Приложение 5. Учет инфляции, вычисление потока реальных денег, дисконтирование затрат и результатов, использование внутренней нормы доходности

Приложение 5

Учет инфляции, вычисление потока реальных денег, дисконтирование затрат и результатов, использование внутренней нормы доходности

П5.1. Учет инфляции

П5.1.1. Инфляция - это повышение общего (среднего) уровня цен в экономике или на данный вид ресурса (продукции, услуг, труда).

Инфляцию в конце шага t2 по отношению к начальному моменту t0, непосредственно предшествующему первому шагу (26), можно характеризовать:

индексом изменения цен ресурса J(t2,tн) (27), т.е. отношением цены ресурса в конце шага t2 к цене того же ресурса в момент tн;

уровнем инфляции r(t2,t0), равным:

                  r(t2,tн) = J(t2,tн) - 1.                         (П5.1)

Для J(ti,tj) выполняются соотношения:

                J(ti,tj) = [J(tj,ti)] xx (-1)                      (П5.2)

                     J(ti,ti) = 1                                  (П5.3)

     и, если tн < tn, то

                          n

               J(tn,tн) = П J(tk,tk - 1) x J(t0,tн).               (П5.4)

                          k=1

Основное влияние на показатели коммерческой эффективности инвестиционного проекта оказывает:

неоднородность инфляции (т.е. различная величина ее уровня) по видам продукции и ресурсов;

превышение уровня инфляции над ростом курса иностранной валюты.

Помимо этого, даже однородная инфляция влияет на показатели инвестиционного проекта за счет:

изменения влияния запасов и задолженностей (увеличение запасов материалов и кредиторской задолженности становится более выгодным, а запасов готовой продукции и дебиторской задолженности - менее выгодным, чем без инфляции);

завышения налогов за счет отставания амортизационных отчислений от тех, которые соответствовали бы повышающимся ценам на основные фонды;

изменения фактических условий предоставления займов и кредитов.

Наличие инфляции влияет на показатели проекта не только в денежном, но и в натуральном выражении. Иными словами, инфляция приводит не только к переоценке финансовых результатов осуществления проекта, но и к изменению самого плана реализации проекта (планируемых величин запасов и задолженностей, необходимых заемных средств и даже объема производства и продаж).

Поэтому переход в расчетах к твердой валюте или вообще к натуральным показателям не отменяет необходимости учета влияния инфляции. Наряду с расчетами в постоянных и/или мировых ценах необходимо производить расчет в прогнозных (в денежных единицах, соответствующих условиям осуществления проекта) ценах с тем, чтобы максимально учесть это влияние.

П5.1.2. При уточненной оценке эффективности инвестиционного проекта необходимо учитывать динамику:

уровня роста/падения отношения курсов внутренней и иностранной валют (28);

общего уровня цен (общая инфляция);

цен на производимую продукцию на внутреннем и внешнем рынках (инфляция на сбыт) (29);

цен на используемые ресурсы и комплектующие (по группам, характеризующимся примерно одинаковой скоростью изменения цен);

прямых издержек (по видам);

уровня заработной платы - по видам работников (инфляция на заработную плату);

общих и административных издержек (инфляция на общие и административные издержки);

стоимости элементов основных фондов (земли, зданий и сооружений, оборудования);

затрат на организацию сбыта (в частности, на рекламу, транспорт и др.);

банковского процента.

При практическом расчете, возможно, будут известны не все перечисленные виды инфляции (тем более, их прогноз). В этом случае рекомендуется пользоваться наиболее дробными данными из доступных.

При наличии информации о ценовой политике государства (на период осуществления проекта) расчеты эффективности могут быть выполнены в прогнозных ценах, с использованием дифференцированных по группам ресурсов (продукции) индексов изменения цен. Однако, во всех случаях для оценки влияния инфляции в нынешних российских условиях приходится работать с неполной и неточной информацией (Раздел 6 Рекомендаций).

П5.1.3. Для того чтобы правильно оценивать результаты проекта, а также обеспечить сравнимость показателей проектов в различных условиях, необходимо максимально учесть влияние инфляции на расчетные значения результатов и затрат. Для этого следует потоки затрат и результатов (потоки реальных денег - для расчета коммерческой эффективности) производить в прогнозных (текущих) ценах, а при вычислении интегральных показателей (интегральный эффект, ЧДД, ВНД, ИД и др.) переходить к расчетным ценам, т.е. ценам, очищенным от общей инфляции (см. П5.1.6).

Расчетные цены приводятся к некоторому моменту времени, т.е. соответствуют ценам в этот момент (хотя могут не совпадать с ними за счет неоднородности инфляции). В Рекомендациях расчетные цены приводятся к моменту t = 0 (моменту, предшествующему началу реализации проекта), что необходимо иметь в виду при сравнении проектов с различными сроками их начала.

П5.1.4. Приведение цен ресурса "j" в момент t = tн (заданных (базисных) цен) к ценам того же ресурса в конце t-ого шага (прогнозным ценам) производится по формуле:

                   Цсj(t) = Цj(б)Jj(t,tн),                         (П5.5)

где Цcj(t) - цена ресурса j на t-ом шаге (прогнозная или текущая цена);

Цj(б) - цена того же ресурса в ценах момента t0 (базисная цена), а Jj(t,tн) - индекс цен на ресурс j, вычисленный с применением формул (П5.1) - (П5.4).

Суммированием (по j) прогнозных цен соответствующих ресурсов на t-ом шаге получаем:

Зсt - затраты на t-ом шаге в прогнозных (текущих) ценах (см. п. 2.6),

прогнозные значения притока (Пс(t) и оттока (Ос(t) наличности.

В зарубежной практике поправка на инфляцию цены предложения делается так:

                                             aiнов

                     Цнов = Ц(б) x (SUM Ai x ----- + B),           (П5.6)

                                     i       aiбаз

где

Ц(б) - базовая (базисная) цена товара;

Цнов - прогнозная цена предложения товара;

Ai - доля i-ого (i = 1,2, ...) ресурса (материалов, топлива, энергии, транспортных расходов, зарплаты и т. д.) в цене товара;

B - доля прочих (не вошедших в число Ai) расходов в цене товара (должно выполняться равенство SUM Ai + B = 1), инфляцию

i которых можно не учитывать;

     aiнов

     -----  = Ji (нов, баз) - индексы роста цен ресурса Ai.

     aiбаз

Ц(б), Ai (i = 1,2,...), В и Ji (нов, баз) устанавливаются в момент разработки проекта.

Для повышения точности формулы необходимо, чтобы возможно большее количество ресурсов (особенно с высокими ожидаемыми индексами роста цен) попало в число Ai.

П5.1.5. Прогнозные значения сальдо накопленных реальных денег и потока реальных денег (см. п.п. 3.2 - 3.6 Рекомендаций) определяются следующим образом.

Значения величин в таблицах 1 - 4 заводятся в прогнозных ценах. Соотношения (3.3) - (3.5а) остаются при этом в силе. Соответствующие показатели обозначаются как

                                                           \

     фс1(t) =  стр.(7) таблицы 1 (в прогнозных ценах)      |

     фс2(t) = ф+с(t) = стр.(14)                            |       (П5.7)

     таблицы 2 (в прогнозных ценах)                        |

     фс3(t) = стр.(6) таблицы 3 (в прогнозных ценах)       |

                                                           /

Bс(t) вычисляется, как и в п. 3.6 Рекомендаций из условия реинвестиций свободных денежных средств, но с учетом прогнозных цен и условий (например, банковского процента), а также начального значения Bс, т.е.

Bс(t) = f(Bс(t-1)) + (в прогнозных ценах) значения графы t[стр.(7) табл. 1 + (стр.(3) + (часть стр.(4), зависящая от деятельности непосредственно на t-ом шаге) табл. 2 (стр.(5) + (6) + (9) + (11) табл. 2) + стр. 6 табл. 3]. (П5.8)

Функция f зависит от конкретного способа реинвестиций.

Например, если свободные денежные средства размещаются в виде вклада под процент p(t), начисляемый в течение t-ого шага расчета, то

                f(Bс(t-1)) = Bс(t-1) x [1 + p(t)/100]              (П5.9)

После определения Bс(t) сальдо и поток реальных денег вычисляются по тем же формулам, что и в Рекомендациях (формулы (3.7), (3.8)), но в прогнозных ценах:

                    bс(t) = Bс(t) - Bс(t-1),                      (П5.10)

                    фс(t) = bс(t) - фсз(t).                       (П5.11)

П5.1.6. Приведение значений показателей к расчетным ценам делается для того, чтобы при вычислении значений интегральных показателей (см. П5.1.3) исключить из расчета общее изменение масштаба цен, но сохранить (происходящее, в частности, из-за инфляции) изменение в структуре цен, а также влияние инфляции на план осуществления проекта.

Технически для этого рекомендуется ввести дефлирующий множитель JG (tн,t), соответствующий уровню общей инфляции.

Если Aс(t) - значение любого показателя в конце t-ого шага, вычисленного в прогнозных ценах (в Рекомендациях в качестве Aс(t) выступают Rсt, Зсt, Эсt, Э+сt, фс(t), ф+с(t) и т.д.), то значение этого показателя в расчетных ценах обозначается A^(t) и вычисляется по формуле:

                   A^(t) = Aс(t) x JG(tн,t),                      (П5.12)

где JG(t,tн) - индекс изменения общего уровня цен (30) (здесь использована формула (П5.2)).

Если значение показателя является суммой нескольких значений, относящихся к разным шагам расчета, то при приведении его к расчетным ценам необходимо это учесть.

Так, в Рекомендациях фигурирует величина К - сумма дисконтированных первоначальных капиталовложений:

                           T

                      К = SUM К(t) x at,                          (П5.13)

                          t=1

где К(t) - объемы первоначальных капиталовложений в базовых ценах (в Рекомендациях они обозначены символом Кt), а

at -дисконтирующий множитель (см. П5.2 и п. 2.8 Рекомендаций).

Тогда расчетное (приведенное к началу проекта) значение первоначальных капиталовложений равно:

                    T

              К^ = SUM at x JG(tн,t) x SUM Кj(t) x Jj(t,tн),      (П5.14)

                   t=0                  j

где Кj(t) - базисная цена j-ого элемента первоначальных капитальных вложений, а

Jj(t,tн) - прогнозируемый индекс цен по этому элементу.

Нередко вводят норму дисконта Ес для текущих цен так, что

                      act = at x JG(tн,t).                        (П5.15)

В настоящих Рекомендациях этот метод не используется, т.к. для обеспечения сравнимости значений ВНД надо явно указывать JG(tн,t).

При вычислении интегральных показателей в формулы (2.4) (2.7) Рекомендаций следует подставлять значения аргументов (результатов, затрат, потока реальных денег, капитальных вложений и т.д.) в расчетных ценах.

П5.2. Дисконтирование, интегральные показатели внутренняя норма доходности (внутренняя эффективность)

П5.2.1. Дисконтирование - это приведение разновременных экономических показателей к какому-либо одному моменту времени точке приведения.

В Рекомендациях в качестве точки приведения принят момент окончания первого шага расчета.

Дисконтирование показателя, относящегося к t-му шагу, осуществляется путем умножения его текущего значения на величину at (см. формулу 2.3).

Суммируя дисконтированные значения показателя по всем периодам за время реализации проекта и вводя при необходимости дефлирующие множители, мы получаем значения интегральных показателей, например, чистого дисконтированного дохода - ЧДД.

П5.2.2. Результат сравнения двух проектов с различным распределением эффекта во времени может существенно зависеть от нормы дисконта. Поэтому объективный (или хотя бы удовлетворяющий всех участников) выбор ее величины достаточно важен.

В рыночной экономике эта величина определяется, исходя из депозитного процента по вкладам (в постоянных ценах). На практике она принимается большей его значения за счет инфляции и риска, связанного с инвестициями. Если принять норму дисконта ниже депозитного процента, инвесторы предпочтут класть деньги в банк, а не вкладывать их непосредственно в производство; если же норма дисконта станет выше депозитного процента на величину большую чем та, которая оправдывается инфляцией и инвестиционным риском, возникнет перетекание денег в инвестиции, повышенный спрос на деньги и как следствие - повышение их цены, т. е. банковского процента.

П5.2.3. Приведенная оценка нормы дисконта справедлива (в рыночной экономике) для собственного капитала. В случае, когда весь капитал является заемным, норма дисконта представляет собой соответствующую процентную ставку, определяемую условиями процентных выплат и погашений по займам.

В общем случае (когда капитал смешанный) норма дисконта приближенно может быть найдена как средневзвешенная стоимость капитала - WACC (Weighted Awerage Cost of Capital), рассчитанная с учетом структуры капитала, налоговой системы и др.

Иными словами, если имеется n видов капитала, стоимость каждого из которых (после уплаты налогов) равна Е(i), а доля в общем капитале Ai (i=1, 2, ..., n), то норма дисконта приблизительно равна

                          n

                     Е = SUM Е(i) x Ai.                           (П5.16)

                         i=1

П5.2.4. В нынешнем переходном периоде российской экономики при высокой инфляции депозитный процент по вкладам не определяет реальную цену денег.

В этой ситуации можно использовать два подхода.

А. Для оценки народнохозяйственной (экономической) эффективности - подход (разделяемый рядом зарубежных специалистов), в соответствии с которым норма дисконта должна отражать не только чисто финансовые интересы государства, но и систему предпочтений членов общества по поводу относительной значимости доходов в различные моменты времени, в том числе - и с точки зрения социальных и экологических результатов. В этой связи она является по существу "социальной нормой дисконта" и должна устанавливаться государством как специфический социально экономическ