Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (Вторая редакция, исправленная и дополненная) (утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ и Госстроем РФ от 21 июня 1999 г. N ВК 477)

1.1. Методические рекомендации (далее - Рекомендации) содержат описание корректных (непротиворечивых и отражающих правила рационального экономического поведения хозяйствующих субъектов) методов расчета эффективности инвестиционных проектов (ИП).

В этих целях Рекомендации предусматривают:

- унификацию терминологии и перечня показателей эффективности ИП, разрабатываемых различными проектными организациями, а также подходов к их определению;

- систематизацию и унификацию требований, предъявляемых к предпроектным и проектным материалам при рассмотрении расчетов эффективности ИП, а также к составу, содержанию и полноте исходных данных для проведения этих расчетов;

- рационализацию расчетного механизма, используемого для определения показателей эффективности, и приведение его в соответствие с нормативными требованиями и расчетными формами, принятыми в международной практике;

- установление требований к экономическому сопоставлению вариантов технических, организационных и финансовых решений, разрабатываемых в составе отдельного ИП;

- учет особенностей реализации отдельных видов ИП, обусловливающих использование нестандартных методов оценки эффективности.

1.2. Рекомендации предназначены для предприятий и организаций всех форм собственности, участвующих в разработке, экспертизе и реализации ИП.

При привлечении сторонних проектно-изыскательских организаций Рекомендации могут являться основой для формулирования требований к технико-экономическим расчетам и обоснованиям при выдаче этим организациям заданий на разработку проектных материалов.

Рекомендации могут быть приняты в качестве основы для создания нормативно-методических документов по разработке и оценке эффективности отдельных видов ИП, учитывающих их специфику.

1.3. Рекомендации используются:

- для оценки эффективности и финансовой реализуемости ИП;

- для оценки эффективности участия в ИП хозяйствующих субъектов;

- для принятия решений о государственной поддержке ИП

- для сравнения альтернативных (взаимоисключающих) ИП, вариантов ИП и оценки экономических последствий выбора одного из них;

- для оценки экономических последствий отбора для реализации группы ИП из некоторой их совокупности при наличии фиксированных финансовых и других ограничений;

- для подготовки заключений по экономическим разделам при проведении государственной, отраслевой и других видов экспертиз обоснований инвестиций, ТЭО, проектов и бизнес-планов;

- для принятия экономически обоснованных решений об изменениях в ходе реализации ИП в зависимости от вновь выявляющихся обстоятельств (экономический мониторинг).

2.1. Определение и виды эффективности ИП

 

Эффективность ИП - категория, отражающая соответствие проекта, порождающего данный ИП (см. разд.П1.1 Приложения 1), целям и интересам его участников.

Осуществление эффективных проектов увеличивает поступающий в распоряжение общества внутренний валовой продукт (ВВП), который затем делится между участвующими в проекте субъектами (фирмами (акционерами и работниками), банками, бюджетами разных уровней и пр.). Поступлениями и затратами этих субъектов определяются различные виды эффективности ИП.

Рекомендуется оценивать следующие виды эффективности:

- эффективность проекта в целом;

- эффективность участия в проекте.

Эффективность проекта в целом оценивается с целью определения потенциальной привлекательности проекта для возможных участников и поисков источников финансирования. Она включает в себя:

- общественную (социально-экономическую) эффективность проекта;

- коммерческую эффективность проекта.

Показатели общественной*(1) эффективности учитывают социально-экономические последствия осуществления ИП для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты проекта, так и "внешние": затраты и результаты в смежных секторах экономики, экологические, социальные и иные внеэкономические эффекты. "Внешние" эффекты рекомендуется учитывать в количественной форме при наличии соответствующих нормативных и методических материалов. В отдельных случаях, когда эти эффекты весьма существенны, при отсутствии указанных документов допускается использование оценок независимых квалифицированных экспертов. Если "внешние" эффекты не допускают количественного учета, следует провести качественную оценку их влияния. Эти положения относятся также к расчетам региональной эффективности.

Показатели коммерческой эффективности проекта учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, реализующего ИП, в предположении, что он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами.

Показатели эффективности проекта в целом характеризуют с экономической точки зрения технические, технологические и организационные проектные решения.

Эффективность участия в проекте определяется с целью проверки реализуемости ИП и заинтересованности в нем всех его участников.

Эффективность участия в проекте включает:

- эффективность участия предприятий в проекте (эффективность ИП для предприятий-участников);

- эффективность инвестирования в акции предприятия (эффективность для акционеров акционерных предприятий - участников ИП);

- эффективность участия в проекте структур более высокого уровня по отношению к предприятиям - участникам ИП, в том числе:

региональную и народнохозяйственную эффективность - для отдельных регионов и народного хозяйства РФ;

отраслевую эффективность - для отдельных отраслей народного хозяйства, финансово-промышленных групп, объединений предприятий и холдинговых структур;

- бюджетную эффективность ИП (эффективность участия государства в проекте с точки зрения расходов и доходов бюджетов всех уровней).

2.2. Основные принципы оценки эффективности

 

В основу оценок эффективности ИП положены следующие основные принципы, применимые к любым типам проектов независимо от их технических, технологических, финансовых, отраслевых или региональных особенностей:

- рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла (расчетного периода) - от проведения прединвестиционных исследований до прекращения проекта;

- моделирование денежных потоков, включающих все связанные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчетный период с учетом возможности использования различных валют;

- сопоставимость условий сравнения различных проектов (вариантов проекта);

- принцип положительности и максимума эффекта. Для того чтобы ИП, с точки зрения инвестора, был признан эффективным, необходимо, чтобы эффект реализации порождающего его проекта был положительным; при сравнении альтернативных ИП (см.12.2) предпочтение должно отдаваться проекту с наибольшим значением эффекта;

- учет фактора времени. При оценке эффективности проекта должны учитываться различные аспекты фактора времени, в том числе динамичность (изменение во времени) параметров проекта и его экономического окружения; разрывы во времени (лаги) между производством продукции или поступлением ресурсов и их оплатой; неравноценность разновременных затрат и/или результатов (предпочтительность более ранних результатов и более поздних затрат);

- учет только предстоящих затрат и поступлений. При расчетах показателей эффективности должны учитываться только предстоящие в ходе осуществления проекта затраты и поступления, включая затраты, связанные с привлечением ранее созданных производственных фондов, а также предстоящие потери, непосредственно вызванные осуществлением проекта (например, от прекращения действующего производства в связи с организацией на его месте нового). Ранее созданные ресурсы, используемые в проекте, оцениваются не затратами на их создание, а альтернативной стоимостью (opportunity cost), отражающей максимальное значение упущенной выгоды, связанной с их наилучшим возможным альтернативным использованием (см п. 11.6 и Приложение 9). Прошлые, уже осуществленные затраты, не обеспечивающие возможности получения альтернативных (т.е. получаемых вне данного проекта) доходов в перспективе (невозвратные затраты, sunk cost), в денежных потоках не учитываются и на значение показателей эффективности не влияют*(2);

- сравнение "с проектом" и "без проекта". Оценка эффективности ИП должна производиться сопоставлением ситуаций не "до проекта" и "после проекта", а "без проекта" и "с проектом";

- учет всех наиболее существенных последствий проекта. При определении эффективности ИП должны учитываться все последствия его реализации, как непосредственно экономические, так и внеэкономические (внешние эффекты, общественные блага - см. Приложение 1). В тех случаях, когда их влияние на эффективность допускает количественную оценку, ее следует произвести. В других случаях учет этого влияния должен осуществляться экспертно;

- учет наличия разных участников проекта, несовпадения их интересов и различных оценок стоимости капитала, выражающихся в индивидуальных значениях нормы дисконта;

- многоэтапность оценки. На различных стадиях разработки и осуществления проекта (обоснование инвестиций, ТЭО, выбор схемы финансирования, экономический мониторинг) его эффективность определяется заново, с различной глубиной проработки;

- учет влияния на эффективность ИП потребности в оборотном капитале*(3), необходимом для функционирования создаваемых в ходе реализации проекта производственных фондов;

- учет влияния инфляции (учет изменения цен на различные виды продукции и ресурсов в период реализации проекта) и возможности использования при реализации проекта нескольких валют;

- учет (в количественной форме) влияния неопределенностей и рисков, сопровождающих реализацию проекта.

2.3. Общая схема оценки эффективности

 

Перед проведением оценки эффективности экспертно определяется общественная значимость проекта. Общественно значимыми считаются крупномасштабные, народнохозяйственные и глобальные проекты (см. Приложение 1).

Далее оценка проводится в два этапа (см. схему на рис.2.1)*(4).

Ha первом этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом. Цель этого этапа - агрегированная экономическая оценка проектных решений и создание необходимых условий для поиска инвесторов. Для локальных проектов оценивается только их коммерческая эффективность и, если она оказывается приемлемой, рекомендуется непосредственно переходить ко второму этапу оценки. Для общественно значимых проектов оценивается в первую очередь их общественная эффективность в соответствии с разд.4. При неудовлетворительной общественной эффективности такие проекты не рекомендуются к реализации и не могут претендовать на государственную поддержку. Если же их общественная эффективность оказывается достаточной, оценивается их коммерческая эффективность в соответствии с разд.5.

При недостаточной коммерческой эффективности общественно значимого ИП рекомендуется рассмотреть возможность применения различных форм его поддержки, которые позволили бы повысить коммерческую эффективность ИП до приемлемого уровня.

Если источники и условия финансирования уже известны, оценку коммерческой эффективности проекта можно не производить.

Второй этап оценки осуществляется после выработки схемы финансирования. На этом этапе уточняется состав участников и определяются финансовая реализуемость и эффективность участия в проекте каждого из них*(5) (региональная и отраслевая эффективность, эффективность участия в проекте отдельных предприятий и акционеров, бюджетная эффективность и пр.).

Для локальных проектов на этом этапе в соответствии с разд.6 и 8 определяется эффективность участия в проекте отдельных предприятий-участников, эффективность инвестирования в акции таких акционерных предприятий и эффективность участия бюджета в реализации проекта (бюджетная эффективность). Для общественно значимых проектов на этом этапе в первую очередь определяется региональная эффективность в соответствии с разд.7 и в случае, если она удовлетворительна, дальнейший расчет производится так же, как и для локальных проектов. При необходимости на этом этапе может быть оценена также отраслевая эффективность проекта в соответствии с п.7.3.

 

/-----------------------------------------------------------------------\

|                              Первый этап                              |

|                                                                       |

| Э                      /---------------------\                        |

| ф                      | Оценка общественной |                        |

| ф                      | значимости  проекта |                        |

| е                      |---------------------|                        |

| к                      |     +   |      -    |                        |

| т                      \---------------------/                        |

| и                     /------/          \----------\                  |

| в                     v                            |                  |

| н           /---------------------\                |                  |

| о           | Оценка общественной |                |                  |

| с           | эффективности       |                |                  |

| т           |---------------------|                |                  |

| ь    Проект |     +    |    -     |                |                  |

|      неэф-  \---------------------/                |                  |

| п    фекти- <-----/         v                      v                  |

| р    вен    /---------------------\     /---------------------\       |

| о           | Оценка коммерческой |     | Оценка коммерческой |       |

| е           | эффективности       |     | эффективности       |       |

| к           |---------------------|     |---------------------|       |

| т           |     -    |    +     |     |     +    |    -     | Проект|

| а           \---------------------/     \---------------------/ неэф- |

|                   v         \--------\        |         \-----> фекти-|

| "           /---------------------\  |        |                 вен   |

| в           |Рассмотрение и оценка|  |        |                       |

|             |вариантов   поддержки|  |        |                       |

| ц           |проекта. Оценка  ком-|  |        |                       |

| е           |мерческой   эффектив-|  |        |                       |

| л           |ности  с  учетом под-|  |        |                       |

| о           |держки               |  |        |                       |

| м           |---------------------|  |        |                       |

| "    Проект |     -    |    +     |  |        |                       |

|      неэф-  \---------------------/  |        |                       |

|      фекти- <-----/         |        |        |                       |

|      вен                    |        |        |                       |

|-----------------------------+--------+--------+-----------------------|

| Э                           |  Второй|этап    |                       |

| ф                           v        v        v                       |

| ф  /--------------------------------------------------------------\   |

| е  | Определение организационно-экономического механизма реализа- |   |

| к  | ции проекта и состава его участников. Выработка схемы финан- |   |

| т  | сирования, обеспечивающей финансовую реализуемость для  каж- |   |

| и  | цого из участников                                           |   |

| в  |--------------------------------------------------------------|   |

| н  |             -               |                 +              |   |

| о  \--------------------------------------------------------------/   |

| с                  |                               |                  |

| т   Проект не <----/              /----------------/                  |

| ь   реализуем                     |                                   |

|                                   v                                   |

| у                      /---------------------\                        |

| ч                      |Оценка эффективности |                        |

| а                      |проекта для каждого  |                        |

| с                      |участника            |                        |

| т                      |---------------------|                        |

| и               Проект |     -    |     +    |                        |

| я               неэф-  \---------------------/                        |

|                 фекти- <-----/         |                              |

| в               вен                    |                              |

|                                        v                              |

| п                                 Конец расчета                       |

| р                                                                     |

| о                                                                     |

| е                                                                     |

| к         Рис.2.1. Концептуальная схема оценки эффективности          |

| т                      инвестиционного проекта                        |

| е                                                                     |

\-----------------------------------------------------------------------/

2.4. Особенности оценки эффективности на разных стадиях разработки и осуществления проекта

 

Оценка эффективности ИП должна осуществляться на стадиях:

- разработки инвестиционного предложения и декларации о намерениях (экспресс-оценка инвестиционного предложения);

- разработки "Обоснования инвестиций";

- разработки ТЭО (проекта);

- осуществления ИП (экономический мониторинг).

Принципы оценки эффективности ИП одинаковы на всех стадиях. Оценка может различаться по видам рассматриваемой эффективности, а также по набору исходных данных и степени подробности их описания*(6).

На стадии разработки инвестиционного предложения во многих случаях можно ограничиться оценкой эффективности ИП в целом. Схема финансирования проекта может быть намечена в самых общих чертах (в том числе по аналогии, на основании экспертных оценок).

При разработке Обоснования инвестиций и ТЭО (проекта) должны оцениваться все приведенные выше виды эффективности. При этом:

- на стадии разработки обоснования инвестиций схема финансирования может быть ориентировочной;

- на стадии разработки ТЭО (проекта) должны использоваться реальные исходные данные, в том числе и по схеме финансирования.

В процессе экономического мониторинга ИП рекомендуется оценивать и сопоставлять с исходным расчетом только показатели эффективности участия предприятий в проекте. Если при этом обнаруживается, что показатели эффективности, полученные при исходном расчете, не достигаются, рекомендуется на основании расчета эффективности инвестиций для участников ИП с учетом только предстоящих затрат и результатов рассмотреть вопрос о целесообразности продолжения проекта, введения в него изменений и т.д., после чего пересчитать эффективность участия предприятия-проектоустроителя и эффективность инвестирования в акции других участников (в частности, для оценки степени привлекательности проекта для акционеров)*(7).

Требования к исходным данным на разных стадиях изложены в разд.3.

2.5. Денежные потоки ИП

 

Эффективность ИП оценивается в течение расчетного периода, охватывающего временной интервал от начала проекта до его прекращения. Начало расчетного периода рекомендуется определять в задании на расчет эффективности ИП, например как дату начала вложения средств в проектно-изыскательские работы. Момент прекращения реализации проекта рекомендуется устанавливать в соответствии с п.11.1.

Расчетный период разбивается на шаги - отрезки, в пределах которых производится агрегирование*(8) данных, используемых для оценки финансовых показателей (задание расчетного периода и продолжительности шагов расчета см. п.11.1). Шаги расчета определяются их номерами (0, 1, ...). Время в расчетном периоде измеряется в годах или долях года и отсчитывается от фиксированного момента t_0 = 0, принимаемого за базовый (обычно из соображений удобства в качестве базового принимается момент начала или конца нулевого шага; при сравнении нескольких проектов базовый момент для них рекомендуется выбирать одним и тем же). В тех случаях, когда базовым является начало нулевого шага, момент начала шага с номером m обозначается через t_m, если же базовым моментом является конец нулевого шага, через t_m обозначается конец шага с номером m. Продолжительность разных шагов может быть различной.

Проект, как и любая финансовая операция, т.е. операция, связанная с получением доходов и (или) осуществлением расходов, порождает денежные потоки (потоки реальных денег).

Денежный поток ИП - это зависимость от времени денежных поступлений и платежей при реализации порождающего его проекта, определяемая для всего расчетного периода.

Значение денежного потока обозначается через фи(t), если оно относится к моменту времени t, или через фи(m), если оно относится к m-му шагу. В тех случаях, когда речь идет о нескольких потоках или о какой-то составляющей денежного потока, указанные обозначения дополняются необходимыми индексами.

На каждом шаге значение денежного потока характеризуется:

- притоком, равным размеру денежных поступлений (или результатов в стоимостном выражении) на этом шаге;

- оттоком, равным платежам на этом шаге;

- сальдо (активным балансом, эффектом), равным разности между притоком и оттоком.

Денежный поток фи(t) обычно состоит из (частичных) потоков от отдельных видов деятельности*(9):

- денежного потока от инвестиционной деятельности фи(и)(t);

- денежного потока от операционной деятельности фи(о)(t);

- денежного потока от финансовой деятельности фи(ф)(t).

Для денежного потока от инвестиционной деятельности:

- к оттокам*(10) относятся капитальные вложения, затраты на пуско-наладочные работы, ликвидационные затраты в конце проекта, затраты на увеличение оборотного капитала и средства, вложенные в дополнительные фонды (см. следующий раздел);

- к притокам - продажа активов (возможно, условная) в течение и по окончании проекта, поступления за счет уменьшения оборотного капитала.

Для денежного потока от операционной деятельности:

- к притокам относятся выручка от реализации, а также прочие и внереализационные доходы, в том числе поступления от средств, вложенных в дополнительные фонды;

- к оттокам - производственные издержки, налоги.

К финансовой деятельности относятся операции со средствами, внешними по отношению к ИП, т.е. поступающими не за счет осуществления проекта. Они состоят из собственного (акционерного) капитала фирмы и привлеченных средств.

Для денежного потока от финансовой деятельности:

- к притокам относятся вложения собственного (акционерного) капитала и привлеченных средств: субсидий и дотаций, заемных средств, в том числе и за счет выпуска предприятием собственных долговых ценных бумаг;

- к оттокам - затраты на возврат и обслуживание займов и выпущенных предприятием долговых ценных бумаг (в полном объеме независимо от того, были они включены в притоки или в дополнительные фонды), а также при необходимости - на выплату дивидендов по акциям предприятия.

Денежные потоки от финансовой деятельности учитываются, как правило, только на этапе оценки эффективности участия в проекте. Соответствующая информация разрабатывается и приводится в проектных материалах в увязке с разработкой схемы финансирования проекта.

Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированных ценах в зависимости от того, в каких ценах выражаются на каждом шаге их притоки и оттоки.

Текущими*(11) называются цены, заложенные в проект без учета инфляции (см. Приложение 1).

Прогнозными называются цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих шагах расчета.

Дефлированными*(12) называются прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции (см. разд.9 и Приложение 1).

Денежные потоки могут выражаться в разных валютах. Рекомендуется учитывать денежные потоки в тех валютах, в которых они реализуются (производятся поступления и платежи), вслед за этим приводить их к единой, итоговой валюте и затем дефлировать, используя базисный индекс инфляции, соответствующий этой валюте. По расчетам, представляемым в государственные органы, итоговой валютой считается валюта Российской Федерации. При необходимости по требованию, отраженному в задании на расчет эффективности ИП, денежные потоки выражаются также и в дополнительной итоговой валюте.

В настоящих Рекомендациях используются:

- денежные потоки ИП;

- денежные потоки для отдельных участников проекта.

Наряду с денежным потоком при оценке ИП используется также накопленный денежный поток - поток, характеристики которого: накопленный приток, накопленный отток и накопленное сальдо (накопленный эффект) определяются на каждом шаге расчетного периода как сумма соответствующих характеристик денежного потока за данный и все предшествующие шаги.

2.6. Схема финансирования, финансовая реализуемостъ ИП

 

Схема финансирования подбирается в прогнозных ценах. Цель ее подбора - обеспечение финансовой реализуемости ИП, т.е. обеспечение такой структуры денежных потоков порождающего его проекта (см. разд.П1.1 Приложения 1), при которой на каждом шаге расчета имеется достаточное количество денег для его продолжения. Если не учитывать неопределенность и риск (см. разд. 10), то

достаточным (но не необходимым!) условием финансовой реализуемости ИП является неотрицательность на каждом шаге m величины накопленного сальдо потока B_m:

 

     В  = b  + b  + ... + b    + b  >= 0,                          (2.1)

      т    0    1          m-1    m

 

     где

     b  (i = 0, 1...m) - суммарное  сальдо  потоков  от   инвестиционной,

      i                  операционной и  финансовой деятельности  на; i-м

                         шаге  (необходимое  и  достаточное  условие  см.

                         Приложение 1).

 

При разработке схемы финансирования определяется потребность в привлеченных средствах. При необходимости предусматривается вложение части положительного сальдо суммарного денежного потока на депозиты или в долговые ценные бумаги, если это предусмотрено проектом (методы расчета схем кредитования и доходов по ценным бумагам см. Приложение 4). Такое вложение будет в дальнейшем называться включением в дополнительные фонды.

В дополнительные фонды могут включаться средства из амортизации и чистой прибыли, предназначенные для компенсации отрицательных значений сальдо суммарного денежного потока на отдельных будущих шагах расчета (например, при наличии больших ликвидационных затрат) или для достижения на них приемлемого значения финансовых показателей. Включение средств в дополнительные фонды рассматривается как отток.

Притоки от этих средств рассматриваются как часть внереализационных притоков ИП (от операционной деятельности).

2.7. Дисконтирование денежных потоков

 

Дисконтированием денежных потоков называется приведение их разновременных (относящихся к разным шагам расчета) значений к их ценности на определенный момент времени, который называется моментом приведения и обозначается через t(0). Момент приведения может не совпадать с базовым моментом*(13). Дисконтирование применяется к денежным потокам, выраженным в текущих или дефлированных ценах и в единой валюте.

Основным экономическим нормативом, используемым при дисконтировании, является норма дисконта (Е), выражаемая в долях единицы или в процентах в год.

Дисконтирование денежного потока на m-м шаге осуществляется путем умножения его значения альфа_m на коэффициент дисконтирования альфа_m, рассчитываемый по формуле:

 

                   1

     альфа  = ----------,                                           (2.2)

          m

                   t -t°

                    m

              (1+E)

 

     где

     t  - момент окончания m-го шага (в (2,2) Е выражена в долях единицы

      m   в год,

          a t - t°  - в годах).

             m

В тех случаях, когда произведение E х Дельта_m, (где Е - норма дисконта, выраженная в долях единицы в год, а Дельта_m - продолжительность m-го шага, выраженная в годах) превышает 0,1 - 0,15, вместо этой формулы рекомендуется использовать более точную (см. Приложение 6, разд. П6.2), особенно если элементы потоков от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности по-разному распределены внутри шага расчета.

Норма дисконта (Е) является экзогенно задаваемым основным экономическим нормативом, используемым при оценке эффективности ИП.

В отдельных случаях значение нормы дисконта может выбираться различным для разных шагов расчета (переменная норма дисконта). Это может быть целесообразно в случаях

- переменного по времени риска;

- переменной по времени структуры капитала при оценке коммерческой эффективности ИП.

Определение коэффициентов дисконтирования в случае переменной нормы дисконта изложено в Приложении 6.

Различаются следующие нормы дисконта: коммерческая, участника проекта, социальная и бюджетная.

Коммерческая норма дисконта используется при оценке коммерческой эффективности проекта; она определяется с учетом альтернативной (т.е. связанной с другими проектами) эффективности использования капитала.

Особенности установления нормы дисконта, в том числе с учетом факторов риска и неопределенности, изложены в разд. 10, 11 и Приложении 1.

Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбирается самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.

Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчетах показателей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к общественной эффективности проектов. Она считается национальным параметром и должна устанавливаться централизованно органами управления народным хозяйством России в увязке с прогнозами экономического и социального развития страны.

Временно, до централизованного установления социальной нормы дисконта в качестве нее может выступать коммерческая норма дисконта, используемая для оценки эффективности проекта в целом.

В расчетах региональной эффективности социальная норма дисконта может корректироваться органами управления народным хозяйством региона.

Бюджетная норма дисконта используется при расчетах показателей бюджетной эффективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств. Она устанавливается органами (федеральными или региональными), по заданию которых оценивается бюджетная эффективность ИП.

2.8. Показатели эффективности ИП

 

В качестве основных показателей, используемых для расчетов эффективности ИП, рекомендуются:

- чистый доход;

- чистый дисконтированный доход;

- внутренняя норма доходности;

- потребность в дополнительном финансировании (другие названия - ПФ, стоимость проекта, капитал риска);

- индексы доходности затрат и инвестиций;

- срок окупаемости;

- группа показателей, характеризующих финансовое состояние предприятия - участника проекта.

Условия финансовой реализуемости и показатели эффективности рассчитываются на основании денежного потока фи_m, конкретные составляющие которого зависят от оцениваемого вида эффективности и описываются в разд.4.8.

Ha разных стадиях расчетов в соответствии с их целями и спецификой ПФ финансовые показатели и условия финансовой реализуемости ИП оцениваются в текущих или прогнозных ценах. Остальные показатели определяются в текущих или дефлированных ценах.

 

Чистым доходом (другие названия - ЧД, Net Value, NV) называется накопленный эффект (сальдо денежного потока) за расчетный период:

 

     ЧД = Сумма Фи ,                                                (2.3)

            m     m

 

где суммирование распространяется на все шаги расчетного периода.

 

Важнейшим показателем эффективности проекта является чистый дисконтированный доход (другие названия - ЧДД, интегральный эффект, Net Present Value, NPV) - накопленный дисконтированный эффект за расчетный период. ЧДД рассчитывается по формуле:

 

     ЧДД =  Сумма Фи альфа (Е).                                     (2.4)

              m     m     m

 

ЧД и ЧДД характеризуют превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами для данного проекта соответственно без учета и с учетом неравноценности эффектов (а также затрат, результатов), относящихся к различным моментам времени.

Разность ЧД - ЧДД нередко называют дисконтом проекта.

Для признания проекта эффективным с точки зрения инвестора необходимо, чтобы ЧДД проекта был положительным; при сравнении альтернативных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с большим значением ЧДД (при выполнении условия его положительности).

Внутренняя норма доходности (другие названия - ВНД, внутренняя норма дисконта, внутренняя норма рентабельности, Internal Rate of Return, IRR). B наиболее распространенном случае ИП, начинающихся с (инвестиционных) затрат и имеющих положительный ЧД, внутренней нормой доходности называется положительное число Е_в, если:

- при норме дисконта Е = Е_в чистый дисконтированный доход проекта обращается в 0,

- это число единственное.

В более общем случае внутренней нормой доходности называется такое положительное число Е_в, что при норме дисконта Е = Е_в чистый дисконтированный доход проекта обращается в 0, при всех больших значениях Е - отрицателен, при всех меньших значениях Е - положителен. Если не выполнено хотя бы одно из этих условий, считается, что ВНД не существует.

Для оценки эффективности ИП значение ВНД необходимо сопоставлять с нормой дисконта Е. Инвестиционные проекты, у которых ВНД > Е, имеют положительный ЧДД и поэтому эффективны. Проекты, у которых ВНД < Е, имеют отрицательный ЧДД и потому неэффективны.

ВНД может быть использована также:

- для экономической оценки проектных решений, если известны приемлемые значения ВНД (зависящие от области применения) у проектов данного типа;

- для оценки степени устойчивости ИП по разности ВНД - Е (см. разд.10);

- для установления участниками проекта нормы дисконта Е по данным о внутренней норме доходности альтернативных направлений вложения ими собственных средств.

Для оценки эффективности ИП за первые k шагов расчетного периода рекомендуется использовать следующие показатели:

- текущий чистый доход (накопленное сальдо):

 

               k

     ЧД(k) = Сумма Фи ;

              m=0    m

 

- текущий чистый дисконтированный доход (накопленное дисконтированное сальдо):

 

               k

     ЧДД(k)= Сумма Фи  альфа (Е);

              m=0    m      m

 

- текущую внутреннюю норму доходности (текущая ВНД), определяемая как такое число ВНД(k), что при норме дисконта Е = ВНД(k) величина ЧДД(k) обращается в 0, при всех больших значениях Е - отрицательна, при всех меньших значениях Е - положительна. Для отдельных проектов и значений k текущая ВНД может не существовать.

Сроком окупаемости ("простым" сроком окупаемости, payback period) называется продолжительность периода от начального момента до момента окупаемости. Начальный момент указывается в задании на проектирование (обычно это начало нулевого шага или начало операционной деятельности). Моментом окупаемости называется тот наиболее ранний момент времени в расчетном периоде, после которого текущий чистый доход ЧД(k) становится и в дальнейшем остается неотрицательным.

При оценке эффективности срок окупаемости, как правило, выступает только в качестве ограничения.

Сроком окупаемости с учетом дисконтирования называется продолжительность периода от начального момента до "момента окупаемости с учетом дисконтирования". Моментом окупаемости с учетом дисконтирования называется тот наиболее ранний момент времени в расчетном периоде, после которого текущий чистый дисконтированный доход ЧДД(k) становится и в дальнейшем остается неотрицательным.

Потребность в дополнительном финансировании (ПФ) - максимальное значение абсолютной величины отрицательного накопленного сальдо от инвестиционной и операционной деятельности (см. ниже). Величина ПФ показывает минимальный объем внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости. Поэтому ПФ называют еще капиталом риска. Следует иметь в виду, что реальный объем потребного финансирования не обязан совпадать с ПФ, и как правило, превышает его за счет необходимости обслуживания долга (см. пример в Приложении 10).

Потребность в дополнительном финансировании с учетом дисконта (ДПФ) - максимальное значение абсолютной величины отрицательного накопленного дисконтированного сальдо от инвестиционной и операционной деятельности (см. ниже). Величина ДПФ показывает минимальный дисконтированный объем внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости.

Индексы доходности характеризуют (относительную) "отдачу проекта" на вложенные в него средства. Они могут рассчитываться как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков. При оценке эффективности часто используются:

- Индекс доходности затрат - отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленным платежам).

- Индекс доходности дисконтированных затрат - отношение суммы дисконтированных денежных притоков к сумме дисконтированных денежных оттоков.

- Индекс доходности инвестиций (ИД) - отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. Он равен увеличенному на единицу отношению ЧД к накопленному объему инвестиций;

- Индекс доходности дисконтированных инвестиций (ИДД) - отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине дисконтированной суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. ИДД равен увеличенному на единицу отношению ЧДД к накопленному дисконтированному объему инвестиций.

При расчете ИД и ИДД могут учитываться либо все капиталовложения за расчетный период, включая вложения в замещение выбывающих основных фондов, либо только первоначальные капиталовложения, осуществляемые до ввода предприятия в эксплуатацию (соответствующие показатели будут, конечно, иметь различные значения).

Индексы доходности затрат и инвестиций превышают 1, если и только если для этого потока ЧД положителен.

Индексы доходности дисконтированных затрат и инвестиций превышают 1, если и только если для этого потока ЧДД положителен.

 

Пример 2.1. Рассмотрим проект, денежные потоки которого имеют вид, приведенный в табл.2.1 (ниже, в п.5.3, мы покажем, как они получены). Будем считать, что продолжительность шага расчета равна одному году. Предполагается, что притоки заносятся в таблицу со знаком "+", а оттоки - со знаком "-"; все притоки и оттоки на каждом шаге считаются относящимися к концу этого шага, и точкой приведения является конец нулевого шага. Для упрощения примера расчеты производятся в текущих ценах (без учета инфляции). Показатели эффективности зависят от вида налоговых льгот. В данном примере примем, что налоговые льготы отсутствуют. Норму дисконта примем Е = 10%.

 

Таблица 2.1

 

Денежные потоки (в условных единицах)

 

Но- мер стро- ки	Показа- тель	Номер на шаг расчета (m)
		0	1	2	3	4	5	6	7	8
1	Денеж- ный поток от опе- рацион- ной дея- тель- ности Фи(о) (m)	0	21,60	49,33	49,66	34,39	80,70	81,15	66,00	0
2 3 4	Инвес- тицион- ная дея- тель- ность Прито- ки Оттоки Сальдо Фи(и) (m)	0 -100 -100	0 -70 -70	0 0 0	0 0 0	0 -60 -60	0 0 0	0 0 0	0 0 0	+10 -90 -80
5	Сальдо суммар- ного потока фи(m) = фи(и) (m) + фи(о) (m)	-100	-48,40	49,33	49,66	-25,61	80,70	81,15	66,00	-80
6	Сальдо накоп- ленного потока	-100	-148,40	-99,08	-49,42	-75,03	5,67	86,82	152,81	72,81
7	Коэффи- циент дискон- тирова- ния	1	0,91	0,83	0,75	0,68	0,62	0,56	0,51	0,47
8	Дискон- тиро- ванное сальдо суммар- ного потока (стр.5 x стр.7)	-100	-44,00	40,77	37,31	-17,49	50,11	45,81	33,87	-37,32
9	Дискон- тиро- ванные инвес- тиции (стр.4 х стр.7)	-100	-63,64	0	0	-40,98	0	0	0	-37,32

 

Чистый доход (ЧД) указан в последнем столбце (m = 8) строки 6 таблицы: ЧД = 72,81

Из той же строки видно, что потребность в финансировании (ПФ) равна 148,40 (на шаге m = 1).

Момент окупаемости проекта также определяется на основании данных в строке 6 таблицы. Из нее видно, что он лежит внутри шага m = 5, так как в конце шага с m = 4 сальдо накопленного потока S_4 <0, а аналогичное сальдо в конце шага с m = 5, S_5 >= 0. Для уточнения положения момента окупаемости обычно принимается, что в пределах одного шага (в данном случае шага с m = 5) сальдо накопленного потока меняется линейно. Тогда "расстояние" х от начала шага до момента окупаемости (выраженное в продолжительности шага расчета) определяется по формуле:

 

            |S |

              4         |-75,03|          |75,03|

     х = --------- = --------------- = ------------ = 0,93  шага  расчета

         |S | + S    |-75,03| + 5,67   75,03 + 5,67

           4     5

     (в данном случае - года).  В этой формуле |S| -  абсолютная величина

     значения S.

 

Срок окупаемости, отсчитанный от начала нулевого шага, составляет 5,93 года, если же отсчитывать его от начала операционной деятельности (конец нулевого шага), он окажется равным 4,93 года.

Определим ЧДД проекта при норме дисконта E = 10%, приводя поток к шагу 0 (t(0) = 0). Дисконтирующий множитель и дисконтированное сальдо суммарного потока приведены в стр.7 и 8 табл.2.1, а сумма значений стр.8 равна ЧДД = 9,04 единицы. Таким образом, проект, приведенный в примере, эффективен.

ВНД определяется, исходя из стр.5, подбором значения нормы дисконта. В результате получим ВНД = 11,92%. Это еще раз подтверждает эффективность проекта, так как ВНД > Е.

Для определения ИДД найдем сумму дисконтированных инвестиций К. Для всех инвестиций (не только первоначальных) К равна абсолютной величине суммы элементов строки 9, т.е. K = 241,94. Тогда ИДД = 1 + ЧДД = 1 + 9,04/241,94 = 1,037. Так как ЧДД > 0, ИДД > 1.

Индекс доходности дисконтированных затрат, вычисление которого требует знания поступлений и платежей, будет определен в п.5.3.

Заметим в заключение, что при расчете эффективности конкретного проекта с теми же денежными потоками, что в приведенном примере, результат иногда может оказаться иным из-за различий в распределениях инвестиционных и операционных потоков внутри шагов расчета. Об этом см. разд. П9.5 Приложения 9.

3.1. Общие положения

 

Объем исходной информации зависит от стадии проектирования, на которой производится оценка эффективности.

На всех стадиях исходные сведения должны включать:

- цель проекта;

- характер производства, общие сведения о применяемой технологии, вид производимой продукции (работ, услуг);

- условия начала и завершения реализации проекта, продолжительность расчетного периода;

- сведения об экономическом окружении.

На стадии инвестиционного предложения сведения о проекте должны включать:

- продолжительность строительства;

- объем капиталовложений;

- выручку по годам реализации проекта;

- производственные издержки по годам реализации проекта.

Все данные могут приводиться в текущих ценах и определяться экспертно или по аналогам.

На стадии обоснования инвестиций, предшествующего ТЭО, сведения о проекте должны включать (с приведением обосновывающих расчетов):

- объем инвестиций с распределением по времени и по технологической структуре (СМР, оборудование и т.п.);

- сведения о выручке от реализации продукции с распределением по времени, видам продукции и рынкам сбыта (внутренний и зарубежный);

- сведения о производственных издержках с распределением по времени и видам затрат.

На стадии ТЭО (или обоснования инвестиций, непосредственно предшествующего разработке рабочих чертежей) должна быть представлена в полном объеме вся исходная информация, приводимая ниже.

В настоящем разделе не отражена информация, связанная с использованием аренды (лизинга) при реализации проекта; соответствующие рекомендации даются в Приложении 4.

3.2. Сведения о проекте и его участниках

 

1. Общие сведения о проекте должны включать:

- характер проектируемого производства, состав производимой продукции (работ, услуг);

- сведения о размещении производства;

- информацию об особенностях технологических процессов, о характере потребляемых ресурсов, системе реализации производимой продукции.

2. При оценке эффективности инвестиций для отдельных его участников необходима дополнительная информация о составе и функциях этих участников. Для участников, выполняющих в проекте одновременно несколько разнородных функций (например, инвесторов, предоставляющих заемные средства или приобретающих производимую продукцию), должны быть описаны все эти функции.

3. По тем участникам, которые на данной стадии расчетов уже определены, необходима информация об их производственном потенциале и финансовом состоянии.

Производственный потенциал предприятия определяется величиной его производственной мощности (желательно в натуральном выражении по видам продукции), составом и износом основного технологического оборудования, зданий и сооружений, наличием и профессионально-квалификационной структурой персонала, наличием нематериальных активов (патентов, лицензий, ноу-хау).

Финансовое состояние предприятия отражается в его бухгалтерской и статистической отчетности и характеризуется системой показателей, приводимой в Приложении 5. Эти показатели анализируются другими предприятиями - участниками проекта (кредитующие банки, лизингодатели и органы государственного управления) при принятии решения об участии в проекте или финансовой поддержке данного предприятия. При оценке финансового состояния предприятия учитывается также его кредитная история.

Если проект предполагает создание нового юридического лица - акционерного предприятия, необходима предварительная информация о его акционерах и размере намечаемого акционерного капитала.

Другие участники проекта определяются только своими функциями при реализации проекта (например, кредитующий банк, арендодатель того или иного имущества).

4. В связи с тем, что затраты и результаты участников зависят от характера взаимоотношений между ними, информация об участниках должна включать и описание основных элементов организационно-экономического механизма реализации проекта (см. Приложение 2).

3.3. Экономическое окружение проекта

 

Сведения об экономическом окружении проекта должны включать:

- прогнозную оценку общего индекса инфляции и прогноз абсолютного или относительного (по отношению к общему индексу инфляции) изменения цен на отдельные продукты (услуги) и ресурсы на весь период реализации проекта;

- прогноз изменения обменного курса валюты или индекса внутренней инфляции иностранной валюты на весь период реализации проекта (по данному и предыдущему пунктам желательно составление различных сценариев прогноза);

- сведения о системе налогообложения.

Определение прогнозных цен обычно производится последовательно по шагам расчета исходя из темпов роста цен на каждом шаге. В отдельных случаях динамика прогнозных цен задается исходя из необходимости сближения структуры этих цен со структурой мировых цен.

Примерная форма представления информации об инфляции дается в табл.П3.1 (Приложение 3).

Источником указанной информации являются перспективные планы и прогнозы органов государственного управления в области экономической политики и финансов, анализ тенденций изменения цен и валютного курса, анализ структуры цен на продукты (услуги) и ресурсы в России и в мире.

Информация о системе налогообложения должна включать прежде всего возможно более полный перечень налогов, сборов, акцизов, пошлин и иных аналогичных платежей (далее - налогов). Особое внимание должно быть уделено налогам, регулируемым региональным законодательством (налоги субъектов Федерации и местные налоги). По каждому виду налогов необходимо привести следующие сведения:

- базе налогообложения;

- ставке налога;

- периодичности выплат налога (сроки уплаты);

- о льготах по налогу (в части, относящейся к предприятиям - участникам проекта). В случае, если состав и размеры льгот установлены федеральным законодательством, достаточно указать документ, в соответствии с которым они определяются. Льготы, введенные субъектами Федерации и местной администрацией, описываются полностью;

- распределении налоговых платежей между бюджетами различного уровня.

Указанная информация приводится раздельно по группам налогов, платежи по которым по-разному отражаются в балансе предприятия (см. Приложение 8).

В случае если сведения о конкретном налоге установлены федеральным законодательством, достаточно указать соответствующий документ. В случае, если для соответствующего региона или вида производства этот налог исчисляется в ином порядке, необходимо привести соответствующие дополнения и изменения.

3.4. Сведения об эффекте от реализации проекта в смежных областях

 

При оценке эффективности общественно значимых ИП в проектных материалах рекомендуется приводить дополнительную информацию, содержащую описание количественного или качественного эффекта от реализации проекта для народного хозяйства: об изменении доходности существующих и о возможности создания новых производств за счет появления новой продукции, об изменениях транспортных условий, изменениях в области экологии и в социальной сфере и др.

В расчетах эффективности рекомендуется учитывать также влияние реализации проекта на деятельность сторонних предприятий и населения, в том числе:

- изменение рыночной стоимости имущества граждан (жилья, земельных участков и др.), обусловленное реализацией проекта;

- снижение уровня розничных цен на отдельные товары и услуги, обусловленное увеличением предложения этих товаров при реализации проекта;

- влияние реализации проекта на объемы производства продукции (работ, услуг) сторонними предприятиями*(14);

- воздействие осуществления проекта на здоровье населения;

- экономию времени населения на коммуникации, обусловленную реализацией проекта в области транспорта и связи.

Информация приводится в произвольной форме.

По проектам, предусматривающим создание новых рабочих мест в регионах с заметным уровнем безработицы, рекомендуется учитывать экономию бюджетных средств на создание эквивалентного количества рабочих мест.

При наличии методических документов по стоимостной оценке влияния указанных факторов в расчетах эффективности отражаются соответствующие денежные потоки (изменения доходов и расходов сторонних предприятий и населения, изменения доходов и расходов бюджета, стоимостная оценка экологических, социальных и иных последствий проекта для населения и общества в целом). Допускается также экспертная оценка.

Источником информации могут служить перспективные планы органов государственного управления в области экономической политики и результаты специальных исследований о перспективах использования в народном хозяйстве продукции (услуг), производство которой предусмотрено проектом, о средней зарплате и уровне занятости в период составления проекта и в перспективе.

3.5. Денежный поток от инвестиционной деятельности

 

В денежный поток от инвестиционной деятельности в качестве оттока включаются прежде всего распределенные по шагам расчетного периода затраты по созданию и вводу в эксплуатацию новых основных средств и ликвидации, замещению или возмещению выбывающих существующих основных средств. Сюда же относятся некапитализируемые затраты (например, уплата налога на земельный участок, используемый в ходе строительства; расходы по строительству объектов внешней инфраструктуры и др.). Кроме того, в денежный поток от инвестиционной деятельности включаются изменения оборотного капитала (увеличение рассматривается как отток денежных средств, уменьшение - как приток). В качестве оттока включаются также собственные средства, вложенные на депозит, а также затраты на покупку ценных бумаг других хозяйствующих субъектов, предназначенные для финансирования данного ИП.

В качестве притока в денежный поток от инвестиционной деятельности включаются доходы от реализации выбывающих активов. В этом случае, однако, необходимо предусмотреть уплату соответствующих налогов.

Сведения об инвестиционных затратах должны включать информацию, расклассифицированную по видам затрат.

В соответствии со СНиП 11-01-95 и СП 11-101-95 источниками такой информации являются проект (ТЭО) или "Обоснование инвестиций".

Оценка затрат на приобретение отдельных видов основных фондов может производиться также на основе результатов оценки соответствующего имущества. Распределение инвестиционных затрат по периоду строительства должно быть увязано с графиком строительства.

Примерная форма представления информации о капитальных вложениях представлена в табл.П3.2 Приложения 3 (позиции в строках таблицы при необходимости могут быть детализированы). При подготовке информации учитываются следующие обстоятельства.

1. Проценты за кредит, взятый на финансирование строительства объектов, уплачиваемые до ввода объектов в эксплуатацию, в стоимость объектов не включаются, а учитываются отдельно и только при оценке эффективности проекта в целом.

2. Объемы затрат заносятся в таблицу в текущих ценах с НДС в валюте, в которой они осуществляются.

3. В таблицу заносятся как первоначальные капиталовложения, так и последующие, в том числе - на рекультивацию земель после начала эксплуатации и на замену выбывающего оборудования, определяемую на основании его сроков службы, которые могут не корреспондироваться с нормами амортизации.

4. Ha последних шагах расчета в составе капитальных вложений должны учитываться затраты, связанные с ликвидацией предприятия, включая затраты на демонтаж оборудования, защиту и восстановление среды обитания и т.д. (осуществление таких затрат может занимать несколько шагов).

5. Величину доходов от продажи основных фондов при прекращении проекта рекомендуется определять по данным прогнозной оценки. Она может не совпадать с остаточной стоимостью такого имущества.

Сроки (шаги расчета) ввода в действие, стоимость, износ и структура производственных фондов показываются раздельно по пусковым комплексам (очередям). При этом основные средства, вводимые в эксплуатацию на разных шагах расчетного периода, относятся к разным пусковым комплексам. Примерная форма записи приведена в табл.П3.3 (Приложение 3).

В этой таблице данные о стоимости основных средств рекомендуется приводить в той валюте, в которой осуществляются затраты, в итоговой валюте в текущих ценах и с учетом прогнозной переоценки.

Примерная форма записи исходной информации для расчета потребности в оборотных средствах и прироста оборотного капитала приведена в табл.П3.4 (Приложение 3). По действующим предприятиям - участникам проекта дополнительной информацией являются их балансы за последние отчетные кварталы и за последний год.

Необходимо иметь в виду, что методы расчета величины оборотного капитала не всегда соответствуют системе расчета и планирования бухгалтерских показателей.

3.6. Денежный поток от операционной деятельности

 

Основным результатом операционной деятельности является получение прибыли на вложенные средства. Соответственно в денежных потоках при этом учитываются все виды доходов и расходов, связанных с производством продукции, и налоги, уплачиваемые с указанных доходов. В частности, здесь учитываются притоки средств за счет предоставления собственного имущества в аренду, вложения собственных средств на депозит, доходов по ценным бумагам других хозяйствующих субъектов.

 

3.7. Денежный поток от финансовой деятельности

 

Денежные потоки от финансовой деятельности в большой степени формируются при выработке схемы финансирования и в процессе расчета эффективности ИП. Поэтому исходная информация ограничивается сведениями об источниках финансирования: об объеме акционерного капитала, субсидий и дотаций, а также об условиях привлечения заемных средств (объем, срок, условия получения, возврата и обслуживания) - табл.П3.7. Распределение по шагам может носить при этом ориентировочный характер.

Размеры денежных поступлений и платежей, связанных с финансовой деятельностью, рекомендуется устанавливать раздельно по платежам в российской и иностранных валютах.

4.1. Общие положения

 

При расчете показателей общественной эффективности:

- в денежных потоках отражается (при наличии информации) стоимостная оценка последствий осуществления данного проекта в других отраслях народного хозяйства, в социальной и экологической сферах;

- в составе оборотного капитала учитываются только запасы (материалы, незавершенная готовая продукция) и резервы денежных средств;

- исключаются из притоков и оттоков денег по операционной и финансовой деятельности их составляющие, связанные с получением кредитов, выплатой процентов по ним и их погашением, предоставленными субсидиями, дотациями, налоговыми и другими трансфертными платежами, при которых финансовые ресурсы передаются от одного участника проекта (включая государство) другому*(15).

- производимая продукция (работы, услуги) и затрачиваемые ресурсы должны оцениваться в специальных экономических ценах (см. разд.П1.5 Приложения 1). Временно, впредь до введения нормативными документами подобных цен или методов их установления, стоимостную оценку производимой продукции и потребляемых ресурсов рекомендуется производить на основе следующих положений.

а) Стоимостная оценка товаров производится по-разному в зависимости от их роли во внешнеторговом обороте страны:

- продукция, предназначенная для экспорта, оценивается по реальной цене продажи на границе, т.е. цене ФОБ, за вычетом таможенных сборов, акцизов и расходов на доставку до границы;

- импортозамещающий выпуск и импортируемые оборудование и материалы оцениваются по цене замещаемой продукции плюс затраты на страховку и доставку;

- товары, предназначенные к реализации на внутреннем рынке, а также инфраструктурные услуги (расходы на электроэнергию, газ, воду, транспорт) оцениваются на основе рыночных цен с НДС, налогом на реализацию ГСМ, но без акцизов (см.П1.5 Приложения 1);

- новые (улучшенные) товары, реализуемые или приобретаемые на внутреннем рынке, но могущие экспортироваться, оцениваются по максимальной из двух величин: цене внутреннего рынка (с НДС, но без акцизов) и цене "на границе";

- цена отсутствующей или недоступной на внутреннем и внешнем рынке (в частности, новой, не имеющей аналогов) продукции устанавливается проектом с учетом результатов маркетинговых исследований или по согласованию с основными потребителями. Особенности установления цены на такую продукцию, производимую для государственных нужд, изложены в Приложении 4.

б) Затраты труда оцениваются величиной заработной платы персонала (с установленными начислениями) исходя из средней годовой заработной платы одного работника для РФ, для региона, в котором осуществляются затраты труда, или усредненной для данной отрасли производства*(16);

в) Используемые природные ресурсы (земельные участки, недра, лесные, водные ресурсы и др.) оцениваются в соответствии со ставками платежей, установленными законодательством РФ.

В качестве выходной формы расчета рекомендуется таблица денежных потоков и обобщающих показателей эффективности, приведенных в п.2.8.

4.2. Расчет денежных потоков и показателей общественной эффективности

 

Денежные поступления от операционной деятельности рассчитываются по объему продаж и текущим затратам (см. разд.3 и Приложение 3). Дополнительно в денежных потоках от операционной деятельности учитываются внешние эффекты (см. п.П1.5 Приложения 1), например увеличение или уменьшение доходов сторонних организаций и населения, обусловленное последствиями реализации проекта.

При наличии соответствующей информации в состав затрат включаются ожидаемые потери от аварий и иных нештатных ситуаций, (см. п.10.3).

В денежных потоках от инвестиционной деятельности учитываются:

- вложения в основные средства на всех шагах расчетного периода;

- затраты, связанные с прекращением проекта (например, на восстановление окружающей среды);

- вложения в прирост оборотного капитала;

- доходы от реализации имущества и нематериальных активов при прекращении И.П. Методы расчета оборотного капитала изложены в Приложении 7.

Для проектов, у которых влияние оборотного капитала мало, его можно оценивать укрупненно, процентом от производственных затрат.

Показатели эффективности рассчитываются в соответствии с п.2.8.

Примерная форма представления расчета общественной эффективности дается в табл.П3.8.

 

Пример 4.1. Оценка общественной эффективности ИП. В этом (упрощенном) примере:

- продолжительность шага расчета равна одному году;

- из налогов учитывается только НДС (20%);

- не учитываются прирост оборотного капитала и некапитализируемые инвестиционные затраты. Считается также, что все капиталовложения включают в себя НДС;

- расчет производится без учета инфляции.

 

Пусть составляющие потока от инвестиционной и операционной деятельности ИП заданы в строках 1, 2, 4, 5 табл.4.1 (подробнее денежные потоки этого ИП описаны в примере 5.1 из п.5.3. Для расчета коммерческой эффективности из него получается табл.2.1 примера 2.1 из п.2.8). В данном примере принято, что общественные затраты на оплату труда совпадают с ФОТ, определенным в примере 5.1.

 

Таблица 4.1

 

Денежные потоки (в условных единицах)

 

Но- мер стро- ки	Показа- тель	Номер на шаг расчета (m)
		0	1	2	3	4	5	6	7	8
1 2 3 4 5 6 7 8	Опера- ционная дея- тель- ность Выручка с НДС Произ- водст- венные затраты с НДС Сальдо потока от опе- рацион- ной де- ятель- ности Фи(о) (m) (стр.1 + стp.2) Инвес- тицион- ная де- ятель- ность Притоки Капита- ловло- жения Сальдо Фи(и) (m) Сальдо суммар- ного потока фи (m) (стр.3 + стр.6) Сальдо накоп- ленного потока	0 0 0 0 -100 -100 -100 -100	90,00 -52,00 38,00 0 -70 -70 -32,00 132,00	150,00 -63,00 87,00 0 0 0 87,00 -45,00	150,00 -63,00 87,00 0 0 0 87,00 42,00	120,00 -63,00 57,00 0 -60 -60 -3,00 39,00	210,00 -69,00 141,00 0 0 0 141,00 180,00	210,00 -69,00 141,00 0 0 0 141,00 321,00	180,00 -69,00 111,00 0 0 0 111,00 432,00	0 0 0 +12 -90 -78 -78 354,00

 

В конце шага 8 планируются затраты 90 ед. на ликвидацию вредных последствий проекта и доходы (12 единиц с НДС или 10 единиц без НДС - см. пример 5.1) от продажи оставшегося имущества (как будет показано в примере 5.1 из п.5.3, это существенно меньше, чем остаточная стоимость фондов в конце шага 7 - ср. п.3.5).

Из данных табл.4.1 вытекает (аналогично примеру 2.1 из п.2.8), что у данного проекта ЧД - 354,00 и ВНД = 40,87%. Если считать, что общественная норма дисконта совпадает с коммерческой и равна 10%, то ЧДД = 193,84 (определяется опять-таки аналогично примеру 2.1). Мы видим, таким образом, что показатели общественной эффективности проекта могут существенно отличаться от показателей его коммерческой эффективности и, взятые без учета внешних (экологических, социальных и прочих) эффектов, как правило, превышают последние. Однако с учетом последствий экологического и социального характера соотношения между величинами общественной и коммерческой эффективности могут изменяться.

5.1. Общие положения

 

Расчет показателей коммерческой эффективности ИП основывается на следующих принципах:

- используются предусмотренные проектом (рыночные) текущие или прогнозные цены на продукты, услуги и материальные ресурсы;

- денежные потоки рассчитываются в тех же валютах, в которых проектом предусматриваются приобретение ресурсов и оплата продукции;

- заработная плата включается в состав операционных издержек в размерах, установленных проектом (с учетом отчислений);

- если проект предусматривает одновременно и производство и потребление некоторой продукции (например, производство и потребление комплектующих изделий или оборудования), в расчете учитываются только затраты на ее производство, но не расходы на ее приобретение;

- при расчете учитываются налоги, сборы, отчисления и т.п., предусмотренные законодательством, в частности, возмещение НДС за используемые ресурсы, установленные законом налоговые льготы и пр.;

- если проектом предусмотрено полное или частичное связывание денежных средств (депонирование, приобретение ценных бумаг и пр.), вложение соответствующих сумм учитывается (в виде оттока) в денежных потоках от инвестиционной деятельности, а получение (в виде притоков) - в денежных потоках от операционной деятельности;

- если проект предусматривает одновременное осуществление нескольких видов операционной деятельности, в расчете учитываются затраты по каждому из них.

В качестве выходных форм для расчета коммерческой эффективности проекта рекомендуются таблицы:

- отчета о прибылях и об убытках;

- денежных потоков с расчетом показателей эффективности.

Для построения отчета о прибылях и убытках следует привести сведения о налоговых выплатах по каждому виду налогов.

В качестве (необязательного) дополнения может приводиться также прогноз баланса активов и пассивов по шагам расчета (таблица балансового отчета).

5.2. Расчет денежных потоков и показателей коммерческой эффективности

 

5.3. Оценка коммерческой эффективности проекта в целом

 

Оценка коммерческой эффективности проекта в целом производится на основании показателей эффективности, вычисленных в соответствии с п.2.8.

Примерная форма представления расчета денежных потоков и показателей коммерческой эффективности проекта дается в табл.П3.9.

Пример 5.1. Определение денежного потока ИП. Исходные положения:

- продолжительность шага расчета равна одному году;

- норма амортизации 15%;

- из налогов учитываются НДС (20%), налог на имущество (2% от среднегодовой остаточной стоимости фондов), выплаты в дорожные фонды, налог на жилфонд (ЖФ) и объекты социально-культурной сферы (СКС) - в сумме 4% выручки без НДС, налог на прибыль (35%);

- как и в примере 4.1, не учитываются прирост оборотного капитала и некапитализируемые инвестиционные затраты, а НДС на капвложения считается входящим в них и переносящим свою величину на стоимость продукции через амортизацию;

- ликвидационные затраты учитываются с НДС. Ликвидационные поступления учитываются в размере, остающемся у предприятия, т.е. без НДС.

Расчеты представлены в табл.5.1.

Ввод основных средств в эксплуатацию (появление фондов) предполагается на следующий год после года совершения капитальных затрат. На шаге с m = 4 происходят дополнительные строительные работы, из-за чего на это время уменьшается объем производства. На шаге с m = 7 объем производства вновь уменьшается из-за окончания проекта, на шаге с т = 8 производятся работы, связанные с прекращением проекта.

 

Таблица 5.1

 

Денежные потоки (в условных единицах)

 

Но- мер стро- ки	Показа- тель	Номер на шаг расчета (m)
		0	1	2	3	4	5	6	7	8
1 2 3 4 5 6 7	Опера- ционная дея- тель- ность Выручка с НДС Выручка без НДС НДС в выручке Произ- водст- венные затраты без НДС В том числе: матери- альные затраты без НДС зара- ботная плата отчис- ления на со- циаль- ные нужды	0 0 0 0 0 0 0	90,00 75,00 15,00 -45,00 -35,00 -7,22 -2,78	150,00 125,00 25,00 -55,00 -40,00 -10,83 -4,17	150,00 125,00 25,00 -55,00 -40,00 -10,83 -4,17	120,00 100,00 20,00 -55,00 -40,00 -10,83 -4,17	210,00 175,00 35,00 -60,00 -45,00 -10,83 -4,17	210,00 175,00 35,00 -60,00 -45,00 -10,83 -4,17	175,00 150,00 25,00 -60,00 -45,00 -10,83 -4,17	0 0 0 0 0 0 0
8	НДС по матери- альным активам Расчет- ные вели- чины	0	-7,00	-8,00	-8,00	-8,00	-9,00	-9,00	-9,00	0
9 10 11 12 13 14 15 16 17 18	Балан- совая стои- мость основ- ных произ- водст- венных фондов Аморти- зацион- ные от- числе- ния Оста- точная стои- мость основ- ных произ- водст- венных фондов: на на- чало года на ко- нец года Валовая прибыль (стр.2 + cтр.4 - стр.10) Налоги на иму- щество в до- рожный фонд, на со- держа- ние жилищ- ного фонда и объек- тов соци- ально- куль- турной сферы Налого- облага- емая прибыль (стр.13 + стр.14 + стр.15) Налог на при- быль (-0,35 x стр.16) Чистая прибыль (стр.13 + стр.14 + стр.15 + стр.17)	0 0 0 0 0 0 0 0 0 0	100 15,0 100 85 15,00 -1,85 -3,00 10,15 -3,55 6,60	170 25,5 155 129,5 44,50 -2,85 -5,00 36,66 -12,83 23,83	170 25,5 129,5 104 44,50 -2,34 -5,00 37,1 -13,0 24,16	170 25,5 104 78,5 19,50 -1,83 -4,00 13,68 -4,79 8,89	230 34,5 138,5 104 80,50 -2,43 -7,00 71,08 -24,88 46,20	230 34,5 104 69,5 80,50 -1,74 -7,00 71,77 -25,12 46,65	230 34,5 69,5 35,0 55,50 -1,05 -6,00 48,46 -16,96 31,50	0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
19	Сальдо потока от опе- рацион- ной де- ятель- ности Фи(о) (m) (стр.18 + стр.10) Инвес- тицион- ная де- ятель- ность	0	21,60	49,33	49,6	34,39	80,70	81,15	66,00	0
20	Притоки	0	0	0	0	0	0	0	0	+10
21 22	Капита- ловло- жения Сальдо Фи(и) (m)	-100 -100	-70 -70	0 0	0 0	-60 -60	0 0	0 0	0 0	-90 -80
23	Сальдо суммар- ного потока Фи(m) (стр.99 + стр.22)	-100	-48,40	49,33	49,66	-25,61	80,70	81,15	66,00	-80
24	Сальдо накоп- ленного потока	-100	148,40	-99,08	-49,42	-75,03	5,67	86,82	152,81	72,81

 

Отсюда получаются данные примера 2.1 из п.2.8. и примера 4.1. Теперь можно вернуться к примеру 2.1 и определить индекс доходности дисконтированных затрат. Расчеты приведены в таблице 5.2.

 

Таблица 5.2

 

Но- мер стро- ки	Показа- тель	Номер на шаг расчета (m)
		0	1	2	3	4	5	6	7	8
1 2 3	Притоки (Табл. 5.1; стр.2 + стр.20) Дискон- тиро- ванные притоки (стр 1 x Табл. 2.1, стр.7) Сумма дискон- тиро- ванных прито- ков	0 0	75,00 68,18	125,00 103,31	125,00 93,91	100,00 68,30	175,00 108,66	175,00 98,78	150,00 76,97	10,00 4,67
		622,79
4 5 6	Оттоки (Табл. 5.1; сумма стр.4, 14, 15, 17, 21) Дискон- тиро- ванные оттоки (стр.4 x Табл 2.1, стр.7) Абсо- лютная величи- на сум- мы дис- конти- рован- ных от- токов	-100 -100	-123,40 -112,18	-75,67 -62,54	-75,34 -56,61	-125,6 1 -85,79	-94,30 -58,55	-93,85 -52,98	-84,00 -43,11	-90,00 -41,99
		613,75

     Из них вытекает, что индекс доходности дисконтированных затрат равен

622,79

------ = 1,015 превышает 1, как и должно быть при ЧДД > 0.

613,75

 

Замечания. Как указывалось в Предисловии, этот пример (как и все остальные, кроме примера из Приложения 10) носит иллюстративный, а потому схематичный характер. В частности, в примере:

- приводится общая норма амортизации (15%), в то время как на практике нормы амортизации по различным активам различны, а величины амортизации по ним складываются исходя из установленных норм и учетной политики организации;

- не рассматриваются вопросы, связанные с полной амортизацией активов и (или) выработкой их технического ресурса, в частности, не учитывается потребность в повторных капиталовложениях на замену изношенных активов.

Кроме того, валовая (балансовая) прибыль в примере, как отмечено в Предисловии, отличается от бухгалтерской за счет другого отнесения налогов.

6.1. Общие положения

 

Эффективность проекта с точки зрения предприятий-участников проекта характеризуется показателями эффективности их участия в проекте (применительно к акционерным предприятиям их иногда называют показателями эффективности акционерного капитала). Общий подход к оценке эффективности участия в проекте (и его финансовой реализуемости) в случае произвольного количества участников см. в разд.П1.4 Приложения 1). В основном тексте рассматривается случай существования одной "фирмы-проектоустроителя", ответственной за реализацию проекта и привлекающей других участников, а также дополнительное (дотации, займы и пр.) финансирование.

При расчетах показателей эффективности участия предприятия в проекте принимается, что возможности использования денежных средств не зависят от того, что эти средства собой представляют (собственные, заемные, прибыль и т.д.). В этих расчетах учитываются денежные потоки от всех видов деятельности (инвестиционной, операционной и финансовой) и используется схема финансирования проекта. Заемные средства считаются денежными притоками, платежи по займам - оттоками. Выплаты дивидендов акционерам не учитываются в качестве оттока реальных денег.

Расчет исходит из обычных в западных методиках предположений о нормах дисконта собственного и заемного капитала. В российских условиях такой расчет может привести к завышению показателей эффективности участия в проекте. Поэтому такой метод расчета ниже называется упрощенным. Ошибка (в сторону завышения эффективности) при таком расчете оказывается тем больше, чем большую долю в составе капитала составляет заемный капитал и чем медленнее возвращаются долги по займам. При упрощенном расчете показателей эффективности оттоки в дополнительные фонды и притоки из них могут не учитываться*(18). Перед проведением расчета показателей эффективности участия в проекте проверяется его финансовая реализуемость. Проверка производится по величине совокупного собственного капитала всех участников (за исключением кредиторов). При этом учитываются вложения собственных денежных средств и выплаты по дивидендам.

В качестве выходных форм расчета эффективности участия предприятия в проекте рекомендуются таблицы:

- отчета о прибылях и убытках (о финансовых результатах) от реализации проекта;

- денежных потоков и показателей эффективности;

- финансового планирования для оценки финансовой реализуемости ИП;

- прогнозных финансовых показателей.

Примерные формы этих таблиц даны в Приложениях 3 и 4.

В качестве дополнения рекомендуется приводить также прогноз баланса активов и пассивов по шагам расчета (таблица балансового отчета).

Оценка показателей эффективности ИП для акционеров производится за планируемый период существования проекта на основании индивидуальных денежных потоков для каждого типа акций (обыкновенные, привилегированные). Расчеты этих потоков носят ориентировочный характер, поскольку на стадии разработки проекта дивидендная политика неизвестна. Однако они могут оказаться полезными для оценки возможности привлечения потенциальных акционеров к участию в проекте.

Расчеты эффективности проекта для акционеров рекомендуется проводить при следующих допущениях:

- учитываются денежные притоки и оттоки, относящиеся только к акциям, но не к их владельцам. В частности, не учитываются денежные потоки, возникающие при обороте акций на вторичном рынке;

- на выплату дивидендов направляется вся чистая прибыль после расчетов с кредиторами и осуществления предусмотренных проектом инвестиций, после создания финансовых резервов и отчислений в дополнительный фонд, а также после выплаты налога на дивиденды;

- при прекращении реализации проекта предприятие расплачивается по долгам и иным пассивам, имущество предприятия и оборотные активы распродаются, а разность полученного дохода (за вычетом налогов) от реализации активов и выплат (от расчетов по пассивам) за вычетом расходов на прекращение проекта, распределяется между акционерами,

- в денежный поток при определении эффективности ИП для акционеров включаются:

притоки: выплачиваемые по акциям дивиденды и - в конце расчетного периода - оставшаяся неиспользованной амортизация, ранее не распределенная прибыль сумма, указанная в предыдущем пункте,

оттоки: расходы на приобретение акций (в начале реализации проекта) и налоги на доход от реализации имущества ликвидируемого предприятия;

- норма дисконта для владельцев акций принимается равной норме дисконта для акционерного предприятия.

При наличии иных требований со стороны акционеров в расчеты вносятся соответствующие коррективы.

6.2. Оценка финансовой реализуемости проекта и расчет показателей эффективности участия предприятия в проекте

 

Методически расчет эффективности участия предприятия в проекте производится аналогично разд.5. В качестве оттока рассматривается собственный (акционерный) капитал, а в качестве притока - поступления, остающиеся в распоряжении проектоустроителя после обязательных выплат (в том числе и по привлеченным средствам). По сравнению с п.5.3 в расчет вносятся следующие изменения.

В денежном потоке от инвестиционной деятельности: к оттокам добавляются дополнительные фонды, в расчете потребности в оборотном капитале можно добавлять пассивы за счет обслуживания займов (см. Приложение 7).

В денежном потоке от операционной деятельности: добавляются в притоке доходы от использования дополнительных фондов (в случае необходимости) и, учитываются льготы по налогу на прибыль при возврате и обслуживании инвестиционных займов.

Добавляется часть денежного потока от финансовой деятельности: в притоках - привлеченные средства, в оттоках - затраты по возврату и обслуживанию этих средств, а также при необходимости выплаченные дивиденды.

Шаг расчета рекомендуется выбирать таким, чтобы взятие и возврат кредитов, а также процентные платежи приходились на начало (или конец) шага (см. разд.11.1).

Перед вычислением показателей эффективности денежные потоки преобразуются (если это необходимо) так, чтобы на каждом шаге расчета суммарное сальдо денежного потока стало неотрицательным. Для этого используются дополнительные фонды.

Примерная форма представления расчетов эффективности участия предприятия в проекте представлена в табл.П3.11.

При оценке финансовой реализуемости проекта денежные потоки принимаются со следующими изменениями:

- по финансовой деятельности дополнительно учитывается приток собственных денежных средств предприятия;

- дополнительно учитывается отток денежных средств, связанный с выплатой дивидендов акционерам.

Для проверки финансовой реализуемости проекта с точки зрения совокупности участников составляется таблица финансового планирования, примерный вид которой дается в табл.П3.12.

6.3. Оценка эффективности проекта для акционеров

 

Примерная форма представления расчета показателей эффективности проекта для акционеров дается в табл.П3.13.

В случае если оценка эффективности проекта производится раздельно по обыкновенным и привилегированным акциям, исходными данными для такого расчета являются:

- соотношение стоимости обыкновенных и привилегированных акций;

- доходность привилегированных акций или ее отношение к доходности обыкновенных акций (любой из этих показателей определяет распределение общего объема дивидендов по типам акций).

 

Пример 6.1. Продолжим рассмотрение проекта, приведенного в примерах 2.1 (разд.2.8), 4.1 (разд.4.3) и 5.1 (разд.5.3) - с теми же упрощениями (см. замечание к примеру 5.1), - и определим эффективность участия акционерного капитала в проекте. Расчет будем производить упрощенным способом. О его недостатках см. в конце примера. Уточнение расчета и сравнение результатов см. в Приложении 9 (разд.П9.5).

Предположим, что для проекта предполагается привлечь акционерный капитал в сумме 90 единиц на шагах 0 (60 единиц) и 1 (30 единиц) и заемный под 12,5% годовых, начисляемых 1 раз в год, На практике схема возврата долга нередко задается кредитором. В данном примере будем исходить из максимально быстрого возврата долга. До начала производства проценты не выплачиваются, а капитализируются, т.е. добавляются к сумме долга на шаге, при котором производится капитализация. Норму дисконта Е по-прежнему примем равной 10%.

Примем также, что льготы имеются только по налогу на прибыль и заключаются в уменьшении налогооблагаемой прибыли на величину процентов, выплачиваемых за инвестиционный кредит (оценка эффективности при другом виде налогов см. разд.П9.5 и Приложение 10).

Рассмотрим табл.6.1. Строки от 1 до 6, 8, 10, 11 и от 16 до 18 взяты из табл.5.1

 

Таблица 6.1.

 

Денежные потоки (в условных единицах)

 

Но- мер стро- ки	Показа- тели	Номер на шаг расчета (m)
		0	1	2	3	4	5	6	7	8
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13	Опера- ционная дея- тель- ность Выручка с НДС Выручка без НДС Произ- водст- венные затраты без НДС В том числе: матери- альные затраты без НДС зара- ботная плата отчис- ления на со- циаль- ные нужды Процен- ты в составе себес- тоимос- ти (стр. 27) Аморти- зацион- ные от- числе- ния Валовая прибыль (стр.2 + стр.3 + стр.7 - стр.8) Налоги (табл. 5.1; стр.14, 15) на иму- щество в до- рожный фонд, на ЖФ и объекты СКС Налого- облага- емая прибыль (стр.9 + стр.10 + стр.11, но >= 0) Налог на при- быль* (-0,35 х стр.12)	0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0	90,00 75,00 -45,00 -35,00 -7,22 -2,78 -8,63 15 6,37 -1,85 -3,00 1,52 -0,53	150,00 125,00 -55,00 -40,00 -10,83 -4,17 -8,63 25,5 35,87 -2,85 -5,00 28,03 -9,81	150,00 125,00 -55,00 -40,00 -10,83 -4,17 -3,16 25,5 41,34 -2,34 -5,00 34,00 -11,90	120,00 100,00 -55,00 -40,00 -10,83 -4,17 -0,45 25,5 19,05 -1,83 -4,00 13,23 -4,63	210,00 175,00 -60,00 -45,00 -10,83 -4,17 -0,45 34,5 80,05 -2,43 -7,00 70,63 -24,72	210,00 175,00 -60,00 -45,00 -10,83 -4,17 0 34,5 80,50 -1,74 -7,00 71,77 -25,12	175,00 150,00 -60,00 -45,00 -10,83 -4,17 0 -34,5 55,50 -1,05 -6,00 48,46 -16,96	0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
14	Чистая прибыль (стр.9 + стр.10 + стр.11 + стр.3)	0	0,99	18,22	22,10	8,60	45,91	46,65	31,50	0
15	Сальдо Фи(о) (m) (стр.2 + стр.4 + стр.5 + стр.6 + стр.10 + стр.11 + стр. 13)**	0	24,62	52,35	50,76	34,55	80,86	81,15	66,00	0
16 17	Инвес- тицион- ная де- ятель- ность Притоки Капита- ловло- жения	0 -100	0 -70	0 0	0 0	0 -60	0 0	0 0	0 0	+10 -90
18	Сальдо Фи(и) (m)	-100	-70	0	0	-60	0	0	0	-80
19	Сальдо двух потоков (стр.15 + стр.18)	-100	-45,38	52,35	50,76	-25,45	80,86	81,15	66,00	-80
20 21 22 23 24 25 26 27	Финан- совая дея- тель- ность Акцио- нерный капитал Займы взятие займа возврат долга Величи- на дол- га на на- чало шага на ко- нец шага (стр.23 + стр.22 + стр.26) Процен- ты начис- ленные капита- лизиро- ванные выпла- ченные - (стр.25 - стр.26)	60,00 40,00 0 40,00 45,00 5,00 5,00 0	30,00 24,01 0 69,01 69,01 8,63 0 -8,63	0 0 -43,72 69,01 25,29 8,63 0 -8,63	0 0 -25,29 25,29 0,00 3,16 0 -3,16	0 3,59 0 3,59 3,59 0,45 0 -0,45	0 0 -3,59 3,59 0,00 0,45 0 -0,45	0 0 0 0 0 0 0 0	0 0 0 0 0 0 0 0	0 0 0 0 0 0 0 0
28	Сальдо Фи(ф) (m) (стр.20 + стр.21 + стр.22 + стр.27) **	100,00	45,38	-52,35	-28,45	3,14	-4,04	0	0	0
29 30 31 32	Итого- вые резуль- таты Суммар- ное сальдо трех потоков (стр.19 + стр.28) Накоп- ленное сальдо трех потоков Поток для оценки эффек- тивнос- ти участия в про- екте (стр.30 - стр.20) Дискон- тиро- ванный поток	0 0 -60,00 -60,00	0 0 -30,00 -27,27	0 0 0 0	22,31 22,31 22,31 16,76	-22,31 0 -22,31 -15,24	76,82 76,82 76,82 47,70	81,15 157,96 81,15 45,81	66,00 223,96 66,00 33,87	-80,00 143,96 -80,00 -37,32
33 34 35	ЧД ЧДД ВНД	53,96 усл.ед 4,30 усл.ед 11,18%

Примечание:

- * Ставка налога на прибыль принимается равной 35%;

- ** Включать выплаченный процент в сальдо потока от операционной деятельности Фи(о)(m) не следует, так как этот процент входит в отток от финансовой деятельности.

 

Как и в примере 2.1, предполагается, что элементы инвестиционных и операционных потоков относятся к концу шага. Займы считаются берущимися в начале шага, возврат долга и выплата процентов - в конце. Долг на начало текущего шага равен долгу на конец предыдущего шага плюс величина займа в текущем шаге.

Расчет показывает, что для реализации проекта необходим заем в размере 67,60 единицы, полный возврат долга и выплата процентов возможна в конце шага 5, участие в проекте эффективно (ЧДД участников положителен).Ha практике приведенный расчет может потребовать еще больших корректировок, чем расчет примера 2.1. Прежде всего, в нем допускается наличие отрицательного сальдо суммарного потока на шагах 4 и 8 (хотя накопленное сальдо этого потока всюду неотрицательно). Этот недостаток можно исправить одним из двух способов: переносом свободных денежных средств с предыдущих шагов расчета или увеличением объема займа, взятого на шаге 4 (на шаге 8 второй способ "не проходит", так как проект заканчивается и возвращать заем не из чего - ср. табл.П10.16 и пояснения к ней в Приложении 10). При использовании первого способа часть свободных денежных средств на предыдущих шагах расчета (в данном примере - на шагах 3, 6 и 7) следует вложить в дополнительные фонды (положить на депозит), а на "нужных" шагах (4 и 8) снять с депозита и добавить (с учетом депозитного наращения) к значениям суммарного сальдо так, чтобы его значение на всех шагах расчета стало неотрицательным. Это возможно в силу неотрицательности накопленного сальдо. При этом следует иметь в виду, что при норме дисконта, большей, чем ставка депозитного процента, указанная операция "устранения минусов" всегда уменьшает значения ЧДД и ВНД, так как суммарное сальдо получаются более "размазанным": его значения на более ранних шагах расчета уменьшаются, а на более поздних - увеличиваются. Кроме того, депозитный доход является одним из видов внереализационного дохода, что увеличивает налог на прибыль. При малых значениях ЧДД и больших отрицательных значениях суммарного сальдо эти изменения могут оказаться существенными для суждения об эффективности проекта.

Другим упрощением, принятым в расчете, является допущение об одновременности затрат и результатов в пределах каждого шага. На самом деле изменение распределения затрат и результатов внутри шага может привести к изменению как значений показателей эффективности (см разд.П6.2), так и в особенности условий заемного финансирования. Например, если бы инвестиционные затраты производились в начале шага, необходимый объем займа на шаге с m = 1 равнялся бы 40 единицам (а не 24,01). Еще один вопрос надо ли брать на шаге с m = 4 дополнительный заем или лучше уменьшить объем возвращаемого долга на шаге с m = 3? Все эти вопросы рассматриваются в Приложении 9.

Оценим максимальные доходы акционеров. Они зависят от правил выплат. Расчет исходит из следующих правил. Амортизация, остающаяся после оплаты инвестиций и возврата долга, накапливается на депозите (в так называемых дополнительных фондах). Недостаток амортизации пополняется из чистой прибыли. При этом условие (2.1) финансовой реализуемости проекта должно быть заменено более точным условием (П1.6) из Приложения 1. Отрицательные значения суммарного сальдо (табл.6.1, строка 29) на отдельных шагах расчета покрываются за счет поступления из "дополнительных фондов" амортизации и чистой прибыли, вложенных туда на предыдущих шагах. Остаток чистой прибыли на каждом шаге идет на выплату дивидендов и налога на них. Остаток амортизации наращивается в "дополнительных фондах" и за вычетом налога распределяется между акционерами в конце проекта. Для этого расчета надо знать депозитный процент d, который примем равным 5%. Ставку налога на дивиденды и на распределяемую в конце проекта амортизацию примем равной 15%. Расчет сведем в табл.6.2.

 

Таблица 6.2

 

Но- мер стро- ки	Показа- тели	Номер на шаг расчета (m)
		0	1	2	3	4	5	6	7	8
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10	Расчет максимальных величин распределяемых амортизации и прибыл
	Избыток (+) или недос- таток (-) аморти- зации после оплаты инвес- тиций и возвра- та зай- ма Избыток (+) или недос- таток (-) чистой прибыли после оплаты инвес- тиций и возвра- та зай- ма Неотри- цатель- ная часть остат- ка, из- быток чистой прибыли Сальдо суммар- ного потока без допол- нитель- ных фондов (табл. 6.1, строка 29) Оттоки в до- полни- тельные фонды, всего в том числе из амор- тиза- ции из чистой прибы- ли Поступ- ления из до- полнит. фондов на пок- рытие отрица- тельных значе- ний стр.4 Распре- деляе- мая чистая прибыль (стр.3 + стр.7) Нара- щенный избыток аморти- зации за вы- четом выплат	0 0 0 0 0 0 0 0 0 0	-0,99 0 0 0 0 0 0 0 0 0	-18,22 0 0 0 0 0 0 0 0 0	0,21 22,10 22,10 22,31 -21,25 -0,21 -21,04 0 1,06 0,21	-30,91 -22,31 6 -22,31 0 0 0 22,31 0 0	30,91 45,91 45,91 76,82 -30,91 -30,91 0 0 45,91 30,91	34,50 46,65 46,65 81,15 -34,50 -34,50 0 0 46,65 66,96	34,50 31,50 31,50 66,00 -34,50 -34,50 0 0 31,50 104,8	-80,00 0 0 -80,00 0 0 0 80 0 30,04
11 12 13	Расчет показателей эффективности
	Налог на ди- виденды и рас- преде- ленную в конце проекта аморти- зацию Диви- денды и распре- делен- ная в конце проекта аморти- зация Денеж- ный поток акцио- неров (стр.12 - табл. 6.1, строка 20)	0 0 -60	0 0 -30	0 0 0	0,14 0,92 0,92	0 0 0	5,99 39,92 39,92	6,08 40,56 40,56	4,11 27,39 27,39	3,92 26,12 26,12
14	Доход- ность ИП для акцио- неров (ВНД стр.13)		7,10%

 

Из табл.6.1 вытекает, что на шаге 0 инвестиционные затраты целиком покрываются собственным капиталом и займом; на шаге 1 - займом и амортизационными отчислениями; на шаге 2 сумма амортизации и чистой прибыли целиком уходит на возврат займа; на шаге 3 для возврата займа хватает части амортизации, но на шаге 4 возникают инвестиционные затраты, превышающие сумму амортизации и чистой прибыли. Для того чтобы покрыть этот дефицит, в табл.6.2 предусмотрено помещение на шаге 3 в дополнительные фонды (строки от 5 до 7 табл.6.2) всей оставшейся амортизации (0,21 единицы) и часть (21,04 единицы) чистой прибыли. К шагу 4 объем этих фондов нарастает на 5% (за счет депозитного процента) и образует необходимую добавку (22,31 единицы) для покрытия дефицита. Вся амортизация на шагах от 5 до 7 вновь откладывается в дополнительные фонды, а на шаге 8 из них вычитается разница между ликвидационными затратами и поступлениями (80 единиц). С учетом депозитного процента к концу шага 8 объем этих фондов становится равным:

 

30,91 х 1,05(8-5) + 34,50 х 1,05(8-6) + 34,50 x 1,05(8-7) - 80 =  30,91 x

1,05(3) + 34,50 x 1,05(2) + 34,50 x 1,05 - 80 = 30,04, и эта  сумма  идет

на уплату налогов и на выплату акционерам (см. П1.6 Приложения 1).

 

Если бы на шагах 4 и 8 не было больших (превышающих сумму амортизации и чистой прибыли) инвестиционных затрат, дополнительные фонды были бы не нужны.

Расчет показывает, что ЧД проекта для акционеров равен 44,92, а его доходность проекта для акционеров (ВНД) выше депозитного процента. Однако если акционеры считают, что с учетом риска она должна быть не ниже 10% (нормы дисконта), то для них проект неэффективен. Действительно, при норме дисконта 10% ЧДД потока, содержащегося в стр.13 табл.6.2 отрицателен (равен - 12,65).

6.4. Финансовые показатели предприятий - участников инвестиционного проекта

 

Финансовые показатели рассчитываются для отдельных предприятий - участников ИП и характеризуют финансовую отдачу на вложенный капитал и финансовые риски (возможности своевременного погашения финансовых обязательств). Они используются также для оценки возможностей развития фирмы, участвующей в проекте, за счет доходов от этого проекта и для финансового управления его реализацией. Показатели, используемые для оценки финансового состояния, см. в Приложении 5.

7.1. Общие положения

 

Реализация проекта нередко затрагивает интересы структур более высокого уровня по отношению к непосредственным участникам проекта. Эти структуры могут участвовать в реализации проекта или, даже не будучи участниками, влиять на его реализацию. В этой связи рекомендуется оценивать эффективность проекта с точки зрения структур более высокого уровня, в частности:

- с точки зрения РФ, субъектов РФ, административно-территориальных единиц РФ (региональная эффективность);

- с точки зрения отраслей экономики, объединений предприятий, холдинговых структур и финансово-промышленных групп (отраслевая эффективность).

Расчет ведется по сумме денежных потоков от инвестиционной, операционной и частично-финансовой деятельности: учитывается поступление и выплата кредитов только со стороны среды, внешней по отношению к данной структуре. Особенности использования имущества на условиях аренды (лизинга) излагаются в разд.П4.3 (Приложение 4).

В денежных потоках не учитываются взаиморасчеты между участниками, входящими в рассматриваемую структуру, и расчеты между этими участниками и самой структурой. В то же время учитывается влияние реализации проекта на деятельность рассматриваемой структуры и входящих в нее других (сторонних) предприятий.

Денежные потоки рассчитываются в дефлированных ценах. Условия финансовой реализуемости не проверяются, так как схема финансирования используется не полностью.

Выходными формами являются таблицы денежных потоков с расчетом показателей эффективности.

7.2. Расчет денежных потоков и показателей региональной эффективности

 

Показатели региональной эффективности отражают финансовую эффективность проекта с точки зрения соответствующего региона с учетом влияния реализации проекта на предприятия региона, социальную и экологическую обстановку в регионе, доходы и расходы регионального бюджета. В случае, когда в качестве региона рассматривается страна в целом, эти показатели именуются также показателями народнохозяйственной эффективности.

Расчет ведется аналогично расчету общественной эффективности, но при этом:

- дополнительный эффект в смежных отраслях народного хозяйства, а также социальные и экологические эффекты учитываются только в рамках данного региона;

- при определении оборотного капитала, помимо запасов, учитываются также задержки платежей и пассивы по расчетам с внешней средой.

- стоимостная оценка производимой продукции и потребляемых ресурсов производится так же, как и в расчетах общественной эффективности, с внесением при необходимости региональных корректировок;

- в денежные притоки включаются также возникающие в связи с реализацией проекта денежные поступления (оплата произведенной в регионе продукции, платежи по предоставленным регионом займам, поступления заемных средств, субсидий и дотаций, поступающие налоги) в регион из внешней среды (федерального центра, других регионов и входящих в них предприятий, иностранных источников);

- в денежные оттоки включаются также возникающие в связи с реализацией проекта платежи (за использованные ресурсы других регионов, оплата поступивших в регион ресурсов, предоставление займов, платежи по полученным займам, перечисление налогов) во внешнюю среду (в бюджет более высокого уровня, иностранным государствам, другим регионам);

- при наличии необходимой информации учитываются изменения доходов и расходов, связанные с влиянием реализации проекта на деятельность других предприятий и населения региона (косвенные финансовые результаты проекта).

Примерная форма расчета региональной эффективности дается в табл.П3.13 (Приложение 3).

7.3. Расчет денежных потоков и показателей отраслевой эффективности

 

При оценке эффективности проекта рекомендуется учитывать, что предприятия-участники могут входить в состав более широкой структуры, например:

- отрасли или подотрасли народного хозяйства;

- совокупности предприятий, образующих единые технологические цепочки;

- финансово-промышленной группы;

- холдинга или группы предприятий, связанных отношениями перекрестного акционирования.

Влияние реализации проекта на затраты и результаты соответствующей структуры (далее - отрасли) характеризуется показателями отраслевой эффективности. При расчете этих показателей:

- учитывается влияние реализации проекта на деятельность других предприятий данной отрасли (косвенные отраслевые финансовые результаты проекта);

- в составе затрат предприятий-участников не учитываются отчисления и дивиденды, выплачиваемые ими в отраслевые фонды;

- не учитываются взаиморасчеты между входящими в отрасль предприятиями-участниками;

- не учитываются проценты за кредит, предоставляемый отраслевыми фондами предприятиям отрасли - участникам проекта.

Расчеты показателей отраслевой эффективности производятся аналогично расчетам показателей эффективности участия предприятий в проекте.

8.1. Общие положения

 

Бюджетная эффективность оценивается по требованию органов государственного и/или регионального управления. В соответствии с этими требованиями может определяться бюджетная эффективность для бюджетов различных уровней или консолидированного бюджета. Показатели бюджетной эффективности рассчитываются на основании определения потока бюджетных средств.

К притокам средств для расчета бюджетной эффективности относятся*(19):

- притоки от налогов, акцизов, пошлин, сборов и отчислений во внебюджетные фонды, установленных действующим законодательством;

- доходы от лицензирования, конкурсов и тендеров на разведку, строительство и эксплуатацию объектов, предусмотренных проектом;

- платежи в погашение кредитов, выданных из соответствующего бюджета участникам проекта;

- платежи в погашение налоговых кредитов (при "налоговых каникулах");

- комиссионные платежи Минфину РФ за сопровождение иностранных кредитов (в доходах федерального бюджета);

- дивиденды по принадлежащим региону или государству акциям и другим ценным бумагам, выпущенным в связи с реализацией ИП.

К оттокам бюджетных средств относятся:

- предоставление бюджетных (в частности, государственных) ресурсов на условиях закрепления в собственности соответствующего органа управления (в частности, в федеральной государственной собственности) части акций акционерного общества, создаваемого для осуществления ИП;

- предоставление бюджетных ресурсов в виде инвестиционного кредита;

- предоставление бюджетных средств на безвозмездной основе (субсидирование);

- бюджетные дотации, связанные с проведением определенной ценовой политики и обеспечением соблюдения определенных социальных приоритетов.

Отдельно рекомендуется учитывать:

- налоговые льготы, отражающиеся в уменьшении поступлений от налогов и сборов. В этом случае оттоков также не возникает, но уменьшаются притоки.

- государственные гарантии займов и инвестиционных рисков. Оттоки при этом отсутствуют. Дополнительным притоком служит плата за гарантии. При оценке эффективности проекта с учетом факторов неопределенности в отток включаются выплаты по гарантиям при наступлении страховых случаев (см.п.10.6).

При оценке бюджетной эффективности проекта учитываются также изменения доходов и расходов бюджетных средств, обусловленные влиянием проекта на сторонние предприятия и население, если проект оказывает на них влияние, в том числе:

- прямое финансирование предприятий, участвующих в реализации ИП;

- изменение налоговых поступлений от предприятий, деятельность которых улучшается или ухудшается в результате реализации ИП;

- выплаты пособий лицам, остающимся без работы в связи с реализацией проекта (в том числе при использовании импортного оборудования и материалов вместо аналогичных отечественных);

- выделение из бюджета средств для переселения и трудоустройства граждан в случаях, предусмотренных проектом.

По проектам, предусматривающим создание новых рабочих мест в регионах с высоким уровнем безработицы, в притоке бюджетных средств учитывается экономия капиталовложений из федерального бюджета или бюджета субъекта Федерации на выплату соответствующих пособий.

В качестве выходной формы рекомендуется таблица денежного потока бюджета с определением показателей бюджетной эффективности. Основным показателем бюджетной эффективности является ЧДД бюджета (ЧДДб). При наличии бюджетных оттоков возможно определение ВНД и ИД бюджета. В случае предоставления государственных гарантий для анализа и отбора независимых проектов (см. разд.12.2) при заданной суммарной величине гарантий, наряду с ЧДДб существенную роль может играть также индекс доходности гарантий (ИДГ) - отношение ЧДДб к величине гарантий (в случае необходимости - дисконтированной).

8.2. Расчет денежных потоков и определение бюджетной эффективности

 

Основой для расчета показателей бюджетной эффективности являются суммы налоговых поступлений в бюджет и выплат для бюджетов различных уровней, определяемые с использованием табл.П3.11 с добавлением подоходного налога на заработную плату.

Ha основе данных таблицы составляются денежные потоки для определения бюджетной эффективности и рассчитываются обобщающие показатели бюджетной эффективности проекта (табл.П3.14). Для каждого уровня бюджета расчеты проводятся раздельно.

 

Пример 8.1 Вернемся к примерам 5.1 и 6.1 и определим бюджетную эффективность описанного там ИП (для упрощения - в текущих ценах). Также с целью упрощения проведем расчет только для консолидированного бюджета (без разделения на бюджеты различных уровней) и внебюджетных фондов. Расчет сведем в табл.8.1, приняв норму дисконта для бюджетной эффективности равной 20%.

Данные из табл.5.1, 6.1 и 6.2 берутся по абсолютной величине (с положительным знаком), так как они теперь входят в денежные притоки.

НДС на шаге 8 - это НДС за реализованное оборудование (ценой 10 единиц без НДС) и за проводимые ликвидационные работы (ценой 90 единиц с НДС).

Множитель 0,12 в стр.8 табл.8.1 учитывает процентную ставку подоходного налога. Он должен зависеть от налогового законодательства и от предусмотренного в проекте уровня зарплаты.

 

Таблица 8.1.

 

Но- мер стро- ки	Показа- тели	Номер на шаг расчета (m)
		0	1	2	3	4	5	6	7	8
1 2 3 4 5 6 7 8 9	Притоки (стр.2 + стр.9) Налого- вые поступ- ления, всего (сумма строк от 3 до 8) В том числе от нало- гов: - НДС (табл. 5.1; стр.3 - стр.8) - на имущес- тво (табл. 5.1; стр.14) - в дорож- ный фонд, на ЖФ и объекты CKC (табл. 5.1; стр.15) - на прибыль (табл. 6.1; стр.13) - на диви- денды и распре- деля- емую часть аморти- зации (табл. 6.2; стр.11) Подо- ходный налог с работ- ников (0,12 х табл. 5.1, стр.6) Отчис- ления на со- циаль- ные нужды (Табл. 5.1, стр.7)	0 0 0 0 0 0 0 0 0	17,03 17,27 8,00 1,85 3,00 0,53 0 0,87 2,78	40,12 36,20 17,00 2,85 5,00 9,81 0 1,30 4,17	41,84 38,38 17,00 2,34 5,00 11,90 0,14 1,30 4,17	27,92 23,91 12,00 1,83 4,00 4,63 0 1,30 4,17	71,60 67,63 26,00 2,43 7,00 24,72 5,99 1,30 4,17	71,41 67,24 26,00 1,74 7,00 25,12 6,08 1,30 4,17	54,58 50,41 21,00 1,05 6,00 16,96 4,11 1,30 4,17	20,92 17,00 17,00 0 0 0 3,92 0 0
10	Денеж- ный поток (стр.1)	0	17,03	40,12	41,84	27,92	71,60	71,41	54,58	20,92
11	Коэффи- циент дискон- тирова- ния	1	0,83	0,69	0,58	0,48	0,40	0,33	0,28	0,23
12	Дискон- тиро- ванный поток (стр.10 х стр.11)	0	14,19	27,86	24,22	13,47	28,77	23,91	15,23	4,87
13	ЧДД бюджета	152,52

 

В рассматриваемом примере бюджетные оттоки равны нулю. Если государственные гарантии также отсутствуют, то единственным показателем бюджетной эффективности является ЧДД бюджета. Если же дополнительно предположить, что в примере 6.1 на 60% заемных средств (т.е. на 40,56 единицы, как вытекает из стр.21 табл.6.1.) даются государственные гарантии, то полезно учитывать и показатель

                       152,52

                 ИДГ = ------ приблизительно =  3,76

                        40,56

Полученные значения показателей бюджетной эффективности предполагают максимально возможную выплату дивидендов и распределение амортизации в конце проекта. Другое крайнее значение бюджетной эффективности получается без учета налога на дивиденды и распределяемую амортизацию (без стр.7 табл.8.1). В этом случае ЧДД бюджета = 145,94; ИДГ = 3,60.

9.1. Общие положения

 

Инфляция во многих случаях существенно влияет на величину эффективности ИП, условия финансовой реализуемости, потребность в финансировании и эффективность участия в проекте собственного капитала. Это влияние особенно заметно для проектов с растянутым во времени инвестиционным циклом (например, в добывающей промышленности), или (и) требующих значительной доли заемных средств, или (и) реализуемых с одновременным использованием нескольких валют (многовалютные проекты). Поэтому при оценке эффективности инфляцию следует учитывать. Помимо этого инфляция должна учитываться при исследовании влияния на реализуемость и эффективность проектов неопределенности и риска (см. следующий раздел).

Учет инфляции осуществляется с использованием:

- общего индекса внутренней рублевой инфляции, определяемого с учетом систематически корректируемого рабочего прогноза хода инфляции;

- прогнозов валютного курса рубля;

- прогнозов внешней инфляции;

- прогнозов изменения во времени цен на продукцию и ресурсы (в том числе газ, нефть, энергоресурсы, оборудование, строительно-монтажные работы, сырье, отдельные виды материальных ресурсов), а также прогнозов изменения уровня средней заработной платы и других укрупненных показателей на перспективу;

- прогноза ставок налогов, пошлин, ставок рефинансирования ЦБ РФ и других финансовых нормативов государственного регулирования.

9.2. Показатели, описывающие инфляцию

 

Для описания влияния инфляции на эффективность ИП используются следующие показатели:

- общий индекс инфляции за период от начальной точки (точки 0, в качестве которой можно принять момент разработки проектной документации, начало или конец нулевого шага, момент приведения t(0) - см. разд.2.7, начало нулевого шага или иной момент) до конца m-го шага расчета GJ(t_m,0) или GJ_m (базисный общий индекс инфляции). Он отражает отношение среднего уровня цен в конце m-го шага к среднему уровню цен в начальный момент времени. Если в качестве начальной точки принят конец нулевого шага, GJ_0 = 1;

- общий индекс инфляции за m-й шаг J_m, отражающий отношение среднего уровня цен в конце m-го шага к среднему уровню цен в конце шага m-1 (цепной общий индекс инфляции). Если в качестве начальной точки принято начало нулевого шага, GJ_0 = J_0,

- темп (уровень, норма) общей инфляции за этот шаг i_n, выражаемый обычно в процентах в год (или в месяц);

- средний базисный индекс инфляции на m-м шаге MJ_m, отражающий отношение среднего уровня цен в середине m-го шага к среднему уровню цен в начальный момент.

Аналогичными показателями характеризуется изменение цен на отдельные виды товаров и услуг. Через

                                   k             k         k

                                 GJ (t , 0)  и  J  (t ) = J

                                      m              m     m

обозначаются соответственно базисный и цепной индексы цен на k-й продукт (услугу, ресурс)*(20).

Разновидностью индексов цен является индекс переоценки основных фондов, отражающий изменение балансовой и остаточной стоимости фондов при периодически (по существующим правилам - один раз в год) проводимой их переоценке (необходимость учета переоценки обусловлена, в частности, тем, что она влияет на стоимость имущества, размеры амортизации и другие важные показатели проекта). Различаются цепной индекс переоценки, отражающий увеличение стоимости фондов при данной переоценке, и базисный индекс, отражающий аналогичное изменение по сравнению со стоимостью в начальной точке. В расчетах эффективности могут использоваться как усредненные, так и дифференцированные по видам основных фондов индексы переоценки (подробнее об использовании индексов переоценки см. Приложение 1).

Инфляция называется равномерной, если темп общей инфляции i_m не зависит от времени (при дискретном расчете - от номера m шага).

Величины индексов и темпов инфляции зависят от вида используемой валюты (рубли или какой-либо вид инвалюты).

Для многовалютных проектов дополнительно необходимо знать базисные GJ(Хи)(t_m, 0) либо цепные J(Хи)(t_m) индексы (или темпы) изменения валютного курса для всех шагов расчета m или, что эквивалентно, индексы внутренней инфляции иностранной валюты для этих шагов. Базисный индекс внутренней инфляции иностранной валюты определяется формулой

 

                        GJ (t , 0)

                             m

     GI(t , 0) = -------------------------                          (9.1)

         m         Хи             $

                 GJ   (t , 0) х GJ (t , 0)

                        m            m

 

     где

     GJ(t , 0)   - базисный общий индекс рублевой инфляции;

          m

 

       $

     GJ (t , 0)  - базисный  индекс  роста  валютного  курса  для  валюты

          m        данного вида*(21);

 

       Хи

     GJ   (t , 0) - базисный индекс инфляции инвалюты данного вида.

            m

 

Если в эту формулу вместо базисных индексов подставить цепные, получится формула для цепных индексов внутренней инфляции иностранной валюты:

 

              J

               m

     I  = ---------                                                 (9.2)

      m    Хи    $

          J   х J

           m     m

 

Если для некоторого шага расчета m этот индекс равен единице, изменение валютного курса на этом шаге соответствует соотношению величин рублевой и валютной инфляций; если он больше единицы, рост валютного курса отстает от этого отношения (валютный курс растет медленнее, чем внутренние цены по отношению к внешним); если он меньше единицы, рост валютного курса опережает рост внутренних цен (по отношению к внешним).

В расчетах чаще всего используются следующие свойства индексов инфляции*(22):

 

     GJ   = GJ  x J  х...x J ,                                      (9.3)

       m      0    1        m

 

            GJ

              m

     J  = -------.                                                  (9.4)

      m   GJ

            m - 1

 

Кроме того, в предположении, что i_m постоянен внутри m-го шага, можно получить соотношения

 

                       Дельта

                             m

     J  = (1 + i / 100)       ,                                     (9.5)

      m         m

 

     где       Дельта_m  -   длительность   m-гo   шага   в  годах  (если

               продолжительность  шага  меньше  года,  Дельта_m - дробная

               величина) и

 

     MJ  = Кв.корень GJ      х GJ .                                 (9.6)

       m               m - 1     m

 

В соответствии с (9.3) базисный индекс переоценки основных фондов рассчитывается как произведение предшествующих цепных индексов.

Для учета неоднородности инфляции удобно ввести базисные коэффициенты неоднородности (GW(k)_m и коэффициенты неоднородности темпов роста цен (n(k)_m для каждого (k-го) продукта на каждом шаге (m).

 

Для рублевых цен

 

               k          k

             GJ          i

       k       mp   k     mp

     GN   =  ----; n   = ---;                                       (9.7)

       mp    GJ     mp   i

               m          m

 

для валютных цен

 

               k          k

             GJ          i

       k       m    k     m$

     GN   =  ----; n   = ---.                                      (9.7a)

       m$      $    m$    $

             GJ          i

               m          m

 

Инфляция называется однородной, если темпы (и следовательно, индексы) изменения цен всех товаров и услуг зависят только от номера шага, но не от характера товара или услуги. При однородной инфляции значения коэффициентов неоднородности для каждого продукта, а также цепных индексов внутренней инфляции инвалюты равны единице для любого шага.

Если для какого-либо шага и/или продукта эти условия нарушаются, инфляция называется неоднородной.

Соображения о выборе прогнозных значений показателей, описывающих инфляцию, приведены в п.9.4 настоящего раздела.

Если прогноз инфляции известен на весь расчетный период, то заданными являются общие индексы (или темпы) рублевой и валютной инфляции, индексы (или темпы) роста валютного курса (или индексы внутренней инфляции иностранной валюты) и коэффициенты неоднородности для всех продуктов.

Известными считаются также прогнозы "текущих" (без учета инфляции) цен на продукты.

В этом случае по прогнозным индексам инфляции и коэффициентам неоднородности следует по формулам (9.7), (9.7a) определить индексы цен на каждый (k-й) продукт для всех шагов (m) и на основании этого рассчитать прогнозные цены (Ц(ck)_m) на все (k-e) продукты на начало каждого (m-гo) шага, например, если известны базисные коэффициенты неоднородности, то:

 

для рублевых цен,

 

      ck    k            k

     Ц   = Ц   х GJ  х GN  ,                                        (9.8)

      mp    mp     m     mp

 

а для валютных цен

 

      ck    k      $     k

     Ц   = Ц   х GJ  х GN  ,                                       (9.8а)

      m$    m$     m     m$

 

где

      ck                  k

     Ц   - прогнозная, а Ц   - "фиксированная" (при отсутствии  инфляции)

      mp                  mp   рублевые цены на k-й продукт на m-м шаге;

 

      ck    k

     Ц   и Ц   - то же для валютных цен.

      m$    m$

 

Замечание. Прогноз цен на продукты можно производить как непосредственно, так и описанным выше способом, с помощью коэффициентов неоднородности. Второй путь часто предпочтительнее, так как он автоматически обеспечивает необходимое "слежение" прогнозируемых цен за индексом инфляции.

 

Пример 9.1. Рассмотрим следующие характеристики годовой инфляции, заданные по шагам расчета также годичной длины, - см. первые три строки табл.9.1.

 

Таблица 9.1

 

Но- мер стро- ки	Показа- тели	Номер на шаг расчета (m)
		0	1	2	3	4	5	6	7	8
1 2 3	Годовой темп рубле- вой ин- фляции (%) Годовой темп Годовой темп роста валют- ного курса (%)	50 3 50	70 3 35	35 3 20	20 3 15	10 3 6,8	5 3 1,94	5 3 1,94	5 3 1,94	5 3 1,94
4 5 6 7	Индексы инфля- ции Для началь- ной точки, совпа- дающей с нача- лом нулево- го шага Цепные рубле- вой ин- фляции валют- ной ин- фляции валют- ного курса внут- ренней инфля- ции ин- валюты	1,5 1,03 1,5 0,97	1,7 1,03 1,35 1,22	1,35 1,03 1,2 1,09	1,2 1,03 1,15 1,01	1,1 1,03 1,068 1,00	1,05 1,03 1,019 1,00	1,05 1,03 1,019 1,00	1,05 1,03 1,019 1,00	1,05 1,03 1,019 1,00
8 9 10 11	Базис- ные рубле- вой ин- фляции валют- ной ин- фляции валют- ного курса внут- ренней инфля- ции ин- валюты	1,5 1,03 1,5 0,97	2,55 1,06 2,03 1,19	3,44 1,09 2,43 1,30	4,13 1,13 2,79 1,31	4,54 1,16 2,98 1,31	4,77 1,19 3,04 1,31	5,01 1,23 3,10 1,31	5,26 1,27 3,16 1,31	5,52 1,30 3,22 1,31
12 13 14 15 16	Для началь- ной точки, совпа- дающей с кон- цом нулево- го шага (момен- том приве- дения) Цепные рубле- вой ин- фляции валют- ной ин- фляции валют- ного курса внут- ренней инфля- ции ин- валюты	1 1 1 1	1,7 1,03 1,35 1,22	1,35 1,03 1,20 1,09	1,2 1,03 1,15 1,01	1,1 1,03 1,068 1,00	1,05 1,03 1,019 1,00	1,05 1,03 1,019 1,00	1,05 1,03 1,019 1,00	1,05 1,03 1,019 1,00
17 18 19 20	Базис- ные рубле- вой ин- фляции валют- ной ин- фляции валют- ного курса внут- ренней инфля- ции ин- валюты	1 1 1 1	1,70 1,03 1,35 1,22	2,30 1,06 1,62 1,34	2,75 1,09 1,86 1,34	3,03 1,13 1,99 1,35	3,18 1,16 2,0 1,35	3,34 1,19 2,07 1,35	3,51 1,23 2,11 1,35	3,68 1,27 2,15 1,35

 

Цепные индексы инфляции и валютного курса вычислены по формуле (9.5) с Дельта_m = 1, цепной индекс внутренней инфляции валюты - по формуле (9.2). В случае, когда за начальную точку принимается конец нулевого шага, цепные индексы инфляции на нулевом шаге по определению равны единице. Базисные индексы получаются из цепных по формуле (9.4a). Базисный индекс внутренней инфляции валюты можно вычислить и по формуле (9.1).

Из табл.9.1 (стр.7) видно, что на первом, втором и третьем шагах валютный курс растет медленнее, чем определяется инфляцией (сдерживание роста валютного курса иногда рассматривается как одно из средств ограничения инфляции), а дальше он становится "правильным".