Новое в правовом регулировании маржинальных сделок (Т. Долоцкая, Р. Халиков, "Законодательство", N 7, июль 2006 г.)

Новое в правовом регулировании маржинальных сделок

Институт маржинальных сделок представляет собой инструмент повышения доходности операций с ценными бумагами. Одновременно с этим совершение маржинальных сделок увеличивает риск наступления неблагоприятных последствий от операций на фондовом рынке. Поэтому необходимо строго регулировать порядок совершения маржинальных сделок, прав и обязанностей сторон таких сделок как на уровне закона, так и на уровне подзаконных нормативных актов.

Определение маржинальных сделок закреплено в Федеральном законе от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг". Данный акт определяет маржинальные сделки как сделки, совершаемые с использованием денежных средств и (или) ценных бумаг, переданных брокером в заем (ст. 4).

В соответствии со ст. 808 ГК РФ отношения сторон по договору займа должны быть оформлены документально, при этом допустима фиксация прав и обязанностей сторон не путем заключения договора, а посредством составления иного документа. В связи со спецификой маржинальных сделок, определенным и неизменным субъектным составом их сторон (брокер и его клиент) законодатель предусмотрел упрощенный способ оформления отношений займа при совершении маржинальных сделок. Условия договора займа могут быть определены договором о брокерском обслуживании, а документом, подтверждающим передачу брокером в заем денежных средств и (или) ценных бумаг, признается отчет брокера о совершенных маржинальных сделках.

Порядок совершения маржинальных сделок, требования к обеспечению обязательств клиентов по полученным от брокера займа устанавливаются нормативными правовыми актами Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР) РФ.

1 мая 2006 г. вступили в силу новые Правила осуществления брокерской деятельности при совершении на рынке ценных бумаг сделок с использованием денежных средств и (или) ценных бумаг, переданных брокером в заем клиенту (маржинальных сделок), утвержденные приказом ФСФР РФ от 7 марта 2006 г. N 06-24/пз-н (далее - Правила совершения маржинальных сделок). В связи с этим были признаны утратившими силу аналогичные правила, утвержденные постановлением ФКЦБ России от 13 августа 2003 г. N 03-37/пс.

Обновление Правил совершения маржинальных сделок явилось очередным шагом ФСФР РФ к совершенствованию правового регулирования рассматриваемого института.

В целях повышения доходности операций с ценными бумагами наряду с маржинальными сделками участники фондового рынка заключают необеспеченные сделки. С 1 мая 2006 г. порядок их совершения аналогичен порядку совершения маржинальных сделок. Под необеспеченными сделками в соответствии с Правилами совершения маржинальных сделок понимаются сделки купли-продажи ценных бумаг, заключенных на условиях исполнения обязательств по сделкам в день их заключения, в случае, если в момент заключения сделок суммы денежных средств либо количества ценных бумаг с учетом прав требования и обязательств по уплате денежных средств и поставке ценных бумаг по ранее заключенным сделкам недостаточно для исполнения обязательств по такой сделке.

Существенными условиями маржинальных и необеспеченных сделок считаются место их совершения и обеспечение исполнения обязательств клиентов брокеров.

Совершение маржинальных и необеспеченных сделок, реализация ценных бумаг, составляющих обеспечение обязательств клиента, а также приобретение ценных бумаг за счет денежных средств клиента, составляющих обеспечение обязательств клиента, допускается исключительно на фондовой бирже и (или) через иных организаторов торговли на рынке ценных бумаг, имеющих соответствующую лицензию.

Требование о месте совершения маржинальных и необеспеченных сделок допускает исключение. Разрешено заключение сделок репо при условии, что первая часть исполняется в день совершения операции репо, а вторая - до начала торгов на следующий рабочий день после исполнения первой части. При совершении первой части сделки репо клиент брокера получает денежные средства или ценные бумаги в количестве, необходимом для погашения задолженности перед брокером. Данный порядок представляет собой нововведение Правил совершения маржинальных сделок. По сути, ФСФР России закрепил в статусе нормативного правого положения сложившуюся у профессиональных участников рынка ценных бумаг практику погашения задолженности клиентов по возврату ценных бумаг брокеру.

Брокерская компания по поручению клиента, совершившего маржинальную или необеспеченную сделку по продаже ценных бумаг, либо по поручению представителя клиента в день совершения маржинальной или необеспеченной сделки приобретает ценные бумаги по первой части сделки репо с целью погашения задолженности клиента по возврату ценных бумаг, а на утро следующего рабочего дня до начала торгов данные ценные бумаги реализуются по второй части сделки репо. Практика совершения таких сделок репо сложилась по причине более сложных процедур оформления предоставления ценных бумаг в заем и начисления процентов за пользование ценными бумагами.

При совершении маржинальных и (или) необеспеченных сделок заемщик, клиент брокера в качестве обеспечения исполнения своих обязательств по возврату денежных средств и (или) ценных бумаг обязан предоставить ценные бумаги либо денежные средства. В соответствии с Законом "О рынке ценных бумаг" в качестве обеспечения принимаются только ликвидные ценные бумаги, включенные в котировальный список фондовой биржи. Критерии ликвидности устанавливает ФСФР России.

В настоящее время действует постановление ФКЦБ России от 10 февраля 2004 г. N 04-4/пс "Об утверждении перечня ценных бумаг, с которыми могут совершаться срочные сделки и сделки с использованием денежных средств и (или) ценных бумаг, переданных брокером в заем клиента (маржинальные сделки)". Регулирующий орган ограничивает перечень ценных бумаг, способных выступать обеспечением. В этот список могут быть включены только те ценные бумаги, которые соответствуют требованиям для их включения в котировальный лист "А" первого уровня организатора торгов.

Включение ценных бумаг в котировальные списки осуществляется по заявлению эмитента в соответствии с Положением о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг, утвержденным приказом ФСФР России от 15 декабря 2004 г. N 04-1245/пз-н. Требования к ценным бумагам о возможности их включения в котировальный лист "А" первого уровня можно разделить на две основные части:

а) финансово-экономические требования к эмитенту и ценным бумагам;

б) требования к управленческой деятельности эмитента.

К финансово-экономическим можно отнести следующие условия:

- во владении одного лица и его аффилированных лиц находится не более 75% обыкновенных акций;

- капитализация обыкновенных акций составляет не менее 10 млрд руб. и не менее 3 млрд руб. для включения в котировальный лист привилегированных акций;

- эмитент существует более трех лет;

- ежемесячный объем сделок, заключенных на фондовой бирже с за последние три месяца, составляет более 25 млн руб.;

- иные условия, указанные в Положении о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг.

К управленческой деятельности эмитента также предъявляется ряд требований. В частности, дополнительно эмитентом должны быть сформированы совет директоров в составе не менее трех человек и коллегиальный исполнительный орган. В совете директоров создаются комитет по аудиту и комитет по кадрам и вознаграждениям. Обязательно утверждается документ об использовании инсайдерской информации.

Большая часть маржинальных и необеспеченных сделок заключается на фондовой бирже ММВБ. Однако в котировальном листе "А" первого уровня данной торговой площадки отсутствуют акции ОАО "Сургутнефтегаз" и ОАО "Газпром"*(1). Невозможность предоставления указанных ценных бумаг в качестве обеспечения снижает привлекательность института маржинальных и необеспеченных сделок и сужает возможности участников фондового рынка.

В связи с этим регулирующим органом была принята новая методика для определения критериев ликвидности ценных бумаг, которые могут учитываться в качестве обеспечения по маржинальным и необеспеченным сделкам*(2). Нормативный документ, устанавливающий критерии ликвидности ценных бумаг, вступает в действие с 1 июля 2006 г. Руководствуясь его указаниями, участники рынка ценных бумаг в качестве обеспечения смогут учитывать не только ценные бумаги, входящие в котировальный список "А". В соответствии с новыми требованиями ценная бумага признается ликвидной при условии, что она включена в котировальный список хотя бы одной фондовой биржи и ее удельный вес по результатам торгов на фондовый бирже за последний отчетный квартал превышает 10%. Список ликвидных ценных бумаг будет обновляться каждый квартал. Таким образом, с 1 июля 2006 г. при волеизъявлении эмитентов указанные ценные бумаги войдут в состав ликвидных ценных бумаг, так как для включения ценной бумаги в котировальный список необходимо заявление эмитента.

Правила совершения маржинальных сделок устанавливают иной порядок определения размера денежных средств клиента и его ценных бумаг. С 1 мая 2006 г. в составе собственных средств клиента учитываются денежные средства, которые должны поступить на его счет, за вычетом сумм, которые требуется выплатить по заключенным ранее в интересах клиента сделкам. Аналогичный принцип действует и при определении количества ценных бумаг клиента. Таким образом, регулирующий орган с 1 мая 2006 г. обязал брокерские компании при предоставлении клиентам в качестве займа денежных средств и ценных бумаг учитывать их права и обязательства по уже заключенным, но еще не оконченным сделкам. Учитывая изложенное, профессиональным участникам рынка ценных бумаг в ближайшее время придется вносить существенные изменения в программное обеспечение, позволяющее рассчитать уровень маржи, так как многие брокеры для расчета по внебиржевым сделкам используют активы клиентов, находящиеся на биржах.

Новый механизм расчета установлен и для расчета задолженности клиента перед брокером в результате совершения маржинальных и необеспеченных сделок. Данная задолженность увеличивается на сумму денежных средств, ожидаемых или уже поступивших клиенту от третьего лица, если право использования денежных средств клиента брокером предусмотрено договором, за некоторыми исключениями, указанными в Правилах совершения маржинальных сделок (например, поступивших по упомянутой сделке репо).

В Правилах совершения маржинальных сделок установлены и иные случаи, при которых задолженность клиента увеличивается.

Весьма интересным, но противоречивым является условие, в соответствии с которым задолженность клиента перед брокером увеличивается в случае, если денежные средства поступили клиенту по договору займа и брокер является стороной по такому договору, а также если денежные средства или ценные бумаги поступили от третьего лица, которому брокер передает информацию о клиенте. Это положение представляется не совсем ясным.

Во-первых, исходя из буквального толкования этого положения, задолженность клиента увеличивается, если брокер становится стороной договора займа. Согласно ГК РФ отношения займа являются двусторонними и возникают между кредитором и должником. Брокер в указанном федеральным органом случае не является ни кредитором, ни должником. Исходя из этого, брокерская компания в правоотношениях между кредитором и должником (клиентом брокера) выступает в качестве агента какой-либо стороны. Однако правоотношения между агентом и принципалом регулируются самостоятельными договорными конструкциями. Таким образом, при оформлении агентских правоотношений отдельным от договора займа соглашением требование регулирующего органа будет соблюдено.

Во-вторых, в силу ст. 807 ГК РФ денежные средства и иное имущество, передаваемое по договору займа, передается в собственность заемщику. В связи с этим возникает закономерный вопрос: каким образом собственные денежные средства и ценные бумаги клиента увеличивают его задолженность перед брокером? Здесь вспоминается позиция налоговых органов о реальности уплаты НДС за счет заемных денежных средств.

В-третьих, устанавливая данное требование, регулирующий орган стремился снизить риск наступления неблагоприятных как для клиента-заемщика, так и для остальных участников фондового рынка в случае движения рынка в противоположную ожиданиям клиента-заемщика сторону. С увеличением "плеча" (т.е. количества полученных в заем денежных средств и ценных бумаг по отношению к первоначальному количеству денежных средств и ценных бумаг) прямо пропорционально увеличивается риск потери собственных денежных средств и ценных бумаг. В большинстве случаев денежные средства, в том числе полученные по договору займа, могут направляться не на расчетный счет брокерской компании для отражения таких денежных средств на счете внутреннего учета расчетов брокерской компании с клиентом, а непосредственно на расчетный счет клиента в банке, откуда клиент самостоятельно перечисляет денежные средства на расчетный счет брокерской компании. При этом кредитные организации, согласно банковским правилам, сумму кредита зачисляют только на счет должника в банке. В результате не совсем понятно, каким образом достигается цель указанного нововведения при классическом кредитовании клиентов-заемщиков и зачислении кредитных средств на расчетный счет заемщика.

Согласно п. 11.1 Правил совершения маржинальных сделок задолженность клиента перед брокером увеличивается на сумму денежных средств, поступивших клиенту или ожидаемых им от третьего лица, в случае, если денежные средства третьего лица, подлежащие передаче клиенту, находятся на специальном или собственном счете брокера, при условии, что сделка между клиентами заключена без участия брокера. Гражданское законодательство позволяет участником гражданского оборота заключать сделки, в том числе с ценными бумагами. При заключении между клиентами внебиржевой сделки купли-продажи ценных бумаг самостоятельно с условием расчетов через брокера (так как денежные средства клиентов брокера находятся на его собственном расчетном счете) поступившие лицу денежные средства будут увеличивать задолженность такого лица перед брокером. Законодательно не ограничивается и заключение иных сделок с использованием для оплаты денежных средств, находящихся на собственном счете брокера. Таким образом, в данном случае собственные денежные средства клиента будут увеличивать его задолженность перед брокером.

В Правилах совершения маржинальных сделок имеется ряд положений, которые имеют неоднозначное толкование. Например, в соответствии с п. 11.2 задолженность клиента увеличивается на сумму денежных средств, которые должны поступить клиенту или должны быть выплачены клиентом по сделке купли-продажи ценных бумаг, при совершении которой оплата ценных бумаг и их поставка происходят не одновременно. Задолженность возрастает в момент исполнения хотя бы одной стороной полностью или частично своих обязательств. Таким образом, у лица, осуществляющего поставку ценных бумаг на условиях предпоставки, одновременно уменьшается показатель собственных средств и увеличивается задолженность, т.е. уровень маржи существенно снижается.

По итогам обсуждения мнений профессионального сообщества рынка ценных бумаг (в том числе представителей саморегулируемой организации НАУФОР) Федеральной службой по финансовым рынкам РФ в письме N 06-ОВ-02/7220 от 16 мая 2006 г. были даны разъяснения о порядке применения требований Правил совершения маржинальных сделок. В пункте 5 разъяснений говорится, что для целей данного пункта принимаются в расчет только те сделки, по условиям которых зачисление клиенту денежных средств и (или) ценных бумаг от контрагента предшествует их списанию. Кроме того, не берутся в расчет сделки, заключаемые на фондовых биржах.

С введением в действие новых Правил совершения маржинальных сделок ужесточились требования к расчету брокером нормативов R1 (норматив предельно допустимого размера задолженности всех клиентов перед брокером) и R2 (норматив предельно допустимого размера задолженности одного клиента перед брокером): исключена возможность включения в расчет суммы максимального размера кредита (МРК). Согласно ранее действовавшему постановлению ФКЦБ России N 03-37/ПС, МРК представляет собой максимальный размер кредитов, которые могут быть получены по первому требованию брокером по открытым ему кредитным линиям кредитными организациями. При этом размер собственного капитала кредитных организаций не мог быть менее 10 млрд руб. В составе показателя МРК учитывались только кредитные линии, договоры (соглашения) о предоставлении которых отвечают следующим условиям:

срок действия договора об открытии кредитной линии составляет не менее одного года;

закрытие кредитной линии не последует в течение обусловленного срока, за исключением случаев существенного нарушения брокером условий договора, а также в иных случаях, предусмотренных федеральными законами в качестве основания для расторжения либо изменения договора по требованию одной из сторон на основании решения суда.

При этом величины нормативов соответственно уменьшались, так как в знаменателе формулы для расчета R1 и R2 присутствовала величина МРК,

Соотнесение величины задолженности клиента не только с размером собственных средств брокера и полученных им долгосрочных кредитов, но и с суммами кредитных линий, по которым может быть получен кредит, представляется целесообразным и имеющим экономический смысл, поскольку в случае наступления неблагоприятных последствий, связанных с заключением маржинальных сделок по поручению клиентов, брокер имеет возможность оперативно получить денежные средства по кредитной линии и избежать проблем, связанных с невозможностью исполнить обязательства перед другими клиентами. Таким образом, риск кредитования клиентов делится между брокером и банком, предоставившим кредитную линию, и существенно снижается с учетом жестких требований к капиталу банков.

С 1 мая 2006 г. при расчете нормативов R1 и R2 учитываются только полученные кредитные средства, а не суммы лимитов по кредитным линиям, что увеличивает издержки, связанные с заключением маржинальных и необеспеченных сделок.

Одновременно с Правилами совершения маржинальных сделок с 1 мая 2006 г. вступил в силу приказ ФСФР РФ от 27 октября 2005 г. N 05-53/пз-н, утвердивший Порядок совершения маржинальных сделок профессиональными участниками рынка ценных бумаг, осуществляющими брокерскую деятельность для определенной категории клиентов (в редакции приказа ФСФР РФ от 7 марта 2006 г. N 06-23/пз-н).

ФСФР РФ среди клиентов брокерских компаний выделяет определенную категорию - клиентов с повышенным уровнем риска (ПУР), т.е. тех, которые имеют определенный опыт совершения маржинальных и (или) необеспеченных сделок. Регулирующий орган позволяет для данного типа клиентов уменьшить ограничительный уровень маржи до значения 25% (по достижении ограничительного уровня маржи брокер не вправе заключать сделки, уменьшающие уровень маржи), что позволяет увеличить размер "плеча" до одного к трем. Для клиентов, не относящихся к категории ПУР, данный показатель составляет 50% и размер "плеча" составляет один к одному.

Также уменьшен показатель величины скидки, т.е. дисконта, по которому брокер принимает ценные бумаги в качестве обеспечения исполнения клиентом своих обязательств по возврату денежных средств и ценных бумаг.

Чтобы быть отнесенным к категории ПУР, клиент должен пользоваться брокерскими услугами на рынке ценных бумаг в течение шести месяцев, причем в течение последних трех месяцев совершать маржинальные и (или) необеспеченные сделки. Кроме того, размер его денежных средств и стоимость ценных бумаг должны составлять не менее 600 тыс. руб.

Некоторые неточности в формулировках указанного Порядок совершения маржинальных сделок профессиональными участниками рынка ценных бумаг, осуществляющими брокерскую деятельность для определенной категории клиентов, позволяют брокеру относить клиента к категории ПУР при наличии у него хотя бы одной необеспеченной (маржинальной) сделки за три предшествующих месяца с даты принятия решения брокером.

Уже исходя из самого определения данной категории клиентов следует, что брокер, совершая в интересах таких клиентов маржинальные и (или) необеспеченные сделки, увеличивает риск наступления неблагоприятных последствий не только для этих клиентов, но и для себя и соответственно других клиентов. В связи с этим были установлены требования к финансовым показателям и самих брокером, способных предоставлять такие услуги. Сумма собственных средств брокера должна составлять не менее 100 млн руб.

Безусловно, принятие новых Правил совершение маржинальных сделок и Порядка совершения маржинальных сделок профессиональными участниками рынка ценных бумаг, осуществляющими брокерскую деятельность для определенной категории клиентов, явилось очередным этапом совершенствования регулирования фондового рынка. Разработка этих документов имеет целью удовлетворение интересов профессиональных участников фондового рынка и их клиентов с одновременным уменьшением риска от операций с ценными бумагами. В связи с этим надеемся, что в ближайшем будущем указанные противоречия и неточности в нормативном правовом регулировании будут устранены и институт маржинальных сделок получит еще более широкое применение.

Т. Долоцкая,

зам. ген. директора по контролю "КИТ Финанс"

Р. Халиков,

зам. нач. отдела правового обеспечения

инвестиционных услуг "КИТ Финанс" Инвестиционный банк

"Законодательство", N 7, июль 2006 г.

-------------------------------------------------------------------------

*(1) Котировальный лист "А" первого уровня фондовой биржи ММВБ см.: http://www.micex.ru/stock/list-a1.html

*(2) См.: приказ ФСФР России от 7 марта 2006 г. N 06-25/пз-н.