Постановление Кабинета Министров Республики Башкортостан от 12 марта 1999 г. N 71 "Об утверждении Временного порядка и методики оценки стоимости пакетов акций, находящихся в государственной собственности Республики Башкортостан" (утратило силу)

Постановление Кабинета Министров Республики Башкортостан
от 12 марта 1999 г. N 71
"Об утверждении Временного порядка и методики оценки
стоимости пакетов акций, находящихся в государственной
собственности Республики Башкортостан"

ГАРАНТ:

Постановлением Кабинета Министров Республики Башкортостан от 7 марта 2002 г. N 65 настоящее постановление признано утратившим силу

В целях повышения эффективности процессов приватизации и совершенствования управления государственной собственностью, формирования единого подхода к определенно цен на государственные пакеты акций, а также создания необходимых условий для исполнения доходной части республиканского бюджета Кабинет Министров Республики Башкортостан постановляет:

1. Утвердить разработанный Государственным комитетом Республики Башкортостан по управлению государственной собственностью Временный порядок и методику оценки стоимости пакетов акций, находящихся в государственной собственности Республики Башкортостан.

2. Рекомендовать комитетам по управлению муниципальной собственностью городов и районов Республики Башкортостан при оценке стоимости пакетов акций, находящихся в муниципальной собственности, использовать указанный Временный порядок и методику оценки стоимости пакетов акций, находящихся в государственной собственности Республики Башкортостан.

Премьер-министр

Р.И.Байдавлетов

Управляющий Делами

И.У.Забиров

Временный порядок и методика оценки стоимости пакетов
акций, находящихся в государственной собственности
Республики Башкортостан
(утв. постановлением Кабинета Министров Республики
Башкортостан от 12 марта 1999 г. N 71)

Оглавление

Введение

Данный "Временный порядок и методика оценки стоимости пакетов акций, находящихся в государственной собственности Республики Башкортостан" (далее - методика оценки) разработан в соответствии с п. 1 ст. 19 и п. 1 ст. 20 Закона Республики Башкортостан "О приватизации государственного и муниципального имущества".

Методика оценки разработана Государственным комитетом Республики Башкортостан по управлению государственной собственностью (далее - Госкомсобственность РБ) при участии ООО "Фирма "Башкирские инвестиции" и кафедры программирования и экономической информатики Башкирского государственного университета.

Авторский коллектив: Р.М.Давлетов (руководитель), Р.С.Юлмухаметов, Э.В.Резяпова, Д.Р.Валиуллин.

При разработке методики оценки использовались нормативные акты, методические материалы и стандарты по оценке стоимости, монографии и учебные пособия, журнальные статьи. Список использованной литературы приведен в разделе 9.1 (Приложение) настоящей Методики оценки.

ГАРАНТ:

По-видимому, в предыдущем абзаце допущена опечатка. Список использованной литературы настоящей Методики приведен не в разделе 9.1, а в разделе 8.1

Основные понятия и обозначения

Перечень основных понятий, величин вместе с их обозначениями, используемые в методике оценки, приведен в таблице N 1.

Таблица N 1

Понятие/величина (англоязычный эквивалент)	Обозначе- ние	Определение/примечание
Общие понятия
Объект оценки		Традиционно выделяют следующие основные группы объектов оценки: - недвижимость (земля, здания и соору- жения); - оборудование, машины и механизмы; - интеллектуальная собственность; - действующие предприятия (бизнес); - ценные бумаги. Настоящая Методика оценки применятся# к объектам оценки, указанным в пункте 1.2
Цель оценки		Настоящая Методика оценки применятся# для целей оценки, указанных в пункте 1.2.
База оценки (вид стоимости)		Концептуальное толкование смысла поня- тия "стоимость" (концепция стоимости), предопределяющая определенные ограниче- ния к методам оценки стоимости. База оценки должна быть согласована с целью оценки.
Размер оцениваемого пакета акций в про- центах от уставного капитала	L
Виды стоимости, отражающие стоимость фактических сделок и предложений о сделке
Цена (стоимость) сделки		Стоимость фактически состоявшейся сдел- ки.
Цена (стоимость) предложения о про- даже		Стоимость предложения о продаже (оффер- ты).
Лучшая цена (стои- мость) предложения о продаже		Наименьшая из стоимостей предложений о продаже (офферт) аналогичного (идентич- ного) товара.
Цена (стоимость) предложения о по- купке		Стоимость предложения о покупке (оффер- ты).
Лучшая цена (стои- мость) предложения о покупке		Наибольшая из стоимостей предложений о покупке (офферт) аналогичного (идентич- ного) товара.
Рыночная капитали- зация (предприятия) [Market Capitalization]	MC	Суммарная рыночная стоимость акций предприятия с учетом или без учета при- вилегированных акций. Рекомендуется ис- пользовать произведение рыночной цены обыкновенной акции на общее число раз- мещенных обыкновенных акций. (См.[С11])
Основные (концептуальные) виды стоимости, используемые в качестве базы оценки
Рыночная стоимость [Market Value]	MV	Наиболее вероятная цена, по которой данный объект оценки может быть отчуж- ден на открытом рынке в условиях конку- ренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, то есть когда: - одна из сторон сделки не обязана от- чуждать объект оценки, а другая сто- рона не обязана принимать исполнение; - стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах; - объект оценки представлен на открытый рынок в форме публичной оферты; - цена сделки представляет собой разум- ное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки в от- ношении сторон сделки с чьей-либо стороны не было; - платеж за объект оценки выражен в де- нежной форме. (См. [А1], [М5]).
Внутренняя (фунда- ментальная) стои- мость [Intrinsic value]	IV	Аналитическая оценка стоимости, осно- ванная на предполагаемых внутренних ха- рактеристиках объекта (инвестиций), не затронутых особенностями, относящимися к любому конкретному покупателю (инвес- тору), т.е. это - оценка аналитиком внутренних возможностей актива, базиру- ющаяся на прогнозе рыночной цены актива в будущем. Внутренняя стоимость являет- ся стоимостью, которой актив должен об- ладать и будет обладать, когда другие инвесторы получат ту же информацию, что и аналитик. (См. [М5]).
Инвестиционная сто- мость (ценность) [Worth]		Стоимость объекта, определяемая интере- сами инвестора и результатами инвести- ционного проектирования. Может отли- чаться от рыночной из-за возможных от- личий в оценках будущей прибыльности, степени риска, разных налоговых ситуа- ций и т.п. (См. [М5]).
Стоимость в исполь- зовании (потреби- тельская стоимость) [Value in use]		Стоимость (ценность) объекта для кон- кретного собственника, который возмож- но, не собирается выставлять объект на рынок. Стоимость оценивается исходя из существующего профиля использования объекта оценки. (См. [М9]).
(Полная) Восстано- вительная стоимость [Rebuilding cost]	BC	Стоимость воспроизводства копии объекта в ценах на дату оценки без учета изно- са. (см. [М5]).
Остаточная восста- новительная стоимо- сть [Depreciated rebuilding cost]	DBC	Стоимость воспроизводства копии объекта в ценах на дату оценки с учетом износа. (См. [М5]).
(Полная) Стоимость замещения [Replacement cost]	RC	Стоимость аналога объекта оценки в це- нах на дату оценки без учета износа. (См. [М5]).
Остаточная стоимо- сть замещения [Depreciated replacement cost]	DRC	Стоимость аналога объекта оценки в це- нах на дату оценки с учетом износа. (См. [М5]).
Стоимость действую- щего предприятия [Going concern valuation]		Стоимость, созданная в результате про- веренной деятельности предприятия. Вы- ражает стоимость устойчивого бизнеса, которая определяется путем анализа дис- контированного денежного потока или ка- питализации прибыли данного бизнеса и отражает оборот и условные обязательст- ва. Стоимость, полученная таким обра- зом, включает долю земли и зданий, ма- шин и оборудования, гудвилла и других нематериальных активов. При оценке для целей купли-продажи из общей стоимости вычитается часть стоимости гудвилла, которую продавец не может или не хочет продавать. (См. [М7]).
Ликвидационная сто- имость [Liquidation Value]	LV	Чистая денежная сумма, которую собст- венник предприятия может получить при ликвидации предприятия и раздельной распродаже его активов. (См. [М7]).
Упорядоченная лик- видационная стоимо- сть		Вид ликвидационной стоимости, возникаю- щий при упорядоченной продаже активов предприятия в течении разумного периода времени, чтобы можно было получить вы- сокие цены продажи активов. Для наиме- нее ликвидной недвижимости предприятия этот период составляет около двух лет. (См. [М7]).
Принудительная лик- видационная стоимо- сть		Вид ликвидационной стоимости, возникаю- щий при форсированной (ускоренной) про- даже активов предприятия, приводящий к низким ценам продажи активов. Активы распродаются настолько быстро, насколь- ко это возможно, часто одновременно и на одном аукционе. (См. [М7]).
Ликвидационная сто- имость прекращения существования акти- вов предприятия		Вид ликвидационной стоимости, возникаю- щий когда активы предприятия не прода- ются, а списываются и уничтожаются, а на данном месте строится новое прогрес- сивное предприятие, дающее значительный экономический и/или социальный эффект. В этом случае стоимость предприятия представляет собой отрицательную вели- чину, так как требует от владельца предприятия определенных затрат на лик- видацию активов. (См. [М7]).
Балансовая (бухгал- терская/книжная) стоимость [Book Value]	BV
Специальные виды стоимости, обозначающие оценку для специальных целей
Залоговая стоимость		Стоимость имущества в целях обеспечения кредита.
Страховая стоимость		Стоимость полного возмещения ущербу имуществу при наступления страхового случая. Рассчитывается на основе либо полной восстановительной стоимости, ли- бо полной стоимости замещения объекта, который подвержен риску уничтожения (или разрушения). (См. [М9]).
Налогооблагаемая стоимость		Стоимость имущества, используемая для определения налогооблагаемой базы. Оп- ределяется на основе либо рыночной сто- имости, либо остаточной восстановитель- ной стоимости. В России в настоящее время налогообла- гаемая стоимость определяется формально по нормативной методике без привлечения экспертов-оценщиков. (См. [М9]).
Дополнительные виды стоимости, используемые в расчетах при оценке
Средневзвешенная стоимость	PW
Стоимость предприя- тия (пакета акций) на базе чистых ак- тивов (метод отрас- левых аналогий)	PNA
Стоимость предприя- тия (пакета акций) на базе выручки от реализации (метод отраслевых анало- гий)	PS
Стоимость предприя- тия (пакета акций) на базе чистой при- были (метод отрас- левых аналогий)	PE
Стоимость предприя- тия (пакета акций) на базе дивидендов (метод отраслевых аналогий)	PD
Стоимость предприя- тия (пакета акций) по методу отрасле- вых аналогий	PB
Стоимость предприя- тия (пакета акций) по методу рынка ка- питала	PCM
Стоимость предприя- тия (пакета акций) по методу сделок	PT
Стоимость предприя- тия (пакета акций) по методу капитали- зации будущего до- хода	PCI
Стоимость предприя- тия (пакета акций) по методу дисконти- рования будущего дохода	PID
Стоимость предприя- тия (пакета акций) по методу дисконти- рованного денежного потока	PDCF
Стоимость предприя- тия (пакета акций) по методу накопле- ния активов	PA
Виды стоимости, отражающие распределение денежных потоков во времени
Текущая стоимость [Present Value]	PV	Приведенная к настоящему моменту (дис- контированная) стоимость будущего де- нежного дохода.
Будущая стоимость [Future Value]	FV	Стоимость в будущем инвестированного в настоящий момент капитала.
Подходы к оценке стоимости
Рыночный (сравни- тельный) подход [Market approach]		Подход к оценке стоимости предприятий (активов), основанный на сравнении сто- имости оцениваемого предприятия (акти- ва) с ценами аналогов, реализованными в фактических сделках на открытом рынке.
Доходный подход [Income approach / Capitalization approach]		Подход к оценке стоимости предприятий (активов), основанный на оценке текущей стоимости будущих доходов, генерируемых предприятием (активом).
Затратный подход [Cost approach]		Подход к оценке стоимости активов, ос- нованный на оценке затрат на воспроиз- водство копии или функционального ана- лога актива.
Имущественный под- ход		Подход к оценке стоимости предприятий, основанный на оценке активов предприя- тия с вычитанием обязательств.
Методы оценки стоимости
Метод отраслевых аналогий		Метод оценки, основанный на статисти- ческой связи между стоимостью предприя- тия и показателями его финансово-хозяй- ственной деятельности, носящей относи- тельно устойчивый характер для предпри- ятий одной отрасли (подотрасли). Метод отраслевых аналогий может рассматри- ваться как один из вариантов метода от- раслевых коэффициентов. Рекомендуется применять тогда, когда крайне ограни- ченно как время, отведенное на проведе- ние оценки, так и возможность получения данных о предприятии.
Метод отраслевых коэффициентов		Метод оценки, предполагающий использо- вание формул или показателей, основан- ных на данных о продажах компаний по отраслям и отражающих их конкретную специфику. (См. [М5]).
Метод рынка капита- ла		Метод оценки, основанный на сравнении цен на акции предприятий-аналогов.
Метод сделок		Метод оценки, основанный на сравнении стоимости сделок-аналогов с контрольны- ми или монопольными пакетами акций, т.е. сделок приведших к слиянию или по- глощению предприятий.
Метод (прямой) ка- питализации будуще- го дохода		Метод, основанный на оценке стоимости предприятия (активов) как частного от- деления ожидаемого будущего (годового) дохода на ставку капитализации. Реко- мендуется применять для оценки предпри- ятий (активов), генерирующих устойчивый поток постоянных или умеренно растущих (с постоянным темпом роста) доходов.
Метод дисконтирова- ния будущих доходов		Метод, основанный на оценке стоимости предприятия (активов) как суммы дискон- тированного потока будущих доходов.
Метод дисконтиро- ванного денежного потока		Является вариантом метода дисконтирова- ния будущих доходов в котором в качест- ве дохода выбран денежный поток. Теоре- тически является методом оценки, позво- ляющим наиболее адекватно определить стоимость предприятия.
Метод накопления активов		Метод оценки, основанный на раздельной оценке всех активов предприятия с по- следующим их суммированием и вычитанием обязательств предприятия.
Метод восстанови- тельной стоимости		Метод оценки, основанный на оценке за- трат на воспроизводство точной копии объекта, даже если имеются более эконо- мичные аналоги. Метод восстановительной стоимости предназначен для определения полной восстановительной стоимости и остаточной восстановительной стоимости как баз оценки(1). (См. [М5], [М13]).
Метод замещения		Метод оценки, основанный на оценке сто- имости затрат на создание объекта, ана- логичного по функциям. Метод стоимости замещения предназначен для определения полной стоимости замещения и остаточной стоимости замещения как баз оценки. (См. [М5], [М13]).
Метод ликвидацион- ной стоимости		Метод оценки, основанный на раздельной оценке активов(2) предприятия с после- дующим их суммированием, вычитанием обязательств предприятия и всех ожидае- мых расходов по возможной распродаже активов и ликвидации предприятия. Метод ликвидационной стоимости предназначен для оценки ликвидационной стоимости как базы оценки.
Модели (формулы), используемые при оценке стоимости
Модель оценки капи- тальных (финансо- вых) активов [Capital asset pricing model (CAPM)]		Равновесная модель ценообразования, со- гласно которой ожидаемая доходность ценной бумаги является линейной функци- ей чувствительности бумаги к изменению рыночного портфеля.
Одноиндексная сто- хастическая модель [Single-Index Model]		Простая линейная модель, выражающая связь между доходностью ценной бумаги и доходностью рыночного индекса.
Арбитражная теория ценообразования [Arbitrage pricing theory (APT)]		Равновесная модель формирования цен ак- тивов, утверждающая, что ожидаемая до- ходность ценной бумаги является линей- ной функцией ее чувствительности к из- менению общих факторов рынка.
Модель (формула) Гордона		Модель (формула) дисконтирования буду- щих доходов с постоянным темпом роста.
Модель (формула) Фишера		Модель (формула) взаимосвязи номиналь- ной и реальной ставки доходности.
Абсолютные показатели финансово-хозяйственной деятельности предприятия
Чистые активы [Net assets]	A
Цена вида продукции [Price]	Pi
Объем реализации вида продукции в натуральном выраже- нии	Qi
Объем реализации вида продукции в стоимостном выраже- нии	Si
Выручка от реализа- ции [Sales]	S
Себестоимость реа- лизации вида про- дукции	Ci
Себестоимость реа- лизации [Cost]	C
Коммерческие расхо- ды	Cc
Управленческие рас- ходы	Cm
Прибыль (убыток) от внереализационной деятельности	En
Балансовая прибыль	Eb
Налог на прибыль	Tax
Чистая прибыль [EarniNgs]	E
Дивиденды [Divident]	D
Капитальные вложе- ния [Investment]	I
Стоимость основных средств [Fixed assets]	FA
Амортизация основ- ных средств	A
Стоимость собствен- ных оборотных сред- ств [Current assets]	CA
Денежный поток [Cash Flow]	CF
Относительные показатели финансово-хозяйственной деятельности предприятия
Темп роста (паде- ния) цены вида про- дукции	ap,i
Темп роста (паде- ния) объема реали- зации в натуральном выражении	ai
Темп роста (паде- ния) коммерческих расходов	ac
Темп роста (паде- ния) управленческих расходов	am
Темп роста (паде- ния) доходов (убыт- ков) от внереализа- ционной деятельнос- ти	an
Темп роста (паде- ния) капитальных вложений	aI,
Темп роста будущего дохода	g
Норма рентабельнос- ти вида продукции	Ri
Норма амортизации основных средств	na
Оборачиваемость собственных оборот- ных средств	CAT
Доля собственного капитала предприя- тия	We
Доля долгосрочной задолженности в капитале предприя- тия	Wd
Мультипликаторы
(Абстрактный) муль- типликатор [Multiplier]	M	Показатель равный отношению рыночной капитализации к определенному показате- лю финансово-хозяйственной деятельности предприятия.
Отраслевой мульти- пликатор "Капитали- зация/Чистые акти- вы"	MA(P/A)
Отраслевой мульти- пликатор "Капитали- зация/Выручка от реализации"	MS(P/S)
Отраслевой мульти- пликатор "Капитали- зация/Чистая при- быль"	ME(P/E)
Отраслевой мульти- пликатор "Капитали- зация/Дивиденды"	MD(P/D)
Ставки доходности и показатели риска
Ставка капитализа- ции [Capitalization rate]	k	Величина, которая отражает взаимосвязь ожидаемого будущего дохода, приносимого объектом оценки, и текущей стоимостью объекта оценки. При этом текущая стои- мость оценивается равной будущему дохо- ду деленному на эту величину (ставку капитализации). Обратная величина к ставке капитализации, т.е. единица де- ленная на ставку капитализации называ- ется коэффициентом капитализации. Коэф- фициент капитализации при определенных допущениях может рассматриваться как частный случай мультипликатора.
Ставка дисконтиро- рования (дисконта) [Discoun t rate]	r	Ожидаемая или требуемая норма прибыли при получении дохода, приносимого объектом оценки.
Ставка дисконта на весь инвестирован- ный капитал	r
Средневзвешенная стоимость капитала	WACC
Ставка дохода (дис- конта) на собствен- ный капитал	re
Стоимость долго- срочных обязатель- ств с учетом нало- гообложения	rd
Безрисковая ставка дохода [Risk-free rate]	rf
Среднерыночная до- ходности	rm
b-фактор (мера сис- тематического рис- ка)	& \| \|
Макроэкономические показатели
Индекс инфляции	i
Ставка налога на прибыль	f
Весовые и поправочные коэффициенты
Отраслевой вес сто- имости на базе чис- тых активов	WA
Отраслевой вес сто- имости на базе вы- ручки от реализации	WS
Отраслевой вес сто- имости на базе чис- той прибыли	WE
Отраслевой вес сто- имости на базе ди- видендов	WD
Поправочный коэффи- циент индивидуаль- ной инвестиционной привлекательности	K
Отраслевой мини- мальный поправочный коэффициент	Kmin
Отраслевой макси- мальный поправочный коэффициент	Kmax

1.2. Назначение и область применения

Методика оценки предназначена для определения стоимости следующих объектов оценки:

- пакеты обыкновенных и/или привилегированных акций типа "Б" открытых акционерных обществ, находящиеся в государственной собственности Республики Башкортостан (далее - госпакеты акций).

Допускается использование методики оценки для определения стоимости следующих объектов оценки:

- пакеты привилегированных акций открытых акционерных обществ, находящиеся в государственной собственности Республики Башкортостан;

- пакеты акций закрытых акционерных обществ, находящиеся в государственной собственности Республики Башкортостан;

- доли (паи) в уставном капитале обществ с ограниченной ответственностью, находящиеся в государственной собственности Республики Башкортостан.

Методика оценки применяется для оценки в следующих целях:

(i) - продажа госпакетов акций на коммерческих конкурсах с инвестиционными и/или социальными условиями;

(ii) - продажа госпакетов акций на аукционах;

(iii) - продажа госпакетов акций через специализированные фондовые магазины и агентскую сеть;

(iv) - внесение госпакетов акций в качестве вклада в уставные капиталы хозяйственных обществ;

(v) - покупка пакетов акций открытого акционерного общества Республикой Башкортостан;

(vi) - приобретение госпакетов акций открытого акционерного общества самим открытым акционерным обществом в случаях, предусмотренных статьей 75 Федерального Закона "Об акционерных обществах";

(vii) - передача госпакетов акций в залог.

Допускается применение данной методики оценки для оценки в следующих целях:

(viii) - покупка долей (паев) или внесение дополнительного вклада в уставной капитал обществ с ограниченной ответственностью Республикой Башкортостан;

(ix) - приобретение долей (паев) в уставном капитале обществ с ограниченной ответственностью, находящихся в государственной собственности Республики Башкортостан, самим обществом с ограниченной ответственностью в случаях, предусмотренных пунктом 2 статьей 23 Федерального Закона "Об обществах с ограниченной ответственностью";

(x) - продажа унитарных государственных предприятий;

(xi) - внесение в уставной капитал хозяйственных обществ унитарных государственных предприятий;

передача в залог унитарных государственных предприятий;

(xii) - в других случаях, при возникновении необходимости оценки стоимости пакетов акций (паев, долей) или предприятий, находящихся в государственной собственности Республики Башкортостан.

Методика оценки используется для определения следующих видов стоимости (баз оценки):

- рыночная стоимость;

- внутренняя (фундаментальная) стоимость;

- инвестиционная стоимость;

- стоимость действующего предприятия;

- ликвидационная стоимость.

Допускается использование методики оценки для определения иных видов стоимости (баз оценки).

2. Общая схема оценки стоимости пакета акций

Исходной посылкой для оценки стоимости пакета акций является предположение о том, что стоимость пакета акций равна произведению стоимости предприятия на долю пакета акций в уставном капитале, скорректированную на величину премий и скидок за степень контрольности и ликвидности пакета акций.

Общая схема оценки стоимости пакета акций представлена ниже:

 /----------------------------------------------------------------------\

 |                  Определение цели оценки стоимости                   |

 \----------------------------------------------------------------------/

 /----------------------------------------------------------------------\

 |   Выбор вида стоимости (базы оценки), согласованного с целью оценки  |

 \----------------------------------------------------------------------/

 /----------------------------------------------------------------------\

 |                   Выбор методов оценки стоимости                     |

 \----------------------------------------------------------------------/

           |                    |               |              |

 /------------------\  /------------------\          /------------------\

 | Оценка стоимости |  | Оценка стоимости |          | Оценка стоимости |

 | по 1-ому выбран- |  | по 2-ому выбран- |          | по N-ому выбран- |

 |    ному методу   |  |    ному методу   |          |    ному методу   |

 \------------------/  \------------------/          \------------------/

           |                    |                              |

 /------------------\  /------------------\          /------------------\

 |Внесение  поправок|  |Внесение  поправок|          |Внесение  поправок|

 |с учетом контроль-|  |с учетом контроль-|          |с учетом контроль-|

 |ности и ликвиднос-|  |ности и ликвиднос-|          |ности и ликвиднос-|

 |ти для 1-ого мето-|  |ти для 2-ого мето-|          |ти для N-ого мето-|

 |        да        |  |       да         |          |        да        |

 \------------------/  \------------------/          \------------------/

           |                    |               |              |

 /----------------------------------------------------------------------\

 | Согласование оценок стоимости, полученных разными методами (включая  |

 |     при необходимости согласование интервальных оценок стоимости)    |

 \----------------------------------------------------------------------/

 /----------------------------------------------------------------------\

 |                Подготовка отчета об оценке стоимости                 |

 \----------------------------------------------------------------------/

2.1. Определение цели оценки и выбор вида стоимости (базы
оценки)

Цель проведения оценки стоимости пакета акций формулируется конкретно и должна соответствовать целям оценки (i)-(xiii), указанным в пункте 1.2 настоящей Методики оценки.

Выбранная база оценки должна быть согласована с целью оценки(3). Рекомендуется для целей оценки (i)-(xii) использовать или рыночную, или внутреннюю (фундаментальную), или ликвидационную стоимость в качестве базы оценки. Для цели оценки (xiii) могут использоваться другие базы оценки.

Выбор базы оценки может предопределять выбор методов оценки(4), вносить особенности в применении конкретного метода оценки, влиять на согласование оценок, полученных разными методами(5).

2.2. Выбор методов оценки стоимости пакетов акций

Методика оценки предполагает выбор набора методов, состоящего из одного или нескольких методов оценки стоимости пакетов акций. Рекомендуемые методы оценки, каждый из которых относится к одному из трех подходов к оценке стоимости пакетов акций, перечислены ниже:

А. Методы рыночного подхода:

- метод отраслевых аналогий (экспресс-метод);

- метод рынка капитала;

- метод сделок.

Б. Методы доходного подхода:

- метод капитализации будущего дохода;

- метод дисконтированных будущих доходов.

В. Методы имущественного подхода:

- метод накопления активов;

- метод ликвидационной стоимости.

Вышеперечисленные методы описаны в разделах 3-5 настоящей Методики оценки. Допускается обоснованная модификация методов, описанных в разделах 3-5 настоящей Методики оценки. Наряду с перечисленными методами также допускается использование иных методов оценки.

Рекомендуется использовать стандартные наборы методов оценки, именуемые вариантами А-Д, описанные в разделах 2.1.1-2.1.5 настоящей Методики оценки. Допускается использование других наборов методов оценки.

ГАРАНТ:

По-видимому, в предыдущем абзаце допущена опечатка. Рекомендуется использовать стандартные наборы методов оценки, именуемые вариантами А-Д, описанные в разделах не в 2.1.1-2.1.5, а в 2.2.1-2.2.5 настоящей Методики оценки

2.2.1. Вариант А (экспресс-метод)

В набор включается один метод оценки:

- метод отраслевых аналогий.

Рекомендуется использование данного варианта при выполнении следующих условий:

- оцениваемые акции являются низко- или среднеликвидными;

- отсутствует практическая возможность и/или целесообразность детального анализа оцениваемых акций специалистами государственных органов управления;

- отсутствует практическая возможность и/или целесообразность привлечения независимых оценщиков к оценке акций.

Оценка стоимости по варианту А носит грубый характер и требует наименьших трудозатрат.

2.2.2. Вариант Б

В набор включается один метод оценки:

- метод рынка капитала.

Рекомендуется использование данного варианта при выполнении следующих условий:

- оцениваемые акции являются низко- или среднеликвидными;

- существует практическая возможность и целесообразность детального анализа оцениваемых акций специалистами государственных органов управления.

Оценка стоимости по варианту Б более точна и требует больших трудозатрат, чем оценка по варианту А.

2.2.3. Вариант В

В набор включается два метода оценки:

- метод отраслевых аналогий или метод рынка капитала;

- метод дисконтированных будущих доходов.

Рекомендуется использование данного варианта при выполнении следующих условий:

- оцениваемые акции являются средне- или высоколиквидными;

- существует практическая возможность и целесообразность детального анализа оцениваемых акций специалистами государственных органов управления;

- существует практическая возможность получения детальной информации о финансово-хозяйственной деятельности оцениваемого предприятия.

Оценка стоимости по варианту В точнее оценок по вариантам А, Б и требует значительных трудозатрат.

2.2.4. Вариант Г

В набор включается три метода оценки:

- метод рынка капитала;

- метод дисконтированных будущих доходов;

- метод накопления активов.

Рекомендуется использование данного варианта при выполнении следующих условий:

- оцениваемые акции являются средне- или высоколиквидными;

- оцениваемое предприятие имеет значимость для экономики Республики Башкортостан;

- существует практическая возможность и целесообразность привлечения независимых оценщиков к оценке акций;

- существует практическая возможность получения обширной и детальной информации о финансово-хозяйственной деятельности оцениваемого предприятия.

Оценка стоимости по варианту Г имеет наилучшую точность, требует проведения большой подготовительной работы и привлечения группы независимых оценщиков.

2.2.5. Вариант Д

В набор включается один метод оценки:

- метод ликвидационной стоимости.

Рекомендуется использование данного варианта при выполнении следующих условий:

- оцениваемое предприятие близко к банкротству и/или не имеет перспектив развития.

Оценка стоимости по варианту Д может иметь различную степень точности и трудоемкости в зависимости от применяемых процедур оценки.

2.3. Выбор валюты для расчета и учет инфляции (дефляции)

Расчеты по оценке стоимости пакетов акций в рамках конкретного метода оценки ведутся в валюте (валютах), выбираемых по усмотрению специалистов, проводящих оценку. Окончательная (итоговая) величина стоимости пакета акций (включая интервальную оценку стоимости) выражается в национальной валюте Российской Федерации - рубль.

Учет инфляции (дефляции) подразделяется на учет инфляции (дефляции) при проведении процедуры оценки и учет инфляции (дефляции) при применении ранее полученной оценки. Способы учета инфляции (дефляции) при проведении процедуры оценки описаны в рамках самих методов оценки стоимости.

Необходимость учета инфляции (дефляции) при применении ранее полученной оценки возникает тогда, когда дата использования оценки стоимости не совпадает с датой определения стоимости пакета акций. В таких случаях поправка к стоимости госпакетов акций на инфляцию (дефляцию) производится решением комиссии по определению стоимости госпакетов акций экспертным путем.

2.4. Учет контрольного (неконтрольного) характера и
ликвидности пакета акций

Величины стоимости пакета акций, полученные каждым из методов оценки, включенными в выбранный набор методов оценки, подлежат корректировке в соответствии с контрольным/неконтрольным характером и степенью ликвидности пакета акций.

2.4.1. Премии и скидки за степень контрольности пакета
акций

Различаются следующие степени контрольности пакета акций:

- рядовой пакет акций;

- блокирующий пакет акций;

- контрольный пакет акций;

- монопольный пакет акций.

Степень контрольности пакета акций зависит от доли, которую составляет оцениваемый пакет в общем числе голосующих акций, и от степени распыленности голосующих акций между акционерами.

Рядовым пакетом акций называется пакет акций, составляющий менее 25% от общего числа голосующих акций плюс одна акция(6).

Блокирующим пакетом акций называется пакет акций, составляющий более 25% от общего числа голосующих акций и менее 50% плюс одна акция. Блокирующий пакет акций позволяет своему владельцу блокировать наиболее важные решения, для принятия которых требуется большинство в 75% голосов.

Контрольным пакетом акций называется пакет акций, составляющий более 50% от общего числа голосующих акций и менее 75% минус одна акция. При высокой распыленности голосующих акций между акционерами практически контрольным пакетом акций может быть пакет акций, составляющий менее 50% плюс одна акция. Контрольный пакет акций позволяет своему владельцу принимать все решения, кроме наиболее важных решений, для принятия которых требуется большинство в 75% голосов.

Монопольным пакетом акций называется пакет акций, составляющий не менее 75% от общего числа голосующих акций, и отсутствует специальное право - "Золотая акция". Монопольный пакет акций позволяет своему владельцу принимать все решения.

Для корректировки величины стоимости пакета акций с учетом степени контрольности пакета акций используются следующие виды премий и скидок:

- скидка за рядовой характер пакета акций;

- премия (скидка) за блокирующий характер пакета акций;

- премия (скидка) за контрольный характер пакета акций;

- премия за монопольный характер пакета акций.

Использование премии или скидки для корректировки величины стоимости пакета акций зависит от метода оценки, точнее зависит от типа пакетов, на определении стоимости которых ориентирован данный метод.

В случае оценки по методам, ориентированным на определение стоимости монопольного пакета акций, (метод сделок, при сравнении сделок с монопольными пакетами; метод капитализации будущего дохода, за исключением случая когда будущий доход=дивидендам; метод дисконтирования будущих доходов, за исключением случая когда будущий доход=дивидендам; метод накопления активов; метод ликвидационной стоимости) применяются скидки:

- скидка за рядовой характер пакета акций;

- скидка за блокирующий характер пакета акций;

- скидка за контрольный характер пакета акций.

В случае оценки по методам, ориентированным на определение стоимости промежуточной между стоимостью контрольного и монопольного пакетов акций, (метод сделок, при сравнении сделок с контрольными и монопольными пакетами) применяются премии и скидки:

- скидка за рядовой характер пакета акций;

- скидка за блокирующий характер пакета акций;

- скидка за контрольный характер пакета акций;

- премия за монопольный характер пакета акций.

В случае оценки по методам, ориентированным на определение стоимости контрольного пакета акций, (метод сделок, при сравнении сделок с контрольными пакетами) применяются премии и скидки:

- скидка за рядовой характер пакета акций;

- скидка за блокирующий характер пакета акций;

- премия за монопольный характер пакета акций.

В случае оценки по методам, ориентированным на определение стоимости рядового пакета акций, (метод отраслевых аналогий; метод рынка капитала; метод капитализации дивидендов; метод дисконтированных дивидендов) применяются премии и скидки:

- премия за блокирующий характер пакета акций;

- премия за контрольный характер пакета акций;

- премия за монопольный характер пакета акций.

Размер премий (скидок) за степень контрольности пакета акций определяется экспертным путем или рассчитывается каким-либо способом(7), при этом рекомендуется ориентироваться на рекомендованные значения размеров премий и скидок за степень контрольности, устанавливаемые Госкомсобственностью РБ.

2.4.2. Премии и скидки за степень ликвидности акций

Рекомендуется различать следующие степени ликвидности пакета акций:

- низколиквидный пакет акций;

- среднеликвидный пакет акций;

- высоколиквидный пакет акций.

Определение степени ликвидности пакетов акций производится экспертным путем или на основании каких-либо формальных критериев(8). Настоящая Методика не устанавливает формальных критериев для определения степени ликвидности пакетов акций. Допускается использование иной шкалы степеней ликвидности пакетов акций.

Для корректировки величины стоимости пакета акций с учетом степени ликвидности пакета акций используются следующие виды премий и скидок:

- скидка за низколиквидный характер пакета акций;

- премия (скидка) за среднеликвидный характер пакета акций;

- премия за высоколиквидный характер пакета акций.

Использование премии или скидки для корректировки величины стоимости пакета акций зависит от метода оценки.

В случае оценки по методам рыночного подхода, когда оцениваемый пакет акций сравнивался с низколиквидными акциями применяются премии:

- премия за среднеликвидный характер пакета акций;

- премия за высоколиквидный характер пакета акций.

В случае оценки по методам рыночного подхода, когда оцениваемый пакет акций сравнивался со среднеликвидными акциями применяются премии и скидки:

- скидка за низколиквидный характер пакета акций;

- премия за высоколиквидный характер пакета акций.

В случае оценки по методам рыночного подхода, когда оцениваемый пакет акций сравнивался с высоколиквидными акциями, или оценки по методам доходного и имущественного подхода применяются скидки:

- скидка за низколиквидный характер пакета акций;

- скидка за среднеликвидный характер пакета акций.

Размер премий (скидок) за степень ликвидности пакета акций определяется экспертным путем или рассчитывается каким-либо способом(9).

2.5. Согласование оценок стоимости, полученных разными
методами

Окончательная (итоговая) величина стоимости пакета акций определяется путем согласования величин стоимостей пакета акций, полученных разными методами оценки, включенными в выбранный набор методов оценки. Если набор методов оценки состоял из одного метода, то согласование оценок не производится. Согласование оценок возможно следующими способами:

- расчет средневзвешенной стоимости;

- экспертное определение окончательной стоимости.

Рекомендуется для согласования оценок произвести расчет средневзвешенной стоимости, которая принимается за окончательную величину стоимости и вычисляется по формуле:

          Сумма Wi х Pi

i=1

     PW = -------------, где:

            Сумма Wi

i=1

PW - средневзвешенная стоимость пакета акций,

n - число методов, включенных в набор методов оценки,

Wi - весовой коэффициент для i-ого метода оценки,

Pi - стоимость пакета акций, определенная по i-ому методу оценки.

Весовые коэффициенты, используемые при расчете средневзвешенной, определяются экспертным путем или рассчитываются каким-либо способом(10). Величина весового коэффициента отражает как степень достоверности конкретного метода оценки для конкретной процедуры оценки, так и значимость метода оценки для выбранной базы оценки.

Допускается согласование оценок стоимости, полученных разными методами, производить экспертным путем без расчета средневзвешенной стоимости. При этом окончательная стоимость пакета акций, установленная экспертным путем, не может быть меньше минимума (больше максимума) из стоимостей, полученных разными методами оценки.

2.6. Отрицательная стоимость пакета акций

Окончательная стоимость пакета акций, полученная в результате оценки, может оказаться отрицательной. Отрицательная стоимость пакета акций означает то, что суммарная стоимость активов предприятия, акции которого оцениваются, меньше стоимости его обязательств (долгов).

Если окончательная стоимость пакета акций окажется отрицательной или равной нулю, рекомендуется передать материалы по предприятию Республиканскому управлению по делам о несостоятельности (банкротстве).

2.7. Интервальная оценка стоимости пакета акций

Некоторые методы оценки стоимости наряду с определением конкретной величины стоимости пакета акций (точечная оценка) позволяют определить также нижнюю и верхнюю границы стоимости (или диапазон стоимостей) пакета акций (интервальная оценка). Величина стоимости пакета акций должна лежать между нижней и верхней границей стоимости. При этом допускается то, что величина стоимости может совпадать с нижней или верхней границей стоимости.

Настоящая Методика оценки интерпретирует взаимосвязь между точечной оценкой величины стоимости и интервальной оценкой стоимости следующим образом:

- можно с большой долей уверенности утверждать, что оцениваемая стоимость находится между нижней и верхней границей стоимости (или лежит в диапазоне стоимостей) интервальной оценки;

- при этом наиболее вероятной величиной оцениваемой стоимости является конкретная величина стоимость пакета акций.

Если нижняя и верхняя границы стоимости определены хотя бы одним из методов оценки, включенных в выбранный набор методов оценки, то необходимо согласование нижней и верхней границы для окончательной величины стоимости пакета акций. Если набор методов оценки состоял из одного метода, то согласование интервальной оценки не производится. Согласование интервальных оценок возможно следующими способами:

- расчет средневзвешенных нижних и верхних границ стоимости;

- экспертное определение нижней и верхней границы для окончательной стоимости.

Рекомендуется для согласования интервальных оценок произвести расчет средневзвешенных нижних и верхних границ стоимости, которые принимаются за нижнюю и верхнюю границы для окончательной величины стоимости и вычисляются по формуле:

           Сумма Wi х PL,i

i=1

     PWL = ---------------

               Сумма Wi

i=1

           Сумма Wi х PU,i

i=1

     PWU = ---------------

               Сумма Wi

i=1

где:

PWL - средневзвешенная нижняя граница стоимости пакета акций,

PWU - средневзвешенная верхняя граница стоимости пакета акций,

n - число методов, включенных в набор методов оценки,

Wi - весовой коэффициент для i-ого метода оценки,

PL,i - нижняя граница стоимости пакета акций, определенная по i-ому методу оценки,

PU,i - верхняя граница стоимости пакета акций, определенная по i-ому методу оценки.

Для методов оценки, по которым интервальная оценка не проводилась, в качестве нижней и верхней границ выбирается величина стоимости, определенная данным методом.

Весовые коэффициенты, используемые при расчете средневзвешенных, определяются экспертным путем или рассчитываются каким-либо способом. Величина весового коэффициента отражает как степень достоверности конкретного метода оценки для конкретной процедуры оценки, так и значимость метода оценки для выбранной базы оценки. Если величина окончательной стоимости пакета акций рассчитывалась как средневзвешенная, то используются одинаковые весовые коэффициенты для расчета окончательной стоимости и границ.

Допускается согласование интервальных оценок стоимости, полученных разными методами, производить экспертным путем без расчета средневзвешенных. При этом нижняя граница для окончательной стоимости пакета акций, установленная экспертным путем, не может быть меньше минимума из нижних границ и величин стоимостей, полученных разными методами оценки. Верхняя граница для окончательной стоимости пакета акций, установленная экспертным путем, не может быть больше максимума из верхних границ и величин стоимостей, полученных разными методами оценки.

Если нижняя и верхняя границы стоимости не определены ни по одному из методов оценки, включенных в выбранный набор методов оценки, то рекомендуется экспертное определение нижней и верхней границы для окончательной величины стоимости пакета акций. При этом нижняя граница для окончательной стоимости пакета акций, установленная экспертным путем, не может быть меньше минимума из величин стоимостей, полученных разными методами оценки. Верхняя граница для окончательной стоимости пакета акций, установленная экспертным путем, не может быть больше максимума из величин стоимостей, полученных разными методами оценки.

2.8. Подготовка отчета об оценке стоимости

По результатам проведения оценки стоимости пакета акций оформляется Отчет об оценке стоимости пакета акций (далее - отчет об оценке), который должен в обязательном порядке содержать следующие сведения:

- дата составления отчета;

- фамилии, имена, отчества и должности специалистов органов государственного управления, проводивших оценку;

- наименование эмитента;

- размер Уставного капитала и размер пакета в процентах от Уставного капитала;

- вид и номинал акций;

- цель оценки;

- вид определяемой стоимости (база оценки);

- последовательность определения стоимости пакета акций (расчеты по выбранным методам оценки);

- окончательная величина стоимости пакета акций;

- дата определения стоимости пакета акций.

В случае, если производилась интервальная оценка стоимости пакета акций, то в отчете об оценке также указываются нижняя и верхняя границы стоимости пакета акций.

В отчет об оценке могут быть включены любые иные сведения, являющиеся, по мнению специалистов, проводивших оценку, существенно важными при определении стоимости пакета акций.

3. Рыночный подход к оценке стоимости

Рыночный (сравнительный) подход к оценке стоимости предприятий (активов) основан на сравнении стоимости оцениваемого предприятия (актива) с ценами аналогов, реализованными в фактических сделках на открытом рынке. В рамках рыночного подхода существуют следующие основные методы оценки:

- метод отраслевых аналогий;

- метод рынка капитала;

- метод сделок.

3.1. Оценка стоимости по методу отраслевых аналогий
(экспресс-метод)

3.1.1. Схема оценки стоимости по методу отраслевых
аналогий

Метод отраслевых аналогий основан на статистической связи между стоимостью предприятия и показателями его финансово-хозяйственной деятельности, носящей относительно устойчивый характер для предприятий одной отрасли (подотрасли). Метод отраслевых аналогий может рассматриваться как один из вариантов метода отраслевых коэффициентов. Рекомендуется применять тогда, когда крайне ограниченно как время, отведенное на проведение оценки, так и возможность получения данных о предприятии.

Основными этапами оценки стоимости по методу отраслевых аналогий являются:

- расчет стоимости на базе чистых активов;

- расчет стоимости на базе выручки от реализации;

- расчет стоимости на базе чистой прибыли;

- расчет стоимости на базе дивидендов;

- расчет величины стоимости и диапазона стоимостей по методу отраслевых аналогий.

3.1.2. Исходные данные для расчета

Для расчета стоимости пакета акций необходимо получить сведения и/или документы, список которых представлен в таблице N 2. Для унифицированных документов указан код Общероссийского классификатора унифицированных документов (ОКУД).

Таблица N 2

N	Сведения/Документ	ОКУД	Источник
1	Размер уставного капитала		Эмитент и/или регист- ратор и/или депозита- рий
2	Размер оцениваемого пакета ак- ций в процентах от уставного капитала
3	Бухгалтерский баланс	Форма N 1	Эмитент
4	Отчет о прибылях и убытках	Форма N 2	Эмитент
5	Приложение к балансу	Форма N 5	Эмитент
6	Сумма дивидендов, объявленных за год		Эмитент
7	Отраслевая принадлежность		Эмитент
8	Отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистые активы"		Госкомсобственность РБ
9	Отраслевой мультипликатор "Капитализация/Выручка от реа- лизации"		Госкомсобственность РБ
10	Отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистая прибыль"		Госкомсобственность РБ
11	Отраслевой мультипликатор "Капитализация/Дивиденды"		Госкомсобственность РБ
12	Отраслевой вес стоимости на ба- зе чистых активов		Госкомсобственность РБ
13	Отраслевой вес стоимости на ба- зе выручки от реализации		Госкомсобственность РБ
14	Отраслевой вес стоимости на ба- зе чистой прибыли		Госкомсобственность РБ
15	Отраслевой вес стоимости на ба- зе дивидендов		Госкомсобственность РБ
16	Отраслевой минимальный попра- вочный коэффициент		Госкомсобственность РБ
17	Отраслевой максимальный попра- вочный коэффициент		Госкомсобственность РБ

3.1.3. Расчет стоимости на базе чистых активов

Оценка стоимости на базе чистых активов производится в 3 этапа:

- расчет чистых активов;

- расчет балансовой стоимости пакета акций;

- расчет рыночной стоимости пакета акций на базе чистых активов.

3.1.3.1. Расчет чистых активов

Чистые активы рассчитываются в соответствии с "Порядком оценки стоимости чистых активов акционерных обществ", утвержденным приказами Минфина РФ и Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 05.08.96 N 71, 149. Схема расчета приведена в таблице N 3.

В случае, если произошли изменения в утвержденных формах бухгалтерской отчетности, то при выборе данных из форм бухгалтерской отчетности следует руководствоваться фактическим смыслом отбираемых значений, игнорируя устаревшие значения кода ОКУД, кода строки или графы, приведенных в настоящей Методике оценки.

Таблица N 3

N стро- ки	Наименование показателя	Код ОКУД	Код строки	Графа
1	Активы
2	Нематериальные активы(11)	1	110	На конец года
3	Основные средства	1	120	На конец года
4	Незавершенное строительство	1	130	На конец года
5	Долгосрочные финансовые вложения	1	140	На конец года
6	Прочие внеоборотные активы	1	150	На конец года
7	Запасы	1	210	На конец года
8	Дебиторская задолженность	1	230+240(12)	На конец года
9	Краткосрочные финансовые вложения	1	250	На конец года
10	Денежные средства	1	260	На конец года
11	Прочие оборотные активы	1	270	На конец года
12	Задолженность участников (учреди- телей) по взносам в уставной ка- питал	1	244	На конец года
13	Собственные акции, выкупленные у акционеров	1	252	На конец года
14	Итого активы: (Сумма строк 2-11) - (Сумма строк 12-13)
15	Пассивы
16	Целевое финансирование и поступ- ления	1	460	На конец года
17	Заемные средства	1	510 + 610	На конец года
18	Кредиторская задолженность	1	620	На конец года
19	Расчеты по дивидендам	1	630	На конец года
20	Резервы предстоящих расходов и платежей	1	660	На конец года
21	Прочие пассивы	1	520 + 670	На конец года
22	Итого пассивы, исключаемые из стоимости активов: (Сумма строк 16-21)
23	Чистые активы: (стр.14 - стр.22)

Если вычисленная величина чистых активов окажется отрицательной или равной нулю, рекомендуется передать материалы по предприятию Республиканскому управлению по делам о несостоятельности (банкротстве).

3.1.3.2. Расчет балансовой стоимости пакета акций

Балансовая стоимость пакета акций вычисляется по формуле:

          A х L

     BV = -----, где:

BV - балансовая стоимость пакета акций,

A - чистые активы,

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

3.1.3.3. Расчет стоимости пакета акций на базе чистых
активов

Стоимость пакета акций на базе чистых активов вычисляется по формуле:

PNA = BV х MA, где:

PNA - стоимость пакета акций на базе чистых активов,

MA - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистые активы",

BV - балансовая стоимость пакета акций.

3.1.4. Расчет стоимости на базе выручки от реализации

Оценка стоимости на базе выручки от реализации не проводится для предприятий, основной деятельностью которых является торговля.

Стоимость пакета акций на базе выручки от реализации вычисляется по формуле:

          S х MS х L

     PS = ----------, где:

PS - стоимость пакета акций на базе выручки от реализации,

MS - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Выручка от реализации",

S - выручка от реализации за год, берется из "Отчета о прибылях и убытках" (форма N 2, строка 010, графа "За отчетный период"),

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

Допускается нулевое значение выручки от реализации. Нулевое значение стоимости пакета акций рассматривается с точки зрения внесения вклада в средневзвешенную оценку стоимости, прямого экономического смысла ему не придается.

3.1.5. Расчет стоимости на базе чистой прибыли

Стоимость пакета акций на базе чистой прибыли вычисляется по формуле:

          E х ME х L

     PE = ----------, где:

PE - стоимость пакета акций на базе чистой прибыли,

ME - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистая прибыль",

E - чистая прибыль за год, берется из "Отчета о прибылях и убытках" (форма N 2, строка 140 - строка 150, графа "За отчетный период"),

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

Допускается нулевое или отрицательное значение чистой прибыли. Отрицательное значение чистой прибыли указывается в случае чистого убытка. Нулевое или отрицательное значение стоимости пакета акций рассматривается с точки зрения внесения вклада в средневзвешенную оценку стоимости, прямого экономического смысла ему не придается.

3.1.6. Расчет стоимости на базе дивидендов

Стоимость пакета акций на базе дивидендов вычисляется по формуле:

          D х MD х L

     PD = ----------, где:

PD - стоимость пакета акций на базе дивидендов,

MD - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Дивиденды",

D - сумма дивидендов, объявленных за год,

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

Допускается нулевое значение суммы дивидендов, объявленных за год. Нулевое значение стоимости пакета акций рассматривается с точки зрения внесения вклада в средневзвешенную оценку стоимости, прямого экономического смысла ему не придается.

3.1.7. Расчет величины стоимости и диапазона стоимостей
по методу отраслевых аналогий

Предварительно вычисляется средневзвешенная стоимость. Средневзвешенная стоимость пакета акций для предприятий, основной деятельностью которых не является торговля, вычисляется по формуле:

PW = PA х WA х PS х WS х PE х WE х PD х WD

причем

WA + WS +WE + WD = 1.

Средневзвешенная стоимость пакета акций для предприятий, основной деятельностью которых является торговля, вычисляется по формуле:

PW = PA х WA х PE х WE х PD х WD

причем

WA + WE + WD = 1,

где:

PW - средневзвешенная стоимость пакета акций,

WA - отраслевой вес стоимости на базе чистых активов,

WS - отраслевой вес стоимости на базе выручки от реализации,

WE - отраслевой вес стоимости на базе чистого дохода,

WD - отраслевой вес стоимости на базе дивидендов.

Стоимость пакета акций по методу отраслевых аналогий вычисляется по формуле:

PB = PW х K

при этом должно выполнятся неравенство:

Kmin <= K <= Kmax, где:

PB - стоимость пакета акций по методу отраслевых аналогий,

K - поправочный коэффициент индивидуальной инвестиционной привлекательности,

Kmin - отраслевой минимальный поправочный коэффициент,

Kmax - отраслевой максимальный поправочный коэффициент.

Поправочный коэффициент индивидуальной инвестиционной привлекательности определяется специалистами органов государственного управления экспертным путем и не требует формального расчета.

Диапазон стоимостей (интервальная оценка) определяется нижней и верхней границами стоимостей:

PBL = PW х Kmin

PBU = PW х Kmax

где:

PBL - нижняя граница стоимости пакета акций по методу отраслевых аналогий,

PBU - верхняя граница стоимости пакета акций по методу отраслевых аналогий.

3.2. Оценка стоимости по методу рынка капитала

3.2.1. Схема оценки стоимости по методу рынка капитала

Метод рынка капитала основан на сравнении цен на акции предприятий-аналогов. Основными этапами оценки стоимости по методу рынка капитала являются:

- выбор предприятий-аналогов;

- финансовый анализ и сопоставление;

- выбор показателей сравнения;

- сопоставление показателей и расчеты стоимостей по мультипликаторам;

- расчет величины стоимости и диапазона стоимостей по методу рынка капитала.

3.2.1.1. Выбор предприятий-аналогов

При отборе предприятий-аналогов рекомендуется использовать следующие критерии сопоставимости (с учетом наличия или доступности данных о отбираемом предприятии):

- отраслевая принадлежность;

- номенклатура производимой продукции (работ, услуг);

- объем продаж;

- производственные мощности;

- численность персонала.

При наличии большого числа предприятий-аналогов критерии сопоставимости применяются более жесткие критерии отбора. Если подходящие предприятия-аналоги, по которым доступна информация, найти не удается, то допускается ослабление требования сопоставимости в разумных пределах.

3.2.1.2. Финансовый анализ и сопоставление

Рекомендуется провести финансовый анализ отобранных предприятий-аналогов для повышения сопоставимости предприятий-аналогов путем исключения тех предприятий, финансовые показатели которых существенно отличаются от показателей оцениваемого предприятия.

3.2.1.3. Выбор показателей сравнения

Показатели, которые могут быть отобраны для сравнения, разбиваются на следующие группы:

- показатели финансово-хозяйственной деятельности предприятия;

- мультипликаторы.

Показатели финансово-хозяйственной деятельности предприятия могут быть:

- абсолютными или относительными показателями;

- стоимостными или натуральными показателями;

- непрерывными или дискретными величинами;

- объективными показателями или субъективными (экспертными) оценками.

Мультипликатором называется отношение рыночной капитализации предприятия к показателю финансово-хозяйственной деятельности предприятия.

Выбор показателей сравнения индивидуален для каждой производимой оценки и зависит:

- от способа сопоставления показателей сравнения;

- отраслевой принадлежности оцениваемого предприятия;

- наличия или доступности данных о предприятиях-аналогах.

Однако в любом случае набор выбранных показателей сравнения должен содержать хотя бы один мультипликатор.

Рекомендуемые для использования основные показатели сравнения приведены в таблице N 4. Каждому показателю, не являющемуся мультипликатором, соответствует свой мультипликатор. В целях экономии места в таблице приведены не все мультипликаторы, соответствующие перечисленным показателям, а только наиболее часто используемые мультипликаторы.

Таблица N 4

N п/п	Показатели сравнения	Обозна- чение
Общие мультипликаторы для всех отраслей
	"Капитализация/Чистые активы"	P/A
	"Капитализация/Чистая прибыль"	P/E
	"Капитализация/Дивиденды"	P/D
	"Капитализация/Денежный поток"	P/CF
	"Капитализация/Выручка от реализации"	P/S
	"Капитализация/Валовой доход"
	"Капитализация/Производственная мощность"	P/M
Общие показатели для всех отраслей
	Выпуск продукции в натуральном выражении
	Товарная продукция
	Выручка от реализации	S
	Чистая прибыль	E
	Дивиденды	D
	Денежный поток	CF
	Производственная мощность	M
	Процент использования мощностей
	Уровень технологии
	Чистые активы
	Основные средства за вычетом износа
	Численность персонала
	Среднемесячная заработная плата
	Выручка на одного работника
	Объем дебиторской задолженности / Прибыль
	Соотношение дебиторской и кредиторской задолженности
	Удельный вес экспортной продукции в объеме реализованной продукции
	Конкурентоспособность продукции
	Прибыльность продаж
	Доля государства в уставном капитале
	Степень монополизированности предприятия
	Географическое расположение
	Занимаемая предприятием территория
Горнодобывающая промышленность
	Запасы руды
	Содержание железа в руде, %
	Способ добычи руды
Металлургия
	Транспортно-географическое расположение сырьевых и топлив- ных баз
	Наличие магистральных железнодорожных линий
	Энергозатраты на 1 тонну готового проката
	Степень износа оборудования
	Удельный расход металлолома
Энергетика
	Установленная мощность, МВт
	Выработка, млн. Квт*ч
	Вид вырабатываемой энергии (электрическая или тепловая)
	Используемое топливо
	Структура потребителей энергии
Нефтедобыча
	Месторождения и запасы нефти и газа по категориям
	Обводненность нефти
	Качественные характеристики нефти
	Количество скважин, в т.ч. бездействующих
	Средний дебет скважин
	Вхождение в интегрированную нефтяную компанию (добыча-пе- реработка-сбыт)
Нефтепереработка
	Объем нефтепереработки
	Мощность предприятия по сырью
	Доля производства автомобильного бензина, дизельного топ- лива, мазута в общем объеме продукции
	Доля производства светлых нефтепродуктов в общем объеме продукции
	Глубина переработки нефти
Нефтехимия
	Ассортимент выпускаемой продукции
	Мощность предприятия по сырью
	Доля производства светлых нефтепродуктов в общем объеме продукции
	Расстояние до поставщиков сырья
Автомобилестроение
	Класс выпускаемых автомобилей
	Количество выпускаемых автомобилей
	Оценка рынка сбыта
	Заключение договоров с зарубежными компаниями о совместном производстве автомобилей
	Выпуск автомобилей на одного работника
Железнодорожный транспорт
	Эксплуатационная длина железной дороги
	Грузоперевозки
	Количество пассажирских, сортировочных, участковых, грузо- вых и промежуточных станций
	Пассажиропоток
	Количество вокзалов, пассажирских станций, пассажирских вагонных депо
Связь
	Монтированная емкость, количество номеров, в том числе цифрофизированных
	Исходящий обмен, тыс.шт., в том числе междугородный, меж- дународный
	Объем номерной емкости, шт.
	Количество АТС
	Чистая прибыль на номер емкости, руб.
	Чистая прибыль на одного работника
	"Капитализация/Монтированная емкости"
Сотовая связь
	Стандарт работы оборудования сети
	Количество абонентов сети
	Среднесуточное время разговора 1 абонента

Для работы с показателями, отражающими качественные характеристики предприятия, вводится подходящая бальная шкала оценок по каждому конкретному показателю. Численное значение (баллы) качественного показателя определяется экспертным путем.

3.2.1.4. Сопоставление показателей и расчеты стоимостей
по мультипликаторам

Расчет стоимости предприятия и пакета акций по методу рынка капитала зависит от способа сопоставления показателей сравнения. Каждому способу сопоставления показателей сравнения соответствует свой вариант метода рынка капитала. Рекомендуется применять следующие варианты метода рынка капитала:

- метод рынка капитала на основе усреднения мультипликаторов;

- метод рынка капитала на основе трендовой связи;

- метод рынка капитала на основе "показателей риска".

Допускается использование других вариантов метода рынка капитала.

Если набор выбранных показателей сравнения содержит несколько мультипликаторов, то в результате расчета стоимости по методу рынка капитала будет получено также несколько расчетных стоимостей, каждая из которых соответствует определенному мультипликатору. В этом случае необходимо согласование полученных стоимостей по мультипликаторам, которое рассмотрено в разделе 3.2.1.5 настоящей Методики оценки. Ниже рассмотрены расчеты стоимостей по мультипликаторам без их согласования. При этом рассчитываются стоимости всех предприятий-аналогов (включая оцениваемое предприятие) - это необходимо для интервальной оценки стоимости.

3.2.1.4.1. Метод рынка капитала на основе усреднения
мультипликаторов

Для данного способа выбираются только мультипликаторы. При этом каждому мультипликатору соответствует свой показатель.

Допустим выбрано n предприятий и m мультипликаторов. Перенумеруем предприятия, мультипликаторы и соответствующие им показатели. Для удобства считаем, что мультипликатору с номером j соответствует показатель с номером j. Будем считать, что предприятие 1 является оцениваемым предприятием.

Результаты проводимых расчетов последовательно вносятся в таблицу N 5.

Таблица N 5

	Мульти- плика- тор 1	Пока- затель 1	Стои- мость 1	Мульти- плика- тор 2	Пока- затель 2	Стои- мость 2	Мульти- плика- тор 3	Пока- затель 3
1	2	3	4	5	6	7	8	9
Предприятие 1 (оцениваемое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n
Среднее значе- ние мультипли- катора
Весовые коэф- фициенты

	Стоимость 3	...	Мультипли- катор m	Показа- тель m	Стоимость m	Рыночная капитализация
1	10	11	12	13	14	15
Предприятие 1 (оцениваемое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n
Среднее значе- ние мультипли- катора
Весовые коэф- фициенты

Исходные (известные) значения показателей 1..m и рыночной капитализации для предприятий 1..n вносятся в соответствующие клетки таблицы. Если акции оцениваемого предприятия не имеют рыночных котировок, и соответственно для оцениваемого предприятия неизвестна рыночная капитализация, то значение рыночной капитализации оцениваемого предприятия в таблицу не вносится.

Допускается то, что не у всех предприятий-аналогов известны значения показателей 1..m и рыночная капитализация из-за отсутствия данных. Для предприятий, у которых известна рыночная капитализация и есть известные значения показателей, вносятся в соответствующие клетки таблицы значения мультипликаторов, рассчитанные по формуле:

MCi

     Mi,j = ----, где:

            Vi,j

Mi,j - мультипликатор j для предприятия i,

Vi,j - показатель j для предприятия i,

MCi - рыночная капитализация для предприятия i.

Если для предприятия-аналога известно значение мультипликатора, которое не было рассчитано по вышеприведенной формуле, из-за неизвестности показателя и рыночной капитализации, то такое значение вносится в соответствующую клетку таблицы. Требуется, чтобы после внесения в таблицу всех рассчитанных и известных без расчета мультипликаторов для каждого предприятия-аналога был задан хотя бы один мультипликатор, в противном случае предприятие из расчета исключается. Также требуется, чтобы после внесения в таблицу всех рассчитанных и известных без расчета мультипликаторов для каждого мультипликатора было задано значение хотя бы по одному предприятию, в противном случае мультипликатор из расчета исключается. При значительной доле неизвестных данных рекомендуется рассмотреть вопрос о целесообразности продолжения расчетов.

В строку "Среднее значение мультипликатора" вносятся средние значения известных мультипликаторов, вычисляемые по формуле:

     _    1

     Mj = -- х Сумма Mij, где:

          nj     i

Mj - среднее значение мультипликатора j,

Mij - значение мультипликатора j для предприятия i,

nj - число известных значений мультипликатора с номером j.

В столбцы "Стоимость j" вносятся расчетные стоимости предприятий, рассчитанные по соответствующему мультипликатору: _

PCM,ij = Mj х Vij, где:

Vij - показатель j предприятия i,

PCM,ij - стоимость предприятия i по мультипликатору j.

3.2.1.4.2. Метод рынка капитала на основе трендовой связи

Для данного способа выбираются показатели финансово-хозяйственной деятельности предприятия и мультипликаторы.

Если для оцениваемого предприятия известна рыночная капитализация, то число выбранных показателей должно быть не более чем число выбранных предприятий-аналогов плюс 1.

Если для оцениваемого предприятия не известна рыночная капитализация, то число выбранных показателей должно быть не более чем число выбранных предприятий-аналогов.

При этом выбранные показатели по своему экономическому смыслу должны удовлетворять следующему требованию: при увеличении значения показателя должна увеличиваться стоимость предприятия и, наоборот, при уменьшении значения показателя должна уменьшаться стоимость предприятия. В противном случае, рекомендуется взять взаимно обратную величину к исходному показателю (единица деленная на исходный показатель) или добиться того же самого эффекта другим математическим преобразованием.

Допустим выбрано n предприятий, m мультипликаторов и q показателей, не связанных с мультипликаторами. Перенумеруем предприятия, мультипликаторы и соответствующие им показатели, показатели, не связанные с мультипликаторами. Для удобства считаем, что мультипликатору с номером j соответствует показатель с номером j. Показатели, не связанные с мультипликаторами, имеют номера m + 1..m + q. Будем считать, что предприятие 1 является оцениваемым предприятием.

Рассчитаем стоимость всех предприятий по каждому мультипликатору, исходя из предположения, что каждый мультипликатор аппроксимируется линейной комбинацией q показателей, не связанных с мультипликаторами. Расчет ведется по каждому мультипликатору раздельно.

Необходимо построить трендовую зависимость:

     MF,ij = Сумма ajk х Vik + eij, где:

k=1

MF,ij - фактическое значение мультипликатора j для предприятия i,

Vik - показатель k, не связанный с мультипликаторами, для предприятия i,

ajk - коэффициент трендовой связи между мультипликатором j и показателем k, не связанным с мультипликаторами,

eij - отклонение от трендовой зависимости для мультипликатора j предприятия i.

Коэффициенты трендовой связи находятся по методу наименьшей суммы квадратов относительных отклонений:

       n      g                 2

     Сумма (Сумма ajk Vik MF,ij) -> min.

      i=1    k=1

Тогда коэффициенты трендовой связи являются решением системы линейных уравнений:

     |  n   /                                                       \

     |Сумма |((aj1 х Vi1 + aj2 х Vi2 +...+ ajg х Vig) - MF,ij) х Vi1| = 0

     | i=1  \                                                       /

     |  n   /                                                       \

     |Сумма |((aj1 х Vi1 + aj2 х Vi2 +...+ ajg х Vig) - MF,ij) х Vi2| = 0

     | i=1  \                                                       /

     |.............................................................

     |  n   /                                                       \

     |Сумма |((aj1 х Vi1 + aj2 х Vi2 +...+ ajg х Vig) - MF,ij) х Vig| = 0

     | i=1  \                                                       /

     |aj1 + aj2 +...+ ajg = 1

Для решения системы линейных уравнений рекомендуется использовать программу MathCad или любую другую программу, позволяющую решать системы линейных уравнений.

По уравнению трендовой связи определим расчетные значения мультипликаторов для предприятий:

     ME,ij = Сумма ajk х Vik, где:

k=1

ME,ij - расчетное значение мультипликатора j для предприятия i.

Определим стоимости предприятий по мультипликаторам:

PCM,ij = ME,ij х Vij, где:

PCM,ij - стоимость предприятия i по мультипликатору j.

3.2.1.4.3. Метод рынка капитала на основе "показателей
риска"

Для данного способа выбираются показатели финансово-хозяйственной деятельности предприятия и мультипликаторы. (См. [С18]).

Расчет можно представить как последовательное заполнение трех таблиц. Исходные данные для расчетов вносятся в таблицу N 6.

Таблица N 6

	Мультипли- катор 1	Показа- тель 1	Мультипли- катор 2	Показа- тель 2	Мультипли- катор 3	Показа- тель 3
1	2	3	4	5	6	7
Предприятие 1 (оцениваемое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n
Среднее по предприятиям
Минимум по предприятиям
Максимум по предприятиям

	...	Мультипли- катор m	Показа- тель m	Показа- тель m+1	Показа- тель m+2	Показа- тель m+3
1	8	9	10	11	12	13
Предприятие 1 (оцениваемое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n
Среднее по предприятиям
Минимум по предприятиям
Максимум по предприятиям

	...	Показатель m+g	Рыночная капитализация
1	14	15	16
Предприятие 1 (оцениваемое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n
Среднее по предприятиям
Минимум по предприятиям
Максимум по предприятиям

Исходные (известные) значения показателей 1..(m+q) и рыночной капитализации для предприятий 1..n вносятся в соответствующие клетки таблицы. Если акции оцениваемого предприятия не имеют рыночных котировок, и соответственно для оцениваемого предприятия неизвестны рыночная капитализация, то значение рыночной капитализации оцениваемого предприятия в таблицу не вносится.

Допускается то, что не у всех предприятий-аналогов известны значения показателей 1..(m+q) из-за отсутствия данных. Требуется, чтобы для каждого предприятия-аналога был задан хотя бы один показатель, не связанный с мультипликаторами, в противном случае предприятие из расчета исключается. Для известных значений показателей, вносятся в соответствующие клетки таблицы значения мультипликаторов, рассчитанные по формуле:

MCi

     MF,ij = ---, где:

Vij

MF,ij - фактическое значение мультипликатора j для предприятия i,

Vij - показатель j для предприятия i,

MCi - рыночная капитализация предприятия i.

Также требуется, чтобы после внесения в таблицу всех рассчитанных мультипликаторов, для каждого мультипликатора было задано значение хотя бы по одному предприятию, в противном случае мультипликатор из расчета исключается. При значительной доле неизвестных данных рекомендуется рассмотреть вопрос о целесообразности продолжения расчетов.

В строки "Среднее по предприятиям", "Максимум по предприятиям", "Минимум по предприятиям" вносятся соответственно среднее, максимальное, минимальное значения всех величин по каждой графе.

Далее рассчитываются так называемые "показатели риска". Результаты расчета вносятся в таблицу N 7.

Таблица N 7

	Показатель m+1	Риск m+1	Показатель m+2	Риск m+2	Показатель m+3	Риск m+3
1	2	3	4	5	6	7
Предприятие 1 (оценива- емое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n
Среднее по предприятиям
Минимум по предприятиям
Максимум по предприяти- ям

	...	Показатель m+1	Риск m+1	Общий риск
1	8	9	10	11
Предприятие 1 (оцениваемое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n
Среднее по предприятиям
Минимум по предприятиям
Максимум по предприятиям

В графу "Риск k" вносятся риски для показателя k (риск k), рассчитываемые следующим образом:

1) Если значение показателя k для предприятия i больше или равно среднего значения показателя k, то:

               (Vik - Vk)

     rik = 1 + -----------;

               Vmax,k - Vk

2) Если значение показателя k для предприятия i меньше среднего значения показателя k, то:

               (Vk - Vik)

     rik = 1 - -----------, где:

               Vk - Vmin,k

rik - риск k для предприятия i,

Vk - среднее значение показателя k,

Vmin,k - минимальное значение показателя k,

Vmax,k - максимальное значение показателя k.

В графу "Общий риск" вносятся средневзвешенные рисков для показателей, рассчитываемые следующим образом:

     ri = Сумма Wk х rik, где:

k=1

ri - общий риск для предприятия i,

Wk - весовой коэффициент для риска k.

Весовые коэффициенты риска k для предприятия i подбираются и/или рассчитываются исходя из значимости показателя k для расчета стоимости. Возможно использование одинаковых весов.

Таблица N 8

	Расчетный мультипли- катор 1	Стоимость 1	Расчетный мультипли- катор 2	Стоимость 2
1	2	3	4	5
Предприятие 1 (оцениваемое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n

	Расчетный мультипли- катор 3	Стоимость 3	...	Расчетный мультипли- катор m	Стоимость m
1	6	7	8	9	10
Предприятие 1 (оценивае- мое предприятие)
Предприятие 2
Предприятие 3
...
Предприятие n

На основе общего риска для предприятия i определяется расчетное значение мультипликатора j для предприятия i, которое вносится в графу "Расчетный мультипликатор j":

Если значение общего риска для предприятия i больше или равно 1, то:

             _              _

     ME,ij = Mj + (Mmax,j - Mj) х (ri - 1).

Если значение общего риска для предприятия i меньше 1, то

             _     _

     ME,ij = Mj - (Mj - Mmin,j) х (1 - ri), где:

ME,ij - расчетное значение мультипликатора j для предприятия i,

ri - общий риск для предприятия с номером i,

Mj - среднее значение мультипликатора j,

Mmin,j - минимальное значение мультипликатора j,

Mmax,j - максимальное значение мультипликатора j.

Определим стоимость предприятия i по мультипликатору j, которая вносится в графу "Стоимость j":

PCM,ij = ME,ij х Vij, где:

PCM,ij - стоимость предприятия i по мультипликатору j.

3.2.1.5. Расчет величины стоимости и диапазона стоимостей
по методу рынка капитала

Если рассчитана стоимость оцениваемого предприятия по единственному мультипликатору, то стоимость предприятия по методу рынка капитала считается равной стоимости предприятия по мультипликатору.

Если рассчитано несколько стоимостей оцениваемого предприятия по мультипликаторам, то стоимость оцениваемого предприятия по методу рынка капитала вычисляется как средневзвешенная:

     PCM = Сумма Wj х PCM,lj, где:

j=1

PCM - стоимость предприятия по методу рынка капитала,

PCM,lj - стоимость предприятия по мультипликатору j,

Wj - весовой коэффициент для стоимости по мультипликатору j.

Весовые коэффициенты рассчитываются или определяются экспертным путем, исходя из значимости мультипликатора для расчета рыночной капитализации. Возможно использование равных весов.

Рекомендуется произвести расчет весовых коэффициентов по нижеприведенной схеме, который возможен в том случае, если число предприятий-аналогов (включая само оцениваемое предприятие), по которым известна фактическая рыночная капитализация, больше или равно числу мультипликаторов.

Весовые коэффициенты находятся по методу наименьшей суммы квадратов относительных отклонений:

           /                       \2

           |        m              |

           |MCi - Сумма Wj х PCM,ij|

       n   |       j=1             |

     Сумма |-----------------------| -> min, где:

      i=1  |         MCi           |

           \                       /

Wj - весовой коэффициент для стоимости по мультипликатору j,

PCM,ij - стоимость предприятия i по мультипликатору j,

MCi - рыночная капитализация предприятия i,

n - число предприятий-аналогов (включая оцениваемое предприятие),

i - индекс (условный порядковый номер) предприятия.

Тогда весовые коэффициенты являются решением системы линейных уравнений:

   |       /

   |   n   |MCi - PCM,im - (W1 (PCM,i1 - PCM,im) + W2 (PCM,i2 - PCM,im) +

   | Сумма |-------------------------------------------------------------

   |  i=1  |                             2

   |       \                          MCi

   |                                                              \

   |        + ... + Wm-1 (PCM,im-1 - PCM,im))) х (PCM,im - PCM,i1)|

   |        ------------------------------------------------------| = 0

   |                                  2                           |

   |                               MCi                            /

   |       /

   |   n   |MCi - PCM,im - (W1 (PCM,i1 - PCM,im) + W2 (PCM,i2 - PCM,im) +

   | Сумма |-------------------------------------------------------------

   |  i=1  |                             2

   |       \                          MCi

   |                                                              \

   |        + ... + Wm-1 (PCM,im-1 - PCM,im))) х (PCM,im - PCM,i2)|

   |        ------------------------------------------------------| = 0

   |                                  2                           |

   |                               MCi                            /

   |       /

   |   n   |MCi - PCM,im - (W1 (PCM,i1 - PCM,im) + W2 (PCM,i2 - PCM,im) +

   | Сумма |-------------------------------------------------------------

   |  i=1  |                             2

   |       \                          MCi

   |                                                                \

   |        + ... + Wm-1 (PCM,im-1 - PCM,im))) х (PCM,im - PCM,im-1)|

   |        --------------------------------------------------------| = 0

   |                                  2                             |

   |                               MCi                              /

   |                  W1 + W2 + ... + Wm-1 + Wm = 1

Для вычисления решения системы линейных уравнений рекомендуется использовать программу MathCad или любую другую программу, позволяющую решать системы линейных уравнений.

Допускаются иные способы расчета весовых коэффициентов.

                          /                 \

                          |       MCi       |

                          |-----------------|

     PCML = PCM х   min   |  m              |

                  1<=i<=n |Сумма Wj х PCM,ij|

                          | j=1             |

                          \                 /

                          /                 \

                          |       MCi       |

                          |-----------------|

     PCMU = PCM х   max   |  m              |

                  1<=i<=n |Сумма Wj х PCM,ij|

                          | j=1             |

                          \                 /

где:

PCML - нижняя граница стоимости предприятия,

PCMU - верхняя граница стоимости предприятия.

Стоимость пакета акций по методу рынка капитала вычисляется по формуле:

             PCM х L

     PCM,S = -------, где:

PCM,S - стоимость предприятия по методу рынка капитала,

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

Нижняя и верхняя границы вычисляются по формулам:

              PCML х L

     PCML,S = --------

              PCMU х L

     PCMU,S = --------

где:

PCML,S - нижняя граница стоимости пакета акций,

PCMU,S - верхняя граница стоимости пакета акций.

3.3. Оценка стоимости по методу сделок

3.3.1. Схема оценки стоимости по методу сделок

Метод сделок основан на сравнении стоимости сделок-аналогов с контрольными или монопольными пакетами акций, т.е. сделок приведших к слиянию или поглощению предприятий. Основными этапами оценки стоимости по методу сделок являются:

- выбор сделок-аналогов;

- финансовый анализ и сопоставление;

- выбор показателей сравнения;

- сопоставление показателей и расчеты стоимостей по мультипликаторам;

- расчет величины стоимости и диапазона стоимостей по методу рынка капитал;

- внесение поправок к расчетной стоимости.

Метод сделок аналогичен методу рынка капитала. Основным отличием метода сделок от метода рынка капитала является то, что метод сделок оценивает стоимость контрольного или монопольного пакета акций, а метод рынка капитала оценивает стоимость рядового пакета акций. Основное отличие проявляется через два обстоятельства:

- по методу сделок сравниваются фактические цены сделок-аналогов с контрольными или монопольными пакетами акций, а по методу рынка капитала сравниваются текущие котировки акций предприятий-аналогов;

- стоимость по методу сделок корректируется на поправки, связанные с избытком (недостатком) собственных оборотных средств и т.д., а стоимость по методу рынка капитала не корректируется.

Все этапы оценки по методу сделок, за исключением этапа "внесение поправок к расчетной стоимости", выполняются аналогично этапам оценки по методу рынка капитала.

3.3.2. Внесение поправок к расчетной стоимости

После сопоставления показателей и расчета стоимости, величина рассчитанной стоимости может корректироваться. При этом могут применяться следующие поправки (к стоимости предприятия):

- увеличение (уменьшение) стоимости на избыток (недостаток) собственных оборотных средств;

- уменьшение стоимости на необходимость инвестиций во внеоборотные фонды для поддержания финансово-хозяйственной деятельности предприятия на достигнутом уровне;

- увеличение стоимости на стоимость непроизводственных основных фондов с учетом компенсирующих факторов, таких как налог на имущество и т.п.

Поправки на контрольный/неконтрольный характер и ликвидность пакета акций вносятся в соответствии с разделом 2.1.3 данной методики.

ГАРАНТ:

По-видимому, в предыдущем абзаце допущена опечатка. Поправки на контрольный/неконтрольный характер и ликвидность пакета акций вносятся в соответствии с разделом не 2.1.3, а 2.4 данной методики

4. Доходный подход к оценке стоимости

Доходный подход к оценке стоимости предприятий (активов) основан на оценке текущей стоимости будущих доходов, генерируемых предприятием (активом). В рамках доходного подхода существуют следующие основные методы оценки:

- метод (прямой) капитализации будущего дохода;

- метод дисконтирования будущего дохода.

4.1. Оценка стоимости по методу капитализации будущего
дохода

4.1.1. Схема оценки стоимости по методу капитализации
будущего дохода

Метод (прямой) капитализации будущего дохода основан на оценке стоимости предприятия (активов) как частного от деления ожидаемого будущего (годового) дохода на ставку капитализации:

PCI = k х IN, где:

PCI - стоимость предприятия по методу капитализации будущего дохода,

IN - прогнозируемый будущий (годовой) доход,

k - ставка капитализации.

Рекомендуется применять для оценки предприятий (активов), генерирующих устойчивый поток постоянных или умеренно растущих (с постоянным темпом роста) доходов.

В качестве будущего дохода могут использоваться: дивиденды, чистая прибыль, денежный поток. Допускается также использование выручки от реализации, товарной продукции, натуральных показателей, связанных с производственными мощностями и объемами выпуска продукции. Фактически выбор различных видов дохода приводит к различным вариантам (модификациям) метода капитализации будущего дохода: метод капитализации дивидендов, метод капитализации чистой прибыли и т.д. Возможен расчет с капитализацией нескольких видов дохода, тогда необходимо рассчитать средневзвешенную стоимость.

Основными этапами оценки стоимости по методу капитализации будущего дохода являются:

- прогноз будущего дохода;

- определение ставки капитализации;

- расчет стоимости по методу капитализации будущего дохода;

- расчет средневзвешенной стоимости и диапазона стоимостей в случае, если капитализировались несколько видов будущего дохода;

- внесение поправок к расчетной стоимости.

"Внесение поправок к расчетной стоимости" описано в разделе 3.3.6 настоящей Методики оценки. Поправки вносятся только в случае, если в качестве дохода выбран показатель, отличный от дивидендов.

ГАРАНТ:

По-видимому, в предыдущем абзаце допущена опечатка. "Внесение поправок к расчетной стоимости" описано в разделе не 3.3.6, а в 3.3.2

4.1.2. Прогноз будущего дохода

Допускается прогнозирование будущего дохода на основе анализа ретроспективных данных по нижеприведенной схеме (См. [М5]). Данная методика оценки не фиксирует схему прогноза будущего дохода и допускает иные методы прогнозирования.

Выбирается ретроспективный период, как правило от 3 до 5 лет. В расчетах примем, что номер года t равен нулю для текущего (прогнозируемого) года.

Далее возможны два варианта прогнозирования.

1 вариант

Прогнозируемый будущий доход считается равным средневзвешенному значению доходов за период ретроспективного анализа:

-1

           Сумма Wt х INt

            t=-T

     INo = --------------, где:

-1

              Сумма Wt

               t=-T

INo - прогнозируемый будущий доход,

INt - фактический доход за год t,

Wt - весовой коэффициент года t,

T - длительность ретроспективного периода в годах.

Рекомендуется использовать весовые коэффициенты, возрастающие от начала к концу ретроспективного периода. Допускается использование одинаковых весовых коэффициентов.

2 вариант

Для прогнозирования будущего дохода сделаем допущение о линейной зависимости дохода от года. Рассчитаем коэффициенты линейной зависимости по методу наименьшей суммы квадратов отклонений:

       -1                     2

     Сумма (a х t + INo - INt)  -> min, где:

      t=-T

a - темп роста (падения) дохода.

Значения коэффициентов линейной зависимости (один из которых является прогнозируемым будущим доходом) вычисляются по формуле:

                  -1                -1          -1

           T х (Сумма t х INt) - (Сумма t) х (Сумма INt)

                 t=-T              t=-T        t=-T

     INo = ---------------------------------------------

                           -1   2       -1    2

                    T х (Сумма t ) - (Сумма t)

                          t=-T         t=-T

4.1.3. Определение ставки капитализации

Ставка капитализации может быть определена следующими способами (См. [С18]):

           -1                 -1

         Сумма INt - INo х (Сумма t)

          t=-T               t=-T

     a = ---------------------------

- сопоставление мультипликаторов предприятий-аналогов;

- корректировка ставки дисконтирования.

Допускаются иные способы определения ставки капитализации.

Для определения ставки капитализации путем сопоставления мультипликаторов предприятий-аналогов рассчитывается средневзвешенная (или среднее арифметическое) соответствующих мультипликаторов. Ставка капитализации принимается равной единице, деленной на средневзвешенную (или среднюю арифметическую).

Определение ставки капитализации путем корректировки ставки дисконтирования возможно, если в качестве будущего дохода выбраны дивиденды, чистая прибыль или денежный поток. Ставка капитализации вычисляется по формуле:

k = r - g, где:

k - ставка капитализации,

r - ставка дисконтирования,

g - темп роста (падения) дохода.

4.1.4. Расчет стоимости предприятия и пакета акций по методу
капитализации будущего дохода

Стоимость предприятия по методу капитализации будущего дохода вычисляется по формуле:

PCI = k х IN, где:

PCI - стоимость предприятия по методу капитализации будущего дохода,

IN - прогнозируемый будущий (годовой) доход,

k - ставка капитализации.

Стоимость пакета акций по методу дисконтированного денежного потока вычисляется по формуле:

             PCI х L

     PCI,S = -------, где:

PCI,S - стоимость пакета акций по методу капитализации будущего дохода,

PCI - стоимость предприятия по методу капитализации будущего дохода,

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

4.1.5. Расчет средневзвешенной стоимости и диапазона
стоимостей

Если для оценки стоимости применялись варианты метода капитализации будущего дохода с различными видами будущего дохода, то вычисляется средневзвешенная стоимость (предприятия и/или пакета акций) по формуле:

          Сумма Wi х PCI,i

i=1

     PW = ----------------, где:

              Сумма Wi

i=1

PW - средневзвешенная стоимость,

PCI,i - стоимость по варианту i метода капитализации будущего дохода,

Wi - вес варианта i метода капитализации будущего дохода,

n - общее число использованных вариантов метода капитализации будущего дохода.

Вес каждого варианта метода капитализации будущего дохода определяется экспертным путем, исходя из значимости вариантов.

Наименьшее значение стоимости из стоимостей по разным вариантам метода капитализации будущего дохода определяет нижнюю границу стоимости. Наибольшее значение стоимости из стоимостей по разным вариантам метода капитализации будущего дохода определяет верхнюю границу стоимости. Нижняя и верхняя границы стоимостей определяют диапазон стоимостей.

4.2. Оценка стоимости по методу дисконтирования будущих
доходов

4.2.1. Схема оценки стоимости по методу дисконтирования
будущих доходов

Метод дисконтирования будущих доходов основан на оценке стоимости предприятия (активов) как суммы дисконтированного потока будущих доходов:

            T -1     INt           PR

     PID = Сумма ---------- + -------------, где:

            t=0                +

                 t            T -1

                 П (1 + ri)     П  (1 + ri)

                i=0            i=0

PID - стоимость предприятия по методу дисконтирования будущих доходов,

INt - прогнозируемый будущий доход за год t,

rt - ставка дисконтирования за год t,

PR - стоимость предприятия в постпрогнозный период,

t - номер прогнозируемого года,

     T  - число прогнозируемых лет.

В формуле принято, что номер года t равен нулю для текущего (прогнозируемого) года.

Обычно ставку дисконтирования считают постоянной, т.е. не зависящей от прогнозируемого года. В этом случае формула для расчета стоимости по методу дисконтирования будущих доходов принимает более простой вид:

            T -1    INt          PR

     PID = Сумма --------- + -----------, где:

            t=0                      +

                        t+1         T -1

                 (1 + r)     (1 + r)

r - (постоянная) ставка дисконтирования.

В качестве будущего дохода могут использоваться: дивиденды, чистая прибыль, денежный поток. Фактически выбор различных видов дохода приводит к различным вариантам (модификациям) метода дисконтирования будущих доходов: метод дисконтированных дивидендов, метод дисконтированной чистой прибыли и метод дисконтированной денежного потока.

Методом дисконтированной чистой прибыли и методом дисконтированного денежного потока оценивают монопольные пакеты акций. Методом дисконтированных дивидендов оценивают рядовые пакеты акций. Рекомендуется применять метод дисконтированного денежного потока, описанный в разделе 4.3 настоящей Методики оценки.

Основными этапами оценки стоимости по методу дисконтирования будущих доходов являются:

- прогноз будущих доходов;

- определение ставки дисконтирования;

- определение стоимости предприятия в постпрогнозный период;

- расчет величины стоимости и диапазона стоимостей по методу дисконтирования будущих доходов;

- внесение поправок к расчетной стоимости в случае, если в качестве дохода выбрана чистая прибыль или денежный поток.

При "прогнозе будущих доходов" следует учесть замечания об учете инфляции, изложенные в разделе 4.3.2 настоящей Методики оценки.

"Расчет величины стоимости и диапазона стоимостей по методу дисконтирования будущих доходов" производится аналогично описанному в разделе 4.3.4 настоящей Методики оценки.

"Внесение поправок к расчетной стоимости" описано в разделе 3.3.6 настоящей Методики оценки. Поправки вносятся только в случае, если в качестве дохода выбрана чистая прибыль или денежный поток.

ГАРАНТ:

4.2.2. Определение ставки дисконтирования

Если в качестве будущего дохода выбрана чистая прибыль, то ставка дисконтирования вычисляется по формуле:

         Eo х (1 + g)

     r = ------------ + g, где:

            N х po

r - ставка дисконтирования,

Eo - чистая прибыль за последний год,

po - текущая стоимость одной обыкновенной акции,

N - число размещенных обыкновенных акций предприятия,

g - ожидаемые долгосрочные темпы роста чистой прибыли.

Допускаются иные способы расчета ставки дисконтирования для метода дисконтирования чистой прибыли.

Если в качестве будущего дохода выбраны дивиденды, то ставка дисконтирования вычисляется по формуле:

         do х (1 + g)

     r = ------------ + g, где:

po

r - ставка дисконтирования,

do - дивиденды на одну обыкновенную акцию за последний год,

po - текущая стоимость одной обыкновенной акции,

g - ожидаемые долгосрочные темпы роста дивидендов.

Допускаются иные способы расчета ставки дисконтирования для метода дисконтированных дивидендов.

4.2.3. Определение стоимости предприятия в постпрогнозный
период

Если в качестве будущего дохода выбрана чистая прибыль или денежный поток, то определение стоимости предприятия в постпрогнозный период может быть осуществлен следующими способами:

- по модели Гордона;

- по методу "предполагаемой продажи";

- по ликвидационной стоимости.

Модель Гордона - модель (формула) дисконтирования будущих доходов с постоянным темпом роста. По модели Гордона стоимость предприятия в постпрогнозный период вычисляется по формуле:

INR

     PR = -----, где:

          r - g

PR - стоимость предприятия в постпрогнозный период,

INR - будущий доход, который может быть получен в первый постпрогнозный год,

g - ожидаемые долгосрочные (стабильные) темпы роста будущего дохода,

r - ставка дисконтирования.

Если в качестве будущего дохода выбраны дивиденды, то стоимость предприятия в постпрогнозный период вычисляется по формуле:

PR = N х pR, где:

pR - прогнозируемая стоимость 1 обыкновенной акции в первый постпрогнозный год,

N - прогнозируемое число размещенных обыкновенных акций предприятия в первый постпрогнозный год.

4.3. Оценка стоимости по методу дисконтированного
денежного потока

4.3.1. Схема оценки стоимости по методу дисконтированного
денежного потока

Метод дисконтированного денежного потока является вариантом метода дисконтирования будущих доходов, в котором в качестве дохода выбран денежный поток. Теоретически является методом оценки, позволяющим наиболее адекватно определить стоимость предприятия.

Основными этапами оценки стоимости по методу дисконтированного денежного потока являются:

- прогноз денежного потока;

- определение ставки дисконтирования;

- определение стоимости предприятия в постпрогнозный период;

- расчет величины стоимости и диапазона стоимостей по методу дисконтированного денежного потока;

- внесение поправок к расчетной стоимости.

"Определение стоимости предприятия в постпрогнозный период" описано в разделе 4.2.3 настоящей Методики оценки.

"Внесение поправок к расчетной стоимости" описано в разделе 3.3.6 настоящей Методики оценки.

ГАРАНТ:

4.3.2. Прогноз денежного потока

4.3.2.1. Схема прогноза денежного потока

Для прогноза денежного потока необходимо выбрать конкретную разновидность денежного потока: номинальный, реальный или базисный; приносимый собственным капиталом или всем инвестированным капиталом.

Выбор номинального, реального или базисного денежного потока связан с учетом инфляции при оценке стоимости.

Номинальным денежным потоком называется денежный поток, рассчитанный на основе текущих (прогнозных) цен. Текущей (прогнозной) ценой называется фактическая (прогнозируемая) цена товара (работы, услуги), определенная для каждого конкретного момента времени в прошлом или будущем и включающая в себя инфляционную компоненту.

Реальным денежным потоком называется денежный поток, рассчитанный на основе реальных цен. Реальной ценой называется цена товара (работы, услуги), определенная для каждого конкретного момента времени в прошлом или будущем и очищенная от инфляционной компоненты. Реальная цена рассчитывается путем деления текущей (прогнозной) цены на индекс инфляции. При этом фиксируется базисный год, относительно которого берется индекс инфляции.

Базисным денежным потоком называется денежный поток, рассчитанный на основе базисных (неизменных) цен. Базисной (неизменной) ценой называется фактическая цена товара (работы, услуги) в выбранном базисном году. Т.е. расчет в базисных ценах - это расчет в ценах базисного года(13).

Рекомендуется использовать номинальный денежный поток, включающий инфляционную компоненту. При этом влияние инфляции на оценку стоимости устраняется путем использования номинальной ставки дисконтирования (См. раздел 4.3.3 настоящей Методики оценки акций). Допускается использование базисного денежного потока совместно с реальной ставкой дисконтирования.

Выбор денежного потока, приносимый собственным капиталом или всем инвестированным капиталом, отражается на точности оценки стоимости.

Рекомендуется использование денежного потока, приносимого собственным капиталом, поскольку в этом случае полученная оценка стоимости является более точной. Допускается использование денежного потока, приносимого всем инвестированным капиталом.

Допускается составление прогноза на будущие 3-5 лет в зависимости от наличия данных и возможностей изучения оцениваемого предприятия. При выборе в качестве базы оценки инвестиционной стоимости и наличии соответствующего инвестиционного проекта (бизнес-плана) период прогноза необходимо согласовать с длительностью инвестиционного проекта.

Рекомендуется составить три варианта прогноза денежного потока:

- пессимистический (наихудшие условия функционирования предприятия);

- реалистический (наиболее вероятные условия функционирования предприятия);

- оптимистический (наилучшие условия функционирования предприятия).

Разработка прогноза предполагает детальный анализ и прогнозирование валовых доходов, расходов и инвестиций. Рекомендуется анализ и прогнозирование объемов реализации продукции в натуральном выражении, отпускных цен и себестоимости вести по видам продукции, (работ, услуг) предприятия в разрезе укрупненной номенклатуры (далее - вид продукции). При прогнозировании объемов реализации продукции в натуральном выражении продукции, отпускных цен желательно учитывать внешние факторы (рынок сбыта, сырьевая база и т.п.) и внутренние факторы (производственные мощности и т.п.). Переменные и условно-постоянные затраты рекомендуется прогнозировать раздельно. Настоящая Методика оценки не фиксирует конкретные процедуры анализа и прогнозирования валовых доходов, расходов и инвестиций, которые зависят от специфики оцениваемого предприятия и возможностей получения информации.

Прогноз предполагает предварительный ретроспективный анализ валовых доходов, расходов и инвестиций. Допускается для ретроспективного анализа взять предшествующие 3-5 лет в зависимости от наличия данных.

Рекомендуется по результатам ретроспективного анализа денежного потока заполнить таблицы N 9, N 10. При использовании денежного потока, приносимого всем инвестированным капиталом строка 13 таблицы N 10 не заполняется.

Таблица N 9

N строки	Наименование показателя	3-ий год до прогноза	2-ой год до прогноза	1-ый год до прогноза
1	Объем реализации продукции 1 в натуральном выражении
2	Цена продукции 1
3	Объем реализации продукции 1 в стоимостном выражении(14)
4	Себестоимость реализации продукции 1
5	Объем реализации продукции 2 в натуральном выражении
6	Цена продукции 2
7	Объем реализации продукции 2 в стоимостном выражении
8	Себестоимость реализации продукции 2
9	Объем реализации продукции 3 в натуральном выражении
10	Цена продукции 3
11	Объем реализации продукции 3 в стоимостном выражении
12	Себестоимость реализации продукции 3
4N-3	Объем реализации продукции N в натуральном выражении
4N-2	Цена продукции N
4N-1	Объем реализации продукции N в стоимостном выражении
4N	Себестоимость реализации продукции N
4N+1	Выручка (нетто) от реализа- ции
4N+2	Себестоимость реализации

Таблица N 10

N строки	Наименование показателя	3-ий год до прог- ноза	2-ой год до прог- ноза	1-ый год до прог- ноза	Код ОКУД	Код строки	Графа
1	Выручка (нетто от реализации				2	стр.010	"За отчет- ный период"
2	Себестоимость реализации				2	стр.020	"За отчет- ный период"
3	Коммерческие расходы				2	стр.030	"За отчет- ный период"
4	Управленческие расходы				2	стр.040	"За отчет- ный период"
5	Прибыль (убы- ток) от внереа- лизационной де- ятельности				2	стр.060- стр.070+ стр.080+ стр.090- стр.100+ стр.120- стр.130	"За отчет- ный период"
6	Балансовая при- быль (стр.1-стр.2- стр.3-стр.4+ +стр.5)
7	Налог на при- быль				2	стр.150	"За отчет- ный период"
8	Чистая прибыль
9	"Основные сред- ства на начало года				1	стр.120	"На начало года"
10	Амортизация				5	стр.411+ стр.412	графа 4
11	Капвложения				5	стр.430	графа 5
12	Прирост собст- венных оборот- ных средств				1	стр.290- стр.690	"На конец года" - "На начало го- да"
13	Прирост долго- срочной задол- женности				1	стр.520	"На конец года" - "На начало го- да"
14	Денежный поток (стр.8+стр.10- стр.11-стр.12+ стр.13)

Рекомендуется по результатам прогноза денежного потока заполнить таблицу N 11. При использовании денежного потока, приносимого всем инвестированным капиталом, строка 13 таблицы N 11 не заполняется.

Таблица N 11

N строки	Наименование показателя	1-ый прогно- зируемый (текущий) год	2-ой прогно- зируемый год	3-ий прогно- зируемый год
1	Выручка (нетто) от реа- лизации
2	Себестоимость реализации
3	Коммерческие расходы
4	Управленческие расходы
5	Прибыль (убыток) от вне- реализационной деятель- ности
6	Балансовая прибыль (стр.1-стр.2-стр.3-стр.4 +стр.5)
7	Налог на прибыль
8	Чистая прибыль (стр.6-стр.7)
9	Основные средства на на- чало года
10	Амортизация
11	Капвложения
12	Прирост собственных обо- ротных средств
13	Прирост долгосрочной за- долженности
14	Денежный поток (стр.8+стр.10-стр.11- стр.12+стр.13)

Если составлялось три варианта прогноза, то для окончательного прогноза вычисляется средневзвешенный денежный поток по формуле:

CFt = Wp х CFp,t + Wr х CFr,t + Wo х CFo,t, где:

CFt - (окончательный) прогноз денежного потока на год t,

CFp,t - пессимистический прогноз денежного потока на год t,

CFr,t - реалистический прогноз денежного потока на год,

CFo,t - оптимистический прогноз денежного потока на год t,

Wp - вероятность реализации пессимистического прогноза,

Wr - вероятность реализации реалистического прогноза,

Wo - вероятность реализации оптимистического прогноза.

Если оценка вероятностей реализации прогнозов затруднительна, то рекомендуется использовать следующие значения: Wp = Wo = 0,17 и Wp = 0,66.

4.3.2.2. Экспресс-прогноз денежного потока

Возможно использование нижеизложенного экспресс-прогноза денежного потока в случае, если анализ оцениваемого предприятия показал применимость следующих допущений:

- в прогнозируемом периоде оцениваемое предприятие будет иметь устойчивый спрос на производимую продукцию, работы, услуги;

- нормы рентабельности по видам продукции, работ, услуг предприятия в разрезе укрупненной номенклатуры за прогнозный период сохраняются на уровне средних норм за период ретроспективного анализа;

- в прогнозируемом периоде оцениваемое предприятие не планирует крупных мероприятий по вводу, выводу и модернизации производственных мощностей;

- структура основных средств (соотношение стоимостей зданий и сооружений, машин и оборудования и других видов основных средств) за прогнозный период сохранится на уровне средней структуры за период ретроспективного анализа;

- оборачиваемость собственных оборотных средств за прогнозный период сохранится на уровне средней оборачиваемости за период ретроспективного анализа.

Для экспресс-прогноза составляется только один вариант прогноза денежного потока, приносимого всем инвестированным капиталом. В зависимости от интерпретации результатов прогнозирования цен в соответствии с разделом 4.3.2.2.2 настоящей Методики оценки можно рассматривать денежный поток как реальный или как номинальный.

Далее примем, что номер года t равен нулю для текущего (1-ого прогнозного) года.

4.3.2.2.1. Объемы реализации в натуральном выражении по
видам продукции

Допускается два варианта прогнозирования объемов реализации в натуральном выражении по видам продукции.

1 вариант

Прогнозируемые объемы реализации в натуральном выражении по видам продукции считаются равными средним объемам реализации за период ретроспективного анализа:

          1     -1

     Qi = - х Сумма Qi,t, где:

          T    t=-T

Qi - прогнозируемый годовой объем реализации в натуральном выражении продукции i на весь прогнозируемый период,

Qi,t - фактический объем реализации в натуральном выражении продукции i за год t (t<0),

T - длительность ретроспективного периода в годах.

2 вариант

Для прогнозирования объемов реализации в натуральном выражении по видам продукции сделаем допущение о линейной зависимости объемов реализации от номера года. Рассчитаем коэффициенты линейной зависимости по методу наименьшей суммы квадратов отклонений:

       -1                        2

     Сумма (ai х t + Qi,o - Qi,t) -> min, где

      t=-T

ai - темп роста (падения) объема реализации в натуральном выражении продукции i,

Qi,o - прогнозируемый объем реализации в натуральном выражении продукции i на текущий год.

Значения коэффициентов линейной зависимости вычисляются по формулам:

                   -1                 -1          -1

            T х (Сумма t х Qi,t) - (Сумма t) х (Сумма Qi,t)

                  t=-T               t=-T        t=-T

     Qi,o = -----------------------------------------------

                            -1   2       -1    2

                     T х (Сумма t ) - (Сумма t)

                           t=-T         t=-T

Рассчитаем прогнозируемые значения объемов реализации в натуральном выражении по видам продукции:

Qi,t = ai х t + Qi,o, где:

Qi,t - прогнозируемый объем реализации в натуральном выражении продукции i за год t (t>=0),

t - номер прогнозируемого года.

4.3.2.2.2. Цены

Допускается два варианта прогнозирования цен по видам продукции.

1 вариант

Прогнозируемые цены по видам продукции считаются равными средним ценам за период ретроспективного анализа:

          1     -1

     Pi = - х Сумма Pi,t, где:

          T    t=-T

Pi - прогнозируемая цена продукции i на весь прогнозируемый период,

Pi,t - фактическая цена продукции i за год t (t<0).

2 вариант

Для прогнозирования цен по видам продукции сделаем допущение о линейной зависимости цен от номера года. Рассчитаем коэффициенты линейной зависимости по методу наименьшей суммы квадратов отклонений:

       -1                        2

     Сумма (ap х t + Pi,o - Pi,t)  -> min, где:

      t=-T

ap - темп роста (падения) цены продукции i,

Pi,o - прогнозируемая цена продукции i на текущий год.

Значения коэффициентов линейной зависимости вычисляются по формулам:

                   -1                 -1          -1

            T х (Сумма t х Pi,t) - (Сумма t) х (Сумма Pi,t)

                  t=-T               t=-T        t=-T

     Pi,o = -----------------------------------------------

                            -1   2       -1    2

                     T х (Сумма t ) - (Сумма t)

                           t=-T        t=-T

            -1                   -1

          Сумма Pi,t - Pi,o х (Сумма t)

           t=-T                 t=-T

     ap = -----------------------------

Рассчитаем прогнозируемые цены по видам продукции:

Pi,t = ap х t + Pi,o, где:

Pi,t - прогнозируемая цена продукции i за год t (t>=0),

t - номер прогнозируемого года.

4.3.2.2.3. Объемы реализации в стоимостном выражении по
видам продукции

Объемы реализации в стоимостном выражении по видам продукции вычисляются по формуле:

Si,t = Pi,t х Qi,t, где:

Si,t - прогнозируемый объем реализации в стоимостном выражении продукции i за год t,

Qi,t - прогнозируемый объем реализации в натуральном выражении продукции i за год t,

Pi,t - прогнозируемая цена продукции i за год t,

t - номер прогнозируемого года.

Вычисляются прогнозируемые значения выручки (нетто) от реализации, которые вносятся в строку 1 таблицы N 11:

     St = Сумма Si,t, где:

i=1

St - прогнозируемые значения выручки (нетто) от реализации за год t.

4.3.2.2.4. Себестоимость реализации видов продукции

По данным ретроспективного анализа объемов реализации по видам продукции вычисляются средние нормы рентабельности:

          1     -1  Si,t - Ci,t

     Ri = - х Сумма -----------, где:

          T    t=-T    Ci,t

Ri - средняя норма рентабельности продукции i,

Ci,t - фактическая себестоимость реализации продукции i за год t,

Si,t - фактический объем реализации продукции i в стоимостном выражении за год t (t<0).

Исходя из средних норм рентабельности вычисляются прогнозируемые значения себестоимости реализации каждого вида продукции:

              Si,t

     Ci,t = --------, где:

            (1 + Ri)

Ci,t - прогнозируемая себестоимость реализации продукции i за год t (t>=0),

Si,t - прогнозируемый объем реализации продукции i в стоимостном выражении за год t (t>=0).

Вычисляются прогнозируемые значения себестоимости реализации, которые вносятся в строку 2 таблицы N 11:

     Ct = Сумма Ci,t, где:

i=1

Ct - прогнозируемая себестоимость реализации за год t.

4.3.2.2.5. Коммерческие расходы

Допускается два варианта прогнозирования коммерческих расходов. Результаты прогнозирования вносятся в строку 3 таблицы N 11.

1 вариант

Прогнозируемые коммерческие расходы считаются равными средним коммерческим расходам за период ретроспективного анализа:

          1     -1

     Cc = - х Сумма Cc,t, где:

          T    t=-T

Cc - прогнозируемые ежегодные коммерческие расходы на весь прогнозируемый период,

Cc,t - фактические коммерческие расходы за год t (t<0).

2 вариант

Для прогнозирования коммерческих расходов сделаем допущение о линейной зависимости коммерческих расходов от номера года. Рассчитаем коэффициенты линейной зависимости по методу наименьшей суммы квадратов отклонений:

       -1                        2

     Сумма (aC х t + CC,o - CC,t)  -> min, где:

      t=-T

aC - темп роста (падения) коммерческих расходов,

CC,o - прогнозируемые коммерческие расходы на текущий год.

Значения коэффициентов линейной зависимости вычисляются по формулам:

                   -1                 -1          -1

            T х (Сумма t х CC,t) - (Сумма t) х (Сумма CC,t)

                  t=-T               t=-T        t=-T

     CC,o = -----------------------------------------------

                            -1   2       -1    2

                     T х (Сумма t ) - (Сумма t)

                           t=-T         t=-T

            -1                   -1

          Сумма CC,t - CC,o х (Сумма t)

           t=-T                 t=-T

     aC = -----------------------------

Рассчитаем прогнозируемые значения коммерческих расходов:

CC,t = aC х t + CC,o, где:

CC,t - прогнозируемые коммерческие расходы на год t (t>=0),

t - номер прогнозируемого года.

4.3.2.2.6. Управленческие расходы

Допускается два варианта прогнозирования управленческих расходов. Результаты прогнозирования вносятся в строку 4 таблицы N 11.

1 вариант

Прогнозируемые управленческие расходы считаются равными средним управленческим расходам за период ретроспективного анализа:

          1     -1

     CM = - х Сумма CM,t, где:

          T    t=-T

CM - прогнозируемые ежегодные управленческие расходы на весь прогнозируемый период,

CM,t - фактические управленческие расходы за год t (t<0).

2 вариант

Для прогнозирования управленческих расходов сделаем допущение о линейной зависимости управленческих расходов от номера года. Рассчитаем коэффициенты линейной зависимости по методу наименьшей суммы квадратов отклонений:

-1

     Сумма (aM х t + CM,o - CM,t)  -> min, где:

      t=-T

aM - темп роста (падения) управленческих расходов,

CM,o - прогнозируемые управленческие расходы на текущий год.

Значения коэффициентов линейной зависимости вычисляются по формулам:

                   -1                 -1          -1

            T х (Сумма t х CM,t) - (Сумма t) х (Сумма CM,t)

                  t=-T               t=-T        t=-T

     CM,o = -----------------------------------------------

                           -1   2       -1    2

                    T х (Сумма t ) - (Сумма t)

                          t=-T         t=-T

            -1                   -1

          Сумма CM,t - CM,o х (Сумма t)

           t=-T                 t=-T

     aM = -----------------------------

Рассчитаем прогнозируемые значения управленческих расходов:

CM,t = aM х t + CM,o, где:

CM,t - прогнозируемые управленческие расходы на год t (t>=0),

t - номер прогнозируемого года.

4.3.2.2.7. Прибыль (убыток) от внереализационной
деятельности

Допускается два варианта прогнозирования прибылей (убытков) от внереализационной деятельности. Результаты прогнозирования вносятся в строку 5 таблицы N 11.

1 вариант

Прогнозируемые прибыли (убытки) от внереализационной деятельности считаются равными средним прибылям (убыткам) от внереализационной деятельности за период ретроспективного анализа:

          1     -1

     EN = - х Сумма EN,t, где:

          T    t=-T

EN - прогнозируемые ежегодные прибыли (убытки) от внереализационной деятельности на весь прогнозируемый период,

EN,t - фактические прибыли (убытки) от внереализационной деятельности за год t (t<0).

2 вариант

Для прогнозирования прибылей (убытков) от внереализационной деятельности сделаем допущение о линейной зависимости прибылей (убытков) от внереализационной деятельности от номера года. Рассчитаем коэффициенты линейной зависимости по методу наименьшей суммы квадратов отклонений:

       -1                        2

     Сумма (aN х t + EN,o - EN,t)  -> min, где:

      t=-T

aN - темп роста (падения) прибылей (убытков) от внереализационной деятельности,

EN,o - прогнозируемая прибыль (убыток) от внереализационной деятельности на текущий год.

Значения коэффициентов линейной зависимости вычисляются по формулам:

                   -1                 -1          -1

            T х (Сумма t х EN,t) - (Сумма t) х (Сумма EN,t)

                  t=-T               t=-T        t=-T

     EN,o = -----------------------------------------------

                            -1   2       -1    2

                     T х (Сумма t ) - (Сумма t)

                           t=-T         t=-T

Рассчитаем прогнозируемые значения прибылей (убытков) от внереализационной деятельности:

EN,t = aN х t +EN,o, где:

EN,t - прогнозируемая прибыль (убыток) от внереализационной деятельности на год t (t>=0),

t - номер прогнозируемого года.

4.3.2.2.8. Чистая прибыль

Исходя из прогнозируемых значений выручки (нетто) от реализации, себестоимости реализации, коммерческих расходов, управленческих расходов, прибылей (убытков) от внереализационной деятельности вычисляются прогнозируемые значения балансовой прибыли, которые вносятся в строку 6 таблицы N 11:

EB,t = St - Ct - CC,t - CM,t + EN,t, где:

EB,t - прогнозируемая балансовая прибыль за год t,

St - прогнозируемая выручка (нетто) от реализации за год t,

Ct - прогнозируемая себестоимость реализации за год t,

CC,t - прогнозируемые коммерческие расходы на год t,

CM,t - прогнозируемые управленческие расходы на год t,

EN,t - прогнозируемая прибыль (убыток) от внереализационной деятельности за год t.

Исходя из прогнозируемых значений балансовой прибыли и ставки налога на прибыль вычисляются прогнозируемые значения налога на прибыль, которые вносятся в строку 7 таблицы N 11:

Taxt = EB,t х f, где:

Taxt - прогнозируемый налог на прибыль за год t,

f - ставка налога на прибыль.

Исходя из прогнозируемых значений балансовой прибыли, налога на прибыль вычисляются прогнозируемые значения чистой прибыли, которые вносятся в строку 8 таблицы N 11:

Et = EB,t - Taxt, где:

Et - прогнозируемая чистая прибыль за год t.

4.3.2.2.9. Капвложения

Допускается два варианта прогнозирования капвложений. Результаты прогнозирования вносятся в строку 11 таблицы N 11.

1 вариант

Прогнозируемые капвложения считаются равными средним капвложениям за период ретроспективного анализа:

         1     -1

     I = - х Сумма It, где:

         T    t=-T

I - прогнозируемые ежегодные капвложения на весь прогнозируемый период,

It - фактические капвложения за год t (t<0).

2 вариант

Для прогнозирования капвложений сделаем допущение о линейной зависимости капвложений от номера года. Рассчитаем коэффициенты линейной зависимости по методу наименьшей суммы квадратов отклонений:

       -1                    2

     Сумма (aI х t + Io - It)  -> min, где:

      t=-T

aI - темп роста (падения) капвложений,

Io - прогнозируемые капвложения на текущий год.

Значения коэффициентов линейной зависимости вычисляются по формулам:

                 -1               -1          -1

          T х (Сумма t х It) - (Сумма t) х (Сумма It)

                t=-T             t=-T        t=-T

     Io = -------------------------------------------

                        -1   2       -1    2

                 T х (Сумма t ) - (Сумма t)

                       t=-T         t=-T

            -1               -1

          Сумма It - Io х (Сумма t)

           t=-T             t=-T

     aI = -------------------------

Рассчитаем прогнозируемые значения капвложений:

It = aI х t +Io, где:

It - прогнозируемые капвложения на год t (t>=0),

t - номер прогнозируемого года.

4.3.2.2.10. Основные средства и амортизация

По данным ретроспективного анализа вычисляется средняя норма амортизации:

          1     -1     2 х At

     na = - х Сумма -----------, где:

          T    t=-T FAt+1 + FAt

na - средняя норма амортизации,

FAt - фактическая стоимость основных средств на начало года t (t<0),

At - фактическая амортизация за год t (t<0),

t - номер прогнозируемого года.

Исходя из средней нормы амортизации вычисляются прогнозируемые значения стоимости основных средств и амортизации, которые вносятся в строки 9, 10 таблицы N 11:

             2 - na           2

     FAt+1 = ------ х FAt + ------ х It

             2 + na         2 + na

            2 х na           na

     At+1 = ------ х FAt + ------ х It, где:

            2 + na         2 + na

FAt - прогнозируемая стоимость основных средств на начало года t (t>=0),

At - прогнозируемая амортизация за год t,

It - прогнозируемые капвложения за год t.

4.3.2.2.11. Собственные оборотные средства

По данным ретроспективного анализа вычисляется средняя оборачиваемость собственных оборотных средств:

           1     -1    2 х St

     CAT = - х Сумма -----------, где:

           T    t=-T CAt+1 + CAt

CAT - средняя оборачиваемость собственных оборотных средств,

CAt - фактическая стоимость собственных оборотных средств на начало года t (t<0).

Исходя из средней оборачиваемости собственных оборотных средств вычисляются прогнозируемые значения стоимости собственных оборотных средств:

             2 х St

     CAt+1 = ------ - CAt, где:

CAT

CAt - прогнозируемая стоимость собственных оборотных средств на начало года t (t>=0).

4.3.2.2.12. Денежный поток

По полученным прогнозным значениям чистой прибыли, амортизации, капвложений, стоимости собственных оборотных средств вычисляются прогнозируемые значения денежного потока:

CFt = Et + At - It - (CAt+1 - CAt), где:

CFt - прогнозируемый денежный поток за год t,

Et - прогнозируемая чистая прибыль за год t,

At - прогнозируемая амортизация за год t,

It - прогнозируемые капвложения за год t,

CAt - прогнозируемая стоимость собственных оборотных средств на начало года t.

4.3.3. Определение ставки дисконтирования

Ставка дисконтирования (дисконта) отражает ожидаемую или требуемую норму прибыли при получении дохода, приносимого объектом оценки. Ставка дисконтирования может быть: номинальной или реальной; для собственного капитала или всего инвестированного капитала.

Номинальная ставка дисконтирования отражает ожидаемую или требуемую норму прибыли при получении номинального дохода, включающего в себя инфляционную компоненту. Способы расчета номинальной ставки дисконтирования описаны в разделах 4.3.3.2-4.3.3.4 настоящей Методики оценки.

Реальная ставка дисконтирования отражает ожидаемую или требуемую норму прибыли при получении реального дохода, очищенного от инфляционной компоненты. Способ расчета реальной ставки дисконтирования по модели Фишера на основе номинальной ставки описан в разделе 4.3.3.5 настоящей Методики оценки. Т.е. для расчета реальной ставки дисконта сначала рассчитывают номинальную, потом на ее основе реальную. Модель Фишера можно использовать также для расчета номинальной ставки на основе реальной.

Ставка дисконтирования, рассчитываемая по модели кумулятивного построения (раздел 4.3.3.1), может быть как номинальной, так и реальной, поскольку определяется экспертным путем.

Ставка дисконтирования для собственного капитала отражает ожидаемую или требуемую норму прибыли на собственный капитал. Ставка дисконтирования для собственного капитала может быть рассчитана или по модели кумулятивного построения (раздел 4.3.3.1), или по модели оценки капитальных активов (раздел 4.3.3.2), или по факторным моделям арбитражной теории ценообразования (раздел 4.3.3.3).

Ставка дисконтирования для всего инвестированного капитала отражает ожидаемую или требуемую норму прибыли на весь инвестированный капитал. Ставка дисконтирования на весь инвестированный капитал принимается равной средневзвешенной стоимости капитала, способ расчета которой описан в разделе 4.3.3.4 настоящей Методики оценки.

Выбор ставки дисконтирования должен соответствовать выбору разновидности денежного потока. Для номинального денежного потока выбирают номинальную ставку дисконтирования, а для реального и базисного - реальную ставку. Для денежного потока, приносимого собственным капиталом, выбирают ставку дисконтирования для собственного капитала, а для денежного потока, приносимого всем инвестированным капиталом, - ставку дисконтирования для всего инвестированного капитала.

В общем случае каждый период прогнозирования имеет свою ставку дисконтирования. Обычно ставку дисконтирования считают постоянной, т.е. независящей от прогнозируемого года. Однако в некоторых случаях такое допущение неприемлемо, например, когда прогнозируется изменение соотношения между собственным и заемным капиталом при расчете средневзвешенной стоимости капитала или прогнозируется неравномерная по годам инфляция при расчете номинальной ставки и т.п. В случаях, когда ставка дисконта различна для разных прогнозируемых периодов, расчеты средневзвешенной стоимости капитала, по модели кумулятивного построения, по некоторым факторным моделям теории арбитражного ценообразования, по модели Фишера могут быть произведены отдельно для каждого прогнозируемого года.

4.3.3.1. Определение ставки дисконтирования по модели
кумулятивного построения

По модели кумулятивного построения ставка дисконта представляется как сумма безрисковой ставки и премий за различные виды риска. Подходящие виды риска подбираются индивидуально для каждого случая оценки стоимости. Рекомендуется использовать виды риска, представленные в таблице N 12.

Таблица N 12

1	Безрисковая ставка
2	Премия за риск инвестирования в акции аналогичных предприятий
3	Премия за размер предприятия
4	Премия за качество менеджмента
5	Премия за территориальную и производственную диверсифицирован- ность
6	Премия за структуру капитала
7	Премия за диверсифицированность клиентуры
8	Премия за стабильность получения доходов и степень вероятности их получения
9	Премия за прочие особые риски
10	Ставка дисконта (сумма строк 1-9)

Допускается использование общего риска без разбиения его на отдельные составляющие.

Размер премий за риски определяется экспертным путем или рассчитывается каким-либо способом(15), при этом рекомендуется ориентироваться на рекомендованные значения размеров премий за риски, устанавливаемые Госкомсобственностью РБ.

4.3.3.2. Определение ставки дисконтирования по модели
оценки капитальных активов

Модель оценки капитальных (финансовых) активов CAPM - равновесная модель ценообразования, согласно которой ожидаемая доходность ценной бумаги является линейной функцией чувствительности бумаги к изменению рыночного портфеля (См. [М1], [М5]).

По модели оценки капитальных активов ставка дисконта рассчитывается по формуле:

re = rf + (rm - rf) х b, где:

re - ставка дисконта для собственного капитала,

rf - безрисковая ставка дохода,

rm - среднерыночная доходность,

b - b-коэффициент (мера систематического риска).

Среднерыночная доходность (доходность рыночного портфеля) определяется исходя из величины доходов на рынке ценных бумаг за достаточно длительный период в ретроспективе.

b-коэффициент (фактор) может быть рассчитан следующими способами:

- статистическим методом;

- фундаментальным методом.

Допускается использование иных способов расчета b-коэффициента (фактора).

Рекомендуется к ставке дисконта, рассчитанной по модели оценки капитальных активов, прибавить премию за риск, связанный с размером предприятия, учитывая, что инвестиции в малые предприятия более рискованны. Для иностранных инвесторов прибавляется также премия за риск инвестиций в РФ.

4.3.3.2.1. Статистический метод расчета b-коэффициента

Для расчета b-коэффициента статистическим методом используют одноиндексную стохастическую модель, принимая среднерыночную доходность равной индексной доходности. Одноиндексная стохастическая модель - простая линейная модель, выражающая связь между доходностью ценной бумаги и доходностью рыночного индекса. Ниже приведена последовательность действий для расчета b-коэффициента.

(1) Выбирается определенный рыночный (фондовый) индекс. Например индекс РТС.

(2) Выбирается период ретроспективного анализа. Рекомендуется выбирать период ретроспективного анализа длительностью не менее 1 года. Предполагается, что на протяжении всего ретроспективного периода известны котировки оцениваемой акции и значения выбранного рыночного индекса.

(3) Выбирается шаг расчета (интервал времени). Рекомендуется устанавливать шаг расчета равный одному дню (суткам).

(4) Выбирается шаг оценки доходности (интервал времени между гипотетической куплей и продажей оцениваемой акции для расчета доходности). Шаг оценки доходности должен быть кратен шагу расчета. Рекомендуется выбирать шаг оценки доходности от 5 до 30 дней.

(5) Рассчитывается массив доходности оцениваемой акции по формуле:

             S       P

            P (t) - P (t-r)

     r(t) = ---------------, где

                P (t-r)

     r(t) - доходность оцениваемой акции в момент времени t,

     P (t-r) - цена приобретения оцениваемой акции в момент времени t-r,

     P (t) - цена продажи оцениваемой акции в момент времени t,

     t - момент времени (номер шага расчета),

     r - длительность шага оценки доходности в шагах расчета.

(5) Рассчитывается массив среднерыночной (индексной) доходности по формуле:

             I(t) - I(t-r)

     rm(t) = -------------, где:

                 I(t-r)

rm(t) - среднерыночная (индексная) доходность в момент времени t,

I(t-r) - значение рыночного индекса в момент времени t-r,

I(t) - значение рыночного индекса в момент времени t.

(6) Ищется подходящая линейная зависимость доходности оцениваемой акции от среднерыночной доходности следующего вида:

r(t) = a + b х rm(t) + e(t), где:

a - a-коэффициент,

b - b-коэффициент,

e(t) - отклонение.

Находим значения a-коэффициента и b-коэффициента по методу наименьшей суммы квадратов отклонений:

       T                         2

     Сумма (a + b х rm(t) - r(t))  -> min.

t=1

(7) Рассчитываются выборочные средние по формулам:

     _   1     T

     r = - х Сумма r(t)

         T    t=1

     _    1     T

     rm = - х Сумма rm(t), где:

          T    t=1

r - выборочная средняя доходности оцениваемой акции,

rm - выборочная средняя среднерыночной (индексной) доходности,

T - длительность периода ретроспективного анализа в шагах расчета.

(8) Рассчитываются выборочная ковариация и выборочная дисперсия по формулам:

                    1       T           _             _

     cov(r, rm) = ----- х Сумма (r(t) - r) х (rm(t) - rm)

                  T - 1    t=1

      2         1       T            _  2

     g (rm) = ----- х Сумма (rm(t) - rm) , где:

              T - 1    t=1

cov(r,rm) - выборочная ковариация доходности оцениваемой акции и среднерыночной доходности,

     g (rm) - выборочная дисперсия среднерыночной (индексной) доходности.

(9) Рассчитываются значения a-коэффициента и b-коэффициента по формулам:

         _       _

     a = r - b х rm,

         cov(r, rm)

     b = ----------.

            g (rm)

4.3.3.2.2. Фундаментальный метод расчета b-коэффициента

Фундаментальный метод расчета b-коэффициента основан на результатах финансового анализа предприятия. Анализируются переменные (факторы), влияющие на величину риска, связанного с предприятием. Факторы риска подразделяются на риски предприятия, отраслевые и макроэкономические факторы риска. Оцениваются значения b-коэффициента для каждого фактора риска. После этого рассчитывается средневзвешенное значение b-коэффициента, которое принимается за оценку b-коэффициента предприятия (См. [М5], стр. 162).

4.3.3.3. Определение ставки дисконтирования по теории
арбитражного ценообразования

Теория арбитражного ценообразования APT - равновесная модель формирования цен активов, утверждающая, что ожидаемая доходность ценной бумаги является линейной функцией ее чувствительности к изменению общих факторов рынка (См. [М1]).

По теории арбитражного ценообразования ставка дисконта при использовании многофакторной модели с k факторами рассчитывается по формуле:

     re = rf + Сумма (gi - rf) х bi, где:

i=1

re - ставка дисконта для собственного капитала,

rf - безрисковая ставка дохода,

gi - ожидаемая доходность портфеля акций, имеющего единичную чувствительность к фактору i и нулевую чувствительность ко всем остальным факторам,

bi - чувствительность оцениваемой акции к фактору i ("b-коэффициент" фактора i),

k - общее количество учитываемых факторов.

APT не фиксирует количество и сущность факторов, которые влияют на ожидаемую доходность. В частности факторами могут быть(16):

- темп роста валового внутреннего продукта;

- уровень процентных ставок;

- уровень инфляции;

- уровень цен на нефть;

- среднерыночная доходность;

- индексы доходности акций отдельных секторов (отраслей) экономики;

- ставка дивиденда;

- размер капитализации предприятия (логарифм рыночной капитализации предприятия).

При выполнении всех предположений APT и CAPM однофакторная модель с фактором "среднерыночная доходность" соответствует модели CAPM.

Для расчетов по многофакторным моделям используются различные методы, которые могут быть отнесены к следующим группам методов:

- методы временных рядов;

- методы пространственной выборки;

- методы факторного анализа.

4.3.3.4. Определение ставки дисконтирования как
средневзвешенной стоимости капитала

Ставка дисконтирования для всего инвестированного капитала принимается равной средневзвешенной стоимости капитала и вычисляется по формуле:

r = We х re + Wd х rd, где:

r - ставка дисконта для всего инвестированного капитала,

We - доля собственного капитала предприятия,

re - ставка дисконта для собственного капитала,

Wd - доля долгосрочной задолженности в капитале предприятия,

rd - стоимость долгосрочной задолженности с учетом налогообложения.

При оценке доли собственного капитала и доли долгосрочной задолженности следует ориентироваться на прогнозируемую структуру капитала. Допускается использование усредненной структуры аналогичных предприятий.

Стоимость долгосрочной задолженности с учетом налогообложения вычисляется по формуле:

          ln          f

     rd = --- х (1 - ---), где:

          100        100

ln - средний процент по кредитам,

f - ставка налога на прибыль в процентах.

Ставка дисконта для собственного капитала рассчитывается или по модели кумулятивного построения (раздел 4.3.3.1), или по модели оценки капитальных активов (раздел 4.3.3.2), или по теории арбитражного ценообразования (раздел 4.3.3.3). В качестве ставки дисконта на собственный капитал допускается использование рентабельности собственного капитала предприятия [Return on shareholders' equity (ROE)].

4.3.3.5. Взаимосвязь номинальной и реальной ставки
дисконта по модели Фишера

Модель Фишера - модель (формула) взаимосвязи номинальной и реальной ставки доходности. Если известна номинальная ставка доходности, то реальная ставка доходности вычисляется по формуле:

          rn - i

     rr = ------, где:

          1 + i

rr - реальная ставка доходности,

rn - номинальная ставка доходности,

i - индекс инфляции.

Если известна реальная ставка доходности, то номинальная ставка доходности вычисляется по формуле:

rn = rr + i + rr х i.

4.3.4. Расчет величины стоимости и диапазона стоимостей
по методу дисконтированного денежного потока

Если ставка дисконта зависит от прогнозируемого года, то стоимость предприятия по методу дисконтированного денежного потока вычисляется по формуле:

             T -1     CFt            PR

     PDCF = Сумма ----------- + -------------, где:

             t=0                 +

                   t            T -1

                   П (1 + ri)     П  (1 + ri)

                  i=0            i=0

PDCF - стоимость предприятия по методу дисконтированного денежного потока,

CFt - прогнозируемый денежный поток на прогнозный год t,

rt - ставка дисконтирования за год t,

PR - стоимость предприятия в постпрогнозный период,

t - номер года,

     T - число прогнозируемых лет.

Если ставка дисконта не зависит от прогнозируемого года, то стоимость предприятия по методу дисконтированного денежного потока вычисляется по той же самой формуле, которая принимает более простой вид:

             T -1     CFt          PR

     PDCF = Сумма ---------- + -----------, где:

             t=0                       +

                         t+1          T -1

                  (1 + r)      (1 + r)

r - (постоянная) ставка дисконтирования.

Стоимость пакета акций по методу дисконтированного денежного потока вычисляется по формуле:

              PDCF х L

     PDCF,S = --------, где:

PDCF,S - стоимость пакета акций по методу дисконтированного денежного потока,

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

Если прогноз денежного потока производился в трех вариантах (пессимистический, реалистический и оптимистический), то расчеты стоимости предприятия и пакета акций по вышеприведенным формулам производятся также для пессимистического и оптимистического вариантов прогноза. Стоимости по пессимистическому и оптимистическому вариантам определяют нижнюю и верхнюю границы стоимости, т.е. задают интервал стоимостей.

5. Имущественный подход к оценке стоимости

Имущественный подход к оценке стоимости предприятий основан на раздельной оценке активов предприятия с последующим их суммированием и вычитанием обязательств предприятия с учетом или без учета затрат на распродажу активов. Разные методы оценки имущественного подхода отличаются оценкой всех или только части активов и наличием или отсутствием учета затрат на распродажу активов. В рамках имущественного подхода существуют следующие основные методы оценки:

- метод накопления активов;

- метод ликвидационной стоимости.

5.1. Оценка стоимости по методу накопления активов

5.1.1. Схема оценки стоимости по методу накопления
активов

Метод накопления активов основан на раздельной оценке всех активов предприятия с последующим их суммированием и вычитанием обязательств предприятия. Настоящая Методика лишь в самых общих чертах описывает возможные схемы оценки активов.

Рекомендуется при оценке стоимости предприятия по методу накопления активов одновременное проведение инвентаризации имущества предприятия на дату оценки.

Основными этапами оценки стоимости по методу накопления активов являются:

- оценка стоимости земельных участков;

- оценка стоимости зданий и сооружений;

- оценка объектов незавершенного строительства;

- оценка оборудования, машин и механизмов;

- оценка производственных запасов;

- оценка финансовых активов;

- оценка нематериальных активов;

- определение текущих и долгосрочных обязательств предприятия;

- расчет стоимости предприятия и пакета акций по методу накопления активов.

5.1.2. Оценка стоимости земельных участков

Для оценки стоимости земельных участков используют следующие методы:

- метод сравнительного анализа продаж;

- метод соотнесения (переноса);

- метод капитализации земельной ренты;

- метод (техника) остатка для земли;

- метод развития земельного участка.

Допускается использование других методов оценки стоимости земельных участков.

Применение метода сравнительного анализа продаж для оценки стоимости земельных участков в российских условиях затруднено из-за отсутствия развитого земельного рынка (См. раздел 5.1.3.3 настоящей Методики).

Метод соотнесения (переноса) основан на использовании относительно устойчивого соотношения между стоимостью земельного участка и его улучшений, характерного для каждого страта рынка недвижимости. Для определения соотношения используются цены продаж застроенных участков и стоимость улучшений (построек), которая определяется отдельно (например методами затратного или доходного подхода).

Применение метода соотнесения целесообразно при недостаточности сопоставимых продаж свободных земельных участков.

Метод капитализации земельной ренты основан на прямой капитализации доходов, полученных за счет арендных платежей. Является вариантом метода капитализации будущих доходов.

Применение метода капитализации земельной ренты в российских условиях затруднено отсутствием развитого земельного арендного рынка.

Метод (техника) остатка основан на оценке имущества с учетом влияния отдельных факторов образования дохода. Метод (техника) остатка для земли является вариантом метода (техники) остатка. Исходными данными являются чистый операционный доход, приносимый земельным участком с улучшениями, норма прибыли, стоимость улучшений, определенная методами затратного подхода. Сначала определяется часть чистого операционного дохода, приносимого улучшениями, путем умножения стоимости улучшений на ставку капитализации. При этом ставка капитализации для улучшений определяется из нормы прибыли с учетом изменения стоимости улучшений. Остальная часть чистого операционного дохода, приносимая земельным участком, капитализируется в стоимость земельного участка путем деления этого дохода на ставку капитализации для земли. При этом ставка капитализации для земли обычно принимается равной норме прибыли.

Применение метода остатка для земли целесообразно при недостаточности сопоставимых продаж свободных земельных участков.

Метод развития (освоения) земельного участка представляет собой упрощенную модель инвестиционного анализа варианта наилучшего использования оцениваемой территории, не имеющей аналогов в сравнительных продажах, и используется в случаях, когда необходимо оценить стоимость участка, пригодного на разбиение на отдельные участки (См. [М13], [М5]). Основными этапами оценки стоимости по методу развития земельного участка являются:

- определение размеров и числа участков, требований к их благоустройству, соответствующее типичным условиям продаж в данном районе;

- оценка цен продаж улучшенных участков, ожидаемой выручки от их реализации и ожидаемого распределения выручки во времени;

- определение затрат на освоение участков и их последующую продажу;

- расчет текущей стоимости земельного участка как дисконтированного чистого дохода.

5.1.3. Оценка стоимости зданий и сооружений

Для оценки зданий и сооружений (объектов недвижимости) используются методы оценки стоимости затратного, доходного и рыночного подходов.

5.1.3.1. Затратный подход к оценке недвижимости

Затратный подход включает следующие методы оценки стоимости:

- метод восстановительной стоимости;

- метод стоимости замещения.

5.1.3.1.1. Метод восстановительной стоимости

Метод восстановительной стоимости основан на оценке затрат на воспроизводство точной копии объекта, даже если имеются более экономичные аналоги. Метод восстановительной стоимости предназначен для определения полной восстановительной стоимости и остаточной восстановительной стоимости как баз оценки(17) (См. [М5], [М13]). Основными этапами оценки стоимости по методу восстановительной стоимости являются:

- определение полной восстановительной стоимости;

- определение износа;

- определение остаточной восстановительной стоимости.

5.1.3.1.1.1. Определение полной восстановительной
стоимости

Существуют следующие основные способы определения полной восстановительной стоимости:

- сметный способ;

- метод учета затрат по укрупненным конструктивным элементам и видам работ;

- метод сравнительной единицы;

- метод объектов-аналогов;

- индексный способ.

Допускается использование иных способов определения полной восстановительной стоимости.

5.1.3.1.1.1.1. Сметный способ

Расчет стоимости объекта недвижимости заключается в составлении объектных и сводных смет строительства оцениваемого объекта, как если он строился вновь по текущим ценам.

Является наиболее трудоемким способом и дает наиболее точную оценку. Как правило требует привлечение специалистов-сметчиков.

5.1.3.1.1.1.2. Метод учета затрат по укрупненным
конструктивным элементам и видам работ

Основан на использовании укрупненных сметных норм и расценок. В качестве единиц измерения стоимости конструктивных элементов принимаются наиболее характерные их показатели (1 куб.м извлеченного грунта, монолитного бетона или кирпичной кладки, 1 кв.м оштукатуренной или окрашенной поверхности, кровельных покрытий, 1 т смонтированных металлоконструкций и т.п.).

Является менее трудоемким и дает менее точную оценку по сравнению со сметным способом.

5.1.3.1.1.1.3. Метод сравнительной единицы (метод
удельной стоимости)

Полная восстановительная стоимость вычисляется путем умножения текущей стоимости, выбранной для расчета недвижимости единицы измерения, на количество единиц оцениваемого объекта. В качестве единицы измерения выбирается унифицированный показатель потребительской полезности оцениваемого объекта (1 кв.м общей площади жилых зданий, 1 куб.м емкости складских помещений, 1 койко-место больниц, 1 машино-место гаражей и автостоянок и т.п.).

Является наиболее простым способом. Дает менее точную оценку по сравнению с методом учета затрат по укрупненным конструктивным элементам и видам работ.

5.1.3.1.1.1.4. Метод объектов-аналогов

Для определения полной восстановительной стоимости оцениваемого объекта подбирается объект-аналог(18) (объекты-аналоги) с известной полной восстановительной стоимостью. При необходимости осуществляются корректировки по совокупности конструктивных различий между оцениваемым объектом и объектом аналогом.

5.1.3.1.1.1.5. Индексный способ

Полная восстановительная стоимость определяется путем умножения его балансовой стоимости на соответствующий индекс в соответствии с Положением о порядке переоценки основных фондов (средств) предприятий и организаций, утвержденным постановлением правительства РФ N 1233 от 25.11.93, а также последующими постановлениями правительства РФ по переоценке основных фондов.

Настоящая Методика оценки не допускает использования индексного способа в тех случаях, когда базой оценки служит рыночная стоимость.

5.1.3.1.1.2. Определение износа

Износ - уменьшение стоимости объекта недвижимости, обусловленное различными причинами. Различают следующие виды износа:

- физический износ;

- функциональный износ;

- внешний (экономический) износ.

Физический износ - износ имущества, связанный со снижением его работоспособности в результате как естественного физического старения, так и влияния внешних неблагоприятных факторов.

Функциональный износ - износ объекта из-за несоответствия современным требованиям, предъявляемым к данному объекту.

Внешний (экономический) износ - износ объекта в результате изменения внешней экономической ситуации (изменения внешней среды, обусловленное экономическими, политическими, либо другими факторами).

Износ может быть также устранимым или неустранимым. Устранимый износ - износ объекта, затраты на устранение которого меньше, чем добавляемая при этом стоимость. Неустранимый износ - износ объекта, затраты на устранение которого больше, чем добавляемая при этом стоимость.

Существуют следующие основные способы определения износа:

- поэлементный способ;

- метод срока жизни;

- метод прямых рыночных сравнений;

- метод разбиения.

Допускается использование иных способов определения износа.

5.1.3.1.1.2.1. Поэлементный способ

Поэлементный способ используется для определения физического износа. Общий физический износ определяется как средневзвешенная физических износов отдельных конструктивных элементов:

              Сумма Износ%i х УдВес

i=1

     Износ% = ---------------------, где:

Износ% - физический износ объекта, в %,

Износ%i - износ конструктивного элемента i, в %,

УдВесi - удельный вес стоимости конструктивного элемента i в стоимости восстановления объекта, в %.

Стоимость физического износа объекта определяется следующим образом:

             Износ% х ВС

     Износ = -----------, где:

Износ - физический износ объекта,

ВС - полная восстановительная стоимость объекта.

5.1.3.1.1.2.2. Метод срока жизни

Метод срока жизни основан на экспертизе оцениваемого объекта и предположении о том, что эффективный возраст так относится к типичному сроку экономической жизни объекта, как накопленный износ к полной восстановительной стоимости объекта. Метод срока жизни оценивает общий износ без разбиения его на физический, функциональный и внешний.

Хронологический возраст - период времени, прошедший со дня ввода объекта в эксплуатацию.

Эффективный возраст основан на оценке внешнего вида, технического состояния и экономических факторов, влияющих на стоимость объекта. Это возраст, который соответствует физическому состоянию объекта и учитывает возможность его продажи. Эффективной возраст может быть меньше или больше хронологического.

Срок физической жизни объекта - период времени, в течении которого объект существует и может эксплуатироваться. Срок физической жизни заканчивается, когда объект сносится.

Срок экономической жизни - период времени, в течении которого объект можно использовать, извлекая прибыль. В этот период улучшения вносят вклад в стоимость объекта.

Общий износ по методу срока жизни вычисляется по формуле:

             ЭВ

     Износ = -- х ВС, где:

             ЭЖ

Износ - износ объекта,

ЭВ - эффективный возраст,

ЭЖ - срок экономической жизни,

ВС - полная восстановительная стоимость объекта.

5.1.3.1.1.2.3. Метод прямых рыночных сравнений

Метод прямых рыночных сравнений основан на сопоставлении его остаточной восстановительной стоимости и износа с текущими ценами продаж и износом аналогичных объектов. Определяют накопленный износ объектов-аналогов как разность полной восстановительной стоимости и цены продажи объекта-аналога. На основании накопленного износа объектов-аналогов определяется износ оцениваемого объекта. Метод прямых рыночных сравнений оценивает общий износ без разбиения его на физический, функциональный и внешний.

5.1.3.1.1.2.4. Метод разбиения

Метод разбиения состоит в последовательной оценке всех видов износа:

- устранимый физический износ;

- неустранимый физический износ;

- устранимый функциональный износ;

- неустранимый функциональный износ;

- внешний износ.

Метод разбиения является наиболее комплексным и полным методом оценки износа.

5.1.3.1.1.3. Определение остаточной восстановительной
стоимости

Для определения остаточной восстановительной стоимости из полной восстановительной стоимости вычитает износ.

5.1.3.1.2. Метод стоимости замещения

Метод стоимости замещения основан на оценке стоимости затрат на создание объекта, аналогичного по функциям. Метод стоимости замещения предназначен для определения полной стоимости замещения и остаточной стоимости замещения как баз оценки (См. [М5], [М13]). Основными этапами оценки стоимости по методу стоимости замещения являются:

- определение полной стоимости замещения;

- определение износа;

- определение остаточной стоимости замещения.

5.1.3.2. Доходный подход к оценке недвижимости

Методы оценки доходного подхода - метод прямой капитализации, метод дисконтирования и метод ипотечно-инвестиционного анализа - применяются для оценки стоимости недвижимости, приносящей доход. Метод прямой капитализация используется, если прогнозируются постоянные или плавно изменяющиеся с незначительном темпом доходы. Если в перспективе ожидается неопределенная ситуация относительно будущих доходов, то целесообразно использовать также метод прямой капитализации, опираясь на ретроспективные и текущие данные по продажам и арендным соглашениям применительно к объектам-аналогам. Метод дисконтирования используется, если динамика изменения дохода значительна или эти изменения имеют нерегулярный характер (См. [М13], стр. 143).

Метод ипотечно-инвестиционного анализа дает оценку имущества, основанную на учете стоимости собственного и заемного капиталов. Стоимость недвижимости определяется как сумма ипотечного долга и стоимости собственного капитала. Стоимость собственного капитала равна сумме текущих стоимостей ежегодных денежных поступлений за выбранный прогнозный период и текущей стоимости выручки от перепродажи в конце прогнозного периода. Сложение суммы ипотечного долга и стоимости собственного капитала дает оценку цены, которая как ожидается, позволит инвестору и ипотечному кредитору получить определенные выгоды (См. [М8], стр. 212).

Если условия предоставления ипотечного кредита соответствуют текущим рыночным условиям, то стоимость недвижимости, полученная методом ипотечно-инвестиционного анализа, является рыночной стоимостью. В противном случае стоимость недвижимости является инвестиционной стоимостью для конкретного инвестора (См. [М8], стр. 197).

Метод ипотечно-инвестиционного анализа имеет две модификации, приводящие к одинаковым результатам: традиционная техника ипотечно-инвестиционного анализа и техника ипотечно-инвестиционного анализа Эллвуда.

5.1.3.3. Рыночный подход к оценке недвижимости

Для оценки стоимости недвижимости используются следующие методы оценки рыночного подхода: метод сравнительного анализа продаж и метод валовой ренты.

Метод сравнительного анализа продаж основан на оценке имущества путем анализа продаж объектов-аналогов с внесением соответствующих корректировок, учитывающих различие между ними. Для сравнения оцениваемого объекта с объектами-аналогами выбирается единица сравнения. Обычно в качестве единицы сравнения выбирается единица площади. Также необходимо выбрать элементы сравнения, с использованием которых производится корректировка цен объектов-аналогов в определенной последовательности.

Практическое применение метода сравнительного анализа продаж возможно при наличии развитого рынка недвижимости, и наоборот, при отсутствии такого рынка либо его недостаточной развитости, а также если оцениваемый объект недвижимости является специализированным либо обладает исключительными экономическими выгодами или обременениями, не отражающими общее состояние рынка, применение этого метода нецелесообразно (См. [М13]).

Метод валовой ренты дает оценку имущества, основанную на его рыночной стоимости и величине потенциального или действительного дохода. Этот метод может рассматриваться как вариант метода сравнительного анализа продаж (См. [М13]).

Существует прямая взаимосвязь между ценой продажи объекта недвижимости и соответствующим рентным (арендным) доходом от сдачи ее в аренду: чем выше рентный доход, тем выше цена продажи. Эта связь измеряется валовым рентным множителем (мультипликатором) [Gross rent multiplier (GRM)]. Валовым рентным множителем называется среднестатистическое отношение рыночной цены к потенциальному или действительному валовому доходу определенного вида имущества. Основными этапами оценки стоимости по методу валовой ренты являются:

- расчет среднего валового рентного множителя, исходя из недавних рыночных сделок;

- определение рыночного рентного дохода оцениваемого объекта;

- расчет стоимости по методу валовой ренты, путем умножения среднего валового рентного множителя на рыночный рентный доход оцениваемого объекта.

5.1.4. Оценка объектов незавершенного строительства

Оценка осуществляется по фактическим издержкам с учетом индекса изменения цен на строительно-монтажные работы (См. [М5], стр. 389).

5.1.5. Оценка оборудования, машин и механизмов

Оценка осуществляется либо по восстановительной стоимости, либо по стоимости замещения, либо по биржевым ценам (с учетом затрат на транспортировку и установку). Из этих стоимостей вычитается износ и получается остаточная оценочная стоимость. Износ оборудования, машин и механизмов рассчитывается по всем трем видам (если это возможно): физическому, функциональному и внешнему (См. [М5], стр. 388).

5.1.6. Оценка производственных запасов

Товарно-материальные запасы и готовая продукция обычно оцениваются по себестоимости, при этом устаревшие запасы списываются. Оценка запасов может базироваться на ожидаемой цене их продажи минус издержки продавца (включая прибыль продавца) (См. [М5], стр. 156).

5.1.7. Оценка финансовых активов

Финансовые активы включают в себя следующие активы:

- денежные средства;

- финансовые вложения;

- дебиторская задолженность;

- расходы будущих периодов.

Оценка денежных средств на валютном счете осуществляется по курсам валют на дату оценки.

Финансовые вложения представляют собой инвестиции в ценные бумаги и уставные (складочные) капиталы других организаций, в государственные ценные бумаги, а также предоставленные другим организациям займы. Оценка инвестиций осуществляется исходя из их рыночной стоимости на дату оценки. Рекомендуется для оценки инвестиций применять настоящую Методику оценки.

Для оценки дебиторской задолженности необходимо провести ее анализ. Дебиторская задолженность может оцениваться дисконтированием будущих поступлений основных сумм и выплат процентов к их текущей стоимости. При этом ставка дисконтирования должна учитывать риск, связанный со сбором будущих платежей.

Расходы будущих периодов оцениваются по номинальной стоимости, если ожидается получение от них дохода (См. [М5], стр. 389).

5.1.8. Оценка нематериальных активов

5.1.8.1. Классификация нематериальных активов

Нематериальные активы включают в себя следующие активы (См. [С23]):

- права на объекты интеллектуальной собственности;

- права на пользование обособленными природными объектами;

- деловая репутация (гудвилл) предприятия.

Интеллектуальная собственность(19) включают в себя права на объекты следующих типов:

- промышленная собственность;

- объекты авторского и смежных видов права;

- информация, представляющая коммерческую и служебную тайну.

Промышленная собственность, охраняемая после регистрации и выдачи Роспатентом охранных документов, включает в себя права на объекты следующих типов:

- патенты на изобретения;

- патенты на промышленные образцы;

- свидетельства на полезные модели;

- средства индивидуализации товаров и услуг (свидетельства на товарные знаки, на знаки обслуживания, на наименования мест происхождения товаров; селекционные достижения (патенты на новые сорта растений, новые породы животных, на новые штаммы микроорганизмов); права на защиту от недобросовестной конкуренции.

Объекты авторского и смежных видов права, охраняемые с момента их создания, включают в себя права на объекты следующих типов:

- произведения науки;

- произведения литературы;

- произведения искусства (живопись, скульптура, архитектурные проекты, музыкальные произведения, театральные постановки и др.);

- топологии микросхем;

- базы данных;

- программы для ЭВМ;

- аудиовизуальные, фотографические, графические и другие произведения.

Информация, представляющая коммерческую или служебную тайну, охраняемая после закрытия информации, включает в себя права на объекты следующих типов:

- коммерческая информация;

- ноу-хау;

- результаты научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ, не охраняемые патентами;

- техническая (проектная, конструкторская, технологическая) документация;

- сведения об организационно-управленческой деятельности;

- системы организации производства;

- системы управления (управления качеством, управления кадрами);

- производственный опыт и обучение персонала.

Для оценка стоимости нематериальных активов используются методы оценки стоимости доходного, затратного и рыночного подходов. Оценка стоимости деловой репутации (гудвилла) предприятия имеет специфические особенности.

5.1.8.2. Доходный подход к оценке нематериальных активов
(кроме гудвилла)

Для оценки стоимости нематериальных активов применяются следующие методы оценки рыночного подхода: группа методов "преимущество в доходах", группа методов "преимущество в расходах", метод "преимущество в доходах и расходах", метод роялти и другие методы. Методы доходного подхода к оценке нематериальных активов основаны на выделении будущего дохода, приносимого нематериальным активом, и его капитализации методом прямой капитализации или методом дисконтирования.

Группа методов "преимущество в доходах" состоит из метода учета возрастания цены продукции, метода учета возрастания количества продукции и метода учета возрастания цены и количества продукции.

Группа методов "преимущество в расходах" состоит из метода освобождения от роялти и метода выигрыша в себестоимости.

Роялти - вознаграждение, получаемое владельцем патента по лицензионному соглашению за предоставление лицензии на использование нематериальных активов другими лицами. Метод освобождения от роялти применяется для оценки стоимости патентов и лицензий и основан на следующих допущениях:

- допустим, что оцениваемый нематериальный актив (например, патент) принадлежит не истинному владельцу (предприятию), а является собственностью другой стороны;

- эта другая сторона предоставляет нематериальный актив предприятию на лицензионной основе на условиях определенных отчислений от выручки (роялти);

- в силу того, что нематериальный актив на самом деле принадлежит истинному ее владельцу (предприятию), ему не нужно платить роялти, т.е. образуется псевдоэкономия расходов, результат капитализации (прямая капитализация или дисконтирование) которой может быть принят как стоимость нематериального актива.

В методе "преимущество в доходах и расходах" сначала определяется общий доход, приносимый всеми активами, далее выделяется доля дохода, приносимая нематериальным активом.

Метод роялти применяется для оценки стоимости патентов и лицензий и предусматривает выполнение следующих этапов по оценке стоимости (См. [М5], стр. 157):

- на основе анализа рынка или исследования рынка определяется разумный процент отчислений собственнику нематериального актива;

- оценивается объем продаж, по которым будет выплачиваться роялти;

- устанавливается экономический срок службы патента или лицензии, т.е. прогнозируется срок продолжительность платежей;

- исчисляется размер роялти в абсолютном выражении;

- из дохода от роялти вычитаются расходы, связанные с юридическими, организационными и административными издержками по обеспечению патента или лицензии;

- поток доходов от роялти дисконтируется.

5.1.8.3. Затратный подход к оценке нематериальных активов
(кроме гудвилла)

Для оценки стоимости нематериальных активов применяются следующие методы оценки затратного подхода: метод восстановительной стоимости и метод стоимости замещения.

5.1.8.4. Рыночный подход к оценке нематериальных активов
(кроме гудвилла)

Для оценки стоимости нематериальных активов применяются следующие методы оценки рыночного подхода: метод стоимости приобретения и другие методы.

5.1.8.5. Оценка деловой репутации (гудвилла) предприятия

Деловая репутация (гудвилл) предприятия понимается как совокупность элементов бизнеса, которые стимулируют клиентов продолжать пользоваться услугами данного предприятия и обеспечивают прибыль сверх той, что приносится материальными активами и той частью нематериальных активов, которая отражена в бухгалтерской отчетности (См. [М5], стр. 156).

Для оценки стоимости деловой репутации (гудвилла) предприятия применяются следующие методы оценки: бухгалтерский метод, метод избыточных прибылей (метод американских налоговых органов) и другие методы.

Бухгалтерский метод основан на определении разницы между стоимостью предприятия, определенной любым методом оценки (кроме метода накопления активов), и суммарной стоимостью всех активов, включая нематериальные (кроме гудвилла), за вычетом обязательств предприятия.

Метод избыточных прибылей (метод американских налоговых органов) основан на интерпретации гудвилла как совокупности практически всех нематериальных активов и предусматривает выполнение следующих этапов по оценке стоимости:

- определение рыночной стоимости материальных активов предприятия;

- расчет средней доходности по отрасли на активы (или на собственный капитал);

- определение прибыли, приносимую материальными активами путем умножения средней доходности на рыночную стоимость материальных активов;

- определение избыточной прибыли как разницы между операционной прибылью и прибылью, приносимой материальными активами;

- определение стоимости гудвилла путем деления избыточной прибыли на соответствующую ставку капитализации.

Оценка стоимости деловой репутации (гудвилла) по методу избыточных прибылей дает совокупную оценку гудвилла и других нематериальных активов. Рекомендуется при применении метода избыточных прибылей скорректировать полученную оценку стоимости путем вычитания стоимости нематериальных активов, не относящихся к гудвиллу в соответствии с разделом 5.1.8.1 настоящей Методики оценки. Настоящая Методика оценки не допускает применение метода избыточных прибылей без учета вышеуказанной корректировки.

5.1.9. Определение текущих и долгосрочных обязательств
предприятия

Текущие и долгосрочные обязательства предприятия определяются на основе бухгалтерской отчетности. При этом допускается корректировка статей пассива баланса, связанная с изменением условий возврата долгов предприятия и т.п.

5.1.10. Расчет стоимости предприятия и пакета акций по
методу накопления активов

Стоимость предприятия по методу накопления активов вычисляется по формуле:

PA = PA,L + PA,B + PA,N + PA,M + PA,S + PA,T + PA,F + PA,D, где:

PA - стоимость предприятия по методу накопления активов,

PA,L - стоимость земельных участков,

PA,B - стоимость зданий и сооружений,

PA,N - стоимость объектов незавершенного строительства,

PA,M - стоимость оборудования, машин и механизмов,

PA,S - стоимость производственных запасов,

PA,T - стоимость финансовых активов,

PA,F - стоимость нематериальных активов,

PA,D - текущие и долгосрочные обязательства предприятия.

Стоимость пакета акций по методу накопления активов вычисляется по формуле:

            PA х L

     PA,S = ------, где:

PA,S - стоимость пакета акций по методу ликвидационной стоимости,

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

5.2. Оценка по методу ликвидационной стоимости

Метод ликвидационной стоимости основан на раздельной оценке активов(20) предприятия с последующим их суммированием, вычитанием обязательств предприятия и всех ожидаемых расходов по возможной распродаже активов и ликвидации предприятия. Метод ликвидационной стоимости предназначен для оценки ликвидационной стоимости как базы оценки.

Рекомендуется применение метода ликвидационной стоимости для предприятий, не имеющих перспектив и/или оказавшихся под угрозой банкротства. Сопоставление ликвидационной стоимости предприятия (пакета акций) с рыночной конъюнктурой позволяет собственнику принять решение о предпочтительности продажи предприятия (пакета акций) или фактической ликвидации предприятия.

Ликвидационная стоимость предприятия представляет собой чистую денежную сумму, которую собственник предприятия может получить при ликвидации предприятия и раздельной распродаже его активов. В зависимости от подхода к продаже активов ликвидируемого предприятия различают следующие виды ликвидационной стоимости:

упорядоченная ликвидационная стоимость - вид ликвидационной стоимости, возникающий при упорядоченной продаже активов предприятия в течение разумного периода времени, чтобы можно было получить высокие цены продажи активов. Для наименее ликвидной недвижимости предприятия этот период составляет около двух лет;

принудительная ликвидационная стоимость - вид ликвидационной стоимости, возникающий при форсированной (ускоренной) продаже активов предприятия, приводящий к низким ценам продажи активов. Активы распродаются настолько быстро, насколько это возможно, часто одновременно и на одном аукционе;

ликвидационная стоимость прекращения существования активов предприятия - вид ликвидационной стоимости, возникающий когда активы предприятия не продаются, а списываются и уничтожаются, а на данном месте строится новое прогрессивное предприятие, дающее значительный экономический и/или социальный эффект. В этом случае стоимость предприятия представляет собой отрицательную величину, так как требует от владельца предприятия определенных затрат на ликвидацию активов.

Для целей оценки по данной методике оценки рекомендуется использовать упорядоченную ликвидационную стоимость.

5.2.1. Схема оценки упорядоченной ликвидационной
стоимости

Рекомендуется при оценке стоимости предприятия по методу упорядоченной ликвидационной стоимости одновременное проведение инвентаризации имущества предприятия на дату оценки.

Основными этапами оценки упорядоченной ликвидационной стоимости являются:

- разработка календарного графика ликвидации активов предприятия;

- оценка стоимости активов предприятия;

- корректировка стоимости активов предприятия;

- определение величины обязательств предприятия;

- определение косвенных затрат, связанных с ликвидацией предприятия;

- определение дополнительных операционных доходов и расходов;

- расчет ликвидационной стоимости предприятия и пакета акций.

5.2.1.1. Разработка календарного графика ликвидации
активов предприятия

При разработке календарного графика ликвидации активов предприятия исходят из цели максимизировать, насколько это возможно, выручку от продажи активов, чтобы погасить имеющуюся за предприятием задолженность.

Продажа различных видов активов производится в различные сроки. При определении сроков реализации активов рекомендуется ориентироваться на предельные (минимальные и максимальные) сроки реализации для различных видов активов, устанавливаемые Госкомсобственностью РБ.

5.2.1.2. Оценка стоимости активов предприятия

Оценка стоимости активов предприятия производится так же как и в методе накопления активов в соответствии с разделом 2.5 настоящей Методики оценки.

5.2.1.3. Корректировка стоимости активов предприятия

Оценочная стоимость каждого актива (группы активов), полученная при оценке по методу накопления активов, уменьшается на размер скидки на распродажу. При определении размера скидки на распродажу рекомендуется ориентироваться на предельные (минимальная и максимальная) размеры скидок на распродажу для различных видов активов, устанавливаемые Госкомсобственностью РБ.

Из стоимости актива, уменьшенной на размер скидки на распродажу, вычитаются прямые затраты, связанные с продажей:

- сумма комиссионных услуг (расходы на риэлторские, оценочные, юридические услуги);

- сумма налогов и сборов, возникающих при продаже актива;

- другие прямые издержки.

Стоимость актива, после уменьшения на размер скидки на распродажу и вычета прямых затрат, подлежит дисконтированию с помесячным начислением по выбранной ставке дисконтирования на срок реализации, установленный календарным графиком ликвидации активов предприятия. Стоимость актива, полученная после дисконтирования, является упорядоченной ликвидационной стоимостью соответствующего актива.

В силу повышенного риска и неопределенности результатов реализации активов выбирается повышенная ставка дисконтирования, единая для всего расчета ликвидационной стоимости. При определении ставки дисконтирования рекомендуется ориентироваться на предельные (минимальная и максимальная) ставки дисконтирования, устанавливаемые Госкомсобственностью РБ.

5.2.1.4. Определение величины обязательств предприятия

Подвергается анализу долгосрочная и текущая задолженности предприятия с целью возможной их корректировки.

5.2.1.5. Определение косвенных затрат, связанных с ликвидацией
предприятия

Определяются косвенные расходы, связанные с ликвидацией предприятия:

- расходы на содержание активов;

- выходные пособия и компенсации работникам ликвидируемого предприятия;

- административные затраты в период ликвидации.

Выходные пособия и компенсации работникам ликвидируемого предприятия определяются расчетным путем без дисконтирования.

5.2.1.6. Определение дополнительных операционных доходов
и расходов

При определении ликвидационной стоимости исходят из того, что, как правило, ликвидируемое предприятие полностью или частично прекращает свою хозяйственную деятельность. Однако возможны ситуации, когда на счета ликвидируемого предприятия поступают дополнительные денежные средства, например, в результате частичного продолжения хозяйственной деятельности.

Возможно и обратное, когда ликвидируемое предприятие несет дополнительные потери, например, в связи с тем, что не вовремя был расторгнут договор по аренде занимаемых складских помещений.

На данном этапе определяются и суммируются все подобные дополнительные операционные доходы и расходы.

5.2.1.7. Расчет ликвидационной стоимости предприятия и
пакета акций

Исходя из результатов предшествующих этапов оценки ликвидационной стоимости заполняется баланс ликвидационной стоимости предприятия (таблица N 13).

Таблица N 13

Актив	Код стр.	Балансовая стоимость	Ликвидацион- ная стоимость
I. Внеоборотные активы
Нематериальные активы (04, 05), в том числе	110
- организационные расходы	111
- патенты, лицензии, товарные знаки (знаки обслуживания), иные аналогичные с перечисленными права и активы	112
Основные средства (01, 02, 03), в том числе:	120
- земельные участки и объекты природо- пользования	121
- здания, машины, оборудование и другие основные средства	122
Незавершенное строительство (07, 08, 61)	130
Долгосрочные финансовые вложения (06, 56, 82), в том числе:	140
- инвестиции в дочерние общества	141
- инвестиции в зависимые общества	142
- инвестиции в другие организации	143
- займы, предоставленные организациям на срок более 12 месяцев	144
- прочие долгосрочные финансовые вложе- ния	145
Прочие внеоборотные активы	150
Итого по разделу I:	190
II. Оборотные активы
Запасы, в том числе:	210
- сырье, материалы и другие аналогичные ценности (10, 15, 16)	211
- животные на выращивании и откорме (11)	212
- малоценные и быстроизнашивающиеся предметы (12, 13)	213
- затраты в незавершенном производстве (издержках обращения) (20, 21, 23, 29, 30, 36, 44)	214
- готовая продукция и товары для пере- продажи (40, 41)	215
- товары отгруженные (45)	216
- расходы будущих периодов (31)	217		Х
- прочие запасы и затраты	218
Налог на добавленную стоимость по приоб- ретенным ценностям (19)	220		Х
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются более чем через 12 ме- сяцев после отчетной даты), в том числе:	230
- покупатели и заказчики (62, 76)	231
- векселя к получению (62)	232
- задолженность дочерних и зависимых об- ществ (78)	233
- задолженность участников (учредителей) по взносам в уставный капитал (75)	234
- авансы выданные (61)	235
- прочие дебиторы	236
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты), в том числе:	240
- покупатели и заказчики (62, 76)	241
- векселя к получению (62)	242
- задолженность дочерних и зависимых об- ществ (78)	243
- задолженность участников (учредителей) по взносам в уставный капитал (75)	244
- авансы выданные (61)	245
- прочие дебиторы	246
Краткосрочные финансовые вложения (58, 82), в том числе:	250
- инвестиции в зависимые общества	251
- собственные акции, выкупленные у акци- онеров	252		Х
- прочие краткосрочные финансовые вложе- ния	253
Денежные средства, в том числе:	260
- касса (50)	261
- расчетные счета (51)	262
- валютные счета (52)	263
- прочие денежные средства (55, 56, 57)	264
Прочие оборотные активы	270
Итого по разделу II:	290
III. Убытки
Непокрытые убытки прошлых лет (88)	310		Х
Убыток отчетного года	320		Х
Итого по разделу III:	390
Дополнительный операционный доход	400	Х
Баланс (сумма строк 190 + 290 + 390 + 400)	399
Пассив	Код стр.	Балансовая стоимость	Ликвидацион- ная стоимость
IV. Капитал и резервы
Уставный капитал (85)	410		Х
Добавочный капитал (87)	420		Х
Резервный капитал (86), в том числе:	430		Х
- резервные фонды, образованные в соот- ветствии с законодательством	431		Х
- резервы, образованные в соответствии с учредительными документами	432		Х
Фонды накопления (88)	440		Х
Фонд социальной сферы (88)	450		Х
Целевые финансирование и поступления (96)	460		Х
Нераспределенная прибыль прошлых лет (88)	470		Х
Нераспределенная прибыль отчетного года	480		Х
Итого по разделу IV:	490
V. Долгосрочные пассивы
Заемные средства (92, 95), в том числе:	510
- кредиты банков, подлежащие погашению более чем через 12 месяцев после от- четной даты	511
- прочие займы, подлежащие погашению бо- лее чем через 12 месяцев после отчет- ной даты	512
Прочие долгосрочные пассивы	520
Итого по разделу V:	590
VI. Краткосрочные пассивы
Заемные средства (90, 94), в том числе:	610
- кредиты банков, подлежащие погашению в течение 12 месяцев после отчетной даты	611
- прочие займы, подлежащие погашению в течение 12 месяцев после отчетной даты	612
Кредиторская задолженность, в том числе:	620
- поставщики и подрядчики (60, 76)	621
- векселя к уплате (60)	622
- по оплате труда (70)	623
- по социальному страхованию и обеспече- нию (69)	624
- задолженность перед дочерними и зави- симыми обществами (78)	625
- задолженность перед бюджетом (68)	626
- авансы полученные (64)	627
- прочие кредиторы	628
Расчеты по дивидендам (75)	630
Доходы будущих периодов (83)	640
Фонды потребления (88)	650
Резервы предстоящих расходов и платежей (89)	660
Прочие краткосрочные пассивы	670
Итого по разделу VI:	690
Дополнительный операционный расход	691	Х
Косвенные затраты на ликвидацию, в том числе:	692	Х
- затраты на содержание активов	693	Х
- выходные пособия и компенсации	694	Х
- административные затраты в период лик- видации	695	Х
Баланс (сумма строк 490 + 590 + 690)	699

Форма ликвидационного баланса предприятия отличается от типового бухгалтерского баланса наличием новых статей в активе (дополнительные операционные доходы) и в пассиве (расходы на содержание активов, выходные пособия и компенсации работникам ликвидируемого предприятия, административные затраты в период ликвидации, дополнительные операционные расходы).

Отличается так же порядок заполнения ликвидационного баланса, описанный ниже.

1) Графа "Балансовая стоимость" в активе и пассиве баланса заполняется по обычным правилам на дату оценки ликвидационной стоимости.

2) Графа "Ликвидационная стоимость" в активе (за исключением строк 217, 220, 310, 320, 400) заполняется на основе суммирования упорядоченной ликвидационной стоимости соответствующих активов предприятия.

3) Графа "Ликвидационная стоимость" статьи "Расходы будущих периодов" (строка 217) не заполняется, поскольку у предприятия нет будущего.

4) Графа "Ликвидационная стоимость" статьи " Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям" (строка 220) не заполняется, поскольку в дальнейшем НДС возмещению не подлежит.

5) Графа "Ликвидационная стоимость" статей " Непокрытые убытки прошлых лет" (строка 310) и "Убыток отчетного года" (строка 320) не заполняется, поскольку непокрытые убытки переносятся в пассив.

6) В графу "Ликвидационная стоимость" статьи "Дополнительный операционный доход" (строка 400) вносится рассчитанная величина дополнительного операционного дохода.

7) В графу "Ликвидационная стоимость" статьи "Дополнительный операционный расход" (строка 691) вносится рассчитанная величина дополнительного операционного расхода.

8) Строки 410-480 графы "Ликвидационная стоимость" в пассиве не заполняются.

9) Строки 510-690 графы "Ликвидационная стоимость" в пассиве заполняются на основании результатов этапа "Определение величины обязательств предприятия".

10) Строки 692-695 графы "Ликвидационная стоимость" в пассиве заполняются на основании результатов этапа "Определение косвенных затрат, связанных с ликвидацией предприятия".

11) Разность между суммой всех строк баланса по активу в графе "Ликвидационная стоимость" и суммой всех строк по пассиву, кроме строки 490, в графе "Ликвидационная стоимость" является ликвидационной стоимостью предприятия и вносится в строку 490 в графе "Ликвидационная стоимость".

Ликвидационная стоимость предприятия может быть отрицательным числом.

Стоимость пакета акций по методу ликвидационной стоимости вычисляется по формуле:

           LV х L

     LVS = ------, где:

LVS - стоимость пакета акций по методу ликвидационной стоимости,

LV - ликвидационная стоимость предприятия,

L - размер оцениваемого пакета в процентах от уставного капитала.

5.2.2. Экспресс-вариант оценки упорядоченной
ликвидационной стоимости

Допускается применение нижеизложенного экспресс-варианта оценки упорядоченной стоимости при выполнении следующих условий:

Основной отличительной особенностью экспресс-варианта оценки является использование балансовой стоимости активов, взятой из бухгалтерской отчетности, вместо оценочной стоимости активов, полученных так же, как и в методе накопления активов. Оценка по экспресс-варианту оценки упорядоченной ликвидационной стоимости производится по сокращенному составу этапов(21):

- определение упорядоченной ликвидационной стоимости активов предприятия;

- определение косвенных затрат, связанных с ликвидацией предприятия;

- расчет величины стоимости и диапазона стоимостей по методу ликвидационной стоимости.

При наличии возможности рекомендуется дополнять и/или заменять оценочные процедуры, предусмотренные для экспресс-варианта оценки упорядоченной ликвидационной стоимости, более точными.

5.2.2.1. Определение упорядоченной ликвидационной
стоимости активов предприятия

Данный этап объединяет оценочные процедуры 3 этапов общей схемы оценки упорядоченной ликвидационной стоимости:

- разработка календарного графика ликвидации активов предприятия;

- оценка стоимости активов предприятия;

- корректировка стоимости активов предприятия;

- разработка календарного графика ликвидации активов предприятия;

- оценка стоимости активов предприятия;

- корректировка стоимости активов предприятия.

Результаты проводимых на данном этапе оценочных процедур последовательно вносятся в графы таблицы "Расчет упорядоченной ликвидационной стоимости активов предприятия" (Таблица N 14).

Таблица 14

Актив	Код ОКУД	Код строки	Графа
1	2	3	4
I. Внеоборотные активы
Нематериальные активы (04, 05), в том числе	1	110	"На конец года"
- организационные расходы	1	111	"На конец года"
- патенты, лицензии, товарные знаки (знаки обслуживания), иные аналогичные с пере- численными права и активы	1	112	"На конец года"
Основные средства (01, 02, 03), в том числе:	5	370	"Остаток на конец года"
- недвижимость	5	360 + 361 + 362	"Остаток на конец года"
- машины и оборудование	5	363	"Остаток на конец года"
- транспортные средства	5	364	"Остаток на конец года"
- производственный и хозяйственный инвен- тарь	5	365	"Остаток на конец года"
- рабочий скот	5	366	"Остаток на конец года"
- продуктивный скот	5	367	"Остаток на конец года"
- многолетние насаждения	5	368	"Остаток на конец года"
- другие виды основных средств	5	369	"Остаток на конец года"
Незавершенное строительство (07, 08, 61)	1	130	"На конец года"
Долгосрочные финансовые вложения (06, 56, 82), в том числе:	1	140	"На конец года"
- инвестиции в дочерние общества	1	141	"На конец года"
- инвестиции в зависимые общества	1	142	"На конец года"
- инвестиции в другие организации	1	143	"На конец года"
- займы, предоставленные организациям на срок более 12 месяцев	1	144	"На конец года"
- прочие долгосрочные финансовые вложения	1	145	"На конец года"
Прочие внеоборотные активы	1	150	"На конец года"
Итого по разделу I:
II. Оборотные активы
Запасы, в том числе:	1	210	"На конец года"
- сырье, материалы и другие аналогичные ценности (10, 15, 16)	1	211	"На конец года"
- животные на выращивании и откорме (11)	1	212	"На конец года"
- малоценные и быстроизнашивающиеся предме- ты (12, 13)	1	213	"На конец года"
- затраты в незавершенном производстве (из- держках обращения) (20, 21, 23, 29, 30, 36, 44)	1	214	"На конец года"
- готовая продукция и товары для перепрода- жи (40, 41)	1	215	"На конец года"
- товары отгруженные (45)	1	216	"На конец года"
- расходы будущих периодов (31)	1	217	"На конец года"
- прочие запасы и затраты	1	218	"На конец года"
Налог на добавленную стоимость по приобре- тенным ценностям (19)	1	220	"На конец года"
Дебиторская задолженность (платежи по кото- рой ожидаются более чем через 12 месяцев после отчетной даты), в том числе:	1	230	"На конец года"
- покупатели и заказчики (62, 76)	1	231	"На конец года"
- векселя к получению (62)	1	232	"На конец года"
- задолженность дочерних и зависимых обще- ств (78)	1	233	"На конец года"
- авансы выданные (61)	1	234	"На конец года"
- прочие дебиторы	1	235	"На конец года"
Дебиторская задолженность (платежи по кото- рой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты), в том числе:	1	240	"На конец года"
- покупатели и заказчики (62, 76)	1	241	"На конец года"
- векселя к получению (62)	1	242	"На конец года"
- задолженность дочерних и зависимых обще- ств (78)	1	243	"На конец года"
- задолженность участников (учредителей) по взносам в уставный капитал (75)	1	244	"На конец года"
- авансы выданные (61)	1	245	"На конец года"
- прочие дебиторы	1	246	"На конец года"
Краткосрочные финансовые вложения (58, 82), в том числе:	1	250	"На конец года"
- инвестиции в зависимые общества	1	251	"На конец года"
- собственные акции, выкупленные у акционе- ров	1	252	"На конец года"
- прочие краткосрочные финансовые вложения	1	253	"На конец года"
Денежные средства, в том числе:	1	260	"На конец года"
- касса (50)	1	261	"На конец года"
- расчетные счета (51)	1	262	"На конец года"
- валютные счета (52)	1	263	"На конец года"
- прочие денежные средства (55, 56, 57)	1	264	"На конец года"
Прочие оборотные активы	1	270	"На конец года"
Итого по разделу II:
III. Убытки
Непокрытые убытки прошлых лет (88)	1	310	"На конец года"
Убыток отчетного года	1	320	"На конец года"
Итого по разделу III:

Актив	Балансо- вая стои- мость	Срок реали- зации (%)	Скидка на рас- продажу	Стоимость с учетом скидки
1	5	6	7	8
I. Внеоборотные активы
Нематериальные активы (04, 05), в том числе
- организационные расходы
- патенты, лицензии, товарные знаки (знаки обслуживания), иные анало- гичные с перечисленными права и активы
Основные средства (01, 02, 03), в том числе:
- недвижимость
- машины и оборудование
- транспортные средства
- производственный и хозяйственный инвентарь
- рабочий скот
- продуктивный скот
- многолетние насаждения
- другие виды основных средств
Незавершенное строительство (07, 08, 61)
Долгосрочные финансовые вложения (06, 56, 82), в том числе:
- инвестиции в дочерние общества
- инвестиции в зависимые общества
- инвестиции в другие организации
- займы, предоставленные организа- циям на срок более 12 месяцев
- прочие долгосрочные финансовые вложения
Прочие внеоборотные активы
Итого по разделу I:
II. Оборотные активы
Запасы, в том числе:
- сырье, материалы и другие анало- гичные ценности (10, 15, 16)
- животные на выращивании и откорме (11)
- малоценные и быстроизнашивающиеся предметы (12, 13)
- затраты в незавершенном производ- стве (издержках обращения) (20, 21, 23, 29, 30, 36, 44)
- готовая продукция и товары для перепродажи (40, 41)
- товары отгруженные (45)
- расходы будущих периодов (31)		Х	Х	Х
- прочие запасы и затраты
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям (19)		Х	Х	Х
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются более чем че- рез 12 месяцев после отчетной да- ты), в том числе:
- покупатели и заказчики (62, 76)
- векселя к получению (62)
- задолженность дочерних и зависи- мых обществ (78)
- авансы выданные (61)
- прочие дебиторы
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты), в том числе:
- покупатели и заказчики (62, 76)
- векселя к получению (62)
- задолженность дочерних и зависи- мых обществ (78)
- задолженность участников (учреди- телей) по взносам в уставный ка- питал (75)
- авансы выданные (61)
- прочие дебиторы
Краткосрочные финансовые вложения (58, 82), в том числе:
- инвестиции в зависимые общества
- собственные акции, выкупленные у акционеров		Х	Х	Х
- прочие краткосрочные финансовые вложения
Денежные средства, в том числе:
- касса (50)
- расчетные счета (51)
- валютные счета (52)
- прочие денежные средства (55, 56, 57)
Прочие оборотные активы
Итого по разделу II:
III. Убытки
Непокрытые убытки прошлых лет (88)		Х	Х	Х
Убыток отчетного года		Х	Х	Х
Итого по разделу III:

Актив	Доля прямых затрат (%)	Стоимость с учетом скидки и прямых затрат	Фактор дисконта	Ликвида- ционная стоимость
1	9	10	11	12
I. Внеоборотные активы
Нематериальные активы (04, 05), в том числе
- организационные расходы
- патенты, лицензии, товарные знаки (знаки обслуживания), иные анало- гичные с перечисленными права и активы
Основные средства (01, 02, 03), в том числе:
- недвижимость
- машины и оборудование
- транспортные средства
- производственный и хозяйственный инвентарь
- рабочий скот
- продуктивный скот
- многолетние насаждения
- другие виды основных средств
Незавершенное строительство (07, 08, 61)
Долгосрочные финансовые вложения (06, 56, 82), в том числе:
- инвестиции в дочерние общества
- инвестиции в зависимые общества
- инвестиции в другие организации
- займы, предоставленные организа- циям на срок более 12 месяцев
- прочие долгосрочные финансовые вложения
Прочие внеоборотные активы
Итого по разделу I:
II. Оборотные активы
Запасы, в том числе:
- сырье, материалы и другие анало- гичные ценности (10, 15, 16)
- животные на выращивании и откорме (11)
- малоценные и быстроизнашивающиеся предметы (12, 13)
- затраты в незавершенном производ- стве (издержках обращения) (20, 21, 23, 29, 30, 36, 44)
- готовая продукция и товары для перепродажи (40, 41)
- товары отгруженные (45)
- расходы будущих периодов (31)	Х	Х	Х	Х
- прочие запасы и затраты
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям (19)	Х	Х	Х	Х
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются более чем че- рез 12 месяцев после отчетной да- ты), в том числе:
- покупатели и заказчики (62, 76)
- векселя к получению (62)
- задолженность дочерних и зависи- мых обществ (78)
- авансы выданные (61)
- прочие дебиторы
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты), в том числе:
- покупатели и заказчики (62, 76)
- векселя к получению (62)
- задолженность дочерних и зависи- мых обществ (78)
- задолженность участников (учреди- телей) по взносам в уставный ка- питал (75)
- авансы выданные (61)
- прочие дебиторы
Краткосрочные финансовые вложения (58, 82), в том числе:
- инвестиции в зависимые общества
- собственные акции, выкупленные у акционеров	Х	Х	Х	Х
- прочие краткосрочные финансовые вложения
Денежные средства, в том числе:
- касса (50)
- расчетные счета (51)
- валютные счета (52)
- прочие денежные средства (55, 56, 57)
Прочие оборотные активы
Итого по разделу II:
III. Убытки
Непокрытые убытки прошлых лет (88)	Х	Х	Х	Х
Убыток отчетного года	Х	Х	Х	Х
Итого по разделу III:

На основании формы N 1 ("Бухгалтерский баланс"), за ближайший к дате оценки квартал, и формы N 5 ("Приложение к бухгалтерскому балансу"), за ближайший к дате оценки год, заполняется графа "Балансовая стоимость".

Разработка календарного графика ликвидации активов предприятия состоит в том, что планируемые сроки реализации активов вносятся в графу "Срок реализации". При этом срок реализации актива не может превышать максимального срока реализации соответствующего актива, установленного Госкомсобственностью РБ. Не рекомендуется без специального обоснования устанавливать срок реализации актива ниже минимального срока реализации соответствующего актива, установленного Госкомсобственностью РБ.

Для каждого актива, представленного в таблице N 14, устанавливается размер скидки на распродажу, который вносится в графу "Скидка на распродажу". При этом размер скидки на распродажу не может превышать максимального размера скидки на распродажу соответствующего актива, установленного Госкомсобственностью РБ. Не рекомендуется без специального обоснования устанавливать размер скидки на распродажу актива ниже минимального размера скидки на распродажу соответствующего актива, установленного Госкомсобственностью РБ.

Стоимость актива с учетом скидки на распродажу, вносимая в графу "Стоимость с учетом скидки", определяется следующим образом:

Pal = k1 х BVa, где:

Pal - стоимость актива с учетом скидки на распродажу,

BVa - балансовая стоимость актива,

k1- скидка на распродажу, в %.

Для каждого актива, представленного в таблице N 14, устанавливается доля прямых затрат, которая вносится в графу "Доля прямых затрат". При этом доля прямых затрат не может превышать максимальной доли прямых затрат соответствующего актива, установленной Госкомсобственностью РБ. Не рекомендуется без специального обоснования устанавливать долю прямых затрат ниже минимальной доли прямых затрат соответствующего актива, установленной Госкомсобственностью РБ.

Стоимость актива с учетом скидки на распродажу и прямых затрат, вносимая в графу "Стоимость с учетом скидки и прямых затрат", определяется следующим образом:

Pa2 = k2 х Pal, где:

Pa2 - стоимость актива с учетом скидки на распродажу и прямых затрат,

k2 - доля прямых затрат, в %.

До начала вычисления факторов дисконта при реализации различных активов устанавливается ставка дисконтирования, принимаемая в расчете ликвидационной стоимости. Ставка дисконтирования отражает риск будущей реализации актива, при этом более высокому риску соответствует большая величина ставки дисконтирования. Установленная ставка дисконтирования не может превышать максимальной ставки дисконтирования, установленной Госкомсобственностью РБ. Не рекомендуется без специального обоснования устанавливать ставку дисконтирования ниже минимальной ставки дисконтирования, установленной Госкомсобственностью РБ.

Фактор дисконта (текущей стоимости будущего дохода) при реализации актива, вносимый в графу "Фактор дисконта", определяется следующим образом:

     Fd(ta) = ---------, где:

ta

              (1 + r)

Fd(ta) - фактор дисконта при реализации актива,

r - ставка дисконтирования, принятая в расчете ликвидационной стоимости,

ta - срок реализации актива в месяцах.

При этом для активов со сроком реализации не более 1 месяца дисконтирование не производится и фактор дисконта принимается равным 1.

Упорядоченная ликвидационная стоимость актива, вносимая в графу "Ликвидационная стоимость", определяется следующим образом:

LVa = Fd(ta) х Pa2, где:

LVa - упорядоченная ликвидационная стоимость актива.

5.2.2.2. Определение косвенных затрат, связанных с ликвидацией
предприятия

Необходимо определить косвенные затраты, связанные с ликвидацией предприятия:

- расходы на содержание активов;

- выходные пособия и компенсации работникам ликвидируемого предприятия;

- административные затраты в период ликвидации.

5.2.2.2.1. Расчет расходов на содержание активов

Результаты проводимого расчета расходов на содержание активов последовательно вносятся в графы таблицы "Расчет расходов на содержание активов" (Таблица N 15).

Таблица N 15

Актив	Балан- совая стои- мость	Срок реали- зации	Норма расхо- дов на 1 ме- сяц (%)	Расходы на со- держа- ние на 1 месяц	Фактор теку- щей стои- мости аннуи- тета	Текущая стои- мость расхо- дов
I. Внеоборотные активы
Недвижимость
Машины и оборудование
Транспортные средства
Производственный и хозяйст- венный инвентарь
Рабочий скот
Продуктивный скот
Многолетние насаждения
Другие виды основных сред- ств
Незавершенное строительство (07, 08, 61)
Прочие внеоборотные активы
Итого по внеоборотным акти- вам:
II. Оборотные активы
Сырье, материалы и другие аналогичные ценности (10, 15, 16)
Животные на выращивании и откорме (11)
Малоценные и быстроизнаши- вающиеся предметы (12, 13)
Затраты в незавершенном производстве (издержках об- ращения) (20, 21, 23, 29, 30, 36, 44)
Готовая продукция и товары для перепродажи (40, 41)
Прочие запасы и затраты
Прочие оборотные активы
Итого по оборотным активам:

Данные граф "Балансовая стоимость" и "Срок реализации" таблицы "Расчет расходов на содержание активов" переносятся из соответствующих граф "Балансовая стоимость" и "Срок реализации" таблицы "Расчет упорядоченной ликвидационной стоимости активов предприятия".

Для каждого актива, представленного в таблице N 15, устанавливается норма расходов на содержание, который вносится в графу "Норма расходов на содержание на 1 месяц". При этом норма расходов на содержание не может превышать максимального размера нормы расходов на содержание соответствующего актива, установленного Госкомсобственностью РБ. Не рекомендуется без специального обоснования устанавливать норму расходов на содержание актива ниже минимальной нормы расходов соответствующего актива, установленного Госкомсобственностью РБ.

Расходы на содержание актива в течение месяца, вносимые в графу "Расходы на содержание на 1 месяц", определяются следующим образом:

Cal = nca х BVa, где:

Cal - расходы на содержание актива в течение месяца,

BVa - балансовая стоимость актива,

nca - норма расходов на содержание в течение месяца.

Фактор текущей стоимости аннуитета, вносимый в графу "Фактор текущей стоимости аннуитета", определяется следующим образом:

-ta

              1 - (1 + r)

     Fa(ta) = -----------, где:

Fa(ta) - фактор текущей стоимости аннуитета,

r - ставка дисконтирования, принятая в расчете ликвидационной стоимости,

ta - срок реализации актива в месяцах.

Текущая стоимость расходов на содержание актива, вносимая в графу "Текущая стоимость расходов", определяется следующим образом:

Ca = Fa(ta) х Cal, где:

Ca - текущая стоимость расходов на содержание актива.

5.2.2.2.2. Расчет выходных пособий и компенсации
работникам ликвидируемого предприятия

Сумма выходных пособий и компенсации работникам ликвидируемого предприятия определяется следующим образом:

     CW = - х (CWo + Ct), где:

CW - сумма выходных пособий и компенсации работникам ликвидируемого предприятия,

Cwo - затраты на оплату труда за ближайший к дате оценки год, берется из "Приложения к бухгалтерскому балансу" (форма N 5, строка 620, графа "За отчетный год"),

Ct - отчисления на социальные нужды за ближайший к дате оценки год, берется из "Приложения к бухгалтерскому балансу" (форма N 5, строка 630, графа "За отчетный год").

5.2.2.2.3. Расчет административных затрат

Сначала определяются административные затраты на 1 месяц:

     Cml = - х ncm х Cmo, где:

Cml - административные затраты на 1 месяц,

Cmo - управленческие расходы за ближайший к дате оценки период (квартал, полугодие, 9 месяцев, год), берется из "Отчета о прибылях и убытках" (форма N 2, строка 040, графа "За отчетный период"),

ncm - норматив административных затрат (%),

m - число месяцев в отчетном периоде (3, 6, 9, 12).

Текущие расходы на содержание активов и административные затраты рассчитываются как текущая стоимость аннуитета по ставке дисконтирования, принятой в расчете ликвидационной стоимости. Соответствующий фактор текущей стоимости аннуитета определяется следующим образом:

-T

             1 - (1 + r)

     Fa(T) = -------------, где:

Fa(T) - фактор текущей стоимости аннуитета,

r - ставка дисконтирования, принятая в расчете ликвидационной стоимости,

T - срок ликвидации предприятия в месяцах (наибольший срок реализации наименее ликвидного актива).

Текущая стоимость административных затрат на ликвидацию предприятия определяется следующим образом:

Cm = Fa(T) х CMl, где:

Cm - текущая стоимость административных затрат на ликвидацию предприятия.

5.2.2.3. Расчет величины стоимости и диапазона стоимостей
по методу ликвидационной стоимости

Расчет ликвидационной стоимости предприятия и пакета акций производится по общей схеме расчета упорядоченной ликвидационной стоимости, описанной в разделе 5.2.1.7 настоящей Методики оценки.

Экспресс-вариант оценки упорядоченной ликвидационной стоимости дополнительно предполагает проведение интервальной оценки стоимости. Нижняя (верхняя) граница стоимости рассчитываются по схеме, описанной в разделах 5.2.2.1-5.2.2.2, при этом параметры расчетов выбираются из "параметров расчетов для экспресс-варианта оценки упорядоченной ликвидационной стоимости", установленных Госкомсобственностью РБ, следующим образом(22):

- максимальная (минимальная) ставка дисконтирования;

- максимальный (минимальный) срок реализации для всех активов;

- максимальная (минимальная) скидка на распродажу для всех активов;

- максимальные (минимальные) значения норм расходов на содержание для всех активов;

- максимальный (минимальный) норматив административных затрат.

6. Порядок определения стоимости госпакета акций

6.1. Общие положения

В целях повышения эффективности продажи госпакетов акций, увеличения поступления средств в бюджет Республики Башкортостан и создания максимально благоприятных условий для привлечения инвестиций на развитие предприятий создается и утверждается постановлением Госкомсобственности РБ постоянно действующая комиссия по определению стоимости пакетов акций, находящихся в государственной собственности Республики Башкортостан (далее - комиссия).

Основной задачей комиссии является определение и утверждение (начальной, стартовой) цены госпакетов акций при продаже или иных способах отчуждения или распоряжения акциями (госимуществом) в случаях, предусмотренных п. 1.2 настоящей Методики оценки.

В состав комиссии с правом решающего голоса включаются специалисты Министерства экономики и антимонопольной политики РБ, Министерства финансов РБ, Комиссии РБ по рынку ценных бумаг, Государственного комитета РБ по управлению государственной собственностью, Республиканского управления по делам о несостоятельности (банкротстве) предприятий при Госкомсобственности РБ. С правом совещательного голоса в состав комиссии могут привлекаться специалисты других министерств и ведомств РБ, а также специалисты-эксперты. Допускается присутствие на заседании комиссии представителей предприятия в случаях, когда на заседании комиссии рассматривается госпакет акций этого предприятия с целью определения и утверждения его цены.

Комиссия самостоятельно определяет порядок организации своей работы. Заседания комиссии проводятся по мере необходимости, в соответствии с планом-графиком продаж госпакетов акций.

При определении и утверждении цены госпакета акций комиссия опирается на оценку стоимости госпакета акций, проведенную специалистами Госкомсобственности РБ в соответствии с настоящей Методикой оценки.

На рассмотрение комиссии специалисты Госкомсобственности РБ, которые произвели оценку стоимости госпакета акций, представляют:

- отчет об оценке стоимости госпакета акций;

- все бухгалтерские, финансовые и иные документы, использованные при оценке стоимости акций.

При определении цены госпакета акций комиссия корректирует величину стоимости госпакета акций, указанную в отчете об оценке, с учетом даты оценки и базы оценки, указанной в отчете об оценке.

В случае, если проведение оценки стоимости госпакета акций в соответствии с настоящей Методикой оценки невозможно из-за отсутствия (недостатка) данных или иным причинам, специалисты Госкомсобственности РБ, обязанные произвести такую оценку, представляют комиссии письменное заключение о невозможности проведения оценки с обоснованием причин. В этом случае комиссия принимает решение о стоимости госпакета акций, применяя иные действующие методики.

Для проведения оценки стоимости госпакетов акций по решению комиссии могут привлекаться независимые оценщики.

Решения комиссии оформляются протоколом. Принятое и надлежащим образом оформленное решение комиссии подписывается всеми членами комиссии, присутствовавшими на заседании комиссии.

6.2. Особенности определения стоимости госпакетов акций,
реализуемых на коммерческих конкурсах с инвестиционными
и/или социальными условиями

В случае, если определяется стоимость госпакета акций, предназначенного к продаже на коммерческом конкурсе с инвестиционными и/или социальными условиями, то стоимость госпакета акций, определенная в соответствии с настоящей Методикой оценки, подлежит корректировке с учетом конкретных инвестиционных и/или социальных условий. Решение о корректировке принимает комиссия.

6.3. Особенности определения стоимости госпакетов акций,
реализуемых через специализированные фондовые магазины

При продаже госпакетов акций через специализированные фондовые магазины и агентскую сеть допускаются нижеизложенные способы изменения определенных и утвержденных комиссией цен на госпакеты акций в соответствии с изменением рыночной конъюнктуры.

Специалисты, осуществляющие продажу госпакетов акций через специализированные фондовые магазины (далее - продавцы), могут использовать общепринятый российский или региональный фондовый индекс для изменения цен на госпакеты акций следующим образом:

- в случае, если на день продажи акций текущий индекс выше начального индекса, на день утверждения цены госпакета акций комиссией, продавцы, вправе увеличить цену акций, умножив цену на множитель, величина которого не превосходит отношение текущего индекса к начальному значению;

- в случае, если на день продажи акций текущий индекс ниже начального индекса, на день утверждения цены госпакета акций комиссией, продавцы, вправе уменьшить цену акций, разделив цену на множитель, величина которого не превосходит отношение начального индекса к текущему индексу.

Российский или региональный фондовый индекс, используемый для изменения цен на госпакеты акций, выбирается продавцами самостоятельно.

Продавцы могут использовать фактические результаты продаж для изменения цен на госпакеты акций следующим образом:

- в случае, если в течение 30 дней не было ни одной продажи акций определенного эмитента, продавцы вправе поставить вопрос о снижении цен на данные акции путем пересмотра их стоимости. Решение о снижении цены принимает комиссия;

- в случае, если началась активная скупка акций определенного эмитента специалисты, осуществляющие реализацию акций через фондовый магазин, вправе снять данные акции с продажи и поставить вопрос о повышении цен на них путем пересмотра их стоимости.

Решением комиссии может быть уточнен вышеизложенный порядок изменения цен на госпакеты акций в соответствии с изменением рыночной конъюнктуры при продаже их через специализированные фондовые магазины и агентскую сеть.

6.4. Порядок пересмотра стоимости госпакетов акций

Пересмотр стоимости госпакета акций, т.е. определение новой цены госпакета акций и ее утверждение производится, комиссией в следующих случаях:

- по решению комиссии, в связи с изменением рыночной конъюнктуры;

- по запросу продавцов в соответствии с разделом 6.3 настоящей Методики оценки;

- при утверждении измененных параметров оценки, используемых при оценке стоимости пакетов акций, в случаях, когда изменение параметров повлияло на проведенные расчеты по оценке;

- при существенных изменениях в положении эмитента (например, изменении уставного капитала).

Комиссия может пересмотреть стоимость госпакета акций, как затребовав проведение оценки стоимости госпакета акций на новую дату с предоставлением отчета об оценке, так и без проведения оценки на новую дату.

7. Порядок и методика определения параметров,
используемых при оценке стоимости пакетов акций

7.1. Общие положения

Значения параметров, которые в соответствии с настоящей Методикой оценки определены как носящие обязательный или рекомендательный характер при оценке стоимости пакетов акций с использованием настоящей Методики оценки (далее - параметры оценки), определяются специалистами Госкомсобственности РБ и утверждаются постановлением Госкомсобственности РБ. Госкомсобственность РБ вправе привлекать для определения параметров оценки сторонние организации и специалистов на договорной основе.

Все параметры оценки определяются расчетным и/или экспертным путем. При этом расчетные значения параметров оценки являются лишь ориентиром при определении окончательных (утвержденных) значений параметров оценки.

Параметры оценки переопределяются по мере необходимости.

7.2. Состав параметров оценки

К обязательным и рекомендательным параметрам оценки, определяемым и утверждаемым Госкомсобственностью РБ относятся следующие параметры:

(1) Рекомендуемые размеры премий и скидок за степень контрольности пакета акций.

(2) Обязательные параметры оценки по методу отраслевых аналогий, включающие в себя:

- отраслевые мультипликаторы "Капитализация/Чистые активы";

- отраслевые мультипликаторы "Капитализация/Выручка от реализации";

- отраслевые мультипликаторы "Капитализация/Чистая прибыль";

- отраслевые мультипликаторы "Капитализация/Дивиденды";

- отраслевые весовые коэффициенты;

- отраслевые минимальные и максимальные поправочные коэффициенты.

(3) Рекомендуемые размеры премий за риск для расчета ставки дисконта по методу кумулятивного построения.

(4) Обязательные параметры оценки для экспресс-варианта оценки упорядоченной ликвидационной стоимости, включающие в себя:

- предельные значения ставок дисконтирования;

- предельные значения сроков реализации, скидок на распродажу и долей прямых затрат;

- предельные значения норм расходов на содержание активов в месяц;

- предельные значения норматива административных затрат.

Госкомсобственность РБ вправе расширить состав параметров оценки за счет добавления в него дополнительных параметров оценки, носящих рекомендательный характер.

В случае отсутствия возможности обоснованного определения параметров оценки из-за недостатка данных или по иным причинам Госкомсобственность РБ вправе воздержаться от утверждения таких параметров, а также аннулировать ранее утвержденные параметры оценки, утратившие свою обоснованность в силу изменения рыночной конъюнктуры.

7.3. Исходные данные для определения параметров оценки

Для определения параметров оценки специалисты Госкомсобственности РБ вправе использовать любую полученную ими на законных основаниях информацию. При этом специалисты Госкомсобственности должны стремиться использовать максимально достоверные источники информации, однако гарантия достоверности данных не обязательна. В частности, допустимо использование данных, полученных из информационных агентств "АК&М", "Интерфакс", информационной системы "УД", других информационных агентств, периодической и непериодической печати, средств массовой информации и других доступных источников.

7.4. Методика расчета параметров, используемых в методе
отраслевых аналогий

В случае отсутствия или недостатка исходных данных по отдельным отраслям (подотраслям) для применения нижеизложенной методики расчета параметров, используемых в методе отраслевых аналогий, специалисты Госкомсобственности РБ вправе модифицировать методику расчета параметров или использовать иные способы расчета параметров или определять параметры экспертным путем.

7.4.1. Исходные данные

Для предварительного расчета значений параметров оценки, используемых в методе отраслевых аналогий, специалисты Госкомсобственности РБ осуществляют поиск и сбор данных о предприятиях различных отраслей, расположенных на территории РФ, из всех доступных источников информации. Полный перечень сведений, собираемых по каждому предприятию, представлен в таблице N 16.

Таблица N 16

N	Сведения	ОКУД	Примечание
1	Наименование предприятия		Обязательно
2	Отраслевая принадлежность		Обязательно
3	Количество обыкновенных акций		Обязательно
4	Номинал обыкновенной ак- ции		Обязательно
5	Количество привилегиро- ванных акций		Обязательно
6	Номинал привилегированной акции		Обязательно
7	Бухгалтерский баланс	Форма N 1	Обязательно наличие сведений хотя бы по одному пункту из пп. 7-10
8	Отчет о прибылях и убыт- ках	Форма N 2
9	Приложение к балансу	Форма N 5
10	Дивидендная история
11	Цены рыночных сделок за последние 90 дней		Обязательно наличие сведений хотя бы по пункту 11 или пп. 12-13
12	Цены предложений на про- дажу
13	Цены предложений на по- купку

Для использования информации о предприятии в расчетах не обязательно наличие всех данных, указанных в таблице N 16. Указание на обязательность сведений даны в графе "Примечания" таблицы N 16.

7.4.2. Расчет рыночной капитализации предприятия

Расчет рыночной капитализации производится только по предприятиям, имеющим рыночные или условные рыночные котировки акций.

Считается, что акции предприятия имеют рыночную котировку, если с ними совершалась хотя бы одна рыночная сделка в течение 90 дней, предшествующих текущему моменту времени. В качестве расчетной рыночной капитализации предприятия принимается произведение количества акций на среднюю цену сделок. Средняя величина берется по всем сделкам, совершенным в ближайшие к текущему моменту времени сутки, в которых обнаружены рыночные сделки. Расчет производится по формуле:

MV = N х PM, где:

MV - рыночная капитализация,

N - число акций эмитента,

PM - средняя цена сделок, совершенных в ближайшие к текущему моменту времени сутки.

Считается, что акции предприятия имеют условную рыночную котировку, если с ними не совершалась ни одна рыночная сделка в течение 90 дней, предшествующих текущему моменту времени, но существует хотя бы одно предложение на продажу и хотя бы одно предложение на покупку в текущий момент времени. В качестве расчетной рыночной капитализации предприятия принимается произведение количества акций на среднюю величину лучшего предложения на продажу и лучшего предложения на покупку. Лучшим предложением на продажу считается предложение с самой низкой ценой. Лучшим предложением на покупку считается предложение с самой высокой ценой. Расчет производится по формуле:

              PL + PU

     MV = N + -------, где:

MV - рыночная капитализация,

N - число акций эмитента,

PL - наибольшая цена предложения на покупку в текущий момент времени,

PU - наименьшая цена предложения на продажу в текущий момент времени.

7.4.3. Расчет отраслевого мультипликатора
"Капитализация/Чистые активы"

Расчет отраслевого мультипликатора "Капитализация/Чистые активы" производится только по отраслям, по которым есть данные. Т.е. существуют предприятия, имеющие рыночные или условные рыночные котировки акций, для которых известен баланс. Отраслевой мультипликатор равен среднему по всем таким предприятиям. Расчет производится по формуле:

            /         \

          1 |  n   MVi|

     KA = - |Сумма ---|, где:

          n | i=1   Ai|

            \         /

KA - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистые активы",

n - число предприятий отрасли, по которым есть данные и у которых чистые активы больше нуля,

i - индекс (условный порядковый номер) предприятия,

MVi - рыночная капитализация предприятия с номером i,

Ai - чистые активы предприятия с номером i.

Чистые активы рассчитываются по балансам за прошедший квартал. При нехватке данных допускается вычисление чистых активов по любому квартальному или годовому балансу за прошедший или текущий год, т.е. берутся чистые активы по различным периодам для разных предприятий.

7.4.4. Расчет отраслевого мультипликатора
"Капитализация/Выручка от реализации"

Расчет отраслевого мультипликатора "Капитализация/Выручка от реализации" производится только по отраслям, по которым есть данные. Т.е. существуют предприятия, имеющие рыночные или условные рыночные котировки акций, для которых известна форма N 2. Отраслевой мультипликатор равен среднему по всем таким предприятиям. Расчет производится по формуле:

            /         \

          1 |  n   MVi|

     KS = - |Сумма ---|, где:

          n | i=1   Si|

            \         /

KS - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Выручка от реализации",

n - число предприятий отрасли, по которым есть данные и у которых выручка от реализации больше нуля,

i - индекс (условный порядковый номер) предприятия,

MVi - рыночная капитализация предприятия с номером i,

Si - выручка от реализации предприятия с номером i.

Выручка от реализации берется из формы N 2 за прошедший квартал. При нехватке данных допускается использование любой квартальной или годовой формы N 2 за прошедший или текущий год, т.е. берутся объемы выручки от реализации по различным периодам для разных предприятий.

7.4.5. Расчет отраслевого мультипликатора
"Капитализация/Чистая прибыль"

Расчет отраслевого мультипликатора "Капитализация/Чистая прибыль" производится только по отраслям, по которым есть данные. Т.е. существуют предприятия, имеющие рыночные или условные рыночные котировки акций, для которых известна форма N 2. Отраслевой мультипликатор равен среднему по всем таким предприятиям. Расчет производится по формуле:

            /         \

          1 |  n   MVi|

     KNI= - |Сумма ---|, где:

          n | i=1  NIi|

            \         /

KNI - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистая прибыль",

n - число предприятий отрасли, по которым есть данные и у которых чистая прибыль больше нуля,

i - индекс (условный порядковый номер) предприятия,

MVi - рыночная капитализация предприятия с номером i,

NIi - чистая прибыль предприятия с номером i.

Чистая прибыль берется из формы N 2 за прошедший квартал. При нехватке данных допускается любой квартальной или годовой формы N 2 за прошедший или текущий год, т.е. берутся объемы чистой прибыли по различным периодам для разных предприятий.

7.4.6. Расчет отраслевого мультипликатора
"Капитализация/Дивиденды"

Расчет отраслевого мультипликатора "Капитализация/Дивиденды" производится только по отраслям, по которым есть данные. Т.е. существуют предприятия, имеющие рыночные или условные рыночные котировки акций, для которых известна сумма объявленных дивидендов за прошедший год. Отраслевой мультипликатор равен среднему по всем таким предприятиям. Расчет производится по формуле:

            /         \

          1 |  n   MVi|

     KD = - |Сумма ---|, где:

          n | i=1   Di|

            \         /

KD - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Дивиденды",

n - число предприятий отрасли, по которым есть данные и у которых объявлены дивиденды,

i - индекс (условный порядковый номер) предприятия,

MVi - рыночная капитализация предприятия с номером i,

Di - сумма объявленных дивидендов за прошедший год предприятия с номером i.

7.4.7. Расчет отраслевых весовых коэффициентов

Расчет отраслевых весовых коэффициентов производится после расчетов мультипликаторов "Капитализация/Чистые активы", "Капитализация/Выручка от реализации", "Капитализация/Чистая прибыль", "Капитализация/Дивиденды" только по тем отраслям, по которым есть данные. Т.е. рассчитаны все 4 вышеуказанных мультипликатора и существует не менее 3 предприятий, имеющих рыночные или условные рыночные котировки акций, для которых известны формы N 1, N 2 и суммы объявленных дивидендов.

Отраслевые весовые коэффициенты рассчитываются по методу наименьшей суммы квадратов относительных отклонений:

       n   | MVi - (WA х KA х Ai + WS х KS х Si + WNI х KNI х NIi +

     Сумма | -------------------------------------------------------

      i=1  |                          MVi

\2

             + (1 - WA - WS - WNI) х KD х Di) |

             -------------------------------- | -> min

                           MVi                |

где:

n - число предприятий отрасли, по которым есть данные, т.е. имеющих рыночные или условные рыночные котировки акций, для которых известны формы N 1, N 2 и суммы объявленных дивидендов,

i - индекс (условный порядковый номер) предприятия,

MVi - рыночная капитализация предприятия с номером i,

Ai - чистые активы предприятия с номером i,

Si - выручка от реализации предприятия с номером i,

NIi - чистая прибыль предприятия с номером i,

Di - сумма объявленных дивидендов за прошедший год предприятия с номером i,

KA - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистые активы",

KS - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Выручка от реализации",

KNI - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистая прибыль",

KD - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Дивиденды",

WA - отраслевой вес стоимости на базе чистых активов,

WS - отраслевой вес стоимости на базе выручки от реализации,

WNI - отраслевой вес стоимости на базе чистой прибыли,

WD - отраслевой вес стоимости на базе дивидендов.

Отраслевые весовые коэффициенты WA, WS, WNI, WD находим из условий:

  |             /

  |   g     n   | MVi-(WA х KA х Ai + WS х KS х Si + WNI х KNI х NIi +

  |  ---  Сумма | ----------------------------------------------------

  |  gWA   i=1  |                        MVi

  |             \

  |                                                \2

  |               + (1 - WA - WS - WNI) х KD х Di) |

  |               -------------------------------- | = 0

  |                             MVi                |

  |                                                /

  |             /

  |   g     n   | MVi-(WA х KA х Ai + WS х KS х Si + WNI х KNI х NIi +

  |  ---  Сумма | ---------------------------------------------------

  |  gWS   i=1  |                        MVi

  |             \

  |                                                \2

  |               + (1 - WA - WS - WNI) х KD х Di) |

  |               -------------------------------- | = 0

  |                             MVi                |

  |                                                /

  |              /

  |   g      n   | MVi-(WA х KA х Ai + WS х KS х Si + WNI х KNI х NIi +

  |  ---   Сумма | ----------------------------------------------------

  |  gWNI   i=1  |                        MVi

  |              \

  |                                                 \2

  |                + (1 - WA - WS - WNI) х KD х Di) |

  |                -------------------------------- | = 0

  |                              MVi                |

  |                                                 /

  |                    WA + WS + WNI + WD = 1

Т.е. отраслевые весовые коэффициенты WA, WS, WNI, WD являются решением системы линейных уравнений:

  n   |MVi - KD х Di - (WA (KA х Ai - KD х Di) + WS (KS х Si - KD х Di) +

Сумма \ -----------------------------------------------------------------

 i=1                                   2

MVi

       + WNI (KNI х NIi - KD х Di))| х (KAAi - KDDi)

       --------------------------- /---------------- = 0

MVi

  n   |MVi - KD х Di - (WA (KA х Ai - KD х Di) + WS (KS х Si - KD х Di) +

Сумма \ -----------------------------------------------------------------

 i=1                                   2

MVi

       + WNI (KNI х NIi - KD х Di))| х (KSSi - KDDi)

       --------------------------- /---------------- = 0

MVi

  n   |MVi - KD х Di - (WA (KA х Ai - KD х Di) + WS (KS х Si - KD х Di) +

Сумма \ -----------------------------------------------------------------

 i=1                                   2

MVi

       + WNI (KNI х NIi - KD х Di))| х (KNINI - KDDi)

       --------------------------- /----------------- = 0

MVi

                         WA + WS + WNI + WD = 1

Также допускается для расчета отраслевых весовых коэффициентов использование математических методов идентификации параметров, отличных от метода наименьшей суммы квадратов отклонений.

При недостатке исходных данных для расчета отраслевых весовых коэффициентов допускается расчет общих весовых коэффициентов для всех отраслей.

7.4.8. Расчет отраслевого минимального (максимального)
поправочного коэффициента

Расчет отраслевого минимального (максимального) поправочного коэффициента производится после расчетов отраслевых весовых коэффициентов только по тем отраслям, по которым рассчитаны отраслевые весовые коэффициенты. Отраслевой минимальный (максимальный) поправочный коэффициент рассчитывается на основе отклонения фактических значений рыночной капитализации предприятий от расчетных значений, вычисленных с использованием отраслевых весовых коэффициентов. Расчет производится по формуле:

             /                                                         \

             |                           MVi                           |

Kmin =  min  |---------------------------------------------------------|

      1<=i<=n|WA х KA х Ai +WS х KS х Si +WNI х KNI х NIi +WD х KD х Di|

             \                                                         /

             /                                                         \

             |                           MVi                           |

Kmax =  max  |---------------------------------------------------------|

      1<=i<=n|WA х KA х Ai +WS х KS х Si +WNI х KNI х NIi +WD х KD х Di|

             \                                                         /

где:

Kmin - отраслевой минимальный поправочный коэффициент,

Kmax - отраслевой максимальный поправочный коэффициент,

i - индекс (условный порядковый номер) предприятия,

MVi - рыночная капитализация предприятия с номером i,

Ai - чистые активы предприятия с номером i,

Si - выручка от реализации предприятия с номером i,

NIi - чистая прибыль предприятия с номером i,

Di - сумма объявленных дивидендов за прошедший год предприятия с номером i,

KA - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистые активы",

KS - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Выручка от реализации",

KNI - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Чистая прибыль",

KD - отраслевой мультипликатор "Капитализация/Дивиденды",

WA - отраслевой вес стоимости на базе чистых активов,

WS - отраслевой вес стоимости на базе выручки от реализации,

WNI - отраслевой вес стоимости на базе чистого дохода,

WD - отраслевой вес стоимости на базе дивидендов.

(1) Следует различать метод восстановительной стоимости и базы оценки - полная восстановительная стоимость и остаточная восстановительная стоимость. То же касается метода стоимости замещения и метода ликвидационной стоимости.

(2) По методу ликвидационной стоимости не учитывается деловая репутация (гудвилл) предприятия, могут быть не учтены также иные активы.

(3) Например, если оценка проводится для продажи пакета акций, то в качестве базы оценки не может выступать инвестиционная стоимость.

(4) Например, если в качестве базы оценки выбрана ликвидационная стоимость, то единственным подходящим методом может быть только метод ликвидационной стоимости.

(5) Если согласование оценок производится путем вычисления средневзвешенной стоимости, то различным базам оценки могут соответствовать разные весовые коэффициенты.

(6) В некоторых случаях даже рядовой пакет может дать возможность существенного влияния на принятие решений. Например, когда два акционера владеют пакетами по 49% от уставного капитала, а один - 2%.

(7) Специалисты, производящие оценку, могут по своему усмотрению установить подходящий способ расчета размера премий и скидок за степень контрольности пакета акций.

(8) Специалисты, производящие оценку, могут по своему усмотрению установить подходящие формальные правила определения степени ликвидности пакетов акций.

(9) Специалисты, производящие оценку, могут по своему усмотрению установить подходящий способ расчета размера премий и скидок за степень ликвидности пакета акций.

(10) Специалисты, производящие оценку, могут по своему усмотрению установить подходящий способ расчета весовых коэффициентов.

(11) Для расчета чистых активов принимаются учитываемые на балансе нематериальные активы, отвечающие следующим требованиям:

а) непосредственно используемые обществом и приносящие доход;

б) имеющие документальное подтверждение затрат, связанных с их приобретением (созданием);

в) право предприятия на владение данными нематериальными активами должно быть подтверждено документом (патентом, лицензией, актом, договором и т.п.), выданным в соответствии с законодательством РФ.

(12) Сумма значений в строках 230 и 240.

(13) Заметом, что реальная цена может отличаться от базисной (неизменной) цены за счет несовпадения общего индекса инфляции с индексом роста цен на конкретную группу товаров (работ, услуг).

(14) Объем реализации в стоимостном выражении берется здесь и в дальнейшем за вычетом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей. Соответственно этому корректируются и цены на продукцию.

(15) Специалисты, производящие оценку, могут по своему усмотрению установить подходящий способ расчета размера премий за риски.

(16) Многофакторная модель Е2 фирмы BARRA для ценных бумаг США включает 68 факторов.

(17) Следует различать метод восстановительной и базы оценки - восстановительная стоимость и остаточная восстановительная стоимость. То же самое касается метода стоимости замещения и метода ликвидационной стоимости.

(18) Имеется в виду объект аналогичный по конструкции. В случае выбора объекта аналогичного по функциям этим способом определяется полная стоимость замещения.

(19) Для краткости словосочетания "права на объекты интеллектуальной собственности" и "интеллектуальная собственность" употребляются как синонимы в случаях, очевидных из контекста. Аналогично "права на объекты промышленной собственности" и "промышленная собственность" и т.п.

(20) По методу ликвидационной стоимости не учитывается деловая репутация (гудвилл) предприятия, могут быть не учтены также иные активы.

(21) Для экспресс-варианта дополнительно предусмотрено проведение интервальной оценки стоимости.

(22) Вне скобок указано для нижней границы, в скобках - для верхней границы.

8. Приложения

8.1. Использованная литература

8.1.1. Нормативные акты и стандарты

[А1] Федеральный закон от 29.07.98 г. N 135-ФЗ "Об оценочной деятельности в Российской Федерации.

[А2] Временная методика определения начальной цены продажи акций акционерных обществ, созданных в процессе приватизации (Утв. Правительством РФ 21 июля 1995 г. N П6-739).

[А3] Положение о комиссии по определению начальной цены продажи акций акционерных обществ, созданных в процессе приватизации (Утв. совместным распоряжением Госкомимущества РФ и РФФИ 13 мая 1996 г. N 585-р/89).

[А4] Временные методические указания по оценке стоимости объектов приватизации (Приложение N 2 к Указу Президента РФ от 29.01.92 г. N 66).

[А5] Методические рекомендации по оценке имущества паевых инвестиционных фондов (Утв. распоряжением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 25 сентября 1996 г. N 6-р).

[А6] Методические рекомендации по рассмотрению оценки предоставленного обеспечения (Приложение 2 к распоряжению ФСДН России от 19 июня 1998 г. N 11-р).

[А7] Временная методика оценки жилых помещений (Утв. Приказом Минстроя России от 30 октября 1995 г. N 17-115).

[А8] Порядок оценки стоимости чистых активов акционерных обществ (Утв. Приказом Министерства финансов РФ от 5 августа 1996 г. N 71 и Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 5 августа 1996 г. N 149).

[А9] Порядок оценки стоимости чистых активов страховых организаций, созданных в форме акционерных обществ (Утв. Приказом Министерства финансов РФ от 24 декабря 1996 г. N 108 и Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 24 декабря 1996 г. N 235).

[А10] Питер Чампнис, Утвержденные Европейские стандарты оценки недвижимости / Перевод и редакция Е.И. Тарасевич. - М.: Российское общество оценщиков, 1998. - 160 с.

8.1.2. Учебники и монографии

[М1] Уильям Ф. Шарп, Гордон Дж. Александер, Джеффри В. Бэйли. Инвестиции. Университетский учебник. - М. ИНФРА-М, 1998. - 1027 с.

[М2] Липсиц И.В., Коссов В.В., Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа. Учебно-справочное пособие. - М.: Издательство БЕК, 1996. - 304 с.

[М3] Ван Хорн Дж. К., Основы управления финансами. Пер. с англ., - М.: Финансы и статистика, 1996. - 799 с.

[М4] Ковалев В.В., Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. - М.: Финансы и статистика, 1996. - 432 с.

[М5] Теория и практика антикризисного управления: Учебник для ВУЗов / Г.З.Базаров, С.Г.Белов, Л.П.Белых и др.; Под ред. С.Г.Беляева и В.И.Кошкина. - М.: Закон и право, ЮНИТИ, 1996. - 469 с.

[М6] Десмонд Гленн, Келли Ричард, Руководство по оценке бизнеса: Пер. с англ. Ред. Кол.: И.Л.Артеменков (гл. редактор), А.В.Воронкин. - М, 1996. - 264 с.

[М7] Григорьев В.В., Федотова М.А., Оценка предприятия: теория и практика. - М.: ИНФРА-М, 1997. - 320 с.

[М8] Фридман Джек, Ордуэй Николас, Анализ и оценка приносящей доход недвижимости. Пер. с англ., - М.: "Дело Лтд", 1995. - 480 с.

[М9] Григорьев В.В., Оценка и переоценка основных фондов: Учебно-практическое пособие. - М.: ИНФРА-М, 1997. - 320 с.

[М10] Григорьев В.В., Сегидинов А.А., Федотова М.А., Соколова М.П., Новиков Б.Д. Оценка объектов недвижимости: теоретические и практические аспекты / Под ред. В.В.Григорьева. - М.: ИНФРА-М, 1997. - 320 с.

[М11] Теория и методы оценки недвижимости: Учебное пособие / Под ред. засл. деят. науки РФ, д-ра экон. наук, проф. В.Е.Есипова. - СПб.: Изд-во СпбГУЭФ, 1998. - 159 с.

[М12] Грибовский С.В., Методы капитализации доходов. Курс лекций. Санкт-Петербург, 1997. - 172 с.

[М13] Оценка рыночной стоимости недвижимости. Серия "Оценочная деятельность". Учебное и практическое пособие. - М.: Дело, 1998. - 384 с.

8.1.3. Статьи

[С1] Масленченков Ю., Способы оценки банковских акций. / Рынок ценных бумаг, N 11, 1995, с. 17-19.

[С2] Михеев Ю., Методы расчета стоимости обыкновенных акций приватизированных предприятий. / Рынок ценных бумаг, N 20, 1995, с. 45-48.

[С3] Пономарева И., Как оценить стоимость нефтегазодобывающих компаний? / Рынок ценных бумаг, N 21, 1995, с. 40-42.

[С4] Марков М., Чистые активы и рыночная стоимость имущества акционерных обществ / Рынок ценных бумаг, N 3, 1997, с. 52-54.

[С5] Гулый А., Коланьков А., Стеценко А., Четвериков В., Куприянов С., Как рождается b-фактор / Рынок ценных бумаг, N 9, 1997, с. 30-35.

[С6] Гулый А., Коланьков А., Стеценко А., Четвериков В., Куприянов С., b-фактор российских акций. Миф или реальность? / Рынок ценных бумаг, N 9, 1997, с. 36-40.

[С7] Контор К., Сколько стоит ликвидность? / Рынок ценных бумаг, N 12, 1997, с. 19-23.

[С8] Зимин В., Оценка акций: критерий - ликвидационная стоимость / Рынок ценных бумаг, N 14, 1997, с. 33-34.

[С9] Тихонов О., Оценочная деятельность в России, / Рынок ценных бумаг, N 18, 1997, с. 68-71.

[С10] Ованесов А., Оценка акций оператора связи: в поисках внутренней стоимости / Рынок ценных бумаг, N 18, 1997, с. 52-54.

[С11] Именитова Е., Методы оценки рыночной стоимости акций / Рынок ценных бумаг, N 20, 1997, с. 5-10.

[С12] Фрэнсис И., Оценка российских компаний: "подводные камни" и как их обойти / Рынок ценных бумаг, N 20, 1997, с. 11-13.

[С13] Михеев А., Ярош А., Метод анализа динамики цен акций энергетических компаний / Рынок ценных бумаг, N 20, 1997, с. 14-18.

[С14] Голубев В., Как оценить ликвидационную стоимость / Рынок ценных бумаг, N 20, 1997, с. 87-93.

[С15] Тарасевич Е., Оценка недвижимости в России / Рынок ценных бумаг, N 22 - N 24, 1997, с. 73-76, с. 36-40, с. 113-118.

[С16] Гордонов М., Переоценка основных фондов / Рынок ценных бумаг, N 22 - N 24, 1997, с. 77-84, с. 77-81, с. 110-112.

[С17] Мигло А., Метод Модильяни-Миллера и структура капитала российских корпораций / Рынок ценных бумаг, N 23, 1997, с. 58-61.

[С18] Комаров А., Как оценить компанию? / Рынок ценных бумаг, N 24, 1997, с. 102-107.

[С19] Баграмов Х., Потенциал российских акций / Рынок ценных бумаг, N 2, 1998, с. 29-32.

[С20] Тихонов О., Концепция дохода (особенности оценки бизнеса на основе его доходности) / Рынок ценных бумаг, N 4 - N 5, 1998, с. 117-118, с. 40-43.

[С21] Школьников Ю., Особенности оценки российских компаний / Рынок ценных бумаг, N 4, 1998, с. 120-123.

[С22] Горчаков А., Рязанов Б., Гауссовская модель прогнозирования на российском фондовом рынке / Рынок ценных бумаг, N 4, 1998, с. 140-142.

[С23] Азгальдов Г., Карпова Н., Нематериальные активы и интеллектуальная собственность: проблемы и решения / Рынок ценных бумаг, N 6 - N 7, 1998, с. 83-86, с. 31-36.

[С24] Филипп Жири-Делуазон, Эберхард фон Ленайзен, Стоимость оценки стоимости / Рынок ценных бумаг, N 8, N 14, 1998, с. 6-10, с. 25-29.

[С25] Гулый А., Подход к отбору акций в инвестиционный портфель на примере телефонных компаний России / Рынок ценных бумаг, N 13, 1998, с. 30-36.

Премьер-министр

Р.И.Байдавлетов

Управляющий Делами

И.У.Забиров

Откройте актуальную версию документа прямо сейчас

Получить бесплатный доступ

Если вы являетесь пользователем интернет-версии системы ГАРАНТ, вы можете открыть этот документ прямо сейчас или запросить по Горячей линии в системе.