Мониторинг финансовой эффективности компаний в рыночной среде (Т. Теплова, "Финансовая газета. Региональный выпуск", N 18, 19, май 2005 г.)

Мониторинг финансовой эффективности компаний
в рыночной среде

В своевременном реагировании на внешние изменения и внутренние процессы развития компании существенная роль принадлежит мониторингу эффективности. В каждый момент руководитель должен четко понимать, насколько эффективно работает компания, т.е. насколько последовательно она приближается к цели. Инвестор, предоставивший ей деньги, также должен быть оперативно информирован об эффективности вложения его денег, степени риска участия в капитале компании.

Понятия "эффективность" и "мониторинг эффективности" очень многогранны. В англоязычной литературе часто используется термин "performance" - достижение, выполнение, а также представление. Эта многовариантность перевода подчеркивает важную характеристику оценки положения компании с учетом нацеленности на определенный результат. Оценка эффективности и отслеживание этой величины во времени подразумевают как действительную попытку ответить на вопрос, насколько хорошо компания работает и движется к цели, так и внешнюю демонстрацию достигнутого положения. На несовершенных рынках, где сильны внешние проявления, видимые достижения часто приносят компании более ощутимые выгоды, чем кропотливая работа над совершенствованием внутренних процессов, которые аналитики не всегда замечают. И это тоже надо иметь в виду при построении системы мониторинга.

Как правило, оценка эффективности деятельности компании субъективна, так как строится на показателях, которые задает и оценивает аналитик. В зависимости от того, какую цель он преследует при этом, получаемые показатели могут стать действительными индикаторами приближения к цели, а могут ввести в заблуждение окружающих, да и самого оценщика. При построении системы мониторинга возникает несколько вопросов, наиболее спорные из них отражены на рис. 1.

"Рис. 1"

Из рис. 1 видно, что под эффективностью понимается достижение компанией стратегических и тактических целей. На конкурентном рынке целевые установки часто задаются в терминах удержания и создания новых конкурентных преимуществ, которые позволяют компании сохранить свое присутствие на рынке. Традиционно (до 90-х годов ХХ в.) диагностирование эффективности работы реализовывалось исключительно с помощью финансовых показателей. Более того, эти финансовые показатели базировались на стандартах финансовой отчетности, т.е. выстраивались по данным баланса, отчета о прибыли и частично управленческого учета. Информация о финансовых рынках и специфические натуральные показатели анализировались нерегулярно. Успешная деятельность компаний, работающих в рыночной среде, подтвердила необходимость по-новому выстраивать систему показателей мониторинга эффективности. Но сначала следует понять, что нового возникло во внешней среде компании, почему изменялись как сами показатели, так и система их мониторинга.

При рассмотрении современной внешней среды компаний важно осознать, что рыночная среда характеризуется рядом отличительных признаков, накладывающих отпечаток как на решения компаний, так и на показатели эффективности их деятельности. Четыре характеристики могут быть названы:

динамичность и неопределенность внешнего окружения, которая усиливается во времени с ростом глобализации различных рынков (капитала, товаров, труда);

возможность выбора или, иначе говоря, наличие альтернативности в использовании ресурсов на входе и продуктов (услуг) на выходе;

ограниченность природных и трудовых квалифицированных ресурсов и нарастание в связи с этим конкуренции как за ресурсы, так и за потребителя, эволюция конкурентных рынков в сторону инновационных;

доминирование инвестора (владельца капитала компании) и необходимость конкуренции за него на внешнем рынке капитала, а также возникновение конкуренции за капитал внутри компании.

Для выстраивания показателей мониторинга принципиальными являются характеристики динамичности и неопределенности, с одной стороны, и главенствующая роль в формировании целей владельца капитала - с другой. Акцент на значимость внешнего окружения, использования факторов рыночной неопределенности для выработки стратегии компании породил стратегическое планирование, которое пришло на смену традиционному долгосрочному планированию на основе анализа внутренних возможностей компании.

Стратегическое планирование потребовало нового видения финансовых и нефинансовых показателей поддержки анализируемых решений. Для многовариантного сценарного анализа необходимо разработать финансовые показатели, которые позволили бы интегрированно оценивать выгоды тех или иных вариантов развития, сопоставлять и ранжировать их. При этом оценка стратегии должна включать как степень достижения интересов инвесторов, так и принимаемые ими инвестиционные риски. Успешные компании осознали, что стратегия, не подкрепленная финансовыми оценками, не доступна для понимания инвесторов и исполнителей-менеджеров, не может быть переведена в область непосредственного управления. Пришло осознание значимости интегрированной оценки стратегических планов, которая поддерживается системой взаимосвязанных финансовых и нефинансовых показателей разных уровней управления.

Согласование интересов инвесторов и менеджеров в принятии стратегии и выборе путей достижения целей стало еще одним обязательным элементом успешности компании. Именно поведение инвестора в современном мире определяет положение компании на рынке, поскольку, базируясь на анализе альтернативных рыночных вариантов вложения денег, он принимает решение о начале ее функционирования и реализации бизнес-идеи. Дальнейший рост деятельности компании также сопряжен с взаимоотношениями с инвесторами (собственниками, кредиторами). От того, насколько эффективной окажется на практике бизнес-идея, зависит согласие инвестора на сохранение капитала в компании, расширение его участия. Это означает, что компании придется конкурировать на товарных, инновационных, ресурсных рынках и рынке труда, а также все больше возрастает значимость конкуренции на рынке капитала.

Доказать инвестиционную привлекательность компании и бизнес-идеи - значит, обеспечить ее потенциалом развития на будущее. Следовательно, отвечая на вопрос о доминировании целей (см. рис. 1), следует отдать предпочтение интересам инвестора. Показатели, характеризующие именно его интересы, должны располагаться на вершине пирамиды (или дерева) показателей эффективности.

Проблемный вопрос, который пытались решить менеджеры и консультанты, - построение такой системы показателей, которая увязывала бы выбранную стратегию компании с интересами инвесторов и менеджеров на разных уровнях управления с учетом передаваемой им доли ответственности. Успешное решение этой задачи было реализовано в рамках системы сбалансированных показателей (Balanced Scorecard, BSC). Главными выводами, которые могут быть сделаны для создания системы мониторинга эффективности по концепции BSC, стали:

а) необходимо построить дерево взаимосвязанных показателей, различающихся по уровню управления и характеризующих вклад каждого уровня в общий интегральный показатель, непосредственно увязанный с интересами инвестора - владельца капитала;

б) нужно анализировать не только финансовые, но и нефинансовые показатели. Чем ниже уровень управления и чем меньше делегируются полномочия, связанные с движением денег, тем значимее становятся нефинансовые показатели;

в) финансовые показатели не могут определяться только по внутренним данным компании (данным финансового и управленческого учета). Инвестор имеет альтернативные варианты вложения денег, и его решения чувствительны к движению мирового или локального финансового рынка, следовательно, компания вынуждена конкурировать за деньги инвестора. Поэтому в показателях эффективности должны появиться индикаторы, отражающие требования инвесторов, которые связаны с рыночными альтернативами на текущий момент и защищенностью их денег в компании.

Данные базовые рекомендации позволили специалистам-практикам выработать новый набор взаимоувязанных финансовых индикаторов, отличающихся от традиционных (базирующихся на финансовой отчетности) и позволяющих диагностировать эффективность компании в рыночной среде. Традиционные финансовые показатели мониторинга показаны в таблице.

Традиционные показатели эффективности, выстраиваемые
на основе данных стандартной финансовой отчетности

Показатель	Обозначение	Комментарий
Доходность или рентабельность собственного капитала	ROE	Диагностирует по данным стандартной отчет- ности эффективность работы компании с пози- ции собственника, показывает отдачу на каж- дый вложенный рубль собственного капитала. ROE = Чистая прибыль/Собственный капитал
Доходность ак- тивов	ROA	ROA = Чистая прибыль/Активы по балансовой оценке (обычно рассматривается средняя ве- личина активов). Формально отражает эффек- тивность использования активов, но фактиче- ски нарушает соответствие числителя и зна- менателя в формуле, так как в числителе на- ходится эффект, получаемый за период собст- венником компании, а в знаменателе - все ее активы
Доходность ин- вестиций в ком- панию	ROI	Чистая прибыль + Дивиденды по привилегиро- ванным акциям + Проценты по заемному капи- талу + Корректировки налога на прибыль, связанные с налоговым щитом/Платные источ- ники финансирования
Чистая прибыль на акцию	EPS	Чистая прибыль за год по стандартной отчет- ности, деленная на число обыкновенных акций в обращении

Работа над созданием новых индикаторов началась относительно недавно (с 90-х годов ХХ в.), в связи с этим появилось практически одновременно множество различных направлений корректировок стандартов учета. Консультанты-аналитики (PWC, McKinsey & Co, Stern Stewart &Со, Бостонская консалтинговая группа и HOLT Value Associates и др.) выстраивают собственные показатели эффективности, удовлетворяющие требованиям рыночной среды, и доказывают их преимущества.

Объединяющим элементом, который явно или опосредованно присутствует во всех современных моделях финансового анализа и управления, является понятие "рыночная стоимость (value)". Попытаемся понять, почему на смену балансовым оценкам капитала и балансовой стоимости компании пришло понятие рыночной стоимости и как выстраиваются показатели текущего мониторинга ее наращения.

Инвестор, вкладывающий деньги в компанию, рассчитывает на два вида дохода, удовлетворяющих его инвестиционные цели: текущий доход, традиционно трактуемый как дивиденды, и рост капитала, т.е. рост его вклада во времени. В относительных величинах эффект, получаемый владельцем капитала компании, т.е. общая доходность инвестора (Total Shareholder Return, TSR), может быть выражен как сумма дивидендной доходности и доходности прироста капитала.

Данный показатель измеряет в относительном выражении общую выгоду, получаемую инвестором от владения собственным капиталом компании или акционерным капиталом. Именно эту величину доходности инвестор сопоставляет с альтернативными вариантами вложения денег на рынке. Инвестор может отказаться от текущего дохода при ожидании будущего значительного роста капитала и становится заинтересованным в расширении инвестиционной программы компании, в том числе за счет реинвестирования прибыли. Если инвестор оценивает инвестиционные решения как неэффективные, т.е. не увеличивающие его капитал, то он будет настаивать на текущем получении дохода. В ряде случаев источником текущего дохода может стать не только заработанная чистая прибыль по основной деятельности, но и доход от продажи "лишних" активов.

Для менеджмента компании показатель TSR позволяет отслеживать баланс между эффективностью инвестиционных проектов, ростом компании и денежным потоком, направляемым собственникам.

Чистая прибыль как фиксируемый расчетный показатель в стандартной финансовой отчетности не позволяет диагностировать доступность получения текущих выгод (даже при наличии прибыли дивидендный выход может быть равен нулю из-за отсутствия "живых денег", а с другой стороны, известны случаи, когда компания направляла на дивиденды суммы, превышающие годовые значения прибыли, часто даже привлекая заемные средства). Следовательно, показатель EPS для инвестора не является ключевым показателем полученного эффекта, это, скорее, сигнал для прогноза возможных будущих выгод.

Еще один момент, который следует иметь в виду: инвестор учитывает разный уровень рисков вложения денег, поэтому сопоставления часто идут по величине TSR в одном классе риска (например, в пределах одной отрасли или одного рынка). Возникает вопрос: можно ли по данным стандартной финансовой отчетности, анализируя динамику валюты баланса (BV) или изменение балансовой оценки собственного капитала (BVE), оценить рост капитала инвестора и удовлетворят ли его такие оценки. Ответ будет отрицательным.

Несколько причин приводят к тому, что балансовые оценки плохо отражают рост ценности вклада инвестора в компанию. Традиционная критика балансовых оценок базируется на затратном принципе построения статей отчетности. Активы, отражаемые в балансе компании, фиксируются не по рыночной стоимости, а по прошлым затратам на их создание. Следует отметить, что этот аргумент все более ослабевает с развитием стандартов учета и отчетности.

Все чаще в балансе фигурируют рыночные оценки (например, запасы, дебиторская задолженность, ценные бумаги, даже такой специфический актив, как гудвилл). Все чаще аналитики жалуются на субъективность балансовых оценок, которые стали "слишком рыночными", а потому манипулируемыми. Однако приближение к рыночному отражению отдельных активов не решает общих проблем балансовой оценки, так как компания рассматривается всего лишь как набор пусть и ценных, но разобщенных активов. Главная же ценность компании - в интеграции всех ее активов. Компания - это не набор разноплановых активов, а непрерывно функционирующий механизм по генерированию денежных выгод своим собственникам. Ее ценность должна измеряться тем возможным потоком, который компания в будущем может дать собственникам (после погашения всех иных обязательств).

Еще один серьезный аргумент критики балансовых оценок касается игнорирования потенциала компании, который все чаще обозначается такими терминами, как "инновационный капитал", "человеческий капитал", "организационный капитал". В стандартном финансовом учете затраты, которые формируют этот потенциал (затраты на НИОКР, на обучение и развитие персонала, на маркетинговые исследования, рекламу и т.п.), трактуются как текущие издержки и не формируют активов и капитал компании. Следовательно, балансовый взгляд слишком узок, чтобы отразить перспективы генерирования компанией денег в будущем.

Финансовые аналитики предложили новую оценку капитала, которая отражала бы перспективы компании, фиксировала бы в денежном выражении существующие конкурентные преимущества, включая команду управленцев, инновационные заделы и т.п. Эта оценка - рыночная стоимость компании, традиционно определяемая как приведенная к сегодняшнему моменту сумма будущих денежных выгод, которые компания генерирует по годам:

 Рыночная оценка компании = Фундаментальная стоимость компании = V  =

 Сумма (FCF t) / (1 + k)t.                                            (1)

Ставка дисконта k является важным показателем внешнего рынка капитала, которая только отчасти может быть увязана с показателями финансовой отчетности. В этом показателе, отражающем требуемую доходность инвесторов компании (как владельцев собственного капитала, так и кредиторов), заложен "первый камень" встраивания рыночных (внешних) оценок в мониторинг эффективности деятельности.

Значимость стоимостного мониторинга растет с ростом конкуренции на товарных рынках, а также с ростом потребности в новом капитале. Неслучайно российские капиталоемкие компании (нефтяные, металлургические) первыми были вынуждены осваивать новые принципы финансового анализа.

Вклад владельцев собственного капитала может быть оценен двояко:

через оценку всей компании и обязательства;

непосредственно через прогноз будущих денежных потоков, приходящихся на владельцев собственного капитала (т.е. через показатель FCF) и соответствующую ставку дисконта.

Как видно из формулы (1), традиционный расчет фундаментальной стоимости компании строится на специфическом финансовом показателе свободного денежного потока (free cash flow, FCF), который отсутствует в явном виде в стандартной финансовой отчетности. Этот показатель призван отразить по компании прогнозные значения, во-первых, "живых денег", во-вторых, денег, которые безболезненно могут быть выведены из бизнеса, т.е. которые потенциально доступны для инвесторов - владельцев капитала.

Компании, не котирующие акции на рынке или характеризующиеся слабой ликвидностью акций, могут строить мониторинг деятельности по этому показателю. Критерии оценки инвестиционных и финансовых решений также могут быть увязаны с таким образом рассчитываемым показателем стоимости (например, в оценке инвестиционных проектов традиционно используется показатель NPV, который диагностирует рост рыночной оценки за счет приростных денежных потоков).

Компании, котирующие акции на рынке, часто в мониторинге заменяют расчетный показатель стоимости наблюдаемым рыночным значением, увязанным с оценкой потенциала компании внешними инвесторами. В аналитике компаний возникают показатели общей капитализации (EV) и рыночной капитализации (MC). На рис. 2 показана многогранность показателя рыночной стоимости, которая может быть оценена как расчетно по данным открытой (фундаментальная стоимость) или внутренней инсайдерской информации (инвестиционная стоимость), так и по наблюдаемым на рынке котировкам акций, облигаций и других финансовых инструментов компании.

              /-----------------------------------------------------\

/---------------\                                                   |

| Многомерность |      Справедливая рыночная стоимость компании     |

|  показателя   |                                                   |

\---------------/                                                   |

              \-----------------------------------------------------/

/-----------------------------------\   /------------------------------\

| Наблюдаемая на  рынке стоимость - |   | Расчетная   фундаментальная  |

| рыночная  капитализация   и общая |   | стоимость (оценка) компании  |

|          капитализация            |   |   и собственного капитала    |

\-----------------------------------/   \------------------------------/

/-----------------------------------\   /------------------------------\

|   Мультипликаторная оценка        |   | Инвестиционная  оценка - на  |

|  поданным компаний аналогов       |   | базе внутренней  информации  |

|                                   |   | по компании или для опреде-  |

|                                   |   | ленного субъекта  рынка  (с  |

|                                   |   | учетом синергий  и   других  |

|                                   |   |            выгод)            |

\-----------------------------------/   \------------------------------/

                  /-----------------------------------------------------\

                  | Стоимость   компании  для заинтересованных групп -  |

                  | с учетом выгод, получаемых заинтересованными лицами |

                  \-----------------------------------------------------/

Рис. 2

Следовательно, уже введенный базовый показатель эффективности работы компании с позиции инвестора может быть рассчитан как:

     TSR = Div / MC0 + (MC1 - MC0) / MC0,                             (2)

где Div - поток, направляемый по результатам года владельцам собственного капитала компании;

MC0 и MC1 - рыночная капитализация в начале и конце года (периода).

При отсутствии рыночных оценок:

     TSR = Div / Eq0 + (Eq1 - Eq0) / Eq0.                            (3)

Для менеджмента компании управляющими переменными, вытекающими из формул (2) и (3), становятся показатели дивидендной политики (дивидендный выход, дивидендная доходность) и показатели, диагностирующие создание (наращение за год) стоимости. Отслеживать наращение капитала по балансовым оценкам было бы ошибкой. Диагностика роста стоимости может выполняться по рыночным оценкам (показатель MVA) или по аналитическим формулам, построенным на базе скорректированных значений прибыли и денежного потока (рис. 3).

             /----------------------------------------------\

             |  Дерево показателей финанствого мониторинга  |

             \----------------------------------------------/

      /------------------------------------------------------------\

      |                            TSR                             |

      |          интересы владельца собственного капитала          |

      |             мониторинг вклада инвестиционной,              |

      |    дивидендной политики, политики работы с инвесторами     |

      |    ROE - диагностирование эффективности задействования     |

      |                     финансовых решений                     |

      \------------------------------------------------------------/

         /-----------------------------------------------------\

         |     Интегральная диагностика прироста стоимости:    |

         |   наблюдаемый рост через показатель капитализации   |

         |                      например,                      |

         |   MVA = Капитализация - балансовая оценка капитала  |

         |                         или                         |

         |    MVA = Капитализация - инвестированный капитал    |

         \-----------------------------------------------------/

             /----------------------------------------------\

             |  Аналитические модели оценки роста стоимости |

             \----------------------------------------------/

    /-------------------------------\ /-------------------------------\

    | по денежному потоку например, | | по    остаточной      прибыли |

    | SVA    модель      Раппапорта | | например,  модель    McKinsey |

    | или   CFROI   модель  BCG   и | | или модель EVA Стерна/Стюарта |

    |    HOLT Value Associates      | |                               |

    \-------------------------------/ \-------------------------------/

Рис. 3

Два принципиально разных подхода могут быть предложены для диагностирования роста стоимости (см. рис. 3): на базе денежных потоков (стандартный подход) и на базе остаточной или экономической прибыли.

Общим показателем, фигурирующим во всех моделях стоимостного мониторинга, являются затраты по капиталу (WACC как средневзвешенная величина по всем элементам капитала или Ks как требуемая инвесторами доходность только по собственному капиталу).

Показателями мониторинга моделей стоимостной оценки на базе денежных потоков (например, в рамках модели SVA) выступают:

возможный темп роста продаж при изменении инвестиционной и финансовой политики и органический (устойчивый) рост;

различные показатели прибыльности продаж или маржи (как отношение прибыли к выручке), которые позволяют провести мониторинг контроля над производственными и непроизводственными затратами;

налоговые платежи, в том числе такие показатели, как коэффициент налоговой нагрузки и эффективная ставка налога на прибыль, обеспечивающие проведение мониторинга оптимизации налоговых выплат;

приростные коэффициенты фондоемкости по долгосрочным активам и инвестициям в неденежный оборотный капитал (например, как отношение прироста долгосрочных активов к приросту выручки и прироста чистого оборотного капитала к приросту выручки).

Модели диагностирования эффективной работы по экономической прибыли (или по предпринимательскому доходу) как прибыли, остающейся после расчетов не только с поставщиками, работниками, кредиторами, но и с владельцами собственного капитала, различаются как по терминологии, так и по вводимым корректировкам стандартов учета. Наиболее интересны модели компании МакКинзи и компании Д. Стерна и Б. Стюарта, имеющие множество воплощений в практике успешных компаний мирового и российского рынков. Основные показатели этих моделей показаны на рис. 4.

   /-------------------------------------------------------------------\

   |  Сопоставление терминологии модели остаточной или экономической   |

   |       прибыли компании МакКинзи и компании Стерна/Стюарта         |

   \-------------------------------------------------------------------/

/------------------------------------\  /----------------------------\

| Ключевой показатель эффективности  |  | Оценка  эффективности  по  |

| Стерна/Стюарта (запатентованный)   |  |      компании МакКинзи     |

| Экономическая добавленная          |  | Остаточная прибыль = RI =  |

| стоимость (EVA)                    |  |      CE х (ROCE - WACC)    |

|    EVA = (ROIC - WACC) х IC        |  |                            |

|                                    |  |  CE - capital employed -   |

| IC  - инвестированный капитал      |  |  задействованный капитал   |

| ROIC - рентабельность инвестиро-   |  |  ROCE - рентабельность     |

| ванного капитала                   |  |         капитала           |

\------------------------------------/  \----------------------------/

            /---------------------------------------------\

            |        Общий элемент в модели анализа:      |

            |  WACC - средневзвешенные затраты на капитал |

            \---------------------------------------------/

     Сходство рекомендаций по оценке показателей прибыли и капитала -

       отход от стандарта финансового учета и творческая трактовка

      инвестицтонных и текущих затрат. Использование рыночных оценок

Рис. 4

При практическом использовании показателей мониторинга, построенных на анализе стоимости, следует обратить внимание на две существенные черты. Во-первых, ключевым элементом анализа становится требуемая доходность по капиталу компании. Это тот уровень отдачи, который доступен инвесторам на рынке по альтернативным вложениям с учетом класса риска.

Обоснование затрат по элементам капитала (по собственному, по различным видам заемного капитала) - отдельная большая задача финансового анализа. Затраты по заемному капиталу могут быть оценены через анализ ликвидности баланса (метод синтетического рейтинга), через маржинальный анализ (оценка операционного рычага и риска) или через сопоставления компаний-аналогов. Для оценки затрат по собственному капиталу требуется более тщательный анализ инвестиционных рисков и данных стандартной отчетности недостаточно.

Во-вторых, для современного финансового анализа недостаточно тех показателей активов, капитала, прибыли, которые фиксируются в рамках стандартов учета и отчетности.

Базовые показатели рентабельности капитала, отражающие эффективность работы всех вложенных в компанию денег (ROIC или ROCE), принципиально отличаются от традиционного показателя ROI существенными корректировками числителя и знаменателя по учету лизинга, НИОКР, затрат на развитие персонала и т.п. Если для расчета доходности на инвестиции (ROI) принципиальная корректировка касается исключения из анализа источников спонтанного финансирования (кредиторской задолженности, начислений по заработной плате и налогам), которые действительно не есть вложенный капитал, то при расчете ROIC или ROCE корректировки гораздо существеннее.

Для отражения взаимозависимости показателей, диагностирующих долгосрочную и краткосрочную эффективность в терминах наращения стоимости, построена матрица абсолютных и относительных индикаторов (рис. 5).

        /--------------------------------------------------------\

        |  Матрица текущих и долгосрочных финансовых показателей |

        |      диагностирования эффективности деятельности       |

        |               компании в рыночной среде                |

        \--------------------------------------------------------/

/---------------------------------------------------------------\

|   Краткосрочный аспект          |    Долгосрочный аспект      | относи-

|        деятельности             |         деятельности        | тельные

|---------------------------------------------------------------| показа-

|  TSR и спред.   |/-----------------------\  |Относительная    | тели

|  (ROE - COE)    ||возможность интеграции |-|Добавленная      |

|(для    владельца|\-----------------------/  |стоимость = (MC -|

|собственного  ка-|Каков  период    сохранения|BE)/IC           |

|питала)          |конкурентных   преимуществ?|                 |

|Спред.  эффектив-|Каков возможный  темп роста|                 |

|ности            |выручки? Чему  равен  орга-|                 |

|   ROIC - WACC   |нический (устойчивый) рост |                 |

|Индекс  эффектив-|                           |                 |

|ности            |                           |                 |

|   ROIC/WACC     |                           |                 |

|---------------------------------------------------------------|

|Показатели  экономической прибыли|Рост инвестированного капита-| абсо-

|и денежного  потока              |ла (рост стоимости)          | лютные

\---------------------------------------------------------------/

Рис. 5

В зависимости от целей дальнейшей диагностики (качество операционных решений, контроль над затратами, вклад в рост стоимости финансовых решений) данные базовые индикаторы могут быть подразделены на показатели определенного уровня. Это позволит провести факторный анализ для оценки вклада тех или иных решений, а также проанализировать чувствительность интегрированного показателя стоимости к отдельным "драйверам" для сфокусированного управления по ключевым показателям.

Т. Теплова,

к.э.н.,

заместитель заведующего кафедрой "Экономика и финансы фирмы" ГУ ВШЭ

"Финансовая газета. Региональный выпуск", N 18, 19, май 2005 г.