Легко ли попасть на фондовый рынок США (Т. Качалина, А. Мозжухов, "Консультант", N 7, апрель 2005 г.)

Легко ли попасть на фондовый рынок США

При первичном размещении акций перед компанией встает вопрос, на каком рынке лучше его проводить. Один из наиболее перспективных вариантов - выпуск американских депозитарных расписок (ADR). Однако, сделав выбор в их пользу, эмитент столкнется с рядом жестких требований законодательства США.

Выход компании на зарубежный рынок IPO (Initial Public Offering, или первичное публичное размещение акций) знаменует собой качественно новый этап ее развития. Как правило, такое решение принимают организации, осознающие свой высокий потенциал и ощущающие потребность в качественных финансовых ресурсах.

Однако публичность предполагает максимальную прозрачность эмитента и раскрытие значительного объема информации. Кроме того, для реализации своих планов компании потребуются серьезные финансовые средства. Подготовка к IPO потребует радикальной реструктуризации холдинга и, в большинстве случаев, подготовки отчетности согласно требованиям GAAP. Как правило, такая подготовка занимает от шести месяцев до нескольких лет, а расходы на нее могут достигать до 20 процентов от объема привлеченных средств.

Таким образом, выход на IPO будет для компании нелегким решением. Вместе с тем объемы средств, привлеченных российскими эмитентами по программам IPO последних лет, заставляют их пренебрегать трудностями. Успешное IPO дает компании и ряд других значимых выгод - она повышает свою капитализацию и оптимизирует корпоративную структуру. Кроме того, становится узнаваемой на международных рынках и получает хорошую кредитную историю.

Что такое ADR

С точки зрения объема инвестиций наиболее привлекательным для российских эмитентов остается американский рынок. В то же время он предъявляет наибольшее количество требований к эмитенту. Зарубежные эмитенты должны соответствовать требованиям Комиссии США по ценным бумагам и фондовым биржам (SEC), правилам биржи и положениям закона US Sarbanes-Oxley Act 2002. Вместе с тем рынок США предполагает привлечение большего круга крупных инвесторов и значительный объем инвестиций.

Акции иностранных эмитентов обращаются на рынке США в форме американских депозитарных расписок - American Depositary Receipts (ADR), номинированных в долларах. ADR подтверждает право собственности американского держателя на акции иностранного эмитента, депонированные в американском банке. Одна расписка может подтверждать права на несколько акций эмитента.

В программе ADR участвуют два банка: американский банк-депозитарий и его корреспондент - банк-кастодиан страны эмитента, действующий в соответствии с ее законодательством. Банк-кастодиан является номинальным держателем акций, депонируемых в нем эмитентом. Он дает указание банку-депозитарию выпустить ADR на весь объем депонированных акций. Банк-депозитарий обеспечивает выпуск ADR на акции эмитента, депонированные в банке-кастодиане, а андеррайтеры размещают ADR на американском рынке.

Выбор широк

Программы ADR могут быть спонсируемыми (инициируемыми эмитентом) или неспонсируемыми (инициируемыми акционером, продающим акции). Неспонсируемые программы ADR встречаются относительно редко.

Существует четыре вида ADR, которые различаются по строгости требований, предъявляемых законодательством США к выпуску ценных бумаг. Соответственно, чем менее "требователен" выпуск, тем меньше объем инвестиций, на который может рассчитывать эмитент.

Программа ADR первого уровня представляет собой наиболее простой способ выхода на американский рынок. Она предусматривает обращение на внебиржевом рынке, поэтому компании не требуется проходить листинг (специальные процедуры по допуску бумаг к обращению на бирже). ADR первого уровня торгуются также в электронной системе торгов.

Вообще требования законодательства к выпуску депозитарных расписок этого уровня наименьшие. В частности, отчетность эмитента может быть составлена по стандартам страны его происхождения (но переведена на английский язык). Таким образом, основным требованием Комиссии к эмитенту в рамках программы ADR первого уровня является соблюдение им законодательства своего государства.

Депозитарные расписки первого уровня выпускаются только на акции, обращающиеся на вторичном рынке страны эмитента. Стоимость программы ADR первого уровня относительно невелика - от 20 000 до 50 000 долларов. Однако надежность этих расписок считается невысокой, поэтому они не всегда привлекательны для стабильных инвестиций. В количественном отношении большинство программ ADR приходится на расписки первого уровня, однако в денежном выражении они составляют не более 5 процентов всего рынка ADR. Программа ADR первого уровня может впоследствии быть повышена до второго и третьего уровней.

Чем выгоднее, тем сложнее

К программе ADR второго уровня Комиссия предъявляет более жесткие требования. Финансовая отчетность эмитента за три последних года должна по существу соответствовать требованиям US GAAP. При регистрации выпуска от эмитента потребуется представить две специальные регистрационные формы. Кроме того, он должен будет представлять годовые и промежуточные отчеты.

Депозитарные расписки второго уровня обращаются на трех основных площадках США. Это Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE), Американская фондовая биржа (AMEX) и NASDAQ - электронная система торговли акциями высокотехнологичных компаний. Стоимость программы ADR второго уровня составляет от 200 000 до 500 000 долларов.

Еще одним видом американских депозитарных расписок являются ADR "по правилу 144А". Такие расписки используются при частных размещениях и не требуют регистрации в Комиссии. Программа ADR данного уровня предусматривает обращение расписок в течение двух лет среди крупных институциональных инвесторов. Это могут быть банки, страховые или инвестиционные компании. Данная программа популярна среди иностранных эмитентов, поскольку предусматривает минимальные требования при регистрации и подаче отчетности. ADR "по правилу 144A" обращаются в электронной системе PORTAL. Расходы на реализацию этой программы составляют от 100 000 до 400 000 долларов.

ADR третьего уровня готовятся в отношении акций нового выпуска. Требования к этой программе наиболее серьезны. При ее регистрации эмитент помимо форм, предусмотренных программой второго уровня, представляет еще один документ - проспект эмиссии. В нем, в частности, должны быть сведения о плане размещения акций, использовании инвестиций, факторах риска, соотношении прибыли и фиксированных затрат и др. Финансовая отчетность эмитента должна быть полностью составлена по US GAAP. ADR третьего уровня котируются на NYSE, AMEX и в системе NASDAQ. Стоимость программы ADR третьего уровня составляет от 300 000 до 500 000 долларов.

Некоторые крупнейшие российские эмитенты ADR

Компания	Год	Привлечено, млн долл. США	Тип ADR
Мечел	2004	291,4	Level III (NYSE)
Вимм-Билль-Данн	2002	207,0	Level III (NYSE)
МТС	2000	305,0	Level III (NYSE)
Ростелеком	1997	16,7	Level II (NYSE)
Газпром	1996	429,0	Правило 144A/Reg S
Вымпелком	1996	127,4	Level III (NYSE)
Татнефть		1996	120,4 Правило 144A/Reg S
Мосэнерго	1995	22,5	Правило 144A/Reg S

Подробнее о тонкостях выпуска ADR и практических советах российским компаниям читайте в N 9 "Консультанта"

Т. Качалина,

заместитель генерального директора компании "Линия права"

А. Мозжухов,

юрист компании "Линия права"

"Консультант", N 7, апрель 2005 г.