Проблемы прогнозирования валютного курса (Т.В. Струченкова, "Валютное регулирование. Валютный контроль", N 6, июнь 2010 г.)

Проблемы прогнозирования валютного курса

Данная статья посвящена теоретическим и практическим основам прогнозирования валютного курса. В условиях кризиса точность прогнозирования валютных курсов имеет особенно большое значение, поскольку позволяет аналитическим службам финансовых институтов предсказывать развитие событий на мировом финансовом рынке и принимать соответствующие решения об изменении структуры своих активов и пассивов с целью предотвращения убытков и потерь. Среди финансовых институтов точный прогноз изменения валютных курсов, пожалуй, особое значение имеет для банков, которые привлекают деньги клиентов и должны обеспечить сохранность и возврат последних. Существует несколько способов прогнозирования валютных курсов, но, к сожалению, нельзя выделить ни один из них, который бы давал стопроцентный точный прогноз. Однако моделировать ситуацию банки должны даже в условиях полной неопределенности.

Теоретические основы прогнозирования валютного курса

В настоящее время в разных сферах деятельности с целью выработки эффективных управленческих решений широко используется прогнозирование возможных ситуаций. В переводе с греческого слово "прогноз" (prognosis) означает предвидение, предсказание о развитии чего-либо, основанное на фактических данных.

Закономерностями разработки прогнозов занимается самостоятельная научная дисциплина - прогностика, которая под прогнозом понимает "научно обоснованное суждение о возможных состояниях объекта в будущем и (или) об альтернативных путях и сроках их достижения", а "процесс разработки прогнозов называется прогнозированием"*(1).

В этом контексте прогнозирование валютного курса является процессом разработки научно обоснованного суждения о его возможных значениях в будущем. Актуальность прогнозирования валютных курсов возросла после введения в 1970-х гг. ХХ в. рядом развитых стран режима плавающих валютных курсов, что в результате повысило их изменчивость, создав ситуацию неопределенности относительно будущих значений курса и, как следствие, к росту валютных рисков.

Одной из основных целей прогнозирования валютного курса является управление валютным риском. Участники рынка постоянно должны заниматься прогнозированием динамики валютного курса с целью обеспечения прибыльности операций и минимизации возможных потерь.

Возможность научного предсказания будущего определяется степенью детерминированности будущего настоящим. Предсказуемы только те свойства и закономерности исследуемого объекта, которые отражают устойчивые причинно-следственные связи, однако всегда присутствует неопределенность конкретной реализации закономерностей, связанная с наличием случайностей. Источником неопределенности в прогнозировании валютного курса является:

неполнота или неточность исходных данных;

невозможность учесть все курсообразующие факторы;

неоднозначность существующих причинно-следственных связей.

Валютный курс является сложным объектом прогнозирования, т.к. на него в той или иной степени оказывают влияние все существенные изменения, происходящие в отдельной стране и в мире, а также менее значительные, но оказывающие краткосрочное (подчас существенное) влияние "новости".

Экономическая теория давно занимается изучением многофакторного процесса формирования валютного курса. Фундаментальные вопросы курсообразования проработаны достаточно глубоко и подробно как в отечественной, так и в зарубежной экономической литературе. Сложный процесс курсообразования можно представить в виде системы с обратной связью, изображенной в виде схемы (рис. 1).

     /------------------------------\

/ - |   фундаментальные факторы    |-------------\

|    \------------------------------/             

                                        /-----------------\

|    /------------------------------\   | психологический |   /---------\

 - - |        валютный курс         |--|      фактор     |--|"новости"|

|    \------------------------------/   \-----------------/   \---------/

     /------------------------------\                 

| - |     регулирующие факторы     |--------/         |

     \------------------------------/

\ - - - - - - - - - - - -           - - - - - - - - - -/

Рис. 1. Схема влияния на валютный курс различных факторов

На валютный курс сильное и постоянное воздействие оказывают фундаментальные факторы, отражающие состояние экономики страны: динамика ВВП, состояние торгового и платежного баланса страны, движение капиталов, различие в уровнях процентных ставок, темпы инфляции, показатели денежной массы и др. Эти факторы формируют основную долгосрочную тенденцию изменения курса валют. Серьезное кратко- и среднесрочное воздействие на валютный курс оказывает государственное валютное регулирование. Немаловажную роль в краткосрочном аспекте играют и психологические факторы в виде ожиданий изменений ориентиров участников валютного рынка, которые формируются под влиянием текущих экономических, политических и других событий.

Однако, рассматривая движение валютных курсов как некую функцию от упомянутых выше фундаментальных и регулирующих факторов, нельзя не заметить, что валютный курс за сравнимые промежутки времени претерпевает гораздо более существенные изменения, чем большинство курсообразующих макроэкономических показателей. На наш взгляд, этот факт объясняется тем, что в последнее время в связи с интенсивным развитием информационных технологий на валютный курс стал оказывать возрастающее влияние психологический фактор, который не поддается количественной оценке, что затрудняет прогнозирование.

Источником неопределенности при прогнозировании валютного курса кроме невозможности количественно оценить ряд курсообразующих факторов (политических и психологических, например), является также невозможность учесть все их возможные взаимовлияния. Кроме того, важной проблемой остается и определение временных лагов - промежутков времени между началом изменения факторов и валютного курса. Сложность задачи прогнозирования усугубляется под влиянием либерализации и глобализаций экономики, в т.ч. валютно-финансовой сферы.

При использовании любого метода процесс прогнозирования осуществляется в несколько этапов:

анализ исходной информации с целью выявления существующих взаимосвязей и закономерностей;

моделирование - построение прогнозной (математической, графической и др.) модели, описывающей выявленные закономерности;

тестирование модели на точность;

получение прогноза (в виде направления движения прогнозируемого показателя, интервальных оценок или конкретного значения).

В мировой и российской практике для прогнозирования курсов валют используется несколько методов, отличающихся степенью субъективности, сложностью, исходными данными. Их можно подразделить на интуитивные (метод экспертных оценок) и формализованные (основанные на использовании различных моделей). Но ни один из них, как показывает практика, не дает прогноз со 100%-й достоверностью*(2) - это связано с наличием объективной неопределенности, причины которой были указаны выше, что обусловливает вероятностный характер прогноза, т.е. реальное значение будет отличаться от прогнозного в ту или иную сторону. Точность прогноза*(3) обычно оценивается стандартным отклонением или дисперсией, которые показывают величину разброса прогнозируемого значения вокруг реального (рис. 2).

"Рис. 2. "Область между кривыми 1 и 2 является доверительной (с той или иной степенью надежности), в которой будет происходить предполагаемое движение цен в будущем"

К источникам ошибки прогноза*(4) относятся неадекватный метод прогнозирования, недостоверные и недостаточные исходные данные, а также наличие случайного фактора в виде непредсказуемых явлений и событий. Для повышения точности прогноза большинство методов, в силу высокой изменчивости валютного курса, требуют в той или иной степени учета фактора старения информации.

Детерминированность валютного курса

Природа валютного курса (степень его детерминированности) как объекта прогнозирования определяет как саму принципиальную возможность прогнозирования, так и выбор метода прогнозирования. Рассмотрим этот вопрос более подробно.

Прогнозирование экономических показателей и валютного курса в т.ч. развивается в двух направлениях: в предположении полной определенности (детерминированности) в ценах, спросе, предложении и т.д. и в предположении условий неопределенности (недетерминированности).

По первому направлению определяющую роль сыграли работы И. Фишера, Ф. Модильяни и М. Миллера, рассматривавших вопросы оптимальных решений для индивидуумов и фирм соответственно. При этом в основе анализа и прогнозирования финансового рынка лежала концепция, что движение рыночных цен*(5) детерминировано*(6) и подчиняется некоторым закономерностям в виде цикличности, трендов и т.д.

В 1920-1940 гг. XX в. в рамках этого направления сформировались две основные группы аналитиков финансового рынка - "фундаменталисты" (fundamentalists) и "техники" (technicians), осуществляющие прогнозирование на основе выявления существующих закономерностей.

Во втором направлении следует прежде всего, отметить работы статистиков А. Каулеса*(7) (1933 г. ) и Г. Воркинса*(8) (1934 г.), в которых показано, что изменение цен товаров, курсов акций носит характер "случайного блуждания"*(9) (цена есть сумма независимых случайных составляющих) и, следовательно, не предсказуемо. Выводы этих работ не согласовывались с распространенным среди практиков мнением, что цены следуют некоторым закономерностям (ритмам, циклам, трендам), выявление которых дает основу для предсказания их движения. Ни экономисты, ни практики не обратили должного внимания на эти работы до появления в 1953 г. работы М. Кендала*(10). Анализируя реальные статистические данные цен акций и товаров за продолжительный период времени, М. Кендал не обнаружил ни ритмов, ни циклов, ни трендов, что и подтвердило гипотезу "случайного блуждания".

Современный этап исследования эволюции цен, начавшийся в 1953 г., характеризуется углубленным изучением динамики финансовых показателей (в т.ч. валютных курсов) и построением вероятностных моделей прогнозирования, объясняющих наблюдаемые на финансовых рынках эффекты, такие как, например, кластерность (сгруппированность) цен, наличие "долгой" памяти, "катастрофических" изменений и др.

Теория "эффективного" рынка

Нельзя сказать, что гипотеза "случайного блуждания" для описания эволюции движения рыночных цен была сразу принята экономистами, но именно она привела к возникновению третьей группы - так называемых количественных аналитиков (quants) и к созданию классической концепции рационально функционирующего, или, как принято говорить, эффективного, рынка.

Основная первоначальная цель данной гипотезы состояла в аргументации вероятностных подходов при изучении динамики рыночных цен.

Cуть концепции эффективного рынка (Efficient Market Hypothesis) состоит в предположении о том, что цены мгновенно ассимилируют всю новую доступную информацию и их изменение происходит в случае поступления новой неожиданной информации. При этом предполагается, что все участники рынка действуют "коллективно - рационально" и "однородно".

Данная концепция допускает безупречное математическое толкование. Из нее следует, что "честно", "рационально" устроенный рынок - это безарбитражный рынок, т.е. рынок, на котором невозможен безрисковый доход. Предположение безарбитражности приводит к тому, что на рынке может быть не единственное, а целый спектр устойчивых состояний, обусловленных разными целевыми установками и разными временными горизонтами участников.

Для эффективного рынка теоретически лучшим прогнозом цены на "завтра" является "тривиальный" прогноз, а именно - значение цены "сегодня". В то же время общеизвестно, что финансовые аналитики и участники рынка не оставляют попыток предсказания направления движения и величин будущих значений валютного курса и других цен. Это объясняется тем, что реальный рынок не соответствует полностью гипотезе эффективного рынка, поэтому появляются возможности для его прогнозирования. Г. Саймон назвал это несоответствие принципом ограниченной рациональности*(11), согласно которому эффективность рынка ограничена в силу ограниченных возможностей человека в обработке информации.

Так, участники рынка, даже если они и получают всю доступную информацию, все же воспринимают, интерпретируют и реагируют на нее по-разному, целевые установки и временные горизонты, а также отношение к риску участников рынка также неоднородны, что, вообще говоря, не согласуется с моделями "рационального участника". Кроме того, в понятие эффективного рынка входит положение, что участники рынка мгновенно корректируют свои решения в зависимости от поступившей информации. Однако общеизвестно, что разным людям нужно разное время для осознания поступившей информации и принятия затем того или иного решения. Все вышеперечисленное говорит о том, что имеет место "неоднородность", "дробность", или, как говорят, "фрактальность"*(12), интересов участников рынка.

Фрактальная теория

То, что финансовый рынок обладает "статистической фрактальностью", впервые было описано Б. Мандельбротом еще в 1960-х гг. XX в.*(13), и в последующие годы этому вопросу уделялось значительное внимание, что обусловлено такими обнаруженными фактами, как, например, наличие статистической фрактальной структуры в курсах валют и краткосрочной фрактальной структуры в ценах акций и облигаций.

Отличительные черты фрактального рынка состоят в следующем:

в каждый момент времени на таком рынке цены корректируются участниками рынка в зависимости от той информации, которая существенна для их временного горизонта; реакция участников на получаемую информацию может быть не мгновенной, а осуществляться лишь после ее подтверждения;

в случае коротких временных горизонтов определяющую роль играют техническая информация (о динамике цен, объемах совершенных сделок, открытом интересе) и технический анализ, а при увеличении длины временного горизонта доминирующаю роль переходит к фундаментальной (макроэкономической) информации;

цены (валютный курс) формируются в результате взаимодействия участников рынка с разными временными горизонтами;

высокочастотная составляющая в ценах (валютных курсах) определяется действиями участников с короткими временными горизонтами; низкочастотные, гладкие составляющие отражают активность участников с длинными временными горизонтами;

рынок начинает терять ликвидность, устойчивость, когда на нем исчезают участники с различными горизонтами, т.е. когда теряется его фрактальность.

Из приведенного качественного описания фрактальных рынков, к которым относится, как показывает анализ, и валютный рынок, следует, что на них могут (но не обязательно) возникать арбитражные возможности, а также существует зависимость между прошлыми значениями цен, что делает теоретически возможным прогнозирование валютного курса.

Все рассмотренные концепции эффективности, безарбитражности, фрактальности не заменяют, а дополняют друг друга.

Теория "рефлексивности"

Классическая экономическая теория описывает "равновесные" состояния рынка. Из теории эффективного рынка и случайного блуждания цен также следует, что финансовые рынки плавно и разумно приспосабливаются к поступающей информации, однако имеющие место на практике драматические обвалы рынка при отсутствии существенных изменений в информации не укладываются в них.

Дж. Сорос в книге "Алхимия финансов" приводит много доводов в защиту необходимости понимания того, что помимо состояния "равновесия" или "почти равновесия" рынок может находиться и в состояниях, далеких от равновесия. Для объяснения неравновесного состояния Дж. Сорос предложил так называемую теорию рефлексивности. Согласно этой теории, в состояниях, близких к равновесным, действуют определенные корректирующие механизмы, предотвращающие "слишком разительное расхождение восприятий и реальности", а в состояниях, далеких от равновесных, "действует рефлексивный механизм двойной обратной связи, и тенденции к сближению восприятий и реальности не возникает, если не происходит значительных изменений в существующих условиях..."*(14).

Похожее объяснение неравновесных состояний дается Р. Олсеном: "На рынке имеется широкий спектр агентов с разными временными горизонтами. Эти горизонты меняются от одной минуты для "краткосрочных" трейдеров до нескольких лет для центральных банков и корпораций. Реакция агентов на внешние события зависит от их временных горизонтов. Поскольку эти горизонты различаются в миллионы раз, экономические агенты могут принимать существенно разные решения. Все это приводит к "эффекту ряби" (ripple effect), когда разнородные реакции порождают новые события, вызывающие, в свою очередь, вторичные реакции участников рынка"*(15).

В рамках теории рефлексивности Дж. Сорос предложил применять также и так называемую теорию ожиданий. По его мнению, уровни спроса и предложения не могут считаться независимыми, т.к. обе эти категории включают в себя ожидания участников. Решения о покупках или продажах принимаются на основе ожиданий цен в будущем, а эти цены, в свою очередь, зависят от принимаемых в настоящий момент решений о покупках и продажах. Причем данная ситуация не столь очевидна для товарно-сырьевых рынков, где предложения в значительной степени зависят от производства, а спрос - от потребления. Но на финансовом рынке роль ожиданий очевидна. Причем весьма вероятно, что спекуляции участников рынка изменяют соотношение спроса и предложения, считающиеся фундаментальными, и нет никаких гарантий, что "фундаментальные" движущие силы откорректируют "спекулятивные" скачки. "Наши ожидания будущих событий не являются пассивными в отношении самих этих событий, они могут изменяться в любой момент, изменяя при этом результат. Именно это явление и происходит постоянно на финансовых рынках", - пишет Дж. Сорос. Таким образом, изменения текущих ожиданий влияют на будущее. Из теории рефлексивности следует, что:

на рынке всегда присутствуют превалирующие предпочтения (ожидания) того или иного направления развития событий;

рынок может воздействовать на ход предвосхищаемых им событий.

С точки зрения прогнозирования валютного курса из данной теории вытекают следующие основные выводы:

валютные рынки могут приходить в неравновесные (кризисные) состояния под влиянием не только фундаментальных факторов, но и под влиянием психологического фактора в виде ожиданий участников рынка;

прогнозирование на основе исторических данных валютного курса необходимо дополнять так называемыми кризисными сценариями, отражающими "ожидания рынка".

Теория хаоса

Новый взгляд на мир (и на финансовые рынки в том числе) предлагает теория хаоса (или теория динамических систем). Теория хаоса изучает порядок хаотической системы, которая выглядит случайной, беспорядочной. При этом теория хаоса помогает построить модель такой системы, не ставя задачу точного предсказания поведения хаотической системы в будущем*(16).

Первые элементы теории хаоса появились еще в XIX в., однако подлинное научное развитие эта теория получила во второй половине XX в., вместе с работами Э. Лоренца (из Массачусетского технологического института) и уже ранее упомянутого Б.Б. Мандельброта.

Теория хаоса рассматривает различные природные системы и рынки в виде хаотической (динамической) системы, в которой сочетаются детерминализм и случайность. С ее помощью в явлениях, ранее считавшихся случайными, удается обнаружить порядок или некоторую структуру. Основное предположение здесь состоит в том, что поведение системы (рынка) есть результат множества нелинейных взаимодействий, вследствие чего даже небольшое изменение первоначальных данных может привести к совершенно иному ее поведению. Применительно к финансовому рынку основные положения теории хаоса следующие:

1. Существует важная зависимость динамики цены от начальных условий так называемый "эффект бабочки"*(17) (рис. 3). По существу это означает невозможность долгосрочных прогнозов*(18), а также, что прогноз, полученный разными методами (в том числе и с помощью технического анализа), должен иметь вероятностный характер, т.к. невозможно однозначно спрогнозировать ни одно движение цены, сколь очевидным оно не казалось.

2. Достоверность прогнозов со временем быстро падает*(19). Данный вывод является существенным ограничением для применимости фундаментального анализа, используемого, как правило, именно для средне- и долгосрочного прогнозирования.

     /--------\             /-------------\             /--------\

     |        |             |             |             |        |

     |        |    --      |             |    --      |    ?   |

     |        |             |             |             |        |

     \--------/             \-------------/             \--------/

   Я не знаю всех                                Следовательно, я не

  начальных условий            | | | | |                  могу точно

                             Я не знаю всех              предсказать

                                факторов             будущее, а только

                              воздействия                предполагаю

                                                                   Время

------------------------------------------------------------------------

       Т(0)                  Т(1)...Т(n-1)                    Т(n)

Рис. 3. Существенная зависимость результата от начальных условий и факторов воздействия

Данная теория получила признание у практиков, т.к. она согласуется с их интуитивными представлениями (а нередко и с выводами, которые делаются апостериори) о том, что в хаотических изменениях показателей валютного рынка могут присутствовать определенные закономерности, которые можно распознать, анализируя временные ряды курсов валют, и затем на этой основе составлять прогнозы динамики валютных курсов.

В заключение можно сделать вывод, что еще не сформировалась единая стройная экономико-математическая теория финансового рынка как большой сложной системы, функционирующей не в классических условиях равновесия, а в тех, которые реально наблюдаются на рынке. В связи с этим существуют и используются на практике несколько методов прогнозирования валютного курса.

Т.В. Струченкова,

канд. экон. наук,

доцент кафедры МВКФО

ФГОУ ВПО "Финансовая академия при Правительстве РФ"

"Валютное регулирование. Валютный контроль", N 6, июнь 2010 г.

-------------------------------------------------------------------------

*(1) Прогностика. Терминология. (Сборник научно-нормативных терминов АН СССР; Вып. 109). - М.: Наука, 1990. - с. 56.

*(2) Достоверность прогноза - оценка вероятности осуществления прогноза для заданного доверительного интервала. См. Прогностика. Терминология. (Сборник научно-нормативных терминов АН СССР; Вып. 109) - М.: Наука, 1990. - с. 12.

*(3) Точность прогноза - оценка доверительного интервала прогноза для заданной вероятности его осуществления. - Там же. - с. 13.

*(4) Ошибка прогноза - апостериорная величина отклонения прогноза от действительного состояния объекта. Там же.

*(5) При освещении вопросов прогнозирования валютный курс рассматривается как одна из разновидностей рыночных цен, являясь ценой денежной единицы одной страны, выраженной в иностранных денежных единицах и определяемой рыночным спросом и предложением.

*(6) Детерминированность (от лат. determinans - определяющий) - определяемость. Детерминированность процессов в мире понимает под собой однозначную предопределенность. Детерминированность в решении какой-либо практической задачи или в алгоритме означает, что способ решения задачи определен однозначно в виде последовательности шагов. На любом шаге не допускаются никакие двусмысленности или неопределенности.

*(7) Coules A. Can stock market forecasters forecast ?// Econometrica. 1933, vol. 1. - р. 309.

*(8) Working H. A random- diference series for use in the analysis of time series // Journal of American Statistical Associations, 1934, vol. 29. - p. 12.

*(9) Термин "случайное блуждание" в экономической литературе используется для подчеркивания случайного характера движения цен, а в математике - для обозначения движения, описываемого суммой независимых случайных величин.

*(10) Kendall M.G. The analysis of economic time - series. Part 1. Prices. // Journal of the Royal Statistical Society, 1953, vol. 96. - p. 14. Гипотеза "случайного блуждания" рассматривалась также в более поздних работах таких авторов, как Г. Робертс, (1959)., М. Осборн (1959), П. Самуэльсон (1969).

*(11) Simon H. Models of Bounded Rationality, Cambridge: MIT Press, 1982.

*(12) Слово "фрактал" образовано от латинского fractus и в переводе означает "состоящий из фрагментов". Оно было предложено Б. Мандельбротом в 1975 г. для обозначения нерегулярных, но самоподобных структур: фрактал - это объект, части которого устроены так же, как целое. Одним из основных свойств фракталов является самоподобие. В самом простом случае это означает, что небольшая часть фрактала содержит информацию о всем фрактале. В техническом анализе типичным примером фрактала являются волны Эллиота, где также работает принцип самоподобия.

*(13) Mandelbrot B.B. Statistical methodology for non - periodic cycles: from the covariance to R/S analysis // Analies of Economic and Social Measurement, 1972, vol. 1. - p. 263.

*(14) Сорос Дж. Алхимия финансов. Рынок: как читать его мысли. - М.: ИНФРА-М,1996. - c. 27.

*(15) Adaptive Computational Methods in Finance and Trading. Report of Intertek Group. Foreword by R.B. Olsen. Zurich: "Olsen and Associates", Research Institute for Applied Economics, December. - 1994.

*(16) Теория хаоса - математический аппарат, описывающий поведение некоторых нелинейных динамических систем, подверженных, при определенных условиях, явлению, известному как хаос, которое характеризуется сильной чувствительностью поведения системы к начальным условиям. Результатом такой чувствительности является то, что поведение такой системы кажется случайным, даже если модель, описывающая систему, является детерминированной. Примерами подобных систем являются атмосфера, турбулентные потоки, биологические популяции, общество как система коммуникаций и его подсистемы: экономические, политические и др.

*(17) "Эффект бабочки" - термин в естественных науках, обозначающий свойство некоторых хаотичных систем. Незначительное влияние на систему может иметь большие и непредсказуемые эффекты где-нибудь в другом месте и в другое время. "Эффект бабочки" указывает на существование вероятности того, что взмах крыла бабочки в Бразилии может привести к появлению торнадо в Техасе.

*(18) Будущее предсказать невозможно, так как всегда будут ошибки измерения, порожденные в том числе незнанием всех факторов и условий. Малые изменения и/или ошибки могут порождать большие последствия.

*(19) Согласно квантовой механике, начальные условия всегда неопределенны, а согласно теории хаоса, эти неопределенности будут быстро прирастать и превысят допустимую точность прогноза.