Куда вложиться после кризиса? (К. Бушуев, "Консультант", N 15, август 2010 г.)

Куда вложиться после кризиса?

Несмотря на сохраняющиеся опасения относительно будущего отечественной и мировой экономики, многие предприниматели уже готовы взять на себя риски создания новых бизнесов в России. Для определения наиболее перспективных сфер вложения капитала необходим всесторонний анализ различных секторов рынка. Но сначала имеет смысл выяснить, в каком состоянии находятся сейчас глобальная экономика и ее российский сегмент.

В январе-феврале 2009 года индексы промышленного производства крупнейших индустриальных стран достигли "дна", за исключением продолжавших рост экономик Индии и Китая. С этого момента тенденции экономического развития стран G7 и БРИК сместились в сторону улучшения. В настоящее время у подавляющего большинства экономистов нет сомнения в том, что мировая экономика вышла из рецессии. Даже специалисты Национального бюро экономических исследований США (NBER) хотя пока и не могут официально признать ее окончание в штатах, но неофициально склоняются к тому, что спад в американской экономике завершился еще летом 2009 года.

После "финансового цунами"

Впрочем, ситуация в мировой экономике все еще далека от нормальной. Ряд экономистов предполагают, что положение дел с "плохими" долгами в еврозоне и возможное ужесточение бюджетной дисциплины могут ввергнуть глобальную экономику в пучину "второй волны" кризиса. На наш взгляд, такое развитие событий возможно, но маловероятно. Последние два квартала экономика ЕС демонстрирует рост, в том числе производства и, что не менее важно, кредитования. Кроме того, Европейский центральный банк в мае этого года впервые применил политику "количественного ослабления" (quantitative easing), скупая на открытом рынке государственные долговые обязательства стран PIGS (Португалии, Италии, Испании, Греции). В таких условиях вероятность полномасштабной дефляции в еврозоне существенно снижается.

Другие экономисты в качестве катализатора начала "второй волны" кризиса рассматривают возможное падение рынка недвижимости в Китае и, как следствие, спад экономики Поднебесной. Действительно, можно констатировать, что выходу из кризиса мировая финансовая система во многом была обязана китайским и японским кредитам, в то время как банковское финансирование в США и ЕС почти два года фактически стагнировало. Между тем говорить о крахе рынка недвижимости в Китае весьма преждевременно. Безусловно, китайские власти в настоящее время заинтересованы в некотором замедлении темпов роста экономики и рынка недвижимости, но они также осознают опасность резких действий. Кроме того, по основным показателям (цена квадратного метра, ее отношение к стоимости аренды) китайский рынок вовсе не выглядит переоцененным. К тому же после двадцати лет стагнации даже японский рынок недвижимости начинает подавать признаки оживления.

Таким образом, все большая часть рисков в мировой экономике отходит на второй план. Более того, сейчас можно наблюдать активное "разгребание завалов" на кредитных рынках в США (в частности, резкое снижение доли секьюритизированных (инновационных) кредитов в пользу традиционных банковских продуктов), что может наконец запустить в ближайшие месяцы процесс роста кредитования и в американской экономике. В этом случае следует ожидать ее перехода от восстановления к подъему.

Обнадеживающие показатели

Российская экономика в кризисный период продемонстрировала свою самобытность особым образом. В период, когда центральные банки ведущих индустриальных держав снижали базовые ставки, Банк России, наоборот, повышал ключевые индикаторы денежного рынка в целях борьбы с инфляцией. А с декабря 2008 года по январь 2009 года российский денежный регулятор осуществил стремительную, но не очень болезненную техническую девальвацию рубля. Кроме того, ЦБ довольно оперативно провел ряд необходимых реформ, которые было невозможно осуществить в докризисных условиях. Центробанк фактически воссоздал с нуля систему внутреннего рефинансирования банковской сферы взамен перекрытых внешних кредитных каналов, начал переход к политике "плавающего" рубля при относительно стабильных ставках денежного рынка. Эти меры можно расценивать как еще один шаг, направленный на переход от экспортно-ориентированной экономики к реальному сектору, опирающемуся на сильный внутренний рынок, национальные финансовые институты и отечественное производство.

В настоящее время ситуация в российской экономике уже во многом демонстрирует отдачу от этих реформ. С весны 2009 года промышленное производство начало восстанавливаться (график 1). В мае 2010 года годовой прирост составил 13,2%. Безработица снизилась с максимальных 9,4% до 7,3%. Инфляция сократилась с 15,1% до рекордно низких 5,9% в годовом выражении. Банк России с апреля 2009 года последовательно снижал ключевые показатели денежного рынка вслед за уменьшением инфляции, а также ставку рефинансирования - с 13% до 7,75%. Впрочем, в своих последних заявлениях представители регулятора отметили, что ее дальнейшее понижение в ближайшее время маловероятно.

Безусловно, восстановлению российской экономики способствовали не только меры денежного регулятора и снижение инфляции. Драйверами роста стали также существенное восстановление мировых цен на нефть - с 35-40 до 70-85$ за баррель, высокий спрос на промышленные металлы со стороны Китая, стимулирующие бюджетные дотации, поддержавшие платежеспособность ряда крупных предприятий и банков, а также рост реальных доходов населения.

"График 1. Основные показатели российской экономики в мае 2010 года"

В поисках "точек роста"

1. Выбор ориентиров инвестирования

Необходимо понимать, что вложение средств в развитие бизнеса имеет стратегический характер, а не спекулятивный портфельный. Соответственно, при планировании прямых инвестиций стоит сделать акцент на долгосрочный характер таких вложений. Вполне вероятно, в ближайшие несколько лет в мировой экономике будет наблюдаться повышенный спрос на сырьевые активы и, как следствие, высокие цены на них. Так как доля сырьевых секторов в российском экспорте по-прежнему велика (около 80%), высока и вероятность того, что в ближайшие годы сохранятся условия для профицита торгового баланса и долгосрочного укрепления курса рубля.

В этом случае инвестору имеет смысл вкладывать средства в отрасли, ориентированные на внутренний рынок. Процесс перераспределения сырьевой ренты сопровождается ростом реальных доходов населения, что, в свою очередь, приводит к росту потребления (график 2).

"График 2. Показатели доходов населения, розничных продаж, валютного курса рубля и численности населения"

С другой стороны, если инвестор делает вложения, рассчитанные на долгосрочную перспективу, не стоит забывать, что период повышенного спроса на сырьевые товары рано или поздно может завершиться. Поэтому чрезмерные инвестиции в сырьевые сегменты в настоящее время могут обернуться снижением рентабельности в будущем.

Кроме того, сохраняется риск увеличения налоговой нагрузки на добывающие отрасли. Необходимость ухода от сырьевой зависимости все больше осознается на государственном уровне, и правительство предпринимает шаги для того, чтобы избежать переинвестирования в добывающих отраслях. Например, по экспорту нефти Россия почти догнала Саудовскую Аравию, и это при том, что запасы черного золота у нас в шесть раз меньше! Дальнейшее увеличение нефтедобычи уже является нецелесообразным с точки зрения экономической безопасности, и государство несколько лет тому назад ввело высокий (около 40%) налог на добычу полезных ископаемых (НДПИ) для нефтяников, а также оперативно контролирует размер экспортных пошлин на нефть.

Если ситуация в какой-либо из сырьевых отраслей также будет угрожать экономической безопасности, не стоит сомневаться, что в отношении нее государство введет аналогичные "санкции".

В любом случае, если инвестиционный период более 10 лет, приоритетными должны быть уже не сырьевые сегменты, а конкурентоспособные на мировом уровне высокотехнологичные отрасли и машиностроение, производящие товары и услуги с высокой добавленной стоимостью.

2. Ставка на импортозамещение

Резкое ослабление рубля в конце 2008 года - начале 2009 года послужило поводом для ускорения процесса замещения импорта отечественной продукцией, хотя он идет и не такими быстрыми темпами, как после девальвации рубля в 1998 году. Несмотря на возобновление тенденций к укреплению рубля, отрасли, производящие товары, аналогичные импортным, в посткризисный период демонстрируют более уверенные показатели роста. Если сравнить лидеров по росту индекса промышленного производства по итогам мая 2010 года с данными по структуре импорта Федеральной таможенной службы, то совпадения становятся очевидными. Больше половины российского импорта составляют оборудование (28%), автомобили (11%), продукты органической и неорганической химии (7%), фармацевтическая продукция (5%). И именно те отрасли, которые выпускают данную продукцию, начали восстанавливаться одними из первых (см. диаграмму).

"Диаграмма. Структура российского импорта в мае 2010 года"

Хотя подъем производства оборудования и автомобилей затянулся почти на год, правительственные программы простимулировали рост в этих отраслях с начала 2010 года.

В плане импортозамещения стоит также отметить обувную и кожевенную промышленность - после кризиса эта отрасль восстановилась одной из первых.

Сохраняются все предпосылки и для замещения импорта в производстве сахара (5% импорта в мае 2010 года).

3. Ставка на восстановительный рост

Такая стратегия инвестирования изначально предполагает, что отрасли, находящиеся по производственным показателям ниже уровня 1990 года, могут иметь более высокий потенциал роста. Хотя формально ВВП России уже превышал показатели 1990 года, ряд секторов все еще находится ниже этой черты (график 4).

"График 4. Индексы промышленного и с/х производства, жилищного строительства (в пунктах)"

В частности, высоким потенциалом восстановительного роста обладают производство и распределение электроэнергии, газа и воды, сильно пострадавшие во время кризиса обрабатывающие производства.

В сельском хозяйстве значительные возможности для роста у животноводства. При этом если производство мяса птицы практически уже приблизилось к объемам 1990 года, то свинины и в большей степени говядины находится существенно ниже показателей 20-летней давности.

На транспорте максимальные темпы роста в течение последних 15 лет демонстрируют пассажирские и грузовые авиаперевозки, умеренный прирост показывают автомобильные и железнодорожные перевозки грузов.

4. Ставка на потребности в капитале

Еще один вариант поиска "точек роста" для вложения средств заключается в определении отраслей, которые, несмотря на кризис, сохранили высокие потребности в капитале. По данным Росстата, в кризисный 2009 год инвесторы в целом сокращали свои доли в капитале российских компаний. Между тем ряд секторов сумел сохранить инвестиции в основной капитал на докризисном уровне, а некоторые сумели привлечь дополнительные средства (график 5).

"График 5. Инвестиции в основной капитал по видам экономической деятельности (млрд. рублей)"

Так, инвестирование в наземный транспорт в 2009 году возросло до 1,3 трлн. рублей (+24,2%), став лидером как по относительному, так и по абсолютному приросту. В кризисный год также увеличились или остались неизменными вложения в производство электроэнергии, кокса и нефтепродуктов, медицинских и текстильных изделий, финансовое посредничество, воздушный транспорт, рыболовство.

Как мы видим, многие из перечисленных по потребностям в капитале отраслей фигурируют и в приоритетности по восстановительному росту и импортозамещению.

5. Ставка на инновации

В идеале это наиболее перспективные направления для инвестиций, требующие максимально четкой оценки рисков. Создание уникальных технологических продуктов и инновационных рынков является приоритетом и для государства. Поэтому отечественные производители могут получить возможность выпускать передовую технологичную продукцию с высокой добавленной стоимостью. Примеры создания таких рынков довольно регулярно демонстрирует корпорация Apple. Компания первой производит совершенно новые продукты и формирует потребности клиентов.

Как следствие, успешная рыночная генерация приносит Apple высокие доходы в течение продолжительного времени, а капитализация фирмы недавно превысила аналогичный показатель ведущего мирового производителя операционных систем и IТ-приложений - Microsoft.

На российском фондовом рынке уже есть примеры компаний, реализующих инновационный подход. В начале июля на ММВБ прошло первичное размещение акций компании Русские Навигационные Технологии. Предприятие, которое было создано в 2000 году как небольшой венчурный проект, через десять лет оценено рынком в 1,6 млрд. рублей.

Отдельно в этой связи стоит упомянуть информационные технологии. Количество продуктов IT динамично расширяется.

Так как все большее число пользователей получает доступ в Интернет, однажды придуманная удачная идея может массово распространяться во всемирной Сети со скоростью электронного сообщения. Так, созданная с нуля в феврале 2004 года социальная сеть Facebook через 6 лет уже насчитывает более 400 млн. активных пользователей. По итогам 2009 года она получила выручку в 800 млн. $, а по объему интернет-трафика достигла уровня компании Google (рыночная капитализация 150 млрд. $).

Еще одно направление - электронная коммерция. В мае 2010 года розничные продажи в США оказались на 4% ниже уровня начала рецессии декабря 2007 года. В то же время продажи через Интернет в Америке за этот же период увеличились более чем на 7,5%.

Аналогичный пример успешного применения IT можно найти и в России. Во время кризиса сектор интернет-рекламы оказался единственным, показавшим положительный прирост выручки, в то время как остальные сегменты рынка испытали значительный спад и даже обвал.

В 2008 году 93% из 170 тысяч организаций, обследованных Росстатом, использовали персональные компьютеры, 75% - электронную почту и доступ в Интернет, 22% имели собственные страницы в Сети. Дальнейшее расширение российского сегмента Интернета открывает почти безграничные возможности для разработки и реализации IТ-продуктов.

В завершение хотелось бы отметить, что вряд ли можно дать точный прогноз относительного того, где реально получить прибыль через год, пять или десять лет. На наш взгляд, успешный бизнесмен с высокой вероятностью сможет извлечь выгоду в любой нише рынка независимо от текущей конъюнктуры.

К. Бушуев,

инвестиционный консультант Брокерского дома "ОТКРЫТИЕ"

"Консультант", N 15, август 2010 г.