Международные валютные войны в конце 2010 гг.: позиции валют отдельных стран (Е.А. Звонова, Ю.А. Журавлева, "Валютное регулирование. Валютный контроль", N 2, февраль 2011 г.)

Международные валютные войны в конце 2010 гг.: позиции валют отдельных стран

Статья посвящена проблематике валютных войн, проводимых рядом государств в конце 2010 г. При этом особое внимание уделяется инструментам и целям проводимых односторонних девальваций, а также анализируются последствия подобных действий для дальнейшего развития мировой валютной системы.

История вопроса

По мнению многих экспертов, мировой валютный рынок в конце 2010 г. находился в состоянии войны за всеобщее ослабление валют. В условиях недостаточного спроса государства разделились на два лагеря: эмитенты резервных валют прибегали к практике монетарной экспансии, а остальные отвечали валютными интервенциями. От такой политики понесли потери страны, занимавшие нейтральную позицию. Например, в Бразилии был отмечен рост курса национальной валюты. Именно бразильский министр финансов Г. Мантега впервые в 2010 г. произнес словосочетание "валютная война": "Мы находимся в состоянии международной валютной войны, общего ослабления валют. Эта война угрожает нашей конкурентоспособности" (сентябрь 2010 г.). Бразилия стала одним из первых государств, чья валюта в результате "боевых действий на валютном рынке" значительно укрепилась по отношению к доллару США. Так, за январь-октябрь 2010 г. курс бразильского реала укрепился по отношению к доллару США почти на 40%, в результате чего резко снизилась конкурентоспособность экспорта. В октябре 2010 г. по сравнению с мартом промышленное производство в стране снизилось на 2%. Во избежание дальнейшей эскалации подобных явлений и усиления валютных рисков в растущей экономике Центральный банк Бразилии в октябре 2010 г. в 5 раз увеличил ежедневные объемы покупки долларов США. В то же время Бразилия вдвое увеличила налог на иностранные инвестиции в свои гособлигации в попытке сдержать спекулятивный капитал, повышающий курс реала. Аналогичные меры для недопущения укрепления своих валют предприняли монетарные ведомства и других стран - Южной Кореи, Индонезии, Таиланда. К примеру, Таиланд ввел налог на облигации, причем министр финансов предупредил о дальнейшем ужесточении мер. По мере ослабления курса доллара США другие страны также обсуждают введение ограничений, что свидетельствует о возможном возврате "эры контроля за капиталом".

Подобного рода валютные конфликты имели место и ранее. В 1971 г. в США был осуществлен так называемый шок Никсона - увеличение пошлин на импорт на 10% и полная отмена золотого обеспечения доллара США. Как следствие, началось обесценивание доллара США, так необходимое для оживления экономики. В 1985 г. Франция, Западная Германия, Япония, США и Великобритания подписали "договор Плаза", согласно которому центробанки договорились о проведении согласованной политики и высказались в пользу роста курсовой стоимости основных валют относительно доллара США. Подобное наблюдается и в наши дни.

Современным валютным войнам присущи следующие черты. Во-первых, вследствие кризиса в высокоразвитых странах отмечается хроническое ослабление спроса. Ни в одной из 6 крупнейших стран данной группы - США, Японии, Германии, Франции, Великобритании и Италии - уровень ВВП во втором квартале 2010 г. не достиг уровня первого квартала 2008 г. Индикатором чрезмерного предложения является снижение в США и странах зоны евро уровня базовой инфляции почти до 1%, что в ближайшее время может спровоцировать дефляцию. Большинство стран возлагают надежды на рост темпов экспорта, который может произойти только в том случае, если в странах с формирующимися рынками (СФР) возникнет дефицит текущего платежного баланса.

Во-вторых, в рассматриваемом направлении работают предприятия частного сектора. В опубликованном в апреле 2010 г. прогнозе Института международных финансов (Вашингтон) отмечается, что в 2010 г. чистые потоки частного капитала в СФР составят 746 млрд. США, что будет частично сглажено чистым вывозом капитала из них на 566 млрд. долл. США. Несмотря на это, при профиците счета текущих операций в 320 млрд. долл. США и ожиданиях умеренного притока капитала внешний баланс СФР без официальных интервенций достигнет профицита в 535 млрд. долл. США. Коррекция будет проходить посредством установления более высокого обменного курса валют. Как следствие, из-за притока частного капитала из стран с высоким уровнем доходов СФР будут испытывать дефицит текущего платежного баланса. Такое развитие событий вполне вероятно.

В-третьих, естественной коррекции мешает наращивание валютных резервов. С января 1999 г. по июль 2008 г. объем мировых госрезервов вырос с 1,615 трлн. до 7,534 трлн. долл. США. Такое наращивание явилось своего рода самострахованием, необходимость в котором возникла после уже имевших место кризисов. Данные ресурсы оказались востребованными в период кризиса; их объем с июля 2008 г. по февраль 2009 г. сократился на 472 млрд. долл. США (приблизительно на 6%), что, без сомнения, помогло странам с "нерезервными" валютами смягчить последствия кризиса. С февраля 2009 г. по май 2010 г. объем резервов вновь вырос на 1,324 трлн. долл. США и достиг отметки в 8,385 трлн. долл. США.

В настоящее время движущей силой этого процесса является, без сомнения, Китай. Объем его резервов с февраля 2009 г. увеличился на 40% и к июню достиг 2,450 трлн. долл. США, что составляет 30% мирового объема и 50% ВВП страны. Такое наращивание следует рассматривать как огромную экспортную субсидию.

Неизбежная коррекция текущих платежных балансов отмечается уже не только в СФР, но и в странах, которые, с одной стороны, являются привлекательными для притока капитала, а с другой стороны, не желают или не могут должным образом осуществлять интервенции на валютных рынках. В свете данных событий вполне вероятно, что следующий финансовый кризис разразится на рынке Бразилии.

Валютные интервенции банка Японии

Центральный банк Японии в сентябре 2010 г. впервые за 6 лет провел валютные интервенции (на 25 млрд. долл. США). Однако это не помогло, и японская валюта в октябре 2010 г. продолжила укрепляться по отношению к доллару США, обновив 15-летние максимумы (до 85 иен за 1 доллар США). Возвращение Токио на валютные рынки чревато заметными последствиями для валютных курсов, перспектив японской экономики и координации международной валютной политики. Проведение интервенций также подчеркивает значимость опыта Японии в период после резкого снижения цен на активы в качестве образца для остальных развитых экономик, принимающих меры к преодолению значительного сокращения объемов кредитования.

Иена более не является верной ставкой против доллара США. За свои действия токийские власти подверглись лишь незначительной открытой критике со стороны торговых партнеров Японии. В результате Банк Японии, скорее всего, вернется на валютные рынки при удорожании доллара США до 83-84 иен. Поскольку японские власти на нынешнем этапе стремятся к ослаблению иены, эту цель можно достигнуть "печатанием" неограниченного количества денег. Теоретически единственное к тому препятствие - риск инфляции. Однако Япония все еще остается в режиме дефляции, и власти имеют возможность и стимул к недопущению дальнейшего удорожания иены. Это важно в период, когда ФРС США рассматривает проведение дополнительного количественного ослабления - меры, которая окажет понижательное давление на доллар США. Возврат Японии на валютные рынки означает, что инвесторы, оказывающие понижательное давление на доллар США, не будут рефлексивно предпочитать иену.

Решение японских властей попутно изменяет экономическую политику страны. Со времени резкого снижения цен на активы в конце 1980-х гг. правительство и центральный банк расходятся относительно адекватных мер. Поскольку Банк Японии независим, министерство финансов мало влияет на денежно-кредитную политику. Но поскольку не Центробанк, а Минфин отвечает за валютную политику, его недавнее распоряжение о продаже иены фактически заставило Банк Японии эмитировать больше денег. При дальнейшем повышении властями страны роли бюджетных стимулов денежно-кредитная и бюджетная политика должны способствовать ускорению роста экономики.

Однако выгоды для японской экономики оборачиваются усложнением международной валютной политики. Страны "Группы двадцати" склоняют Китай к более быстрому повышению курса юаня в целях сокращения крупных мировых торговых дисбалансов. В то же время действия Токио дают возможность самой Японии оставаться с крупным дефицитом текущего платежного баланса. Хотя согласованная валютная политика может помочь ликвидации мировых экономических дисбалансов, достижение масштабной договоренности между США, Китаем, Японией и Европой, подобной "Соглашению Плаза" в 1985 г., для ослабления доллара США представляется маловероятным. Этот шаг потребовал бы удорожания валют азиатских стран относительно доллара США и европейских валют, перемены основ денежно-кредитной политики для поддержки окрепших азиатских валют и изменений в экономической политике для увеличения в долгосрочной перспективе не экспорта, а потребления в странах Азии. В Китае "Соглашение Плаза" считают причиной резкого взлета и последующего падения цен на активы в Японии в конце 1980-х годов.

Вместе с тем валютные интервенции Японии наводят на мысль о том, что в ближайшие 10 лет подобные действия правительств и центробанков, скорее всего, станут значительно более частыми. С начала сокращения объемов кредитования волатильность валютных курсов выросла. В условиях возрастания неопределенности относительно политики и перспектив ключевых экономик мира валютные курсы в ближайшие несколько лет, скорее всего, будут резко колебаться.

В 2009 г. Швейцарский национальный банк начал в одностороннем порядке проводить валютные интервенции в целях снижения курса швейцарского франка. Теперь этому примеру последовали власти Японии для прекращения удорожания иены. Аналогичные меры предпринимают и остальные ведущие экономики мира, сталкиваясь с высокой волатильностью валютных курсов. Ведь, как и в Японии, процентные ставки в США, Канаде, Великобритании, Швейцарии и еврозоне упали, бюджетные дефициты резко выросли, крупным банкам пришлось оказывать срочную денежную помощь, экономический рост остается низким, сохраняется опасность дефляции. Возможно, этим объясняется почти полное отсутствие жалоб на проведение Японией валютных интервенций со стороны ее основных торговых партнеров. Директор-распорядитель МВФ Доминик Стросс-Канн, комментируя масштабные валютные интервенции различных центробанков, отметил, что "страны пытаются использовать свои валюты как оружие".

Индия против валютных войн

В результате отсутствия согласованной политики ведущих экономик мира по противодействию валютным войнам вполне вероятно, что все больше стран для спасения своих экономик станет прибегать к практике контроля за движением капитала и валютным интервенциям. Исключение составляет Индия. Уже два года она не осуществляет валютные интервенции для регулирования курса национальной валюты. Она не стала вводить новые виды контроля за движением капитала, как это сделали многие страны с формирующимися рынками. У нее, в отличие от Китая и других азиатских приверженцев меркантилизма, нет внешнеторгового профицита. Она не стремится инвестировать избыток денежных средств в экономику богатых стран из-за малых шансов его приумножения там. Вместо этого Индия выбрала классический сценарий развития экономики для стран с формирующимися рынками. Она имеет дефицит торгового баланса и импортирует капитал, что помогает ей ежегодно почти на 8% сокращать количество граждан, живущих за чертой бедности.

По мнению многих экспертов, в том числе индийских, страна не сильно пострадала от кризиса, потому что постоянно контролировала движение капитала и сделала свой рынок облигаций практически недоступным для иностранных инвесторов. Хотя Индия официально не отказалась от практики ограничения потоков капитала, фактически она глубоко интегрирована в мировую экономику. За последнее 10-летие трансграничные потоки капитала выросли с 50% до более чем 120% ВВП. Около 500 индийских трансграничных компаний получили доступ на международные рынки капитала и возможность размещать свои наличные средства как внутри страны, так и за ее пределами. В условиях торговой глобализации государство не может сдерживать глобализацию капитала.

Если Индия уже практически открыла доступ на свой финансовый рынок, не закроет ли она его из-за ухудшающейся мировой финансовой обстановки? Регулирование Китаем курса своей валюты побуждает его торговых конкурентов занижать курсы своих валют. Из-за экспорта капитала странами, манипулирующими курсом своей национальной валюты, в страны, не использующие данную практику, дорожает валюта последних и возникает угроза формирования пузырей цен на активы. Однако несмотря ни на какие мировые перипетии, Индия пока не намерена менять тактику своего развития. На фоне недавно разразившихся валютных войн не принимавший в них участия центральный банк решил поднять процентные ставки, несмотря на риск укрепления своей валюты. Индия пошла на такие меры из опасений необоснованного удорожания активов.

В рамках стратегии приватизации промышленности страны планируется проведение IPO ряда госкомпаний. Такими мерами Индия намерена связать иностранный капитал и придать потенциально реверсивным "горячим деньгам" статус стабильных зарубежных прямых инвестиций. Хотя выпуск новых акций не остановит рост курса национальной валюты, Индия не намерена отказываться от модели открытой экономики. Она не собирается вводить новые правила контроля за движением капитала, которые вряд ли окажутся действенными. Она не планирует сдерживать процесс роста своей валюты, т.к. ее удорожание может в некоторой степени сократить приток "горячих денег" из-за опасений инвесторов потерпеть убытки в случае внезапного падения курса рупии.

"Слабый" доллар США и контроль за капиталом

Снизив процентные ставки почти до нуля и предполагая дальнейшее количественное смягчение, ФРС США вновь обеспечивает спекулянтов и банки дешевыми кредитами, большая часть из которых используется в сделках против доллара США. Проблема в том, что количественное смягчение стимулирует защитные меры против искусственного удешевления доллара США. Мягкая кредитная политика в США и Японии усилит спекуляцию против валют развивающихся стран с устойчивым платежным балансом. И крупнейшим спекулятивным выигрышем остается ожидаемое повышение курса юаня с последующей ревальвацией и других азиатских валют.

Здесь наблюдаются отголоски азиатского кризиса 1997 г., но обратного характера. Тогда спекулянты сбрасывали активы, "опустошая" резервы центральных банков, которые пытались поддержать стабильность своих валют. Теперь эти страны склоняются к введению контроля за капиталом и блокируют покупку спекулянтами их активов и валют. Проторила данную дорогу Малайзия, которая в 1997 г. заблокировала продажу собственной валюты. Китай начал обсуждение тактических мер по изоляции своих финансовых рынков от дальнейшего притока долларов США. Наиболее простой путь - запретить обмен юаней на доллары США для неторговых сделок. Это фактически приведет к установлению двух обменных курсов: одного - для торговли, другого - для финансовых сделок, что было обычным в 1930-60-е гг.

Миру угрожает разделение на два конкурирующих финансовых блока, один из которых сконцентрирован вокруг доллара США, другой - вокруг БРИК (Бразилия, Россия, Индия и Китай). В 2009 г. были сделаны пробные шаги в названном направлении, когда Китай, Индия и Россия наряду с Ираном и членами Шанхайской организации сотрудничества начали переговоры об использовании в расчетах по торговым операциям вместо доллара США собственных валют. Китай поддержал предложение России о применении юаня и рубля в торговых операциях и провел переговоры об этом с Бразилией и Турцией.

Для сдерживания данного процесса США и Японии необходимо отказаться от политики количественного смягчения, даже в ущерб экономическому росту. Лучше разработать новые нормативные акты, которые положат конец проведению западными банками спекулятивных сделок с иностранными валютами путем повышения резервных требований или введения налога на валютные сделки и опционы. Без указанных мер другие страны вскоре начнут защищать свои валюты. Тогда именно "близорукость" политики США станет причиной изоляции доллара США и его пользователей.

О системе резервных валют

В январе 2010 г. президент Франции Н. Саркози заявил о необходимости наведения порядка в валютной системе для успешного восстановления глобальной экономики. Его заявление созвучно предложениям России и Китая о диверсификации мировых валют.

В центре проблемы находится доллар США. Использование доминирующей национальной валюты для управления международной ликвидностью уже давно признано порочным. По мнению многих авторов, ФРС вряд ли сможет подчинить цели своей внутренней политики интересам международной системы. США стремятся выпускать столько долларов, сколько нужно прежде всего им. В этой связи стоит вспомнить мнение лауреата Нобелевской премии в области экономики Ф. Хайека, который еще в 1970-е гг. предлагал ликвидировать монополию государств на эмиссию денег и разрешить конкуренцию валют. Он считал, что конкуренция дисциплинирует лучше, чем фиксированные обменные курсы и золотой стандарт.

В момент подписания Бреттон-Вудского соглашения в 1944 г. США были доминирующей экономикой и крупнейшим кредитором. Впоследствии доллар США сохранил лидирующую позицию в мировой валютной системе благодаря уникальности американских рынков бумаг с фиксированным доходом. Тем не менее ввиду значительного внешнего дефицита США чрезмерный выпуск долларов является на сегодняшний день серьезной проблемой. Подобная проблема существовала и в 1960-70-е гг., что в конечном итоге и привело к распаду Бреттон-Вудской системы.

Современная мировая система оперирует несколькими валютами, но доллар США по-прежнему остается основной, несмотря на наступление евро. Установление оптимального баланса между валютами и их (потенциальный) выход на резервный рынок послужит базой для создания конкуренции валют. По мнению Хайека, появление резервных валют зависит, во-первых, от наличия подходящих валют и, во-вторых, от способности действующих валют сдерживать наступление новых.

Существенно изменился состав портфелей резервных активов центральных банков, особенно в связи с уменьшением роли золота (хотя в резервах некоторых стран еврозоны оно составляет 50%) и переходом от банковских депозитов к ценным бумагам. Падение фунта стерлингов в 1960-х и 1970-х гг. и укрепление доллара США, подъем немецкой марки в 1970-х гг. и впоследствии евро демонстрируют, что центральные банки подстраивают свои портфели под изменяющиеся экономические и финансовые условия. Интересно отметить, что значительные накопленные резервы почти не используются для проведения интервенций.

Меры, принимаемые Китаем по задействованию юаня при расчетах в приграничной торговле, отражают растущее желание ключевых стран с формирующимися рынками сделать свою валюту интернациональной. Сосуществование основных и второстепенных резервных валют открывает широкие возможности для конкуренции в этой сфере. Принятие принципов Хайека будет означать переход от регулируемой дисциплины к созданию стимулов ее обеспечения, отход от кейнсианских взглядов на функционирование мировой валютной системы и начало пост-Бреттон-Вудской эпохи.

Превращение юаня в мировую валюту

Китай принимает меры по уменьшению зависимости своей экономики от доллара США и превращению юаня в мировую валюту. Недавно Народный банк Китая (НБК) разрешил производить в юанях оплату товаров и услуг при проведении приграничных торговых операций еще в 18 провинциях. Директор департамента финансового рынка НБК заявил, что пройдут годы, прежде чем юань будет иметь хождение во всем мире. Он подчеркнул необходимость предоставления зарубежным компаниям и финансовым организациям больше возможностей для заключения сделок в юанях за пределами страны, а также отметил важную роль Гонконга в продвижении юаня на внешний валютный рынок. В 1996 г. правительство Китая разрешило использовать юань при проведении расчетов за товары и услуги как в стране, так и за ее пределами, но до сих пор ограничивает поток инвестиционного капитала.

Разразившийся мировой финансовый кризис заставил Пекин сократить количество объявленных им мероприятий по превращению юаня в международную валюту. Еще одним препятствием на пути интернационализации юаня является контроль со стороны государства за финансовой системой, осуществляемый через национальные банки. Финансовые рынки Китая недостаточно сильны, чтобы справиться с большими потоками капитала, которые подразумевает свободное движение инвестиций. Финансовая система должна в большей степени ориентироваться на рынок, в противном случае все разговоры об интернационализации юаня и вытеснении доллара США бессмысленны.

Новации в валютной сфере

В свете опасений, связанных с возможным обесценением доллара США и утратой им статуса главной мировой резервной валюты, доля доллара США в инвестиционных портфелях зачастую чрезмерно велика. Сегодня операции хеджирования по одной главной валюте не являются привлекательными, поскольку ни одна валюта не представляется надежной и свободной от риска. В условиях удорожания денежных единиц стран с формирующимися рынками и повышенной волатильности валютных курсов хеджирование и диверсификация по нескольким валютам позволяет обеспечить сокращение валютных рисков.

В этой связи инвестиционное подразделение банка BNP Paribas создало новый валютный индекс, призванный сократить валютные риски инвесторов и обеспечить в долгосрочной перспективе сохранение мирового паритета покупательной способности. В отличие от специальных прав заимствования МВФ (представленных корзиной валют развитых стран), новый индекс состоит из валют 15 крупнейших экономик мира, взвешенных по ВВП и скорректированных по паритету покупательной способности, и являет собой виртуальную мировую резервную валюту. Вес в нем валют стран с формирующимися рынками выше по сравнению с тем, что обычно встречается в валютных корзинах. В долевом отношении валюты в новом индексе распределяются следующим образом: доллар США - 25%, евро - 19%, иена - 8%, фунт стерлингов - 4%, валюты прочих развитых стран - 6%, юань - 16%, инд. рупия - 6%, валюты прочих стран с формирующимися рынками - 16%.

По утверждению создателей индекса, к новому инструменту хеджирования валютных рисков проявляют интерес суверенные инвестиционные фонды, особенно стран Ближнего Востока и Юго-Восточной Азии, пенсионные фонды и страховые компании, а также состоятельные физические лица. Ряд центральных банков намерен использовать новый индекс в качестве ориентира при определении структуры валютных резервов.

Вместо заключения

Риски конкурентной девальвации (когда государства стремятся ослабить свою валюту, чтобы стимулировать экспорт) были одной из главных тем саммита стран "Большой двадцатки", прошедшего в Сеуле 11-12 ноября 2010 г. По результатам встречи лидеры крупнейших стран мира договорились воздерживаться от конкурентной девальвации.

В частности, в подписанных по итогам встречи документах говорится о недопустимости чрезмерной волатильности и колебаний валютных курсов и необходимости воздерживаться от конкурентной девальвации валют. Но фактически это означает лишь снижение угрозы валютных войн в ближайшем будущем, но не решает саму проблему некоторых стран попытаться "перетянуть одеяло на себя" и с помощью искусственно заниженного курса, как в Китае, или ряда мер, как в США, поддержать экономику своей страны.

Принятое решение "изучать пути дальнейшего совершенствования международной валютно-финансовой системы для обеспечения системной стабильности мировой экономики" в сочетании с контролем стран с развитой экономикой "за недопущением резких колебаний и беспорядочных изменений валютных курсов" малоэффективно и требует совершенствования.

Кроме того, "договоренность о принятии мер, способствующих уменьшению чрезмерных дисбалансов и сохранению на устойчивом уровне дисбалансов по счету текущих операций, без введения ограничений предельного уровня профицита и дефицита отдельных стран во внешней торговле, скорее всего, не будет эффективной и потребует дальнейших доработок".

Фактически итоги саммита можно оценить как подготовительный этап к предстоящей весенней встрече в 2011 г., на которой, видимо, и будет принято основное решение о мерах, необходимых для скорейшего лечения "разбалансированной" кризисом мировой экономики.

Е.А. Звонова,

д-р экон. наук, профессор,

зав. кафедрой банковского дела ГОУ ВПО "РЭУ им. Плеханова"

Ю.А. Журавлева,

банковский аналитик

"Валютное регулирование. Валютный контроль", N 2, февраль 2011 г.