Управление частными капиталами: арт-банкинг (А. Саркисянц, журнал "Бухгалтерия и банки", N 3, март 2017 г.)

Управление частными капиталами: арт-банкинг*(1)

А. Саркисянц,

к.э.н.

Журнал "Бухгалтерия и банки", N 3, март 2017 г., с. 56-64.

Последние мировые финансовые катаклизмы привели к ещё большей диверсификации инвестиционных портфелей и росту спроса на физические активы с высокой внутренней стоимостью, в частности на произведения искусства. Дальнейшее развитие получил арт-банкинг (Art Banking), подразумевающий комплекс услуг по финансово-консультационному сопровождению инвестиций в произведения искусства.

Тенденции последних лет и современное состояние арт-рынка

Во времена кризисов всегда возрастал интерес к альтернативным инвестициям и рынкам, непосредственно не зависящим от фондовых. В целом за последние 50 лет цены, например, на предметы искусства росли в среднем на 12,5% ежегодно, в то время как рост "голубых фишек" американского фондового рынка составлял 11,5% в год.

Дни, когда в роли инвестиций выступали исключительно денежные средства, а также долевые и долговые ценные бумаги, уже давно в прошлом: сегодня инвестируют и в классические автомобили, и в китайский фарфор, и даже в дорогое вино. Так, 2014-й был богат на рекорды. Индекс S&P-500 весь год штурмовал исторические максимумы, российская валюта, напротив, обесценилась до минимальных значений в истории. Среди товаров лучшим активом стал кофе - доходность 58%. Причём бурный рост цен на кофе случился по двум причинам - из-за неурожая в Бразилии (экспортирует половину кофе марки "арабика") и ряде других стран и роста мирового потребления кофе*(2). Худшим активом стала нефть - доходность - 48% (марка Brent)*(3).

Самым лучшим вложением 2015 года стали депозиты в долларах - почти 30%. На втором месте оказались ПИФы - почти 25%. Акции стали третьим по доходности инструментом - более 20%.

Доходность инвестиций в 2015 году

Что касается долгосрочных активов, то, несомненно, на первом месте остаётся рынок произведений искусства. Международный арт-рынок - один из самых глобальных, хотя его объёмы и формы варьируются по странам. Интенсивность ввоза и вывоза культурных ценностей во многом определяется соответствующим национальным законодательством.

В США, где отсутствуют пошлины на ввоз и вывоз произведений искусства и ограничения в этой области незначительные, ежегодный их импорт составляет около 5 млрд., экспорт - около 6 млрд. евро. Главный центр - Нью-Йорк: именно здесь заключается более 40% всех сделок в стране. Здесь же расположены представительства около 2 тыс. крупнейших арт-дилеров из 25 тыс. зарегистрированных на территории США. На данном рынке преобладает спрос на американскую живопись XIX - начала XX веков, а также на европейскую и латиноамериканскую живопись XX века.

Оборот художественных ценностей в странах ЕС в целом сопоставим с американским. Самым большим национальным рынком выступает рынок Великобритании - 60% европейского оборота. В Великобритании насчитывается около 8,9 тыс. продавцов искусства, из них 400 - аукционы и 8,5 тыс. - арт-дилеры, 35% аукционных продаж и 60% британского рынка приходится на аукционы Sotheby's и Christie's. Здесь также действуют около 30 международных ярмарок искусства.

Среди других европейских стран выделяются Франция и Германия. Важнейший сектор французского арт-рынка - произведения импрессионистов и модернистов. Германия - вторая страна в мире по количеству аукционных домов, галерей, ярмарок, арт-сообществ и художественных учебных заведений после США.

Оборот на рынке современного китайского искусства за последние пять лет вырос в 100 раз. Это стало результатом одновременного роста спроса со стороны состоятельных китайских и западных покупателей и увеличения предложения китайского искусства на рынке. Если 20 лет назад в Китае не было ни аукционных домов, ни спроса на предметы искусства и антиквариата, то теперь здесь около 100 зарегистрированных аукционных домов, крупнейшие из которых помимо Sotheby's и Christie's - China Guardian и Poly International Auction Company. По официальным данным, в Китае около 5 тыс. арт-дилеров, общее число незарегистрированных продавцов, по некоторым данным, может достигать 50 тыс. Стремительно растёт рынок Индии. Сейчас он в основном работает на экспорт.

Инвестиции в предметы искусства могут оказаться весьма хлопотным мероприятием, а риски в этой области настолько специфические, что без поддержки проверенных компетентных специалистов с безупречной репутацией на арт-рынке не обойтись. И всё же при благополучном сценарии можно не только сохранить деньги и получить в обществе престижный статус коллекционера искусства, но и существенно увеличить вложенный капитал.

В 2010 году компании Capgemini и Merrill Lynch опросили 1200 управляющих активами, которые обслуживают 150 тыс. миллионеров из 71 страны (The World Wealth Report 2010), и в результате почти 30% респондентов заявили, что их клиенты предпочитают инвестировать в искусство. Согласно тому же докладу, более половины миллионеров упрекают арт-рынок в непрозрачности, а само коллекционирование представляется им очень сложным инвестиционным инструментом. Этим, наверное, объясняется то, что 70% покупателей не стремятся получить доход от таких имиджевых покупок для души.

Арт-рынок как в мире, так и в России в целом отошёл от обвалов 2009 года. И если средний ценовой сегмент до конца ещё не восстановил потерянные позиции, то шедевры стоимостью от полумиллиона долларов показывают уверенный рост. Главный показатель рынка: средневзвешенная ликвидность по повторным продажам выросла с -0,4% в 2005 году до +8% в 2015-м. Если рассматривать 5 тыс. самых дорогих произведений, то рост цен очевиден. Однако что касается индекса покупательской активности, то на мировом рынке он сейчас стоит на месте, а в России снижается. Как будут развиваться события дальше, во многом зависит от торгов на крупных аукционных площадках. Но даже если сильного роста в ближайшее время не будет, всё равно при правильном выборе произведения искусства можно будет по крайней мере сохранить вложенный в них капитал.

Тенденции рынка

Мировой арт-рынок начал заметно расти с 2003 года. Если тогда его общий оборот составлял около 25 млрд. евро, то к настоящему моменту он вырос в несколько раз. Причём более 75% приобретаемых на мировых аукционах лотов составляет живопись. Объём продаж разделён между аукционами (45%) и арт-дилерами (55%).

Аукционы, работающие на вторичном рынке, в отличие от галерей (первичного рынка), являются организаторами торговли. С этой точки зрения они подобны фондовым биржам, где участники предлагают акции на продажу, а рынок определяет, сколько за них готовы заплатить другие участники. Таким образом, они являются важнейшим элементом ценообразования на вторичном рынке.

Среди аукционных домов доминируют Sotheby's и Christie's: их доля по стоимости в сумме составляет почти 30% всех аукционных продаж в мире и почти половину их общего количества. Всего на мировом арт-рынке насчитывается около 5 тыс. аукционных домов разного уровня. Дилерский сектор более фрагментарный, чем аукционы: на рынке фигурируют более 70 тыс. арт-дилеров с учётом небольших галерей, брокеров и агентов отдельных художников. Около 75% рыночного оборота приходится на 4 тыс. крупных арт-дилеров, из которых не более тысячи влияют на формирование цен на предметы искусства. Примерно 40% предметов с целью дальнейшей продажи дилеры получают от аукционных домов.

В последние годы оба сектора активно сближаются. Аукционные дома начали совершать много частных сделок, причём не только в рамках самих домов, но и приобретая для этого частные галереи. В свою очередь, дилеры стали брать на себя функции аукционов, отходя от своей традиционной роли. Повысился уровень сотрудничества между двумя секторами, всё чаще они вместе работают на международных ярмарках изящных искусств. Самой крупной является Европейская ярмарка изящных искусств в Маастрихте (TEFAF), ежегодный оборот которой составляет около 2 млрд. евро.

В настоящее время абсолютным лидером мирового арт-рынка является Китай - около 40% всех продаж. На втором месте по общему объёму продаж стоят США - почти 25% (здесь отсутствуют пошлины на ввоз и вывоз произведений искусства, и ограничения в этой области незначительные). На третьем месте находится Великобритания - почти 20%, далее идут Франция - 4,5%, Германия - 1,8%, Швейцария - 1,4%.

В России арт-рынок только формируется. В отличие от зарубежной практики у нас ещё есть возможности для становления компаний, специализирующихся на создании арт-индексов, рейтингов и организации аукционов. Однако операции на российском рынке сопряжены со многими рисками: слишком высок процент подделок и русской "старины", и авангарда. Наконец, по сравнению с другими странами оборот искусства в нашей стране невелик, рынок, по сути, до сих пор во многом теневой. Русское искусство главным образом торгуется пока на Западе. В то же время за последнее десятилетие в торговле русским искусством произошли существенные изменения как качественного, так и количественного характера. Одним из показателей качества можно считать выход торговли отечественным антиквариатом за рамки русского авангарда, икон и изделий Фаберже. При этом продажа произведений русского искусства перестала быть монополией Sotheby's и Christie's, пока ещё сохраняющих лидирующие позиции на рынке русского антиквариата.

Источником достоверной информации об инвестиционном потенциале той или иной работы может служить лишь детальный анализ индексов аукционных продаж, причём как по всем работам художника, так и по конкретному произведению. Поскольку за рубежом рынок инвестиций в искусство сформировался около полувека назад, то там давно существуют инфраструктурные элементы: экспертные институты, страховые, консалтинговые и аналитические компании, и западный инвестор располагает многочисленными индексами доходности искусства. Например, можно назвать следующие индексы: всемирно признанный нью-йоркский Mei-Moses All Art Index, миланский Gabrius Art Index, лионский Artprice, британско-швейцарский Zurich Art and Antiques Index. Первый из них насчитывает свыше 13 тыс. пар повторных продаж начиная с 1875 года, и ежегодно примерно 1 тыс. включается дополнительно как для европейских и американских художников, старых мастеров и импрессионистов, так и для современных картин различных периодов. В течение последних 50 лет индекс Mei-Moses All Art, отражающий цены продажи произведений искусства на нью-йоркских аукционах, рос в среднем почти такими же темпами, как и американский фондовый индекс S&P-500. А в пиковый 2007 год он его переиграл - 20 против 5,5%.

Важную роль на арт-рынке начинает играть российский индекс ARTIMX (ARTInvestment Market indeX). Выступая интегральным показателем, он характеризует относительную величину цены условно усреднённого произведения искусства на определённый момент*(4). Кроме ценовых индексов ARTIMX вниманию инвесторов и аналитиков предлагается семейство индексов ARTIMXp, отражающих доходность произведений искусства и скорректированных с учётом инфляции на текущий момент.

Корреляция арт-рынка и фондового рынка

Корреляция между рынками искусства и капитала хорошо известна. Нередко участники обоих рынков - одни и те же лица: так, в "бычьей" фазе фондового рынка спекулянты фиксируют прибыль и на эти средства покупают картины. Кроме того, портфельные инвестиции в искусство можно разбить на несколько групп, привязав к разным стратегиям. Например, инвесторы, покупающие импрессионистов и европейских модернистов, вкладывают в "голубые фишки", а покупатели современного искусства из стран с развивающейся экономикой, Индии и Китая придерживаются высокорискованной стратегии.

В то же время финансовые рынки не определяют долгосрочный тренд на рынке духовных ценностей: предметы искусства могут сильно дорожать даже во времена стагнаций и вялой конъюнктуры на биржах. Но сказать, что рынки движутся в противоположных направлениях, также нельзя. Каждый этап в развитии двух рынков имеет свои уникальные факторы и зависимости. Определённые сегменты рынка искусства могут быть привлекательной "спасительной гаванью" в период кризиса. В этом плане искусство конкурирует с государственными облигациями, хотя последние не всегда могут спасти капитал от чрезмерных рисков. Это видно при сравнении рынка искусства (на примере картин П. Сезанна) с динамикой цен на немецкие акции и облигации с 1874 года.

За последние сто лет портфель акций опередил по доходности облигации. Однако в результате двух мировых войн владельцы акций и облигаций временами несли большие убытки или вообще теряли свой капитал. Работы же Сезанна росли в цене даже во времена войн и кризисов*(5). За рассматриваемый период инвестор мог получить подобную доходность от вложений в работы других высококлассных мастеров - Писсарро, Ван Гога или Тёрнера.

Из-за масштабов американского рынка акций коэффициент его корреляции с мировым сравнительно высокий, хотя на протяжении последних лет он снижался по мере роста рынков других стран. Благодаря растущей интеграции экономических систем и рынков потоки капитала встречают сейчас на своём пути меньше препятствий, и дальнейшее расширение мирового инвестиционного рынка будет увеличивать эффект от диверсификации активов.

Арт-рынок очень непостоянный и не приносит стабильных доходов по сравнению с фондовым рынком. Однако низкий уровень корреляции с другими рынками превращает арт-инвестиции в удобный инструмент для построения альтернативных и плодотворных инвестиционных стратегий. Появление механизмов арт-инвестиций обусловлено тем, что искусство сейчас рассматривают как один из основных классов финансовых средств, обеспечивающий диверсификацию вложений, а порой - и высокую прибыль.

Искусство может отрицательно коррелировать с различными видами активов, что подтверждает полезность включения арт-индексов в инвестиционный портфель с точки зрения уменьшения риска и увеличения доходности. Слабая корреляция произведений искусства, например, с акциями и облигациями делает их перспективным инструментом диверсификации инвестиционных портфелей. Но для подавляющего большинства инвесторов сложность стоимостной оценки, высокие транзакционные издержки и волатильность цен затрудняют приобретение предметов искусства исключительно в инвестиционных целях.

В поведении художественного и фондового рынков много общего. Наглядным примером может служить ситуация конца прошлого века, когда художественный рынок переживал настоящий ажиотаж: с середины 1980-х годов вплоть до ноября 1990 года на мировом арт-рынке цены бурно росли. В результате туда ринулись корпоративные инвесторы, в основном американские и японские*(6), стремившиеся компенсировать недавние потери на рынке акций (после "чёрного понедельника" 1987 года), увлекая за собой непрофессиональных частных инвесторов. Спровоцированный этим дальнейший рост цен затронул даже не слишком удачные работы, хотя и известных художников. Через некоторое время рынок испытал классический перегрев: "накачка" деньгами привела к массовой переоценке арт-объектов, в ноябре 1990 года пузырь лопнул и на рынке оказалось множество инвесторов с переоценёнными произведениями искусства на руках, которые приходилось продавать по любой цене. В первую очередь пострадали те, кто приобрёл вещи не самого высокого качества в расчёте на дальнейший бум. В более выигрышном положении были владельцы высококлассных работ. Экономия на экспертном мнении и неоправданные риски вызвали такой резкий обвал, что даже к началу 2005 года по отдельным позициям рынок не вернулся к докризисным ценовым значениям.

Однако по сравнению с пузырями фондового рынка у пузыря арт-рынка есть и положительная сторона. Когда он лопается, у инвестора на руках остаются не нулевые записи в реестре акционеров (как после массового краха интернет-компаний в 2000 году), а конкретные произведения искусства, пусть потерявшие в цене и ликвидности, но с шансами на возврат вложений. Кроме того, на коротких временных отрезках цены на них мало подвержены колебаниям (на стоимости работ хорошо продаваемых авторов не сказались, например, ни теракты 11 сентября 2001 года, ни начало войны в Ираке, хотя фондовый рынок от этих событий лихорадило). Кризис также позволяет новым игрокам делать удачные инвестиции на фоне низких цен.

В самый тяжёлый для рынка искусства 1991 год цены на нём упали примерно на 40%. Это был период рецессии в экономике США и краха фондового рынка и рынка недвижимости в Японии, инвесторы которого раньше были наиболее активными на арт-рынке. Похожая ситуация сложилась и в текущем десятилетии: быстрый экономический подъём в России, Китае и других развивающихся странах привёл на арт-рынок новых богатых инвесторов, что снова вызвало его перегрев. В конце 2008 года предметы средней ценовой категории (от 100 тыс. до 1 млн. долл.) подешевели на 25-30%. Если раньше на аукционах картины продавались выше верхней границы эстимейта, то в конце 2008 - начале 2009 года цены продажи зачастую уходили за его нижний предел*(7). Работы средней ценовой категории до сих пор остаются наиболее уязвимыми. В популярных сегментах арт-рынка (импрессионисты, постимпрессионисты, модернисты, декоративно-прикладное искусство, русское искусство) глубокого спада не наблюдалось.

За последние 20 лет доходность некоторых видов арт-инвестиций достигала в определённые моменты 25% годовых. В большей степени это относится к постмодернизму в живописи, раритетному оружию, монетам и работам культовых фотографов. Вложения в западноевропейскую живопись - при инвестициях в высшую ценовую категорию - в среднем приносили 10-15% годовых. Выигрышными направлениями в живописи можно считать гудзонскую школу (13,5%) и американский импрессионизм (9,4%). Раритетные художественные и исторические фотографии приносили около 9,3% годовых, пользующаяся спросом старинная мебель (например, французская XVIII века) давала доход в размере 8,5% годовых. Меньшую выгоду можно было извлечь из поп-арта (7,3%), китайского фарфора (7,1%) и скульптуры (3,5%). Согласно прогнозу Artprice, сегодня перспективны вложения в современную китайскую и индийскую живопись и приобретение первых изданий книг ряда современных авторов. Растёт в цене мебель в стиле ар-деко, а также фьюжн: на Западе, в отличие от России, люди с удовольствием обставляют свои дома и квартиры мебелью разных стилей и эпох.

Если в 1990 году рынок раскачали корпорации, осваивавшие гигантские средства, и те, кто пытался самостоятельно сделать "быстрые деньги" в условиях ажиотажа, то сегодня его динамику определяют частные лица, как правило хорошо разбирающиеся в искусстве, осторожные в принятии решений и не пренебрегающие советами консультантов. Много приобретений осуществляется не для перепродажи, а для продолжительного коллекционного владения, что снижает риск массового "сброса" произведений искусства. Отличие современного рынка от его модели образца 1990 года - более высокая информированность покупателей, что сужает базу для спекуляций. Наконец, росту цен способствует повышение благосостояния потенциальных покупателей. Согласно исследованию Merrill Lynch, за последние десять лет число миллионеров в США выросло на 15% и составило почти 2,5 млн. человек. В Европе их число также растёт, но почти на порядок меньшими темпами. В обстоятельствах конкурентных торгов это позволяет им продолжать борьбу при более высоких ставках, следовательно, сложившийся рост цен носит не спекулятивный, а вполне закономерный характер.

В целом в последние годы, даже несмотря на кризис, сравнительная доходность вложений в произведения искусства была приемлемой и превышала ставку по депозитам. Artprice Global Index, составленный по итогам повторных продаж, за последние десять лет вырос на 15%. При этом число произведений искусства, выставляемых на аукционы, значительно увеличилось. Общая стоимость всех проданных лотов приблизилась к 10 млрд. долл., а в начале периода она не превышала 4,2 млрд. В определённой степени рост цен объясняется падением курса доллара и его покупательной способности (поскольку валютой для расчёта индексов традиционно служит доллар, то в условиях падения его курса номинальные 20% превращаются в реальные 10% с учётом инфляции и в пересчёте на евро).

В начале кризиса индекс Mei-Moses All Art снизился всего на 4,5%, тогда как индекс S&P-500 потерял 37%, а индекс РТС - 72,4%. Поскольку лаг между спадом на финансовом и арт-рынке составляет от полугода до полутора лет, то рынок арт-акций (публичные компании, которые обслуживают арт-индустрию) залихорадило в начале весны 2009 года. Наиболее сильно упали акции Sotheby's. Но акции некоторых компаний в 2009 году принесли доход: например, стоимость акций британской Mallett и японской Art Vivant выросла даже в условиях неликвидного рынка. Из девяти индексов семейства ARTIMX семь потеряли за год от 7,2 до 26,7% стоимости. В то же время динамика роста цен на работы старых мастеров живописи и на произведения русской графики практически не коррелировала с общими рыночными тенденциями: индексы ARTIMX Old Masters и ARTIMX-RUS Graphics в годовом исчислении демонстрировали положительную доходность.

В последнее время всё больше стали говорить о проблеме недооценённости работ старых мастеров: в этом ограниченном сегменте роста предложения уже не будет, что придаёт данному активу дополнительную инвестиционную привлекательность. При этом работы старых мастеров всегда лучше сохраняют стоимость: цены на самые известные и редкие творения устойчивы в самые неспокойные времена, поскольку их раритетность и долгая задокументированная история позволяют владельцу чувствовать себя в большей безопасности. К тому же в последние годы на работы старых мастеров не было такого ажиотажного спроса, как на современное искусство, соответственно и спад не должен быть столь значительным*(8). В 2008 году при общем падении рынка цены на работы старых мастеров и импрессионистов выросли соответственно на 11 и 4%*(9). И всё же разница в годовом росте цен на старое и новое искусство заметна: последнее дорожает быстрее, причём во многом благодаря чрезмерной рекламе.

Согласно подсчётам аналитиков, на современное искусство приходится до 30% от всего объёма мирового арт-рынка, при этом доля молодых художников до 30 лет составляет всего 1-2%. Однако, сточки зрения инвесторов, именно эти 1-2% и являются наиболее перспективными для финансовых вложений. Работы начинающих продаются буквально за копейки, и их стоимость может вырасти в сотни, а то и в тысячи раз буквально за несколько лет. Именно на молодых авторов делали ставку хедж-фонды, скупавшие до кризиса работы перспективных художников.

Одним из последствий кризиса стало перемещение продаж на внеаукционный рынок: галереи, частные продажи через дилеров и между коллекционерами. Доля аукционов во время кризисов всегда резко снижается (в отдельные годы в ходе последних спадов - до 30% годового оборота арт-рынка): богатые люди не стремятся обнародовать факт продажи по сильно заниженной цене. Кроме того, через дилеров и прямые продажи предметы искусства реализуются быстрее, чем через аукцион.

Кризисы 1998 и 2008 годов показали, что недостаточно приобрести активы с целью приумножить капитал: из-за неправильно построенных портфелей инвесторы понесли огромные потери. Инвестиции в предметы искусства могут генерировать высокую доходность, но ими необходимо квалифицированно управлять. Хотя обладание предметом искусства с каждым днём повышает его стоимость, при низкой ликвидности и чрезмерных транзакционных издержках арт-рынка более инертные арт-инвесторы будут стремиться при случае продать арт-объект как можно скорее.

Обеспечить благоприятное соотношение риска и доходности произведений искусства и требуемую корреляцию между художественными и финансовыми активами можно только при долгосрочном инвестировании в объекты искусства (при этом среди профессионалов считается, что эффект может принести сумма вложений, равная как минимум 500 тыс. долл.). В настоящее время арт-инвестиции выступают лишь отдельным элементом планирования стратегий частных инвесторов и составной частью активов многих международных учреждений. Вложения в предметы искусства в форме фондов и индексов - пока недооценённый, хотя и очень выгодный вид актива.

Многие аналитики считают, что арт-рынок всё-таки не коррелирован с финансовым и товарным рынками и если и обнаруживает какую-то сходность в колебаниях, то с рынком недвижимости. Действительно, рынок недвижимости практически так же разнороден, разделён на географические сектора, зависит от национальных преференций, сжатости и уникальности актива и т.д. Поэтому и зависимость от базисных процессов в экономике сходная. В условиях экономического роста и бума на фондовом рынке цены на искусство и обороты арт-рынка росли (то есть поддерживались наличием значительных свободных средств в обращении). Это мы наблюдали и в конце 1980-х, и в период недавнего предкризисного бума. Но и в условиях глобального кризиса зависимость проявилась: упали и обороты, и цены в некоторых его сегментах. Потому что сократился платёжеспособный спрос. Таким образом, можно говорить лишь о низкой или слабой (в силу его общего отставания и разновекторности в отдельных сегментах), но не отрицательной корреляции с финансовым и товарным рынками.

Инвест-арт-фонды

В последние годы было создано несколько крупных арт-инвест-фондов*(10), в частности английские Fine Art Fund и China Fund. Подход их управляющих (бывших сотрудников Christie's и British Rail PF) к инвестициям исключительно финансовый: минимальный размер вложений составляет 250 тыс. долл., а деньги можно забрать не раньше чем через три года (деятельность фондов рассчитана на десять лет). Оба фонда намерены привлечь свыше 100 млн. долл. Ежегодная комиссия за управление составляет 2% стоимости активов, фонды также оставляют себе 20% годового дохода. Оборот еженедельных сделок достигает 2 млн. долл., а среднегодовой доход, по оценкам, может превысить 10%.

The Fine Art Fund инвестирует практически во все направления искусства: старые мастера, импрессионизм, модернизм, современное искусство, китайское и индийское искусство, каллиграфия. Интересно, что часть его инвесторов - пенсионные фонды. Fine Art Fund уже удалось полностью сформировать свой начальный инвестиционный арт-портфель, и первый фонд уже закрыт для инвесторов, а в ближайшем будущем начнётся формирование второго фонда. За первый год работы средний доход от операций превысил 50%.

У China Fund также отличные перспективы. Цены на произведения китайского искусства в последние годы поднялись на 15%. При этом фонд планирует инвестировать в основном в антикварные изделия из керамики и фарфора. Если China Fund удастся собрать необходимый капитал, то антикварные произведения и качественное современное искусство широким потоком хлынут из развивающихся стран на Запад. Но при повышательном ценовом тренде разбогатевшие граждане этих стран могут начать скупать своё культурное наследие. Аналогичная ситуация уже сложилась с русским искусством: состоятельные россияне скупают национальное искусство, причём по ценам, существенно превышающим оценки аукционистов. По расчётам Sotheby's, сегодня примерно 80% русского искусства, выставляемого на продажу, покупают наши соотечественники.

К настоящему времени в мире появилось около 50 инвестиционных фондов, вкладывающих средства в арт-объекты. Тем не менее бизнес по созданию инвестиционных арт-фондов пока находится в самом начале. На рынке сейчас нет места для большого числа крупных фондов, поскольку многие банки, работающие с богатыми клиентами, вкладывают значительные средства в произведения искусства.

Обычно инвестиционные фонды, покупающие предметы искусства, не используют современные технологии активной торговли и методики определения удачных моментов для продажи товара. Запуская первый фонде механизмами хеджирования, управляющая компания надеется удовлетворить желание инвесторов вкладывать средства в инструменты, не зависящие от состояния традиционных рынков акций и облигаций.

Инвестиционный фонд искусства - это лишь механизм превращения искусства в финансовый актив. Здесь меньше искусства и больше финансов. При создании инвестфондов создаются "стратегические альянсы" управляющих, инвестиционных аналитиков и профессионалов арт-рынка для применения технологий финансового рынка к рынку предметов искусства. Они оперируют как профессиональные инвесторы, полностью свободные от эмоционального фактора. Конечно, они имеют ряд преимуществ в инвестиционном смысле: они позволяют диверсифицировать активы и реализовывать самый главный, базисный, принцип, который работает на арт-рынке, - покупать только лучшее. Кроме того, арт-фонды обеспечивают прозрачность и защищают инвестора от многих рисков. Но у арт-фондов есть колоссальный недостаток: они не дают покупателю возможность насладиться магией обладания, не учитывают то, что большинство покупателей не могут относиться к искусству просто как к арт-активу. Именно поэтому, а не из-за невозможности арт-фондов показывать доходность и возникает проблема. То есть то, что должно стать преимуществом при инвестировании, - свобода от эмоций и вкусовых преференций - превращается в недостаток. Все опросы показывают, что сегодня только 9% управляющих инвестиционными активами предлагают своим клиентам инвестировать в арт-фонды (в 2013 году было 22%).

В настоящее время профессионалы арт-рынка видят главную функцию фондов в том, чтобы облегчить коллекционерам вход на арт-рынок (например, обеспечить доступ к экспертам и экспертизе, которых отдельные покупатели не имеют). Сейчас образовался зазор между тем, чего покупатели ждут от арт-индустрии, и тем, что арт-индустрия реально может им предложить. Поэтому арт-индустрия пересматривает текущую модель с учётом этих ожиданий.

Специфика арт-банкинга

Произведения искусства всегда являлись частью богатства состоятельных людей. Помимо получаемого от них эстетического удовольствия их ещё нужно было хранить, оценивать, когда происходила передача по наследству, их нужно было делить после разводов и т.д. Во всех этих случаях требовалась в первую очередь профессиональная экспертиза, а также дальнейшее управление этими активами. После сумбурного процесса "первоначального накопления капитала", имевшего место в России в 1990-х годах, возникло понятие свободных ресурсов и понимание того, что истинная элитарность - совсем не в количестве денег, а в качестве капитала. Можно сказать, что общее понимание того, что произведение искусства не только предмет духовного и эстетического поклонения, но и некий материальный актив, укрепилось в России не так давно.

Высокий спрос на произведения искусства как предмет инвестиций в последнее время серьёзно привлёк внимание банкиров. Не так давно создан целый комплекс услуг Art Banking, подразумевающий финансово-консультационное сопровождение инвестиций в произведения искусства. Сегодня такой сервис предоставляют около 20 крупнейших банков, а также ряд частных банков, специализирующихся на индивидуальном обслуживании. Арт-банкинг больше ориентирован на крупных частных клиентов, вовлечённых в сферу Private Banking - один из самых быстрорастущих сегментов банковского дела. Число лиц с высокими чистыми доходами (HNWI, High Net Worth Individuals), активы которых превышают 500 тыс. долл., за последние десять лет возросло более чем в 1,5 раза. Причём в России темпы роста этой группы состоятельных граждан самые высокие. Приведём их распределение по странам и регионам: в США - 44% крупных состояний (38% активов рынка капитала), в Европе - 28% (27%), в Восточной Азии - 17% (24%), в Латинской Америке - 6% (4%), на Ближнем Востоке - 3% (4%), в остальных странах - 2% (3%).

Пока инвестиции в искусство составляют незначительную часть капиталовложений клиентов банков индивидуального обслуживания, особенно европейских: большинство из них рассматривают приобретение предметов искусства и антиквариата как эстетическое увлечение, а не как способ приумножить своё богатство. Важно, что торговый цикл для большинства работ составляет не менее 10-15 лет. По оценкам Art Capital Group, за последние 10 лет во всём мире коллекционеры одолжили в банках и финансовых компаниях от 2 трлн. до 3 трлн. долл.

Лидером на рынке обслуживания инвестиций в искусство в настоящее время считается Citibank Private Bank. Он предлагает консультации, кредит и управление коллекциями. Свою стратегию и набор инструментов для инвестирования в произведения искусства банк разработал совместно со специалистами Sotheby's, с которыми он постоянно сотрудничает в процессе обслуживания клиентов (например, при составлении портфелей или организации продажи предметов искусства через финансовый отдел аукционного дома). Это тем более оправданно, если учесть, что с момента принятия решения выставить предмет на продажу до аукциона обычно проходит около полугода, когда ведётся соответствующая подготовительная работа. Sotheby's также финансирует до 40% предполагаемой стоимости произведения. Поэтому минимальный размер капитала, инвестируемого в искусство, в Citibank Private Bank равен 1 млн. долл.

В последнее время появились даже производные финансовые инструменты на произведения искусства - так называемые арт-свопы (Art-swops), например на базе индекса FAI-Art-Security. Идея заключается в том, что в курсах акций, котирующихся на бирже магазинов художественных изделий и фирм, проводящих аукционы на предметы искусства, отражаются колебания цен на произведения искусства. В соответствии с этим коллекционер за счёт опционов на базе индекса FAI-Art-Security благодаря хеджированию может уменьшить неустойчивость и риски своего портфеля ценностей, связанного с произведениями искусства.

Произведение искусства является активом особым, а его рынок не похож на все другие. В первую очередь произведения искусства очень неоднородны. Арт-рынок огромен и разделён на большое количество сегментов. На каждый оказывают влияние мода, востребованность, эстетические предпочтения и т.д. Есть также рыночные различия, например между старыми мастерами, фотографией, исторической мебелью. Вследствие этой разнородности существует и различие в доходности. В каждом сегменте цена привязана к конкретному предмету, стандартизация невозможна, и стопроцентных ценовых рыночных ориентиров не существует, хотя сегодня уже существуют авторитетные индексы, базы данных, статистика аукционных продаж, сайты и справочники по ценам и т.д.

Таким образом, другая особенность рынка - это его уникальность. Практику покупки того или иного произведения, автора или направления нельзя просто тиражировать для получения сходной доходности. Существуют национальные приоритеты (люди имеют тенденцию покупать искусство своей страны и часто недооценивают искусство других культур), тогда как ценные бумаги имеют одинаковую ценность во всех сегментах международного рынка. Продажа произведений искусства сопряжена с высокими транзакционными издержками. Но без продажи не может быть получен доход, так как процентный доход отсутствует, рентный возможен в редких случаях, равно как и привлечение денежных средств под залог произведения. Дисконт залога может доходить до 80%, что отражает трудность рыночной оценки и низкую ликвидность актива. Около 40% частных банков, принявших участие в последнем опросе, проведённом Deloitte & Art Tactic, планируют в ближайшие годы разрешить своим клиентам использовать искусство в качестве залога для получения кредита. Однако большинство считают, что проблема непрозрачности арт-рынка, трудности оценки и связанные с этим риски являются самыми большими препятствиями для подобного кредитования.

Помимо низкой ликвидности большую сложность для инвестора представляет и "сжатость" актива. В разных уголках мира непрерывно продолжает производиться огромное количество продуктов художественного творчества, но лишь малая часть этой продукции получает статус значимого произведения искусства. К арт-активам инвестиционного качества может быть причислено не более 10% всей этой массы (поданным аналитического портала www.artprice.com). Владение искусством предполагает расходы, не присущие другим активам, существуют также особенности налогообложения, ограничения в обращении и многое другое. Арт-рынок - нерегулируемый рынок, у его участников нет равного доступа к информации, т.е. инсайд-трейдинг (строго запрещённый на финансовом рынке) здесь фактически норма, что и открывает возможности для извлечения сверхприбыли. Есть и другие особенности, связанные с отсутствием регуляций, сходных с другими рынками, в частности антимонопольных. Любой игрок может обеспечить себе монопольные преимущества на арт-рынке, скупая определённый актив. К другим отличиям можно, например, отнести ограниченность информации и закрытость. Данные открытых аукционных продаж весьма ограниченны сами по себе, а сведения о продажах на вторичном и первичном открытом рынках - тем более. Однако важнейшим отличием искусства от любых финансовых, реальных и прочих активов всё-таки, несомненно, является его духовное, эстетическое содержание, которое предполагает субъективность и эмоциональность оценки, фактор иррациональности, действие которого может многократно увеличивать стоимость произведения*(11).

Средневзвешенная ERR арт-объектов

Период	Год создания	Количество повторных продаж	Средняя цена покупки, долл.	Средневзвешенная ERR, %	Средний период хранения, годы
От Ренессанса до классицизма	1487-1866	5	3950 000	7,5	5,0
Возрождение и импрессионизм	1867-1887	45	7380 000	1,0	9,2
Неоимпрессионизм, венецианский Ренессанс, набизм, фавизм, модерн	1888-1903	35	5 250 000	0,35	8,4
Кубизм, экспрессионизм	1904-1921	57	5750 000	3,48	8,2
Сюрреализм и абстрактное искусство	1922-1946	25	4910 000	4,78	6,9
Поп-арт	1947-1970	50	2750 000	7,25	8,0
Постмодернизм	1971-2002	21	2600 000	23,14	5,4
Другие повторные продажи	-	15	4 200 000	-0,25	7,7

Международная компания Skate Press составляет список 1000 самых дорогих в мире произведений искусства (Skate's Тор 1000). В отдельном рейтинге фигурирует около 100 работ с зарегистрированной перепродажей за последние 20 лет, т.е. 10% самых ценных картин, которые были проданы более чем один раз на публичном рынке в течение этого времени. Skate Press использует эффективную годовую норму рентабельности (ERR) в качестве метрики фактической инвестиционной доходности инвестиций в искусство (см. таблицу). В ERR отражается фактический доход, полученный от инвестиций в искусство, за вычетом чистых комиссионных, выплаченных аукционному дому до НДС-корректировки, личных налогов и расходов собственника. В последние годы нормой на аукционом рынке были нулевой и отрицательный показатели ERR из-за спада продаж, обусловленного рецессией. Кроме того, произошёл сдвиг в балансе сил от продавца к покупателю по всем сегментам арт-рынка, что выразилось в сокращении комиссии аукционных домов (см. таблицу).

Исследования аналитиков Skate также показали, что из 60 человек, интересующихся искусством, всерьёз рассматривает возможность покупки только один. Остальных интересует "чистое искусство". Отсюда и тот факт, что музеи и выставки привлекают на порядки больше людей, чем арт-ярмарки.

Оценивать такой непростой актив, как искусство, и инвестировать в него как раз и помогает арт-банкинг. Арт-банкинг представляет собой консультационное и информационное сопровождение инвестиций в искусство. И цель арт-банкинга - не приравнять искусство к акциям и облигациям, а опосредовать весь процесс приобретения и роста инвестиционной стоимости произведения искусства. В серьёзных банках данный процесс подразумевает посещение каких-то уникальных событий и знакомство с широким кругом галерей, арт-дилеров, аукционных домов, переговоры, покупку произведений в комфортных условиях и решение всех задач, связанных с соблюдением налогового законодательства и условий ввоза и вывоза.

До недавнего времени большинство западных банков и управляющих компаний неизменно считали, что арт-банкинг должен быть в составе их услуг. Но при этом главное, на чём они концентрировались, - это всякого рода спонсорство и организация выставочных и иных презентационных проектов для клиентов "вокруг искусства". Такие мероприятия помогают клиенту получить доступ в эксклюзивный клуб любителей искусства и коллекционеров, обозначить свой социальный статус и показать соответствие определённым трендам. Согласно последним опросам западных аналитиков, 72% опрошенных профессионалов подтвердили, что главным мотивом их клиентов при покупке искусства являются социальные аспекты и networking, т.е. аспекты, связанные со знакомствами клиентов и их вращением в определённых кругах.

Если у любого реального актива цена, как правило, напрямую зависит от себестоимости, то с произведениями искусства далеко не всё так просто. Поскольку себестоимость произведения невелика или ничтожно мала (в случае живописи - это холст и краски), то рыночная оценка стоимости или цена как раз не связана напрямую с себестоимостью. Даже в этих единичных случаях (например, со знаменитым бриллиантовым черепом популярного современного художника Дэмиена Хёрста) стоимость произведения складывается не только из стоимости материала (бриллиантов), а является производной от совокупности факторов: моды, личности творца шедевра, PR-кампании по его продвижению и т.д. Цена произведения зависит как от объективных (автор, размер, техника, период создания и т.д.), так и от субъективных факторов, к которым относятся аутентичность, провенанс (история владения, отражающая культурную значимость арт-объекта), титул собственности, а также "премия за иррациональность" (то есть ценность конкретного произведения, основанная на вкусах и восприятии предмета искусства индивидуальным покупателем)*(12). Причём вес субъективных факторов может значительно превышать вес объективных. Так, риск аутентичности, в случае если он реализовался, может свести стоимость многомиллионной работы к нулю, а объективные факторы - только понизить или повысить её.

У произведения искусства нет фундаментальных финансовых показателей или потребительской стоимости. У него вообще нет рациональной стоимости, т.е. цена определяется уникальностью произведения, ценностью сточки зрения теории и истории искусства, на неё влияют эстетические предпочтения публики на том или ином историческом отрезке и многое другое.

Что касается аукционов, то, как уже говорилось, они являются определяющим элементом ценообразования на вторичном рынке. Хотя аукционная цена также включает пресловутую эмоциональную составляющую. Например, на торгах наследием Ива Сен-Лорана и Пьера Берже в самый разгар кризиса кресло работы мастера ар-деко Эйлин Грей было продано за 22 млн. евро, что нельзя объяснить только звёздным провенансом: на торгах шато де Гурдон, где распродавалась одна из самых значимых коллекций этого стиля, она оказалась в аутсайдерах. Хрестоматийное кресло Transat, созданное Грей в 1926 году, не было продано, а письменный стол, оценённый экспертами в 500-700 тыс. евро, ушёл лишь за 397 тыс. евро. Несмотря на такую иррациональность, аукционная торговля произведениями искусства (как, впрочем, и любыми другими уникальными вещами) остаётся по-прежнему лучшим методом определения рыночной цены на определённый отрезок времени.

Поскольку мы видим, как растут капитализация и обороты арт-рынка, уже превзошедшие уровни докризисного пика 2007 года, появляются новации: набирает силу электронная торговля, совершенствуются методики анализа и исследования, базы данных, рынок глобализуется за счёт появления новых центров в Китае, Латинской Америке и на Ближнем Востоке. Очевидно, что это требует и совершенствования профессиональных услуг. Приоритеты изменились. И сегодня самыми востребованными профессиональные управляющие считают услуги по арт-консультированию, планированию наследования, филантропии и управлению коллекциями как частью общего портфеля клиентов. То есть спектр услуг смещается всё больше именно в профессиональную сферу, традиционную для индустрии управления капиталом.

Кризис на арт-рынке (и рынке недвижимости) отстаёт от кризиса на фондовом рынке на шесть-девять месяцев, так как сначала происходят промышленный спад, падение покупательной способности и лишь затем оказываются затронутыми другие активы. И рынок недвижимости, и арт-рынок подвержены действию макроэкономических факторов, и их собственные кризисные фазы являются следствием влияния процессов, протекающих в других отраслях экономики, в первую очередь - финансовой. То есть вопрос о том, с чем коррелируется арт-рынок, сегодня для многих аналитиков понятен - с наличием свободных денежных средств и накоплением богатства. Любой кризис делает бедных ещё беднее, а богатых - ещё богаче, соответственно концентрация богатства в мире достигла сейчас просто поразительного уровня. Например, в 2013 году численность UHNWI (людей, чей инвестиционный потенциал составляет более 30 млн. долл.) поставила абсолютный рекорд всех времён и их совокупное богатство приблизилось к 28 трлн. долл. И если мы посмотрим, какую долю составляют покупка произведений искусства и арт-активы в совокупном капитале или в составе активов этих клиентов, то увидим, что в мире огромное количество свободных денег.

Считается, что средний миллиардер держит 31 млн. долл. в искусстве, т.е. общий объём средств миллиардеров, вложенных в искусство, составляет 2,6 млрд. долл. в 2013 году. А рост численности миллиардеров в последние два года означает, что на арт-рынок пришло около 2 млрд. долл. дополнительных свободных капиталов. Концентрация богатства продолжилась, и естественно, что на арт-рынке будут новые рекорды, например в высшем сегменте. Способствует этому и общий процесс вымывания вещей высшего качества с рынка: за шедеврами, если они появляются, открывается настоящая охота. И вещи музейного уровня с хорошим провенансом - это по-настоящему надёжная инвестиция.

* * *

В условиях современной глобализации экономических процессов полагать, что какой-либо рынок может существовать вне мировых экономических явлений, - значит полностью игнорировать основные экономические законы. Именно это делали те, кто пытался создавать сенсацию из падения оборотов и капитализации арт-рынка на фоне кризиса, декларируя, что рынок искусства как таковой перестал быть убежищем для капитала. В условиях Великой депрессии, кризисов и войн альтернативой вложениям в финансовый рынок являлись и являются сегодня инвестиции в "вечные ценности" и другие материальные активы, поскольку, даже если они теряют ликвидность и цены на них частично падают в условиях сжавшегося спроса, эти активы не исчезают бесследно, как акции обанкротившихся предприятий, - они остаются и со временем восстанавливают ценность, при условии, разумеется, что актив этой ценностью обладает изначально (в силу уникальности, сжатости, других эксклюзивных характеристик). Нынешний опережающий темп восстановления арт-рынка тому пример.

-------------------------------------------------------------------------

*(1) См. также статью А. Саркисянца "Управление частными капиталами: современные тенденции" в "Б&Б" N 2 за 2017 г.

*(2) Из-за засухи в бразильских штатах Минас-Жерайс и Сан-Паулу (80% всего бразильского кофе), а также неурожая во Вьетнаме (крупнейшем производителе дешёвой робусты), в Мексике, Перу и в большинстве остальных стран Центральной Америки (вместе - около 20% арабики) на мировом рынке возник дефицит в 10 млн. мешков (по 60 кг каждый) на фоне растущего импорта кофе в ЕС и США. К концу 2014 года цена фьючерсного контракта на кофе с поставкой в декабре поднялась до 2,2080 долл. за фунт - максимальной отметки за 2,5 года.

*(3) Падение цен на нефть ускорилось после того, как страны ОПЕК не смогли договориться о снижении добычи и сохранили квоту в 30 млн. баррелей в день, хотя факторы, повлиявшие на снижение цен, стали складываться задолго до этого. Основными из них были рост мирового предложения из-за развития инновационных технологий и замедление спроса из-за буксующего роста мировой экономики. Ещё один долгосрочный тренд - замедление экономики Китая. Сыграло свою роль и развитие альтернативных источников энергии и технологий энергосбережения: новый автомобиль сегодня в среднем на 25% более экономичен, чем 10 лет назад.

*(4) Расчёт осуществляется по данным о результатах продаж произведений искусства на основных мировых аукционах (около 3 млн. лотов примерно на 12 тыс. аукционов). При составлении индексов по русскому арт-рынку ARTIMX-RUS исключаются работы с высокими индикаторами инвестиционного риска, к которым относятся спрос, соотношение цена/качество и атрибуция работы.

*(5) В мае 1999 года картина П. Сезанна "Натюрморт с занавеской, кувшином и вазой фруктов" была продана за 60,5 млн. долл. - рекордная цена для его работ.

*(6) Японцы скупали работы французских импрессионистов, считая, что они продолжали традиции японских художников.

*(7) В некоторых случаях с убытком продавались шедевры: картины А. Тулуз-Лотрека "Отверженные" (куплена в 2000 году за 8,9 млн. долл.) и К. Моне "На лугу" (куплена в 1999 году за 16 млн. долл.) в феврале 2009 года были проданы на Christie's за 7,8 млн. и 14,2 млн. долл. соответственно.

*(8) Например, полотно У. Тёрнера "Храм Юпитера" было продано в начале 2009 года за 12,9 млн. долл. (с момента покупки в 1982 году за 1,1 млн. долл. его годовая доходность составила 10%).

*(9) Ежегодно в мире через аукционные дома проходит более 700 тыс. предметов, и если произведение попадает в музей, то оно "выбывает из игры", поскольку в большинстве стран действует запрет на продажу или обмен музейных фондов. Возникает парадоксальная ситуация: спрос всё время растёт, а предложение падает.

*(10) Примером самого успешного за всю историю инвестиционного арт-фонда был пенсионный фонд компании British Rail. Он начал работать на арт-рынке в 1974 году, вложив в общей сложности 40 млн. фунтов стерлингов (70 млн. долл. по сегодняшнему курсу), или 2,9% своего портфеля. Фонд сумел собрать коллекцию, в которой более 2400 предметов искусства и антиквариата. Буквально накануне кризиса на рынке акций и недвижимости Японии, а затем и разогретом японцами арт-рынке он начал избавляться от коллекции. В период с 1987 по 1999 год вся коллекция была распродана, а среднегодовая доходность арт-портфеля составила 11,3%.

*(11) Широкую известность получила история с покупкой "Портрета доктора Гаше" Ван Гога в 1990 году за астрономическую по тем временам сумму - 82,5 млн. долл. Покупатель объяснил готовность платить тем, что он увидел в портрете самого себя. В дальнейшем картина исчезла из культурного оборота. По одной из версий, владелец завещал похоронить её вместе с собой.

*(12) В 1991 году британский рекламный магнат и коллекционер Чарльз Саатчи заказал за 50 тыс. долл. чучело пятиметровой акулы Дэмиену Хёрсту, который в свою очередь купил её у австралийских моряков за 5 тыс. долл. Через 14 лет, в 2005 году, это уже разлагающееся чучело было продано за 12 млн. долл., чему предшествовала продуманная рекламная кампания.