Пузырь, который лопнет (С. Думченко, "Консультант", N 7, апрель 2012 г.)

Пузырь, который лопнет

Финансовый рынок стремительно направляется в бездну и увлекает за собой реальный сектор экономики. Промышленники, рабочие, предприниматели, малые и средние предприятия - все, кто действительно занят делом, страдают от махинаций спекулянтов. Потому что приоритеты изменились: сегодня миром правят пузыри.

Обычно пузырь связан с ростом стоимости какого-либо актива, который является очень привлекательным, вследствие чего его хотят купить. Финансовые рынки с помощью различных инструментов обеспечивают доступ к активу. Покупая эти инструменты, игроки платят за участие в пузыре.

Сам актив фигурирует на рынке в разных качествах. Вот он сам, в натуральной форме, его можно купить или продать. Вот закладная на него, которую тоже можно купить и продать. Вот облигация, обеспеченная закладной. Она тоже торгуется на рынке. Вот несколько видов страховок на этот актив. И они продаются и покупаются.

Так финансовые рынки из рынков госдолгов превращаются в рынки, где продается право на участие в пузыре. Это позволяет существенно расширить перечень торгуемых на них инструментов и сломать национальные границы...

Пирамида пузырей

Основным двигателем роста пузыря является регулярный приток свежих денег. Он может осуществляться за счет увеличения покупок тех, кто уже участвует в пузыре, или за счет привлечения новых покупателей.

Но у пузырей есть одно пакостное свойство, которое сильно мешает развитию финансовых рынков, - они рано или поздно лопаются. Когда это происходит, приток свежей ликвидности исчезает, цены на актив начинают падать, и права доступа к пузырю обесцениваются - люди теряют свои деньги.

Пузыри - неотъемлемая часть капиталистической экономики. Она создает их регулярно, так что финансовые рынки со временем получают все большее развитие. Появляется множество пузырей, доступ к каждому из которых становится товаром. Это повышает привлекательность рынков. Лопнул один пузырь? Не страшно, есть еще пузыри - покупайте право доступа к ним, пока не поздно.

Кто раньше лопнет?

Правда, по мере своего развития финрынки становятся очень сложными. Пузырей там торгуется все больше - появляется необходимость каких-то критериев, которые подскажут, в каком пузыре лучше участвовать. Так появляются рейтинги, которые служат способом ранжирования пузырей и определения того, какой пузырь раньше лопнет. Потом этой информации становится недостаточно - и рейтинги начинают отображать два критерия: какой пузырь раньше лопнет (риск) и в каком пузыре выгоднее участвовать (доходность).

Эта искаженная система оценки рисков делает недостоверной оценку практически всех торгуемых на финансовых рынках инструментов. На рынках торгуются не только многочисленные права доступа к различным пузырям, но и вполне адекватные финансовые инструменты. Но различить их невозможно. Каждый реальный инструмент в любой момент может превратиться в базовый актив для пузыря - а современный финансовый рынок устроен так, что все заинтересованы в том, чтобы это произошло как можно скорее.

Финрынки - это рынки свободной ликвидности, так что государства с удовольствием занимают на них деньги (рынок госдолгов никуда не исчезает - появляется множество других вполне нормальных рынков). Но сам риск становится товаром, что искажает всю систему оценки рисков.

А пузырь-то дутый

С учетом всего вышесказанного становятся очевидными многие вещи.

Во-первых, у современных финансовых рынков отсутствуют какие-либо фундаментальные основания. Строго говоря, им нужен лишь ряд базовых активов для различных пузырей и подтверждение того, что конкретный пузырь будет расти. Роль "фундаментальных оснований" заключается лишь в последнем: они говорят участникам, что пузырь будет расти. Не более того.

Во-вторых, как и любые пузыри финрынки критическим образом зависят от притока ликвидности. Есть свежие деньги - они растут, нет денег - рынки падают. Эту простую формулу немного корректируют риски (оценки того, что пузырь может лопнуть): если начинается схлопывание множества пузырей, то свободная ликвидность рынки не спасает.

Другое дело, что предоставляя ликвидность, можно остановить схлопывание пузыря и оставить его в полусдувшемся состоянии.

Но запустить рост пузыря нельзя (по крайней мере, таких примеров в истории нет). Не до конца сдувшийся пузырь является самой серьезной проблемой современной экономики. Чтобы убедиться в этом, достаточно посмотреть на японские два "потерянных десятилетия" после финансового краха 1991 года.

Запустить новый пузырь на месте старого можно только после того, как предыдущий полностью сдулся. Но к моменту начала нынешнего кризиса многие пузыри достигли такого размера, что их крах повлек бы за собой крах всей финансовой системы.

Поэтому денежные власти вынуждены постоянно возобновлять эмиссию, чтобы поддерживать пузыри в полусдувшемся состоянии. Результатом этого является надувание новых пузырей за пределами старых.

Мыльная идеология

В-третьих, становится ясно истинное значение безрисковых активов. Это активы, в которых можно переждать момент, когда лопается большинство пузырей. Безрисковые активы представляют собой либо право на участие в самых устойчивых пузырях (например, золото), либо вообще не привязаны к пузырям (но такие активы существуют, как правило, вне финансовых рынков, и поэтому не видны массовому инвестору).

В-четвертых, финрынкам присуща своя идеология. Она формулируется следующим образом: пузыри будут всегда, они будут расти - и это отличный шанс заработать. Облекая ее в красивые слова, профессиональные участники рынков завлекают туда рядовых инвесторов.

Пузырь всегда обладает некоторой притягательностью, так что рядовым инвесторам нужно лишь складно о нем рассказать.

В-пятых, финансовые рынки уязвимы перед неопределенностью, когда всех волнует один вопрос: когда пузыри вновь начнут расти? Обычно ответ звучит так: сейчас пузырь расти не будет, но скоро он обязательно вырастет - вы только деньги не забирайте.

В-шестых, становится ясно, что на финрынки очень сложно воздействовать. Пузыри - штука малопредсказуемая. Еще труднее предсказать поведение тех, кто в них желает поучаствовать.

Поэтому воздействие на рынки часто приводит к непредсказуемым результатам, особенно если вы не понимаете их истинной природы. А для монетарных властей различных стран она, как правило, остается загадкой.

С. Думченко,

ведущий аналитик проекта "neoconomica"

"Консультант", N 7, апрель 2012 г.