Инвестиции в модернизацию экономики: новая реальность (Ф. Бассанини, "БДМ. Банки и деловой мир", N 12, декабрь 2011 г.)

Инвестиции в модернизацию экономики: новая реальность

Всем понятно, что мировую экономику ожидают большие преобразования. Все заметнее становится вклад в глобальный рост таких стран, как Бразилия, Китай, Индия, Индонезия, Южная Корея и российская Федерация. В глобальных коммерческих и трансграничных инвестициях растет роль корпораций, базирующихся на развивающихся рынках. Глобальные дисбалансы будут принимать новые формы и способы перемещения капиталов, однако могут также стать и источниками конфликтов, особенно с учетом того, что международная финансовая система начала сдвигаться от единой валюты к поливалютной системе. Наконец, в предстоящее десятилетие мы ожидаем огромный рост спроса на капитальные инвестиции. В комплексе эти факторы требуют нового представления об эволюции мировой экономики.

Кризис по-разному сказался на разных странах. В развитых экономиках он прежде всего связан с быстрым ростом бюджетного дефицита и госдолга. С 78% ВВП в 2005 году долг вырос до 94% в 2009-м, и ожидается, что в 2013 году он достигнет пика в 108% ВВП. Совершенно иначе складывается ситуация для новых экономик: их государственный долг практически сохранился на уровне 35% ВВП.

Развитым экономикам предстоят напряженные процессы финансовой консолидации. На фоне низких темпов роста это угрожает значительными политическими вызовами. Чтобы обеспечить необходимый для финансовой консолидации рост, Европа разрабатывает программы привлечения мирового частного капитала к финансированию инфраструктуры - прежде всего в основные средства и человеческий капитал. Но для их реализации необходимы новые правила (регулятивные, учетные и финансовые), а также новые инструменты, способные сделать долгосрочные инвестиции привлекательными для глобальных инвесторов и сбережений.

Сегодня выстроенные под инвестиционные банки и торговлю правила бухгалтерского учета ставят подчас в совершенно невыгодное положение долгосрочных инвесторов. Новые требования Базеля-3 к капиталу и ликвидности также, вероятно, станут препятствовать долгосрочным банковским и финансовым инициативам. Особенно разрушительна для долгосрочных инвестиций философия ежедневной переоценки позиций, относящей текущую рыночную стоимость на активы, природа которых требует оценки, основанной на нескольких годах. Как было недавно признано, и Европейская Директива II по платежеспособности, и МВФ будут препятствовать, чтобы такие важные инвесторы, как страховые компании и пенсионные фонды вкладывали средства в инфраструктурные активы.

Потребность в новой регулятивной основе обретает сегодня широкий мировой консенсус - как в научном сообществе, так и среди руководителей промышленности, во властных кругах. На политическом уровне ЕС это было особо подчеркнуто Европейской комиссией - после отчетов De Larosiere и Monti - в сообщениях по Новому закону об общем рынке, по Европейской инвестиционной политике и по Обзору бюджета. К сожалению, это так и не вылилось в конкретную политическую инициативу, требующую корректировки ныне действующих регулятивных механизмов, которые по-прежнему нацелены на проциклическое и краткосрочное воздействие.

В связи с этим особое значение приобретает опыт действующих в Европе крупных долгосрочных институциональных инвесторов с мандатом государственного сектора. Они работают преимущественно как банки развития и являются катализаторами в привлечении частного финансирования как для стратегических долгосрочных инвестиций в областях инфраструктуры, НИОКР и инноваций, так и для роста среднего и малого бизнеса, социального развития. В ходе кризиса они предприняли ряд инициатив по поддержке экономики: от предоставления ликвидности банковской системе до поддержки малого и среднего бизнеса через фонды прямого инвестирования и гарантий, создания государственных фондов прямого инвестирования в стратегических секторах экономики.

К основным банкам развития в Европе относятся: Европейский инвестиционный банк (EIB), Европейский банк реконструкции и развития (EBRD), французский CDC, итальянский CDP, испанский ICO, германский KfW и польский PKO. Имея государственный мандат, они, с одной стороны, являются коммерческими структурами, а с другой - "политически ориентированными". Одна из важнейших их задач - финансирование инфраструктуры. В условиях кризиса они оказывали поддержку рынка, так как традиционные источники старшего долга для инфраструктурных инвестиций были существенно ограничены.

И сегодня рынки капитала предоставляют очень небольшие объемы старшего долга из-за сокращения числа новых сделок, страхуемых узкоспециализированными компаниями, и низкой склонности инвесторов к необеспеченным проектным обязательствам. Сдерживают процесс ограничения на ликвидность и капитал основных банковских групп, а также низкий объем синдицирования и непрерывное снижение средней суммы, обязательства по которой банк может на себя принять по каждой сделке. И если не будут найдены дополнительные источники, можно ожидать, что даже готовые к реализации проекты останутся без финансирования.

Поддержка инфраструктуры против "кредитного кризиса" и недостатка предложения капитала - одна из основных целей банков развития как в разгар кризиса, так и после. Определенные действия были предприняты для реанимации фондового рынка, рынка долговых обязательств и капитала для инфраструктуры. Банки развития традиционно рассматриваются как долгосрочные инвесторы (LTI), так как могут держать активы в своих долгосрочных портфелях в течение потенциального финансового кризиса, существенно повышая тем самым стабильность рынка и обеспечивая ему контрциклический буфер, сглаживающий краткосрочную волатильность.

Эта категория инвесторов имеет крепкую основу капитала, которая полагается главным образом на резервные накопления и позволяет им абсорбировать краткосрочные колебания на финансовых рынках - привлечением резервов в неблагоприятные годы и их пополнением в благоприятные. Они характеризуются низкой зависимостью от краткосрочной рыночной ликвидности - благодаря устойчивым ресурсам, состоящим из регулируемых или обеспеченных депозитов, долгосрочных сберегательных продуктов или долгосрочного заимствования. Производят устойчивые потоки наличности в течение более длительных периодов и финансово устойчивые долгосрочные уровни доходности, скорректированные на риск.

И еще одно важное обстоятельство. Банки развития - это дополнительные, а не конкурирующие с другими участники рынка. Они предлагают рыночную институциональную поддержку, экономический и финансовый патронаж, смягчают восприятие риска другими участниками, неся определенные риски и потенциально поглощая первые убытки (отдельные и ограниченные в размере).

В годы кризиса эти учреждения приняли на себя роль движущей силы, формирующей новую экономическую и промышленную политику ЕС. Играя важную роль не только в финансировании инфраструктуры, но и в прямой поддержке предприятий, они разработали эффективные инструменты как для средних и крупных стратегических фирм, так и для малого бизнеса. Во Франции и Италии недавно были созданы крупные фонды прямых инвестиций, которые принадлежат их крупным национальным банкам развития, правительствам и другим национальным институциональным инвесторам. Во Франции это Fonds Strategique d'Investissement (49% в нем принадлежат французскому правительству и 51% - CDC), в Италии - Fondo Strategico Italiano (90% принадлежит CDP).

Итальянский FSI с максимальным размером 7 миллиардов евро - один из крупнейших европейских фондов прямых инвестиций. Благодаря институциональной поддержке CDP, его высокой репутации и глубокому знанию национального контекста, он может со временем стать важным привлекательным "полюсом", притягивающим глобальных инвесторов.

Его цель состоит в приобретении миноритарных пакетов акций компаний, представляющих национальный интерес, поддержании роста, участии в создании "национальных чемпионов", а также консолидации малых и средних предприятий для повышения их операционной эффективности и международной конкуренции. Практически мы имеем дело с новыми рыночными инструментами промышленной политики. Способными, в том числе, и формировать эту качественно иную промышленную политику, основанную не только на субсидиях, грантах и финансовых стимулах, но и прежде всего на поддержке промышленного сектора с точки зрения капитала и стратегии. Стратегические фонды прямых инвестиций, вместе с их спонсорами и банками развития, станут ключевыми союзниками политиков в их усилиях по восстановлению реальной экономической активности и созданию общих условий, необходимых для стимулирования конкуренции и роста.

В сфере поддержки средних и малых предприятий большинство европейских банков развития создали фонды прямых инвестиций (предназначенные также для стимулирования корпоративной консолидации и/или интернационализации), венчурные фонды, системы гарантий. В области заимствований создаются различные инновационные финансовые инструменты. Среди них - инструмент гарантий по займам для проектов Трансевропейской транспортной сети (LGTT), инструмент финансирования распределения риска (RSFF), Проектные обязательства и др.

Остановлюсь подробнее на одном примере. Основной идеей европейской инициативы по проектным обязательствам 2020 года является предоставление поддержки ЕС компаниям, эмитирующим обязательства по финансированию крупномасштабных инфраструктурных проектов. Эта инициатива направлена на привлечение дополнительного финансирования со стороны частного сектора в конкретные инфраструктурные проекты посредством повышения рейтинга старшего долга проектных компаний. Тем самым создается возможность его размещения в качестве обязательств институциональных инвесторов. Ключевая роль комиссии будет состоять в распределении риска с ЕIВ (или с другими партнерами по финансированию), предоставлении им возможности выдавать гарантии или ссуды для поддержки таких обязательств.

Поддержанное ЕС усиление кредита позволит сделать выпуск старшего проектного долга на рынках капитала в форме нового класса проектных обязательств ("Проектные обязательства ЕС"). В свою очередь, это приведет к снижению затрат на финансирование экономически и технически обоснованных, рентабельных проектов к более длительным срокам погашения для проектных организаций и одновременно - к удовлетворению требований институциональных инвесторов (пенсионных фондов, компаний страхования жизни) в отношении устойчивых и долгосрочных активов.

Расчетные цели Европейской комиссии и EIB для эмиссий Проектных обязательств ЕС находятся в диапазоне 1-5 миллиардов евро на начальной стадии и в диапазоне 10-20 миллиардов евро к 2020 году. В результате в течение семи лет должен возникнуть европейский рынок Проектных обязательств в объеме до 100 миллиардов евро.

CDP - это крупнейший банк развития Италии. 70% в нем принадлежит правительству и 30% - группе фондов управления частными инвестициями. С общими активами в 250 миллиардов евро банк является одним из крупнейших долгосрочных финансовых учреждений, сосредоточенным, главным образом, на финансировании строительства инфраструктуры и на поддержке среднего и малого бизнеса.

Ф. Бассанини,

Президент банка Cassa depositi e prestiti (Италия)

"БДМ. Банки и деловой мир", N 12, декабрь 2011 г.